黄金珠宝行业分析报告.docx
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黄金珠宝行业分析报告
精品行业分析报告
2016年黄金珠宝行业
分析报告
2016年07月
精品行业分析报告
目录
第一节黄金珠宝行业：
告别黄金时代，步入调整期......4
一、金价疲软/消费下行，行业增速趋缓....4
二、零售渠道趋于饱和，跑马圈地时代结束....5
三、产品同质化严重，品牌附加值低....6
四、管理模式粗放、经营理念传统......8
五、重资产属性要求杠杆经营，中小企业缺乏有效融资渠道....10
第二节迎接行业变革，探索创新发展机遇....13
一、行业整合浪潮将至，市场集中度进入快速提升期....13
二、回归消费需求，从渠道驱动向品牌运营转型.....13
三、互联网改造珠宝行业生态，探索新型经营模式......15
四、品牌企业切入供应链金融优势明显，潜在行业规模超900亿品牌珠宝企业介入
供应链金融业务的逻辑及模式......17
1、行业融资需求场景及供应链金融潜在规模分析......18
2、风控体系建设是关键，关注规模地位、管理运营和行业整合能力.....19
五、金价有望迎来上涨周期，黄金投融资需求爆发......19
1、避险需求推动，金价或重回上升通道.....19
2、黄金投融资需求升温，万亿存量黄金市场待盘活....21
六、跨界融合，探索制造工艺、产品功能的智能创新....24
1、从工业4.0探索未来珠宝制造升级....24
2、智能可穿戴市场增长迅猛，珠宝产品具跨界潜力....24
第三节行业投资建议....26
一、在产业链转型、行业整合过程中有望弯道超车的企业......26
二、受益金价和产业链景气度回升的企业.....27
三、布局高成长的供应链金融&黄金银行业务的企业.....27
第四节部分相关企业分析......28
一、金一文化：
跨界创新，珠宝产业链的整合者与变革者......28
二、爱迪尔：
钻石行业唯一上市公司，有望成为行业整合领导者......28
三、刚泰控股：
布局珠宝全产业链，剑指互联网珠宝新黑马....29
精品行业分析报告
图表目录
图表1：
自2014年以来黄金珠宝行业增速处于低位......4
图表2：
国际金价在2013年出现拐点......4
图表3：
我国限额以上分品类零售额增速......5
图表4：
品牌商纷纷跑马圈地，门店快速扩张....6
图表5：
珠宝行业产业链结构.....6
图表6：
珠宝零售价格构成（K金、钻石镶嵌）......7
图表7：
黄金产业链利益分配（以老凤祥为例）......7
图表8：
国内珠宝企业多采取加盟扩张模式.....9
图表9：
国内品牌营销费用率较低......9
图表10：
珠宝行业上中游企业集聚在深圳罗湖......10
图表11：
黄金珠宝上市公司资产负债率......11
图表12：
行业应收账款保持较快增速....11
图表13：
行业出现“去库存”趋势.....12
图表14：
珠宝行业主要融资方式......12
图表15：
限额以上企业珠宝零售额占比呈上升趋势....13
图表16：
国内珠宝市场黄金零售占比接近60%......14
图表17：
各品类毛利率水平差异大.....14
图表18：
刚泰控股收购柯兰钻石，开启O2O模式......15
图表19：
爱迪尔O2O模式....16
图表20：
珠宝企业介入供应链金融模式分类....17
图表21：
