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江铃投资价值分析

摘要：

我国汽车行业的发展呈现以下特点：

产销继续增长，增速放缓；骨干企业比重继续增加、市场集中度进一步提升；出口产品结构及地区有待进一步突破；政府对汽车消费市场的影响明显；汽车市场个性化需求成为引领未来发展的主力；零部件产业集群发展成为主流；新能源汽车在政策、技术、示范运营等方面取得明显进展，汽车服务业受到关注。

本文将分析江铃汽车股份有限公司的投资价值。

根据基本面分析和股利贴现模型的计算，我认为江铃汽车股票价值被低估。

投资者如有空余资金可以投资该股票。

该股票的收益有两部分构成，一是江铃汽车股份有限公司分配的股利，二是该股票的资本利得。

关键字：

江铃汽车基本面分析股利贴现模型

一、引言

近年来，我国汽车行业飞速发展，中国取代美国成为第一大汽车市场。

除了买车热之外，我国的汽车品牌不断发展壮大，自主研发的车型不断丰富，越来越能满足市场的需求。

我国汽车行业的发展速度惊人，促进了汽车生产和市场格局的变化和中心的转移，是中国成为世界汽车产业的重要组成部分。

我国汽车行业的发展有八大特点：

（一）、汽车产销总体增长，速度放缓。

（二）、骨干企业产量继续增加，市场集中度进一步提升。

（三）、汽车出口逐年增加，出口结构和地区有待进一步突破。

我（四）、政策对汽车消费市场影响明显。

宏观经济对汽车市场的影响非常大，汽车市场的晴雨表从侧面反映了我国宏观经济政策的走向。

（五）、汽车市场个性化需求成为引领未来发展的主力。

（六）、汽车零部件产业集群发展成为主流。

（七）、新能源汽车在争议中推进，政策、技术、示范运营等取得明显进展。

（八）、汽车服务业受到关注，发展后市场成为一种趋势。

江铃汽车作为汽车行业的领军人物，值得我们好好分析。

本文将会从宏观经济，行业发展和单个股票分析三个方面分析江铃汽车股票的投资价值。

宏观经济部分，我将会从GDP和CPI两个方面分析我过当前经济形式及其对汽车行业的影响。

汽车行业分析部分，我将会从发展现状和发展前景两个方面分析汽车行业的发展，着重分析企业的发展前景。

对于单个股票分析，本文将用股利贴现模型（DDM模型）分析股票的内在价值，并与现实价值比较，说明股票是被高估还是低估。

二、文献综述

固定增长股利贴现模型（DDM）是一个理论成熟，实际应用简便的模型。

广泛应用于普通股的估价。

由于提出者为Gordon，所以也成为Gordon模型。

刘海永（2013）认为。

模型股利贴现模型是运用收入的资本化定价来决定普通股票内在价值的方法。

按照收入的资本化定价方法，任何资产的内在价值是由拥有资产的投资者在未来时期所接受的现金流决定的。

这表明，股票投资主要是为了获取未来支付的股利以及买卖差价。

预期的现金流即为预期未来支付的股利及其未来卖出的价格。

由于持有期期末的预期价格是由股票未来股利决定的.所以股票当前价值应等于无限期股利的现值。

严辉（2013）认为，在一个有效市场中，投资者只能获得平均利润。

而我国资本市场刚起步，市场有效性较弱，股票价格会偏离内在价值。

投资者为了规避风险获得收益，有必要对股票进行估值。

DDM有几种简化公式，根据股利增长方式的不同分为零增长模型，不变增长模型，二段、三段、多段增长模型。

对于DDM模型，不同的学者有不同的观点。

谈多娇（2009）认为在固定增长股利贴现模型中，如果考虑到数学和经济环境的因素$，固定增长股利贴现模型就远不止一个单纯的价值公式计算那么简单。

她在教学实践中观察到，有的学生为了推导出一个所谓的正确答案而忽视了他采用公式计算出来的估计价值与股票现时价值之间的差异。

学生在学习该知识点的时候一般不会去关注该模型结论中数学公式的推导过程，而只会直接根据公式套算出答案。

因此她认为，在该知识点的教学过程中，我们非常有必要要求学生在计算完答案之后用文字对计算过程中的假设前提#参数以及结论进行解释，只有这样他们才能更为深入地了解模型的精要及其局限性。

