发审委否决IPO申请情况分析.docx
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发审委否决IPO申请情况分析
2011年发审委否决IPO申请情况分析
2012-02-13
2011年发审委共审核了345家公司（同一公司多次上会分别计算），其中265家公司通过审核，72家公司未通过审核，8家公司被取消审核，未过会率为20.87%，为近三年内最高。
在被否的72家公司中，中小板和创业板公司共计66家，约占未过会企业的91.7%；国信证券作为保荐机构共有7家企业被否，约占2011年度被否企业的9.7%，居于保荐券商之首。
2011年，企业申请IPO被否的原因仍集中在可持续盈利能力不足、独立性欠缺和募投项目存在缺陷等方面，同时，企业内部规范化管理及治理结构是否完善、申报材料披露内容是否完整，也逐渐成为发审委的关注重点。
此外，欧债危机和出口政策的变化对企业经营带来的不利影响也成为了个别企业未能顺利过会的重要原因。
根据发审委给出的不予核准意见，上述72家公司被否决原因主要分为九大类，具体分析如下：
一、成长性、持续盈利能力不足
成长性、持续盈利能力不足是导致拟上市企业未能过会的最重要的原因之一，上海沃施园艺股份有限公司和神舟电脑股份有限公司就是其中的典型代表。
发审委在不予核准的决定中均根据公司的业务现状，阐述了自己的逻辑：
沃施园艺目前仍以ODM（原始设计制造商）为主要销售模式，自有品牌产品销售收入占比较低。
2008年至2010年及2011年1月至6月，沃施园艺外协生产产品的成本占营业成本的比重分别为52.84%、47.27%、41.61%和43.33%，主营业务收入中外协产品收入占该系列产品收入的比重分别为51.15%、49.45%、43.09%和44.09%，自产核心产品竞争优势不明显；公司海外市场通过ODM方式实现的销售收入占园艺用品销售收入的比重分别为63.21%、61.10%、56.43%和56.16%，且毛利率呈逐年下降趋势。
基于上述情形，发审委认为公司在目前阶段抗风险能力较弱，公司的持续盈利能力存在不确定性。
神舟电脑2009年、2010年净利润合计为48,572万元，而同期经营活动净现金流合计仅为24万元，公司净利润与经营活动净现金流存在明显差异；同时，报告期的存货周转率逐年下降，毛利率逐年上升，在神舟电脑申报材料中的分析不足以充分说明上述现象的合理性。
此外，该公司2010年放宽了销售信用政策，当年公司主营业务收入比2009年度增长32,445万元，增长率为7.57%。
其中，电脑收入合计为328,863万元，比2009年增长5,052万元，增长率为1.5%；其他电脑零配件收入为116,390万元，比2009年增长27,119万元，增长率为30%。
公司2010年度主营业务收入增长主要源于外购电脑零配件销售的较大增长。
创业板发审委认为，上述情形可能对神舟电脑持续盈利能力构成重大不利影响。
二、募投项目前景堪忧、募投新增产能的消化存在问题
募集资金的投向仍是发审委的关注重点，多家拟上市公司都因募投项目存在问题，而没有通过发审委的审核。
其中，具有代表性的公司有深圳市淑女屋时装、广西绿城水务和无锡市瑞尔精密机械。
淑女屋未能过会的主要原因是募投项目新增产能的消化存在不确定性。
淑女屋募投项目中195万件服装家纺生产项目预计建设期为两年，达产后自主产能共365万件，产能消化以直营店为主。
而322家直营店募投项目建设期为两年，而新开店铺前两年与其他店铺相比有较大的差距。
因此，新开店铺在1～2年内是否能达到预期销售水平而消化新增产能存在不确定性。
与之相似，福建诺奇、维格娜丝、山东舒朗的募投项目均包含门店扩张计划。
发审委对3家公司大举扩张后的持续盈利能力存疑。
11月14日，绿城水务IPO申请遭到发审委的否决。
根据证监会披露的信息，绿城水务未能过会的最主要原因是募投项目可能会导致未来盈利能力下降。