16年以来金价出现20%的涨幅.....20
图表22：
美国CPI中枢上移.....20
图表23：
全球黄金投资需求迅速升温....21
图表24：
主要黄金投资品种季度需求量（吨）.....22
图表25：
智能可穿戴设备市场规模预测......24
图表26：
上市珠宝零售企业战略选择....27
表格目录
表格1：
高端仓储设施的主要使用者......10
表格2：
分环节测算供应链金融潜在规模（亿元）......18
表格3：
珠宝行业供应链金融潜在规模测算（账期测算）......19
表格4：
已开展的黄金银行业务模式......23
精品行业分析报告
第一节黄金珠宝行业：
告别黄金时代，步入调整期
一、金价疲软/消费下行，行业增速趋缓
受益于政策开放、金价上涨、消费升级和渠道扩张，我国黄金珠宝行业经历了长达十余年的“黄金时代”。
2014年以来，随着黄金价格的持续走低以及内需增速放缓，无论是珠宝投资需求还是消费需求均出现疲软迹象，行业增速大幅下滑。
根据中国珠宝玉石首饰行业协会数据，2015年珠宝零售额维持在5000亿元，仅与14年持平。
随着行业增速大幅放缓，竞争压力加剧，行业进入调整、整合、变革期。
图表1：
自2014年以来黄金珠宝行业增速处于低位
1）金价单边上涨结束，行业经营压力凸显。
2013年4月以来，国际黄金现价屡现断崖式急跌。
受金价下跌影响，黄金珠宝投资需求萎缩—>周转下降—>存货减值的负循环对行业内所有企业造成沉重的压力，利润空间缩窄。
资金实力偏弱、缺乏套期保值能力、存货周转较慢的中小企业将面临更大压力，甚至退出市场。
2）黄金消费、投资需求随大市降温。
黄金珠宝产品的需求构成可粗略分为投资需求以及消费需求。
随着金价下跌、消费放缓，消费者购买黄金珠宝首饰及投资金的热情开始降温。
目前来看，社零仍未出现企稳反弹迹象，短期内或将维持10%左右低位增速，可选消费依然受到压制。
图表2：
国际金价在2013年出现拐点
精品行业分析报告
图表3：
我国限额以上分品类零售额增速
二、零售渠道趋于饱和，跑马圈地时代结束
2003年放开行业管制以来，海外、香港及国内的珠宝批发、零售商纷纷跑马圈地，
加快渠道扩张步伐，形成了以百货专柜为主，专卖店和黄金珠宝市场为辅的渠道结构，
快速下沉至三四线城市。
经历经历了十余年的粗放式扩张，零售渠道已趋于饱和，甚
至出现小幅过剩。
据统计目前全国珠宝零售网点已达6万多个。
我们认为随着县域市
场逐步布局，增量市场的开拓空间已十分有限，未来行业成长逻辑将从渠道净增加走
精品行业分析报告
向存量调整和效率提升。
图表4：
品牌商纷纷跑马圈地，门店快速扩张
三、产品同质化严重，品牌附加值低
品牌商聚焦规模扩张，粗放式发展导致产品同质化/利润空间微薄。
黄金珠宝首饰产品需经过原材料购买、品牌商设计、加工商生产制作、加盟商分销等环节后进入消费者手中。
品牌商作为核心企业，对产业链有着较强的控制力，业务广泛涉及研发、加工、生产、销售等多个方面。
过去10年的行业爆发增长期，企业对渠道扩张、规模增长的战略优先级远高于产品提升，不仅将上游设计、制造环节大比例外包，而且下游渠道扩张模式以加盟、经
销为主，借助财务&经营杠杆快速跑马圈地，这也直接造成珠宝渠道产品同质化、价格战严重。
多层加盟代理的流通模式下，产业链条冗长、品牌商缺乏有效的信息沟通渠
道，无法及时准确捕捉客户需求，加盟商选品仅凭个人经验判断，不利于设计师团队
的培养和品牌升级。
图表5：
珠宝行业产业链结构
精品行业分析报告
来源：
图表6：
珠宝零售价格构成（K金、钻石镶嵌）
