04投资规划.docx

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04投资规划

第四章投资规划

第一节投资原理

第二节投资工具的选择

第三节客户财务生命周期与风险特征

第四节核心资产配置

第五节投资组合调整策略

投资规划的概念

⏹投资

⏹用现在的确定的资产，换取未来收益

⏹未来收益=无风险收益+风险收益

⏹投资核心问题：

对收益和风险的分析

⏹投资规划

⏹为客户（或自己）制定方案，或代替客户对其一生、某一特定阶段、某一特定事项的现金流，在不同时间、不同投资对象上进行配置，获取与风险相对应的最优收益。

投资规划的过程

第一节投资原理

一、投资收益与风险的衡量

⏹

（一）单一资产的收益与风险的衡量

⏹

（二）资产组合的收益与风险的衡量

⏹（三）投资组合的风险分散原理

二、证券组合原理

⏹

（一）证券选择：

证券组合的马科维茨（Markowitz）有效集

⏹

（二）资本配置：

风险资产与无风险资产的组合

⏹（三）最优资本配置：

使用无风险资产改进马科维茨有效集

一、投资收益与风险的衡量

收益与风险衡量的注意事项

⏹任何投资都有风险，如信用风险、通货膨胀风险

⏹但一般假定，国库券是无风险投资，对应的收益是无风险收益。

⏹没有特殊说明时，一般不考虑通货膨胀因素，不区分名义利率和实际利率。

投资收益与风险的衡量，讲解三个问题

⏹

（一）单一资产的收益与风险的衡量

⏹

（二）资产组合的收益与风险的衡量

⏹（三）投资组合的风险分散原理

（一）单一资产的收益与风险的衡量

⏹单一资产收益与风险衡量的两种情况：

⏹

（1）历史的收益与风险的衡量，根据以往实际发生的收益情况进行估算。

⏹

（2）预期的收益与风险的衡量，根据预测的收益情况进行估算。

⏹需要注意：

⏹对于历史的收益与风险的衡量，所依据的历史数据并不完全反映收益的概率分布，历史数据也难以反映资产的未来收益与风险情况。

⏹对于预期的收益与风险的衡量，所依据的数据来自于主观估算，具有很大误差。

⏹结论：

⏹收益与风险的测算并不准确，难以反映资产的真实风险与收益状况。

⏹例子：

房地产市场收益与风险测算失误，导致2007年金融危机。

⏹但目前没有更好的测算方法。

1、单一资产历史的收益与风险的衡量

例子

1、单一资产历史的收益与风险的衡量（续）

例子：

1、单一资产历史的收益与风险的衡量（续）

例子

2、单一资产预期的收益与风险的衡量

例子

（1）

例子

（2）

3、变异系数

总结

（二）资产组合的收益与风险的衡量

⏹资产组合

⏹指多种投资品种构成的集合

⏹可以包括无风险资产和风险资产；可以包括金融资产和实物资产。

⏹要讲解的内容分为两部分

⏹1.资产组合收益的衡量

⏹2.资产组合风险的衡量

1.资产组合收益的衡量

⏹资产组合的报酬率

⏹每项资产报酬率的加权平均值

⏹加权权重是每项资产在投资组合中所占的比率

2.资产组合风险的衡量

由三项基本资产构成的资产组合的方差

2.资产组合风险的衡量（续）

2.资产组合风险的衡量（续）

计算结果

（三）投资组合的风险分散原理

⏹原理：

⏹不要把所有鸡蛋放在一个篮子里。

从经验到科学逻辑。

⏹由于各项资产之间并非完全正相关，将多项风险资产放在一个投资组合中，可以对冲掉部分风险。

非系统风险和系统风险

⏹非系统风险

⏹各个公司自身独有因素导致的风险（劳动合同、新产品开发等），能够通过投资组合的多样化消除。

⏹系统风险

⏹经济系统整体面临的风险（经济周期波动、通货膨胀等），无法通过投资组合的多样化消除。

⏹投资组合的风险分散原理

⏹通过扩大投资组合，即通过增加所包含资产的种类，可以消除资产组合的非系统风险（但不能消除系统风险）。

二、证券组合原理

⏹资产组合投资需要进行两方面决策

⏹资本配置决策，即根据投资者的风险厌恶程度，决定资产组合中风险资产与无风险资产的比例。

⏹证券选择决策，即根据最优化原则，确定在风险资产中各种不同风险证券的比例。

⏹证券组合原理涉及三个问题

⏹

（一）证券选择：

证券组合的马科维茨（Markowitz）有效集

⏹

（二）资本配置：

风险资产与无风险资产的组合

⏹（三）最优资本配置：