三、宏观经济分析

（一）、经济分析

当前我国经济形势虽然延续了前期的增长态势，但是数据显示出中国宏观经济出现下滑态势，原因主要来自国内外两个方面，国内面临的主要风险是经济下行与债务违约，外部冲击则主要来自美国定量宽松政策的退出。

如果不积极应对，经济增长仍将延续放缓态势，但经济增长中也出现了一些积极因素，缓中趋稳的态势基本确立。

中国第一季度GDP年率上升7.4%，创20个季度来新低（注2009年一季度为6.1%）。

分产业看，第一产业增加值7776亿元，同比增长3.5%；第二产业增加值57587亿元，增长7.3%；第三产业增加值62850亿元，增长7.8%。

从环比看，一季度国内生产总值增长1.4%。

农业生产形势稳定，工业生产增速有所回落，外贸出口同比下降1.0%。

居民消费价格同比上涨2.3其中，城市上涨2.4%，农村上涨2.0%。

（二）、宏观经济对汽车市场的影响

1、行业景气下行压力加大或将稳中小幅走弱

2014年汽车行业景气指数较上季度略升，总体来看行业运行状况基本良好，稳中小幅走弱。

汽车刚性需求带来的中长期驱动力仍然存在，居民收入水平不断提高，城镇化建设带来更多的用车需求，这决定了景气指数将总体保持平稳运行态势。

这是汽车行业未来保持稳定的基础。

但从宏观经济环境来看，2014年，世界经济仍处于危机后的恢复期，总体呈趋稳态势，新兴经济体相对减速格局仍将维持，我国内需增长面临下行压力。

综合考虑，预计2014年经济增长略高于7%，CPI涨幅3.5%以内。

经济增速的回落，将使汽车行业景气指数承受一定压力。

此外，预计2014年我国汽车产销增速将有所回落，而目前我国汽车出口形势也不太乐观，短期内这种趋势恐怕无法改变。

综合多方面因素，我判断2014年汽车行业景气指数将呈现稳中小幅走弱的局面。

2、汽车产销增速将有所回落

从保有量来看，人均水平远远低于发达国家，说明我国汽车市场仍有较大的发展空间，增长仍是未来一段时间的主要趋势。

宏观经济对乘用车市场的作用主要体现在财富效应的发挥，即当经济形势良好，人民财富积累充足，非必须生活用品的汽车需求转化为实际的汽车消费；当经济形势紧张，人民财富累积不足收入弹性较大的汽车消费下降。

2014年，宏观经济增速预计将继续放缓，可能会导致居民消费预期下降，进而导致汽车需求增速不达预期。

部份城市出台汽车限购、限行政策也将影响汽车销量。

预计2014年，汽车产销仍将保持增长，但增速将较2013年有所下降。

另外，从商用车需求来看，其主要与固定资产投资以及物流需求相关，若货币政策持续紧缩，固定资产投资增速持续放缓，将明显影响商用车产销。

3、汽车价格将稳中下行全年呈量升价跌走势

2013年下半年在需求拉动下，到年末，经销商库存已经处于合理水平，压力较大的进口品牌，其库存预警指数也降至警戒线内，这对汽车市场价格的稳定起到了一定支撑。

2014年上半年市场供求关系不会发生太大改变，汽车价格将保持相对稳定。

下半年随着厂商新产品的不断推出以及销售旺季的到来，市场竞争会进一步加剧，降价促销将推动汽车价格稳中下行。

由于我国大城市汽车市场已经相对饱和，并且有限购等因素影响，近年来汽车厂商销售渠道正在逐步下沉，中小城市成为市场竞争的主要战场，但这些城市消费水平较大城市仍有差距，主要销售品种仍集中在中低档产品上，这些产品的价格需求弹性较大，因此，降价仍是促进销量增长的有效手段，激烈的竞争将促使汽车价格稳中下行。