来源：
草根调研，
图表7：
黄金产业链利益分配（以老凤祥为例）
精品行业分析报告
来源：
草根调研，
四、管理模式粗放、经营理念传统
我国珠宝行业发展时间仅有十余年，品牌商重心放在跑马圈地、抢占市场上，无暇顾及企业经营管理规范以及加盟商管控、产品精细化运营方面的能力，导致企业管理仍延续粗放模式，经营规范性低。
1）企业经营理念和模式传统：
由于我国珠宝行业起步时间晚，产业和区域集聚效
应强（80%以上集中在深圳水贝，潮汕人、福建人是主要市场参与者），地域的集中、
血缘潜在联系成为企业内部的纽带，导致珠宝企业带有传统家族企业的浓厚色彩，管
理层内部成员沾亲带故，经营管理规范度不高，与现代企业管理要求仍有差距。
2）渠道管理粗放，财务规范程度低：
与周大福、六福等香港品牌商相比，国内珠
宝品牌企业对加盟商和产品的管控力度要弱得多，一般仅要求加盟商缴纳品牌服务费
并在指定加工批发商采购产品，在产品检验、标签管理、品牌文化传导、人员培训等
方面缺乏支持，对终端动销、库存数据、客户信息缺乏了解。
有些加盟/经销商采取以
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次充好、贴牌销售等手段获取超额利润。
对于非百货专柜渠道的门店，通过不开票避税非常普遍，进一步降低了终端渠道经营、财务数据的透明度。
图表8：
国内珠宝企业多采取加盟扩张模式
来源：
公司公告，
图表9：
国内品牌营销费用率较低
精品行业分析报告
来源：
Wind，
图表10：
珠宝行业上中游企业集聚在深圳罗湖
来源：
新闻整理，中国珠宝玉石首饰行业协会，
五、重资产属性要求杠杆经营，中小企业缺乏有效融资渠道
贵重金属饰品具有长尾、价值高、存货投入大、周转慢的特性，行业重资产属性明显。
从珠宝行业上市公司数据来看，珠宝企业50%左右的资产都是黄金珠宝等存货，黄金平均年周转3-4次，非黄金年周转0.8-1.2次。
在零售渠道从无到有时代，谁能够更快开设门店、占据核心商圈，谁就获得更大先发优势和市场占有率。
目前，单个门店铺货成本一般在200-1000万之间，投资规模巨大。
表格1：
高端仓储设施的主要使用者
来源：
草根调研，
高杠杆经营下，企业对资金的需求十分旺盛。
珠宝企业大量资金被用来囤积昂贵
的原材料、扩大生产和销售。
庞大的资金沉淀规模挤占了企业运营资金，企业为保证
产能，必须借助外部资金支持。
因此，无论品牌、加工还是加盟/经销商，具备较强资
精品行业分析报告
金实力/融资渠道的企业能够获得更快发展。
13年金价急跌，抢金潮带来黄金销量暴增，
行业周转加快，但也透支了后续1-2年的消费力。
因此14年以来，行业陷入阶段性低
迷期，加盟/经销商周转下滑，行业应收账款和存货规模扩大，更大的资金缺口亟待填
补。
图表11：
黄金珠宝上市公司资产负债率
来源：
Wind，
图表12：
行业应收账款保持较快增速
来源：
Wind，
精品行业分析报告
图表13：
行业出现“去库存”趋势
来源：
Wind，
中小企业缺乏低成本融资渠道。
从黄金珠宝产业链融资渠道来看，股权融资仅适
用于极少数上市公司，银行贷款及黄金租赁有效支持了有一定行业地位的大型企业，
但大量的中小企业，尤其是加盟/零售商仅能从品牌商账期和民间融资获得部分支持
（大量小额贷款、P2P及民间纯信用融资机构涌入珠宝行业），资金利息在年化15%-25%
之间。
随着行业短期出现下行态势，中小企业渴望获得成本更低、更易获取的资金支
持。
图表14：
珠宝行业主要融资方式
来源：
精品行业分析报告