在证券选择最优下（风险资产配置处在有效状态），使用无风险资产改进马科维茨有效集

（一）证券选择：

马科维茨有效集

⏹证券组合的可行集

⏹n个基本证券，按照权重的不同，可以产生无穷多个证券组合，所有这些证券组合构成证券组合的可行集。

⏹有效的证券组合

⏹证券组合可行集中的证券组合，如果满足下述两个条件中的一个，就是有效的证券组合。

⏹条件1：

对每一风险水平，该组合提供最大的预期收益；

⏹条件2：

对每一水平的预期收益，该组合提供最小的风险。

⏹证券组合的有效集

⏹所有的有效证券组合，构成证券组合的有效集（马科维茨有效集）。

⏹如图中的曲线AB就是证券组合的有效集。

⏹有效集必然是凹的，即凸向纵轴（预期回报率数轴）。

证券选择可行集与马科维茨有效集

投资者的效用无差异曲线

⏹投资者的效用无差异曲线

⏹给投资者提供相同效用水平的风险与收益组合

⏹同一条无差异曲线上的点带来的效用相等

⏹投资者对风险的偏好，决定无差异曲线的形状

⏹风险厌恶

⏹投资者面对预期回报相等的两个证券组合，选择风险较小的一个。

⏹无差异曲线向上倾斜，且凸向横轴（往下凹）。

注意，与微观经济学中两种商品的无差异曲线不同

⏹风险偏好

⏹投资者面对预期回报相等的两个证券组合，选择风险较大的一个。

⏹无差异曲线向下倾斜

⏹风险中性（风险无差异）

⏹投资者面对预期回报相等的两个证券组合，无论两个组合的风险如何，对投资者都是无差异的。

⏹无差异曲线与横轴平行

投资者的风险态度

风险资产中，最优投资组合的确定

⏹风险资产的最优投资组合，需满足如下两个条件：

⏹在马科维茨（Markowitz）有效集上

⏹在可能的最大效用的无差异曲线上

⏹结论：

⏹最优投资组合，是有效集和投资者的效用无差异曲线的切点

⏹风险厌恶程度越高，选择的风险越低，收益越低。

（二）资本配置：

风险资产与无风险资产的组合

⏹无风险资产

⏹指预期回报确定、方差为零的资产

⏹通常用国库券作为无风险资产的代表。

⏹假定资产组合中，风险资产的比例为y，无风险资产的比例为1-y，则整个资产组合C的预期收益为：

⏹因为无风险资产的方差为0，无风险资产与其它资产的协方差都等于0，因此，整个资产组合C的标准差就是风险证券组合的加权标准差，为：

资本配置线

（CapitalAllocationLine，CAL）

资本配置线

（CapitalAllocationLine，CAL）

（三）最优资本配置：

使用无风险资产改进马科维茨有效集

⏹多条资本配置线

⏹各条资本配置线中，风险证券配置的比例可能不是最优（有些点不在马科维茨有效集上）。

⏹因此，需要寻找一条最优的资本配置线。

⏹最优的资本配置线

⏹当资本配置线与资产的马科维茨有效集相切时（两者斜率相等时），切点就是最优风险资产组合

⏹对应的资本配置线就是最优的资本配置线。

⏹资产配置有效集

⏹上述最优的资本配置线，就是考虑了无风险资产情况下的资产配置有效集

⏹不考虑无风险资产的有效集，是马科维茨有效集

最优风险资产组合与最优资本配置线

全部资产组合处于最优状态

⏹得到最优资本配置线（资产配置有效集）后，结合投资者的效用无差异曲线，可以得到全部资产组合处于最优状态时，资产组合的风险与收益状况。

卖空无风险资产的情形

轻微的风险厌恶者，可能需要无风险资产的卖空机制（能够以无风险资产的利率筹得资金，投资到风险资产上），才能实现全部资产组合处于最优状态

第二节投资工具的选择

⏹一、固定收益投资工具

⏹

（一）银行存款

⏹

（二）债券

⏹二、股票

⏹三、金融信托及基金产品

⏹

（一）金融信托

⏹

（二）证券投资基金

⏹四、金融衍生产品与外汇投资

⏹

（一）金融衍生产品

⏹

（二）外汇投资

主要的投资工具

各种投资工具的风险与收益情况

一、固定收益投资工具

⏹

（一）银行存款

⏹银行存款的特点

⏹风险低

⏹流动性高，易变现

⏹收益率低，甚至赶不上通货膨胀

⏹银行存款的种类

⏹活期存款

⏹定期存款：

整存整取、零存整取等等

⏹通知存款，取款时需提前1天或7天通知银行

一、固定收益投资工具

⏹

（二）债券

⏹债券反映一种债权债务关系。

目前，大多数债券已经无纸化。

⏹对投资者而言，债券意味着未来有一笔合约规定的现金流入。

⏹债券的特点