此外，2014年，预计汽车制造主要原材料（钢材、橡胶、铝等）价格仍将低位运行，这也为汽车降价提供了一定的空间。

4、汽车出口仍将维持低迷的局面

从宏观经济形势来看，全球经济复苏的缓慢性与艰难性对我国的汽车出口有一定的冲击。

2014年第一季度， 一季度累计出口20.9万辆，比上年同期下降7.8%。

根据海关数据整理，2014年2月全国汽车进口8.66万辆，比上年同期增长42.1%；汽车出口4.21万辆，比上年同期下降33.7%。

1-2月汽车累计进口19.76万辆，比上年同期增长50.3%；汽车累计出口13.07万辆，比上年同期下降10.2%。

我国汽车原本大都出口到东南亚、非洲等地区，这些地区受低迷世界宏观经济的影响很大，加之我国出口的车型九成以上都是中低端车型，低级别车需求的收入弹性大，因此，我国汽车出口形势仍然不好。

（三）、汽车行业分析

分析了我国汽车行业的发展现状，我认为，我国汽车行业的发展呈现以下特点：

产销继续增长，增速放缓；骨干企业比重继续增加、市场集中度进一步提升；出口产品结构及地区有待进一步突破；政府对汽车消费市场的影响明显；汽车市场个性化需求成为引领未来发展的主力；零部件产业集群发展成为主流；新能源汽车在政策、技术、示范运营等方面取得明显进展，汽车服务业受到关注。

现代社会新能源汽车和汽车服务业等成为汽车行业越来越重视的方面。

计算机也被广泛的运用于汽车行业。

随着电子技术和计算机领域的飞速发展，计算机控制在汽车行业占据着举足轻重的作用。

主要有安全保障、传动控制、智能导航、辅助控制四大作用。

给汽车以智能，这是汽车行业发展的必然趋势也有很大的发展空间。

据不完全统计，2013年1～3季度中国节能与新能源汽车产销比2012年同期有较快增长：

新能源汽车产销近9000辆，比2012年同期增长50%左右；普通混合动力汽车产销近12000辆，比2012年同期分别增长60%以上。

这充分说明了新能源汽车广阔的未来。

通过上文的分析，我们可以看出，汽车行业的发展正处在一个鼎盛时期，未来的也有很大的发展空间。

四、江铃汽车单个股票分析

（一）、江铃汽车财务分析

1、盈利能力

11

12

13

销售净利润率

2.603495

0.783783

1.591246

净资产收益率

7.706

0.3626

0.8401

2、偿债能力

11

12

13

流动比率

1.112505

1.191588

1.251059

速动比率

0.889698

0.93508

1.090277

3、资产管理能力

11

12

13

总资产周转率

1.1191

0.9313

0.9953

存货周转率

7.2453

6.2484

7.9815

应收账款周转率

28.5502

23.1498

27.8707

根据以上数据我们可以看出，江铃汽车在近三年的营业情况总体较好，但是2012年轻微下降。

通过财务报告可以看出2012年江铃汽车公司销量下滑主要受三个方面影响：

一是市场持续低迷，2012年轻卡市场同比下滑2.0%，考虑轻卡市场中皮卡及出口仍保持增长，国内轻卡市场降幅实际上超过5%；二是作为2012年实现增量的新产品上市延迟。

