电力行业分析报告.docx

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电力行业分析报告

2016年电力行业分析报告

2015年11月

目录

一、电力行业2015整体回顾3

二、电力供需分析：

整体宽松6

1、需求：

第二产业趋弱导致用电量增长缓慢6

2、供给：

装机容量增速较快，新能源占比上升8

3、供需分析：

电力供需呈现宽松格局10

三、电力体制改革：

新一轮电改提速，京广交易中心筹建11

1、2015年电改进度回顾11

2、新一轮电改带来的投资机会分析13

四、火电分析预测14

1、毛利润：

煤价下行，前三季度火电毛利猛涨14

2、预测：

火电盈利已在高点，将面临多重考验15

五、水电分析预测16

1、毛利润：

来水不佳，利润增长平缓16

2、预测：

清洁且成本低，2016年持续看好16

六、重点企业简况16

1、长江电力16

2、川投能源18

七、主要风险19

预测2016将延续2015年电力供需的整体宽松格局。

第二产业中的高耗能行业产能趋弱，导致电力需求不足。

而新增装机容量则持续较高速增长，导致有效利用小时下降。

“产能过剩”将是我国十三五时期电力行业面临的主要考验，尤其是火电。

火电和水电：

煤价下行推动前三季度火电毛利猛涨，但盈利已在高点，将面临多重考验。

水电因来水不佳，利润增长平缓，而由于其清洁和低成本，2016年持续看好。

随着全球范围内的煤价持续走低，火电在前三季度的毛利创下历年新高，迎来抢装潮。

而火电设备的利用小时数在各月份同比下降，预计供大于求的情况将会趋于严重。

水电前三季来水量同比下降，导致利润下滑。

预计年底来水量和发电量将出现小幅回升。

电改：

新一轮电改下，四项进度有序推进。

四项进度包括：

一是推进了改革试点工作，新增了云南、贵州为综合改革试点。

二是出台了一些配套文件，目前在审批阶段。

三是着手筹建交易机构。

京广交易中心已开始筹建。

四是促进了清洁能源的消纳。

“十三五”时期，电力体制改革将逐渐进入具体操作阶段。

部分试点地区输配电价改革工作将继续进展，带动发电计划的放开、售电侧改革等工作的深入开展。

一、电力行业2015整体回顾

截止11月19日，今年A股的电力指数涨幅18.18%，跑赢沪深300（流通市值加权平均）。

在细分子行业中，新能源、水电、火电跑赢电力指数，其中表现最好的是新能源发电，达40.72%。

其次为水电，涨幅为27.9%。

而火电则跑输电力指数，只有14.26%。

此外，电气设备板块则受益于特高压建设与电改，涨幅达58.36%，表现不俗。

从公司层面看，水电龙头长江电力在一系列战略合作和11月新并入两座水电站后，利润将迎来上升。

川投能源、广州发展等地方电企公司借电改之东风，表现不俗，后期持续看好。

华能国际等火电巨头由于成本下降，在上半年取得不错的业绩，但需要注意后续电价下调等风险。

国核在一带一路政策鼓励下业绩平稳增长，仍有较大潜力。

从细分子行业来看，火电整体利润较好，走势先强后弱。

水电由于来水不佳，整体增速放缓。

预计四季度的来水量小幅增长，年底业绩小幅回升。

风电，光电等新能源表现抢眼。

在利润方面，电力板块2015年前三季扣除非经常性损益后净利润同比上升15.2%，其中火电及水电同比升13.8%及2.9%，核电同比增95.1%。

三季度单季，电力板块同比降1.6%（环比增5.0%），其中火电由于煤价下降同比升10.9%（环比升0.4%），水电因来水不佳同比降25.4%（环比升39.3%）。

二、电力供需分析：

整体宽松

1、需求：

第二产业趋弱导致用电量增长缓慢

2015年，受高耗电产业下行等影响，国内用电需求增速放缓。

根据国家能源局统计，1-10月，全国全社会用电量累计45835亿千瓦时，同比增长0.7%。

分产业看，第一产业用电量879亿千瓦时，同比增长3.0%；第二产业用电量32858亿千瓦时，下降1.1%；第三产业用电量5959亿千瓦时，增长7.1%；城乡居民生活用电量6140亿千瓦时，增长4.6%。