绿城水务募投项目投资总额为10.33亿元，当中的8.77亿元用于污水处理项目，但是该公司污水处理收入是根据自来水用水量及物价部门核定的污水处理费单价确定，因此该部分募投项目的达产不仅不能导致绿城水务收入及利润的增加，反而可能导致短期内经营业绩下滑。
根据无锡瑞尔精密机械的申报材料，截至2011年6月30日，该公司的固定资产原值为9209万元，净值为6966万元，原值在30万元以上的主要机器设备52台；共有员工193人，其中生产和供应人员121人，研发人员22人，销售人员5人。
本次募集资金投资项目拟购置设备57台（套），建成后将增加固定资产20171万元，新增定减径机架年产能1800架，需配备生产和辅助人员135人，技术、销售和管理人员20人。
公司2010年度和2011年上半年的定减机架产量分别为2284架和1193架。
结合公司代表和保荐代表人的现场陈述，难以判断本次募集资金数额和投资项目是否与公司现有生产经营规模、财务状况和管理能力等相适应。
三、财务指标不合格、不规范
财务指标不合格、不规范也是拟上市企业未能通过审核的重要原因之一，这其中的典型代表即为上海利步瑞服饰和上海联明机械股份有限公司。
利步瑞服饰产品以出口为主，主要销往美国、日本、欧盟。
报告期该公司对美国、欧盟的销售收入均逐年大幅下滑，合计销售收入和占公司销售比重分别由2008年的25,286.69万元、59.54%下降到2010年的13,237.64万元、20.54%；对日本的销售收入和占公司销售比重大幅上升，由2008年的8,232.26万元、19.38%上升到2010年的41,466.74万元、64.35%，且对单一客户日本丸红的销售收入和占公司销售比重由2008年的4,054.51万元、9.56%快速上升到2010年的40,980.46万元、63.79%。
同时，该公司报告期主营业务毛利率及销售净利率显著高于同行业水平，而招股说明书对其合理性的解释不够充分。
联明机械公司2008年、2009年、2010年的废料处置收益分别为265.98万元、1,142.91万元和2,263.84万元，占净利润的比重为19%、35%和45%，与投入车用板材数量变化存在较大不一致。
该公司在2008年12月以前对于废料管理不规范，废料收入按实际收款金额入账，无法确定2008年度产生废料的具体数量。
发审委认为，根据上述情况，无法确定联明机械2008年度财务报告的可靠性。
四、过分依赖单一客户或供应商，公司经营风险过大
过分依赖单一客户或者供应商，导致公司独立性上有缺陷，是拟上市公司被否的又一重要原因。
在过分依赖单一客户或者供应商的情况下，公司经营的变数过大，客户方或供应商方面出现不利变化，就能够立即传导到公司，风险较大。
盛瑞传动股份有限公司即被发审委认为存在这样的情形：
报告期内，该公司对潍柴控股集团旗下公司的合计销售收入占同期营业收入的比例分别为79.56%、88.28%和92.23%，呈持续上升趋势；同时，盛瑞传动从潍柴控股集团旗下公司合计采购金额占同期原材料采购总金额的比例分别为53.31%、55.31%和45.68%。
创业板发审委认为，该公司生产经营对潍柴控股集团旗下公司存在重大依赖，是否具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力存在疑问
濮阳蔚林化工股份有限公司同样也因对个别客户的过分依赖而被发审委拒之门外。
在报告期内，蔚林化工境外销售占比较大，且对前两大客户日本大内和明成商会销售较为集中，该两大客户是濮阳蔚林化工控股子公司蔚林大内的日方股东。
蔚林化工向该两大客户销售的产品主要为噻唑类和次磺酰胺类促进剂，由蔚林大内生产并销售，而蔚林大内产品的生产技术由日方股东提供，向日系企业和日本市场的销售需通过日方股东并使用日方股东商标，蔚林大内合资期限至2015年9月届满，濮阳蔚林化工存在对日本大内和明成商会的过度依赖。
此外，蔚林化工前述产品的毛利率从2009年开始出现大幅下降且均低于股份公司同类别产品的毛利率。
发审委认为，濮阳蔚林化工申报材料和现场聆讯未就上述事项做出充分、合理解释，无法判断上述事项对该公司独立性及持续盈利能力的影响。
五、关联交易存在重大问题，独立性欠缺