三是受2012年7月以来，公司旗下郑州日产产品销售受到较大冲击，销量比计划减少2万辆。

2013年，公司的盈利能力有所回升，但是仍然不能与之前相比。

这是由于我国宏观经济增速放缓引起的。

根据分析我们可以得知汽车销售将会慢慢好转，汽车企业的利好消息不断，江铃汽车的盈利持续性不错，股票以后还有后劲上升。

（二）股利贴现模型

本文通过股利贴现模型（DDM）分析江铃汽车的内在价值。

留存收益比率：

b=（净利润-全部股利）/净利润

固定股利增长比率：

g=b*ROE

2008-2012年净利润和全部股利数据

千元

2008

2009

2010

2011

2012

净利润

784315

1056132

1711614

1870918

1561904

全部股利

258964

422975

681939

742364

604250

留存利润率

0.669821

0.599506

0.601581

0.603209

0.613132

资料来源：

江铃公司年报

2008-2012净资产收益率（ROE）数据

百分比%

2008

2009

2010

2011

2012

净资产收益率

20.70

23.74

30.99

27.60

19.55

增长比率

13.8653

14.2323

18.6430

16.6486

11.9867

资料来源：

江铃公司年报

平均增长率=（0.138653+0.142323+0.186530+0.166484+0.119867）/5*100%=15.0752%，所以最后取得固定股利增长率g=15.0752%

本文中的市场收益率选用上证综合指数

2008-2012年rm，ri，rf汇总表

市场收益率rm

江铃年收益率ri

年无风险利率rf

2008

-0.6539

-0.5397

0.041801

2009

0.7998

0.3645

0.015083

2010

-0.1431

0.143

0.024322

2011

-0.2168

-0.0136

0.052163

2012

0.0317

0.0147

0.043095

　　　必要收益率k=rf+β[E（rm）-rf）]。

本文采取上证综合指数的年收益率作为市场年收益率。

利用excel软件计算，得cov（rm,ri）=0.1256，σ2m=0.2883，β=cov（rm,ri）/σ2m=。

0.4357.E（rm）=-0.00646，平均的年无风险利率rf=0.055293，因此求得

k=0.055293+0.4357*（-0.00646+0.055293）=0.1216

2008-2012江铃股票每股股利数据

元

2008

2009

2010

2011

2012

每股股利

0.3

0.49

0.79

0.86

0.7

由上述股利可以看出2008年到2011年股利都是增加的，增加幅度大致相同，2012年有小幅回落。

以2008年到2012年的平均每股股利作为基数。

平均每股股利=0.628元。

又根据对行业的分析，我觉得未来五年内汽车行业发展前景较好，所以根据算出的固定股票增长率预测以后五年的每股股利。

预测2014年到2018年的每股股利

元

2014

2015

2016

2017

2018

每股股利

0.72

0.83

0.96

1.10

1.27

假设从2019年开始，江铃汽车集团进入稳定阶段，此时每股股利约为1.46元。

江铃集团每股鼓励的增长率下降为12%，即gn=10%。

根据股利贴现模型公式，P=Dt+1/（k-gn）=58.7962元，代入公式得股票的内在价值为36.3984元。

江铃汽车的现值为27.52元，因此我认为江铃汽车的股票被低估。

根据南京证券中江铃汽车股票的走势图，我也认为这支股票将持续走高。

五、结论

根据基本面分析和股利贴现模型的计算，我认为江铃汽车股票价值被低估。

投资者如有资金可以投资该股票。

该股票的收益有两部分构成，一是江铃汽车股份有限公司分配的股利，二是该股票的资本利得。

综上所述，该股票值得投资。

参考文献

[1]、刘守南.江铃汽车收益质量分析.2013

[2]、李颖欣.走进江铃汽车股份有限公司.2013

[3]、王磊.我国汽车行业发展新趋势.2014

[4]、李冠峰.我国汽车行业发展现状与趋势分析.2012

[5]、王永亮.促进我国纯电动汽车行业发展的措施.2012

[6]、刘海永，严红.基于股利贴现模型的股票内在价值分析——以五粮液股票为例.2013

[7]、谈多娇.固定增长股利贴现模型（DDM）——一个教学方法的探讨.2009

[8]、高劲.两阶段增长模型的五种模式——股票定价的股利贴现模型的新思考.2007