全社会用电量-当月值的增长率在多个月出现负增长。

2月份，同比下降6.3%；3月份，同比下降2.2%，7月、9月和10月的增长率也均为负数。

全社会用电量的增长则滞后于GDP，其背后深层次原因是产业结构的优化。

轻资产，高利润，低耗电的第三产业，逐渐在推动GDP增长中扮演越来越重要的角色。

发改委秘书长曾在新闻发布会上表示，第三产业继续保持了较快增长，其中附加值较高的行业又相对更好。

在这种情况下，较低的用电增长支撑了相对较高的经济增长。

相比而言，诸如冶金等高耗能第二产业则不大景气，比如10月份冶金和建材行业用电同比下降约8.7%和7.0%，这两个行业共拉低了全社会用电增速0.8个百分点。

2、供给：

装机容量增速较快，新能源占比上升

发电装机容量保持快速增长，发电量同比由正转负。

根据国家能源局和中电联的数据，截至10月底，全国6000千瓦及以上电厂装机容量13.9亿千瓦，同比增长9.5%。

其中，水电2.7亿千瓦、火电9.5亿千瓦、核电2414万千瓦、并网风电11061万千瓦。

1-10月份，全国规模以上电厂发电量46511亿千瓦时，同比降低0.1%，增速同比降低4.3个百分点。

10月份，全国规模以上电厂发电量4454亿千瓦时，同比降低3.2％。

1-10月份，全国规模以上电厂水电发电量8474亿千瓦时，同比增长3.4％，增速同比降低18.9个百分点。

全国水电发电量前三位的省份为四川（2149亿千瓦时）、云南（1677亿千瓦时）和湖北（1133亿千瓦时），其合计水电发电量占全国水电发电量的58.5%，同比增速分别为6.6%、6.0%和-5.4%。

1-10月份，全国规模以上电厂火电发电量34662亿千瓦时，同比下降2.6％，增速比上年同期降低2.7个百分点。

各省中，只有新疆（18.0%）和北京（15.1%）增长较快，23个省份火电发电量出现负增长，四川（-21.7%）、云南（-33.9%）和西藏（-66.6%）同比下降超过20%。

1-10月份，全国核电发电量1405亿千瓦时，同比增长31%，增幅比上年同期提高13.6个百分点。

1-10月份，全国6000千瓦及以上风电厂发电量1505亿千瓦时，同比增长23.1%，增幅比上年同期提高13.4个百分点。

3、供需分析：

电力供需呈现宽松格局

从总体数据来看，1-10月，全国发电设备累计平均利用小时为3279小时，同比减少268小时。

其中，水电设备平均利用小时为2989小时，减少114小时；火电设备平均利用小时为3563小时，减少304小时。

1-10月，全国电源新增生产能力（正式投产）8257万千瓦，其中，水电1258万千瓦，火电4336万千瓦。

可以从图13中看出，各类型电企发电设备平均利用小时数均出现不同程度的下降。

总体的平均利用小时数（累计值）在2月同比减少了约110小时。

在6月同比持平，并在7月达到高点后下降。

9月份同比增加约16小时，并有回落趋势。

预计年底随着第二产业的趋弱和产业结构的调整，将有进一步的下降，供大于求的情况将会加剧。

从类型来看，风电的表现最稳定，几乎与去年持平。

火电设备的平均利用小时数（累计值）在各月份同比下降。

一方面由于煤价下降导致抢装；二方面由于需求不足；三方面由于环保监管加重，预计供大于求的情况将会趋于更加严重。

水电在7月表现良好，而7月后由于来水量同比不佳，开始下降。

8月份的累计利用小时同比持平，之后下降。

预计年底来水量同比将出现小幅回升，带来利用小时数的回升。

根据2.1中电力需求增速放缓以及2.2中新增装机容量快速增长的趋势，结合发电设备利用小时下降等数据，我们可看出2015年全国电力供需总体呈现宽松格局。

从图14可看出，2007-2015的发电设备平均小时数整体有下降的趋势（除了在2009-2011有一段小幅回升）。

从大趋势走势上结合产业调整，我们预计2016年的电力供求关系依然是总体宽松、供大于求的情况。

高耗能第二产业是否有所会回升会直接关系到电力行业的景气度，但是目前来看，回升的概率较小。

三、电力体制改革：

新一轮电改提速，京广交易中心筹建

1、2015年电改进度回顾

新一轮电改提速，北京、广州电力交易中心筹建。

11月中旬，发改委召开新闻发布会，发布宏观经济运行数据并回顾了今年电改进度。

“坚持市场化改革，在发电侧和售电侧开展有效竞争，形成适应市场要求的电价机制是新一轮电改的重要原则和目标。

”今年3月份，国务院下发《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》（即电改9号文），明确“管中间，放两头”，这标志着我国2015年的新一轮电改正式拉开帷幕。