第二节迎接行业变革，探索创新发展机遇
一、行业整合浪潮将至，市场集中度进入快速提升期
随着金价下跌、渠道饱和、需求低迷，行业已告别高速增长阶段。
在产能过剩、
行业洗牌的大背景下，行业整合浪潮即将来临，市场集中度进入快速提升期。
按照欧美等国家珠宝行业的发展路径，珠宝零售市场的规模化、集中度将逐步提
升，形成几家多品牌、多渠道的珠宝零售集团主导市场的格局。
我国珠宝业本身也正
处于从粗放、分散化经营向品牌化、连锁化经营过渡期间，过去10年我国限额以上企
业黄金珠宝消费额CARG=28%，高于整体市场规模的增长。
在金价和需求下行的大背景
下，实力雄厚的品牌企业、具有较好融资渠道（如上市企业）企业更占优势，能通过
逆市扩张和并购抢占市场份额。
目前全国珠宝品牌及零售企业仍有数千家，周大福、
老凤祥等TOP3企业的合计市场份额不到20%，行业集中度仍有极大提升空间。
图表15：
限额以上企业珠宝零售额占比呈上升趋势
来源：
Wind，
二、回归消费需求，从渠道驱动向品牌运营转型
消费佩戴将逐步成为珠宝首饰的主导需求，核心卖点将从产品材质转移至产品设
计/品牌价值上。
比较以品牌驱动的中高端珠宝品牌，品牌壁垒的形成是一个漫长的过
程且难以复制，产品设计、品牌运营能力、渠道控制力将是下一阶段珠宝零售业的竞
争关键。
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1）产品设计能力：
纯金饰品仍是市场消费的主力，国内龙头纯金销量占比高达80%，
但毛利率仅有15%左右，远不如K金、铂金、钻石、翡翠等其他品类，未来产品结构必
然向高毛利、高设计附加值品类调整，需要品牌影响力及产品设计能力作为支撑。
2）品牌运营能力：
珠宝行业经过十余年的渠道扩张，品牌和渠道数量均呈现饱和，海外轻奢珠宝品牌的涌入，使消费者的选择空间进一步扩大。
珠宝品牌商需要通过更
科学的品牌定位，和有效的营销手段，或针对细分人群/差异化的产品，增强品牌影响
力和美誉度。
3）渠道控制力：
珠宝产业链层层代理、加盟经营为主的流通模式虽然满足了渠道
快速扩张的需要，但弊端也十分明显，一方面使得品牌商缺乏有效、直达终端的信息
沟通渠道，无法及时准确捕捉客户需求，导致产品周转偏慢、换货率高；另一方面品
牌商对产品设计的忽视及供需信息脱节导致批发渠道集中度高、产品同质化严重，不
利于品牌差异化发展和产品升级。
为打通产业链，品牌商必须要往下游延伸，掌握终
端销售情况。
图表16：
国内珠宝市场黄金零售占比接近60%
来源：
草根调研、
图表17：
各品类毛利率水平差异大
精品行业分析报告
来源：
草根调研、
三、互联网改造珠宝行业生态，探索新型经营模式
门店重资产、周转慢、流通环节冗长缺乏对上游设计的有效指导，是行业急需解决的问题。
随着互联网、信息化技术的进步，ERP终端管理系统、O2O模式、产品定制化解决方案等，有望解决流通痛点、重塑行业生态。
1）缩短流通层级、提升信息反馈和上游设计能力。
传统流通模式下上游设计师资源和终端消费信息无法对接，通过O2O平台的搭建，消费者线上线下的流量、消费数据能够被搜集、跟踪和反馈，设计师与终端客户线上直接沟通，满足个性化、订制化需求，有利于品牌商设计、新品推广能力有和加盟商选品能力的提升。
2）门店轻资产化，提高存货周转和资金运营效率。
珠宝零售商大部分资金沉淀在存货上，行业低周转率大幅拉低了投资回报水平。
O2O模式下，门店可以减少对低周转、长尾商品的铺货，通过线上或3D展示或VR等新技术应用提供更海量的货品选择，从而实现门店轻资产化。