苏州通润驱动设备二次上会仍然没有通过发审委的审核，最主要的原因就是该公司报告期内与关联方铸造厂存在持续的关联采购。
虽然自2010年5月起，苏州通润终止铸造厂的合格供应商资格，不再向其采购铸件产品，并改向非关联方永辉铸造采购铸件产品。
但保荐机构核查后发现，永辉铸造销售给苏州通润的产品中，合计约426万元的产品系通过向关联方铸造厂采购获得。
尽管，为避免关联交易对独立性的影响，苏州通润控股股东向第三方转让了铸造厂的股权，公司也于2011年6月向铸件供应商发出通知，要求他们自2011年8月1日起不得向铸造厂采购铸件销售给公司。
但发审委认为，由于上述措施实施的时间较短，无法判断是否得以有效执行。
民爆、燃气行业各有2家公司被否，原因也都跟关联交易有关。
根据陕西红旗民爆的申报材料，榆林正泰系国有控股企业，为公司第一大客户，榆林正泰有19名职工为公司股东，其中3人合计持有榆林正泰34.97%的股权；还有3人分别担任榆林正泰的监事、副总经理和董事。
发审委认为，公司与榆林正泰职工存在利害关系，在独立性方面存在缺陷。
对于湖北民爆龙头凯龙化工，反馈文件称，湖北省内炸药生产、经营企业通过合资成立湖北联兴公司对省内工业炸药的供销进行管制。
凯龙化工作为湖北第一大炸药生产企业，也是湖北联兴持股13%的第一大股东。
报告期内，公司关联销售金额比重较大，对公司持续盈利能力可能影响。
六、内部控制制度存在重大缺陷
合纵科技二次上会被否，则是因内部控制制度存在重大缺陷。
合纵科技因2008年度及2010年1-6月原始财务报表存在不符合收入确认原则和关联交易统计不完整导致合并报表内部交易抵消不彻底的情况，对申报财务报表进行了重大会计差错更正，使申报财务报表与原始财务报表产生重大差异。
其中，最近一个会计年度中，2010年1-6月因跨期收入调整主营业务收入29万元，调整应收账款1670万元，因未实现内部销售利润抵消错误调整销售利润-135万元。
证监会认为上述事项说明公司会计核算基础工作不规范，内部控制制度存在缺陷。
广信农化则是因安全生产管理和环境保护方面的内控制度和执行能力而遭到质疑。
2010年1月9日，广信农化的甲基硫菌灵车间反应釜曾发生底阀堵料故障，因处置不当导致3名人员死亡；另外，公司曾不同程度存在环境管理制度不完善、卫生防护距离内尚有部分居民未搬离等环境问题。
证监会发审委据此认为该公司不具备上市资格。
七、土地或房屋租赁不合规，资产完整性存在瑕疵
在证监会披露的江苏高科石化和深圳市金洋电子的被否原因中，都涉及了土地和房屋租赁中存在的问题。
江苏高科石化租用集体土地40,019.3平方米，占其全部土地使用面积的25%，租用期限为20年。
江苏高科石化租用集体土地不符合国家有关土地管理法律及相关政策，存在潜在风险，资产完整性存在瑕疵。
根据深圳市金洋电子的申报材料，该公司目前合计使用房屋建筑面积78,101.23平方米，其中租赁面积70,821.4平方米，占比91%，租赁面积中54,101.40平方米属于无证房产，占全部房屋面积的69%，且所占用的土地性质为集体土地。
该公司租用的房屋同样不符合国家有关房地产法律及相关政策，存在潜在的风险，公司资产完整性存在瑕疵。
八、行业经营环境出现重大变化，企业未来盈利存疑
公元太阳能股份有限公司IPO申请被否，是因为该公司产品主要出口国补贴下降趋势和欧洲债务危机对公司的持续盈利能力构成重大不利影响。
创业板发审委在审核中关注到，该公司2008年至2010年及2011年1月至6月外销收入占主营业务收入的比例分别为92.22%、99.11%、99.37%和99.53%，其中出口欧盟国家销售额占比分别为78.1%、83.92%、75.94%和74.85%。
公元太阳能在招股书中也披露，出口退税政策的执行对公司的经营成果存在较大影响。
另外，今年以来光伏行业面临多重困境，受内外双重危机影响，光伏行业全产业链又遭受了不小冲击，产品价格出现下滑。
九、其他方面原因
（一）申报材料中内容披露不完整
根据证监会披露的决定，北京京客隆未能顺利过会，申报材料中披露内容不完整是最重要的原因之一。