随后的四项进度包括：

一是推进了改革试点工作。

继三月份电改9号文发布后，在四月份，发改委价格司印发了《加快推进输配电价改革的通知》（即发改价格[2015]742号）。

其内容包括

（1）在深圳、内蒙古试点的基础上，进一步将安徽、湖北、宁夏、云南等列入改革的试点范围。

（2）开展输配电价摸底测算工作，各省测算出本省电网登记的输配电价水平。

（3）改革对电网企业的监管模式。

（4）积极稳妥推进电价市场化。

随后，在11月份，发改委等部门又指导制定了省级综合试点和售电侧改革等专项改革的试点方案，在云南、贵州等省开展综合电改试点项目。

目前贵州电力交易中心在有序试运行中。

二是出台了一些配套文件。

5月份印发了《关于完善跨省跨区电能交易价格形成机制有关问题的通知》，同时组织研究起草了输配电价格改革、电力市场建设、电力交易机构组建和规范运行，有序放开发用电计划、售电侧改革以及加强和规范燃煤自备电厂监督管理等六个方面的配套文件，文件已进入报批状态。

三是着手筹建交易机构。

发改委组建了专门的工作组，正在与国家电网、南方电网以及发电公司研究组建北京和广州电力交易中心的相关事宜。

四是促进了消纳清洁能源。

目前重点组织甘肃、内蒙古开展可再生能源就近消纳的试点工作。

尤其要注意的是11月提出的筹建京广电力交易中心的相关政策，这是“管住中间，放开两头”原则的具体措施。

电力交易中心的职责主要有：

负责市场交易组织，提供结算依据和服务，汇总用户与发电企业自主签订的双边合同，负责市场主体的注册和相应管理，披露和发布市场信息等，原先由电网企业承担的交易业务转交电力交易中心，实现交易机构相对独立运行。

2、新一轮电改带来的投资机会分析

下面我们来分析下新一轮电改下，对于哪些企业是直接受益方。

地方性发电企业龙头将直接获益。

售电侧放开竞争，地方发电企业在获取牌照、电源布局及客户资源等方面拥有优势。

推荐广州发展。

作为广州地区最大的电力生产企业，公司直接受益于广州电力交易中心的组建，并在前年率先成立了售电公司，介入售电侧业务。

公司位于珠三角高耗能地区，电力消纳较顺利，其利用小时高于国内平均，在电价方面也具有优势。

此外，受益于燃气改革的推进，公司在燃气业务方面的利润也具有上涨潜力。

水电整体将受益。

逻辑如下：

第一，在价格和利润方面，我国水电上网电价大幅低于火电，利润率高。

低成本的水电企业将在更竞争格局中占据优势。

第二，在发电量方面，水电的发电量目前还未完全放开，仍有提升空间。

第三，零碳排的水电将在环保政策鼓励、碳交易等方面占据税收和补贴优势。

第四，水电尤其是大型水电，发电较稳定，相对其他发电方式更受市场欢迎。

交易平台的组建会让参与售电市场的优势企业受益。

发改委与国家电网、南方电网、发电集团研究组建北京、广州两大电力交易中心，同时也在研究其他区域和省级交易机构的组建方案。

从组建的构想来看，未来我国的售电市场格局划分为全国性、跨区域的和地方性的，我们估算全国售电市场容量为2.3亿元，售电企业分享此蛋糕需要较强的成本控制和市场营销能力。