图表18：
刚泰控股收购柯兰钻石，开启O2O模式
精品行业分析报告
来源：
公司公告，
图表19：
爱迪尔O2O模式
精品行业分析报告
来源：
公司公告，
四、品牌企业切入供应链金融优势明显，潜在行业规模超900亿品牌珠宝企业介入供应链金融业务的逻辑及模式
在行业景气下行阶段，所有参与者都会感受到增长乏力、盈利下降的巨大压力。
核心企业一方面需要支持上下游企业扩张以保持自身市场份额，另一方面需要开拓业务领域从而打造新的利润增长点，品牌企业以专业和产业链信息优势切人供应链金融业务成为合理方向。
珠宝品牌/批发企业介入产业供应链金融的逻辑及优势：
1）具备资金实力、上下游客户资源和经营信息。
品牌商作为黄金珠宝产业链的核心，业务涉及研发设计、原料采购、加工制造、直营销售等各个环节，与加工商、加盟商及原料供应商联系较为紧密，掌握大量客户资源和经营信息。
2）金融业务提高利润贡献。
对于黄金品牌/批发企业来说，主业利润率微薄，随着行业增速放缓，介入供应链金融业务，将产业链信息资源整合、变现有助于提高整体利润率水平。
3）支持上下游企业规模扩张，提升自身行业地位。
珠宝行业竞争激烈，资本为王，不管何种形式为上下游企业提供融资支持，都能在提高主业收入/利润同时，加快加盟门店扩张，拓展自身的商业版图和行业地位。
珠宝品牌企业介入供应链金融仍处于业务探索阶段。
以目前的实践情况来看，主
要分为三类：
第一种是发挥信息中介职能，撮合资金提供方与需求方，并提供一定程
度的信用背书（如豫园商城、爱迪尔等）；第二类是直接参与，投资控股小贷/P2P或融
资租赁公司，直接从事上下游放贷业务（如金叶珠宝、东方金钰等）；第三类是在成立
小贷公司的基础上，承担行业信息整合的角色，掌握和建立上下游客户以外的，更全
面的信用数据体系，为供应链金融业务扩张提供支持（如潮宏基、金一文化等）。
图表20：
珠宝企业介入供应链金融模式分类
精品行业分析报告
来源：
1、行业融资需求场景及供应链金融潜在规模分析
黄金珠宝产业链各环节企业均有较强融资需求。
上游的采矿、冶炼企业在新建投
资项目以及项目升级时需要购买大型设备，中游的加工类企业需要及时融资以补充原
材料，下游的经销商、加盟商需要融资扩大业务规模。
此外，黄金珠宝销售具有季节
性，加工商、零售商在中秋/国庆和春节等时点采购规模较大，对资金需求尤其迫切。
下游经销商、加盟商资金由于规模小而分散，占款能力弱，资金流最为紧张。
不同产业链环节，不同珠宝首饰品类经营者的存货周转和资金需求节奏有差异，
我国珠宝首饰目前零售规模约5,000亿元，其中黄金首饰零售规模占比接近60%，钻石
及镶嵌首饰占比20-30%，其他（翡翠玉石、有色宝石、珍珠等）占比近10-20%。
我们分别用各环节参与者融资比例、各品类平均账期法推算行业中下游环节供应
链金融规模。
在30%的潜在融资比例假设下，珠宝加工、零售的存货资金和生产性资金需求分别为280、525、188亿元。
用账期法测算，预计黄金/珠宝镶嵌/翡翠品类的资
金需求为518、240、145亿元。
综上，保守估算，黄金珠宝产业链的潜在供应链金融
规模达900亿元。
表格2：
分环节测算供应链金融潜在规模（亿元）
精品行业分析报告
来源：
Wind，
表格3：
珠宝行业供应链金融潜在规模测算（账期测算）
来源：
2、风控体系建设是关键，关注规模地位、管理运营和行业整合能力
开展供应链金融业务需要海量行业上下游数据来判断行业态势，借款人的具体财务/经营数据评估项目风险。