发审委认为，该公司在申报材料中未按照有关规定披露与实际控制人控制的其他企业之间是否存在同业竞争，在现场聆讯中也未就上述事项做出合理解释，保荐机构未就上述事项按照有关要求予以核查，无法判断京客隆与实际控制人控制的其他企业之间是否存在同业竞争情形及其对公司业务独立性的影响。
（二）律师事务所独立性存疑
德勤集团的上市申请被发审委否决，一方面是其财务指标不合理，另一方面就是发审委对其律师及律师事务所的独立性存有疑虑。
德勤集团原聘请的律师事务所为上海锦天城律师事务所，签字律师为章晓洪和张伟。
坤元投资2008年2月通过增资成为德勤集团主要股东，持有集团6.0606%的股权。
根据相关机构核查的情况，上海锦天城为坤元投资的法律顾问，且2007年至2010年期间，坤元投资与上海锦天城律师事务所和章晓洪之弟章晓峰控制的公司存在大量的资金往来。
根据《律师事务所从事证券法律业务管理办法》第十一条规定，律师存在其他影响律师独立性的情形的，该律师所在律师事务所不得接受所任职公司的委托，为该公司提供证券法律服务。
虽然在审核过程中，德勤集团将律师事务所变更为裕丰律师事务所，但其中主要经办律师张伟未发生变更，发审委认为根据以上情况，无法判断张伟和裕丰律师事务所能否独立公正并严格履行法定职责。
（三）产品存在质量问题，尚有多起诉讼未决
上海保隆汽车未能顺利上市主要因产品存在质量问题。
上海保隆汽车控股子公司美国DILL于2008年12月对保隆生产，并由DILL在美国销售的可能存在安全隐患的气门嘴实施召回。
发审委认为，上述召回事件显示保隆汽车产品质量控制环节、外部供应商管理环节存在不稳定性。
此外，截至招股说明书签署日，共有9起针对保隆汽车问题气门嘴产品的责任诉讼案件，保隆汽车面临很大的产品责任诉讼风险，该风险可能对该公司未来持续经营构成不利影响。
附表一：
2011年发审委否决IPO申请原因统计表
被否原因
公司数量
代表性公司
依据法规
原因之一
成长性、持续盈利能力不足
22
上海沃施园艺；深圳市神舟电脑；丹东欣泰电气；山东舒朗服装服饰；江苏高科石化；深圳市华力特电气；深圳市今天国际物流技术；珠海拓普智能电气；北京星光影视设备；成都吉锐触摸
《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十七条；《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》第十四条
原因之二
募投项目前景堪忧、募投新增产能的消化存在问题
16
天津鹏翎胶管；诚达药业；利民化工；山东金创；深圳市淑女屋时装；温州瑞明工业；广西绿城水务；无锡市瑞尔精密机械；浙江佳力科技；深圳中航信息；
《首次公开发行股票并上市管理办法》第四十一条
原因之三
财务指标不合格、不规范
12
上海利步瑞服饰；深圳市金洋电子；新疆西龙土工新材料；宁波乐歌视讯；武桥重工集团；上海联明机械
《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十七条
原因之四
过分依赖单一客户或供应商
4
重庆金冠汽车制造；濮阳蔚林化工；
《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十七条
原因之五
关联交易存在重大问题，独立性欠缺
11
湖北凯龙化工集团；佛山市燃气；大连冶金轴承；成都东骏激光；河南蓝天燃气；苏州通润驱动设备；陕西红旗民爆集团；
《首次公开发行股票并上市管理办法》第二十条、第三十二条、第三十七条
原因之六
内部控制制度存在重大缺陷
5
上海中技桩业；上海丰科生物科技；安徽广信农化
《首次公开发行股票并上市管理办法》第二十四条
原因之七
土地或房屋租赁不合规，资产完整性存在瑕疵
4
江苏高科石化；深圳市金洋电子
《首次公开发行股票并上市管理办法》第十五条
原因之八
行业经营环境出现重大变化，企业未来盈利存疑
2
公元太阳能；江西西林科
《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》第十四条第二项