对于走向售电市场的发电企业来说，水电的低价优势明显。

建议关注优质水电标的长江电力。

火电行业在竞争中将显著分化，百万千瓦级和较小容量的机组因煤耗差异将会重新划分市场份额，大容量和低成本的火电企业将拥有优势。

对于小电网和小水电企业将是利好。

小水电开发最多的有四川、福建、贵州等区域，它具有清洁环保、储量分布广、资源丰富等优点，也符合十三五的就地扶贫规划。

对于配套的小电网而言，小水电的调度能力较弱，枯水期可能不能满足区域的电力需求，易造成供电不稳定。

所以电改前，不足的电量需向上级电网公司采购，其有限的议价能力会造成此类企业的盈利能力存在不确定性。

电改后，在枯水期此类电企可选择向区域内其他电企直接购电，成本将降低。

另外，在丰水期多发的电也可直接交易到其他用户侧，减少弃水现象。

借助地方政府的支持和扶贫的政策鼓励，小水电将再次焕发活力。

建议关注在雅砻江有开发优势且有国企改概念的川投能源等。

四、火电分析预测

1、毛利润：

煤价下行，前三季度火电毛利猛涨

2015年中国火电企业的当季毛利率再创历史新高，前三季分别23.45%，23.71%和26.46%。

煤价下跌并屡创新低是最主要的原因。

环渤海动力煤指数在15年11月降至375元/吨。

在大型煤炭企业确认11月份煤炭销售价格维持10月份政策不变、并传出年内不再下调煤价消息的支持下，煤价目前呈现相对平稳的运行态势。

2016年煤价预计将维持平稳或有小幅下降。

2、预测：

火电盈利已在高点，将面临多重考验

对火电行业持谨慎态度。

火电上网电价年内有较大的下调预期，预计幅度或0.02~0.03元/kWh，若不考虑煤价下降对冲，对全年业绩负面影响可能达15%~30%。

今年实体经济增速减缓是趋势，作为耗电大户有色业，其指数在经历11月初的小幅上涨后出现疲软态势。

火电行业在抢装热后，将迎来电价调控、环保监管、需求不足等多重考验，风险较大。

五、水电分析预测

1、毛利润：

来水不佳，利润增长平缓

2015年中国水电企业的当季度毛利率同比去年出现下降，前三季分别39.57%，46.62%和52.41%。

可以从上图看出，一个重要原因是今年前三季度来水同比去年出现较大回落。

2、预测：

清洁且成本低，2016年持续看好

总结：

水电行业受益于电改推行、售电放开等政策，上网电价有上调预期。

此外，“十三五”的低碳环保发展战略政策下，清洁能源将继续收到扶持。

水电行业整体盈利水平尚有提升空间，处于低估值区间。

六、重点企业简况

1、长江电力

长江电力有望将成为电力新龙头。

11月6日，中国最大的水电上市公司-长江电力发布重组预案，或以现金+定增方式共797亿收购川云公司100%股权。

这意味着目前中国第二大水电站溪洛渡和第三大水电站向家坝（总资产2000亿，扣除债务后股权价值约800亿）资产将注入长江电力，有望将助推长江电力成为A股市值最高电力公司。

随着“一带一路”，和GE签订谅解备忘录，和中信合作成立金石投资基金以及在巴西、东南亚等世界各地的投资建设等一系列动作，三峡集团和长电将在2016年，在国家战略层面发挥更加举足轻重的作用。

公司最大特点：

现金流充足、发电成本低、净利润高等，而且公司战略正由水电运营+建设公司转型为水电+新能源+资本运作的综合战略，实现集团发电量达到“九个三峡”。

公司自6月14开始停牌，11月16日复牌。

需要注意的是，长江电力只是三峡集团的众多子公司之一。

我们看到资本市场上的长电只是母公司三峡集团的雄厚实力的冰山一角。

三峡集团的另一子公司-三峡资本近期举牌长江证券，成为第四大股东。

此外，大型电企湖北能源、广州发展、上海电力和中广核的大股东名单中，也均有长江电力。

可见长江电力其资金实力之雄厚。

在公司资产方面，世界前10大发电站有3座属于三峡集团，未来几年将增至4-5座，建成后将资产将陆续归于长电旗下。

中国的前3大水电站均属于三峡集团。

水电的清洁环保、成本低、优先上网、发电量大和稳定等特点，优于其他发电方式，也符合我国十三五规划的清洁能源战略导向。

2、川投能源

今年前3季度，集团共实现营业收入约7.95亿，同比增长0.5%；实现净利润32亿，同比增长10.3%，业绩略低于年初预期。

2016年预计净利润增速达36%，远高于同行平均。

大股东增持，彰显信心。

公司控股股东川投集团于2015年7月13日至2015年11月24日期间，通过上海证券交易所交易系统增持了公司4431.41万股。

国企改革预期有望逐步升温。

2015年是川投能源的改革元年。

作为四川省国资重点企业，川投能源计划在能源产业的基础上，推进公用事业/现代服务业、资产经营、金融、和当地优势产业等产业布局。

此外，国企改预期还包括高管持股、定增、收购省内相似能源企业等。

近期国家层面已出台国企改革指导意见，四川省也积极出台相关政策。

综上，公司的国企改革概念有望在下一年中形成市场热点。

受益于新电改，背靠政府支持，潜力巨大。

在本文第3部分提到，未来发电企业将介入售电侧，掌握电力销售渠道将成为趋势。

在此过程中，川投依靠政府支持，在在取得牌照、电源布局及客户资源等方面存在优势。

七、主要风险

宏观经济增速下降和产业结构调整导致电力需求增速趋弱。

电价下调影响电企利润。

国企改革和电改进度不及预期。

水电企业的来水不确定性，以及长周期项目进度不及预期。

火电企业的碳排环保监管和煤价成本风险。

新电站项目的建设可能受到气候、灾害等不可抗力因素的影响。