但珠宝产业链环节分散，信息沟通不足、传导效率缓慢，缺乏市场参与者的真实、动态的经营数据，使得任何金融机构都难以建立可靠的针对珠宝行业的征信评级体系。
因此，不论核心企业采取哪种供应链金融模式，企业数据和评级都是绕不开的门
槛，需要全行业经营规范环境的改善和风控体系的搭建。
品牌企业在推动行业整合的
过程中，既能够为供应链金融业务带来客户资源和经营数据支持，提升金融业务利润
率，而且供应链金融本身是一个服务工具，能够团结更多的合作伙伴和行业资源，提
升市场地位。
在这个过程中，我们认为目前具有较强行业规模地位（上下游资源）、精
细化运营能力和行业整合能力的企业更有希望在供应链金融业务渗透和市场集中度提
升的竞争中胜出。
五、金价有望迎来上涨周期，黄金投融资需求爆发1、避险需求推动，金价或重回上升通道
精品行业分析报告
黄金是波动性小、流动性强的高质量资产，由于供给的稀缺性，还具备对冲通胀、本币贬值、保值增值的金融属性，是重要的资产配置和风险管理工具。
目前，全球主要经济体仍维持低利率政策、货币竞相贬值，而美国经济数据也不尽如人意，美联储加息步伐或将放缓。
宽松的货币环境将为金价提供坚挺的支撑，16年黄金市场异军突起，已创下20%的涨幅。
美国大选、英国退欧公投导致市场不确定性大大增强，加之美国通胀水平提升，避险情绪继续升温，金价仍有较大上行空间。
图表21：
16年以来金价出现20%的涨幅
来源：
Wind，
图表22：
美国CPI中枢上移
精品行业分析报告
来源：
Wind，
2、黄金投融资需求升温，万亿存量黄金市场待盘活
金价企稳回升叠加国内流动性充裕，黄金投资需求爆发。
今年一季度全球黄金投
资需求量高达618吨，是往年同期的1倍以上，黄金ETF表现亮眼，需求出现暴增。
国内金条、金币等投资金需求也从去年三季度开始逆市上升，今年一季度同比增速高
达130%、22%，并有望全年维持较高水平。
我们认为黄金投资需求旺盛将有助于投资金产业链的矿产、加工制造、分销渠道企业步入高景气区间，并将对黄金首饰消费需求
形成一定传导和推动。
图表23：
全球黄金投资需求迅速升温
精品行业分析报告
来源：
Wind，
图表24：
主要黄金投资品种季度需求量（吨）
来源：
Wind，
精品行业分析报告
黄金的投资属性，但作为生息资产的属性尚未被充分认知，国内黄金银行业务发展空间巨大。
据2014年中国黄金协会发布《中国黄金行业社会责任报告》称，中国民间黄金储备约为6000吨，主要以首饰和金条、金币等形式存在，将这些黄金折合成人民币，将是超过万亿的巨大市场。
黄金银行业务通过吸储民间黄金，有望获得年化成本5%以下的巨量资金，通过转借用金企业或其他投资渠道获得利差收入。
目前，珠宝企业、商业银行、矿产企业均看到了黄金银行这一广阔蓝海，纷纷探索相应模式抢占市场。
商业银行是黄金银行的传统参与者，平安银行、招商银行等全国性大银行均已开展黄金银行业务，矿产企业和珠宝企业分据黄金产业链的上游及下游，分别依据自身行业优势设计相应的黄金银行方案，为体系内外供应链提供更低成本的资金来源，与供应链金融业务实现协同。
表格4：
已开展的黄金银行业务模式
来源：
精品行业分析报告
六、跨界融合，探索制造工艺、产品功能的智能创新
珠宝作为传统行业，数千年来在制作工艺、产品功能上一直没有脱离原有框架。
近年来，产品创新、跨界的风潮也影响到珠宝行业，在与高端制造、智能设备、健康医疗、物联网等新领域的融合方面展开探索。
1、从工业4.0探索未来珠宝制造升级
在产品制造端，
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