原因之九
其他方面原因
律师事务所独立性存疑
1
德勤集团
《首次公开发行股票并上市管理办法》第六条
申报材料中内容披露不完整
2
北京京客隆商业集团
产品存在质量问题，尚有多起诉讼未决
1
上海保隆汽车
《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十五条
附表二：
各上市板IPO未过会公司统计表
主板未过会上市公司（共6家）
云南文山斗南锰业
千禧之星珠宝
广西绿城水务
佛山市燃气集团
北京京客隆商业集团
中交通力建设
中小板未过会上市公司（共45家）
维格娜丝时装
深圳中航信息科技产业
大连冶金轴承
华海电脑数码通讯广场连锁股份
温州瑞明工业
浙江佳力科技
上海保隆汽车科技
陕西红旗民爆集团
利民化工
北京星光影视设备科技
大庆油田井泰石油工程技术股份
青岛亨达
深圳市金洋电子
无锡市瑞尔精密机械
深圳市华力特电气
濮阳蔚林化工
重庆金冠汽车制造
福建龙马环卫装备
苏州通润驱动设备
宁波乐歌视讯科技
烟台招金励福贵金属
上海中技桩业
深圳市淑女屋时装
广西南城百货
深圳市名雕装饰
许昌恒源发制品
湖北凯龙化工集团
江苏远洋东泽电缆
山东金创
河南蓝天燃气
成都吉锐触摸技术
上海龙韵广告传播
浙江九洲药业
德勤集团
山东舒朗服装服饰
上海联明机械
江苏高科石化
诚达药业
江苏东珠景观
安徽广信农化
上海利步瑞服饰
桑夏太阳能
福建诺奇
湖南胜景山河生物科技
华致酒行连锁管理
创业板未过会上市公司（共21家）
广东溢多利生物科技
盛瑞传动
珠海拓普智能电气
公元太阳能
上海丰科生物科技
陕西同力重工
天津鹏翎胶管
北京朝歌数码科技
北京合纵科技
新疆西龙土工新材料
深圳市神舟电脑
武桥重工集团
四川创意信息技术
新疆康地种业科技
江西西林科
南京宝色股份公司
深圳市今天国际物流技术股份
昆山华恒焊接
成都东骏激光
丹东欣泰电气
上海沃施园艺
附表三：
各保荐机构IPO未过会企业统计表
主承销商
数量
公司名称
国信证券
7
安徽广信农化；福建诺奇；千禧之星珠宝；深圳中航信息科技产业；盛瑞传动；上海丰科生物科技；温州瑞明工业
华泰联合证券
6
深圳市今天国际物流技术股份；深圳市淑女屋时装；许昌恒源发制品；丹东欣泰电气；山东金创；上海龙韵广告传播
海通证券
4
北京朝歌数码科技；深圳市神舟电脑；大庆油田井泰石油工程技术股份；无锡市瑞尔精密机械
平安证券
4
北京京客隆商业集团；湖南胜景山河生物科技；大连冶金轴承；陕西同力重工
光大证券
3
广西绿城水务；南京宝色股份公司；上海中技桩业
广发证券
3
深圳市名雕装饰；江苏远洋东泽电缆；成都吉锐触摸技术
安信证券
2
广东溢多利生物科技；公元太阳能
渤海证券
2
维格娜丝时装；天津鹏翎胶管
财通证券
2
华海电脑数码通讯广场连锁股份；新疆西龙土工新材料
德邦证券
2
佛山市燃气集团；四川创意信息技术
东莞证券
2
深圳市金洋电子；濮阳蔚林化工
宏源证券
2
新疆康地种业科技；重庆金冠汽车制造
金元证券
2
山东舒朗服装服饰；诚达药业
民生证券
2
珠海拓普智能电气；上海利步瑞服饰
西部证券
2
利民化工；青岛亨达
西南证券
2
武桥重工集团；中交通力建设
兴业证券
2
福建龙马环卫装备；烟台招金励福贵金属
招商证券
2
河南蓝天燃气；江西西林科
中国建银投资证券
2
昆山华恒焊接；浙江九洲药业
中航证券
2
上海沃施园艺；上海联明机械
中信证券
2
桑夏太阳能；华致酒行连锁管理
财富里昂证券
1
云南文山斗南锰业
第一创业证券
1
上海保隆汽车科技
东方证券
1
北京星光影视设备科技
东吴证券
1
苏州通润驱动设备
国海证券
1
成都东骏激光
国金证券
1
德勤集团
国联证券
1
江苏高科石化
国元证券
1
陕西红旗民爆集团
华龙证券
1
宁波乐歌视讯科技
申银万国证券
1
北京合纵科技
首创证券
1
浙江佳力科技
湘财证券
1
深圳市华力特电气
长城证券
1
广西南城百货
长江证券
1
湖北凯龙化工集团
中信建投证券
1
江苏东珠景观
升级会员 