⏹流动性强，较易变现

⏹收益稳定，风险较低（风险取决于债券发行主体和期限）

债券的种类

债券的风险

⏹利率风险

⏹如果市场利率上升，债券价格将下跌

⏹通货膨胀风险

⏹通货膨胀将使债券未来现金流入的购买力降低

⏹再投资风险

⏹如果利率下跌，那么债券持有期内收到的利息，将无法达到原有的债券收益率

⏹信用风险

⏹包括违约风险、债券信用等级下降风险等

⏹提前赎回风险、提前还款风险

⏹流动性风险

⏹债券（主要是长期债券）无法变现的风险

二、股票

⏹股票代表了公司对公司的一种所有权。

⏹上市公司的股票可以方便的变现，非上市公司的股票难以流通和变现。

⏹中国的上市公司股票有：

A股、B股、H股、S股、N股……

⏹股票可以分为普通股、优先股。

股票的收益率

股票的估值

⏹

（一）相对估值法

⏹采用乘数方法，利用企业每股利润，根据预测的企业市盈率和市净率指标，估测企业的价值。

⏹

（二）绝对估值法

⏹资产的内在价值等于该项资产未来现金流的贴现值之和。

⏹股票的价值等于未来可获得现金流的贴现

（一）相对估值法

⏹假设浦发银行未来每股利润是1.5元，根据目前中国银行业的平均市盈率和浦发银行的企业情况，预测浦发银行的市盈率为20倍较为公允，

⏹那么，浦发银行股票的价值为1.5元×20=30元

⏹相对估值法的缺点

⏹难以准确预测未来每股利润

⏹预测的市盈率（或市净率）不够合理

（二）绝对估值法

⏹1、股票估价基本模型

⏹2、零成长股票估价模型

⏹3、固定成长股票估价模型

⏹4、非固定增长股票的价值

1、股票估价基本模型

2、零成长股票估价模型

⏹假设未来股利不变，其支付过程是一个永续年金，则股票价值为：

P0=D÷RS

⏹例子：

每年分配股利2元，必要报酬率为16％，则：

P0=2÷16％=12.5（元）

⏹这就是说，该股票每年给你带来2元的收益，在市场利率为16％的条件下，它相当于12.5元资本的收益，所以其价值是12.5元。

⏹注意：

市场上的股价不一定等于股票价值，股价不一定就是12.5元，

3、固定成长股票估价模型

固定成长股票估价例子

⏹ABC公司股东必要报酬率为16％，预计公司盈利年增长率都为12％，目前的每股股利D0=2元。

⏹则第一期期末的股利

⏹D1=2×（1+12%）=2×1.12=2.24元

⏹股票的内在价值为：

P=2.24÷（16%-0.12%）=56（元）

4、非固定增长股票的价值

⏹有的公司股利是不固定的。

例如，在一段时间里高速增长，在另一段时间里正常固定增长或固定不变。

在这种情况下，就要分段计算，才能确定股票的价值。

⏹例子：

一个投资人持有ABC公司的股票，他的投资必要报酬率为15％。

预计ABC公司未来3年股利将高速增长，增长率为20％。

在此以后转为正常增长，增长率为12％。

公司最近支付的股利是2元。

现计算该公司股票的内在价值。

4、非固定增长股票的价值

（三）股票投资的分析

⏹按照前提假设与分析资料的不同，股票投资分析有两种不同类型：

⏹基本分析

⏹通过对影响股票市场供求关系的基本因素的分析，判断股票的价值和估价的走势

⏹基本因素：

宏观经济情况、行业情况、企业情况

⏹技术分析

⏹通过图表或技术指标，研究市场过去及现在的行为反应，推测估价未来变动趋势，把握具体购买的时机

三、金融信托及基金产品

⏹金融信托及基金产品的基本特征

⏹把自身的资产委托给专业人员，进行专业化和规模化的投资。

⏹委托人与受托单位之间是委托代理关系。

⏹

（一）金融信托

⏹主要采用私募方式，委托方的人数受到限制（集合信托产品在100人内）

⏹

（二）证券投资基金（基金）

⏹基金公司（受托方）可以公开募集和吸收投资人（委托方）的资金

（一）金融信托

⏹金融信托的概念

⏹单位和个人将其拥有的财产（包括资金、动产、不动产、有价证券、债权），通过签订合同委托给信托机构，由信托机构根据委托人要求，全权代为管理或处理有关经济事物的信用行为。

⏹对于委托方来说，金融信托是一种理财途径和投资工具

⏹金融信托的主要目的是利用受托方的资产运用优势，进行资产管理和保值增值

信托产品的主要种类

⏹按信托标的物分类

⏹资金信托

⏹动产信托

⏹不动产信托

⏹知识产权信托

⏹按信托资金的管理方式分类

⏹单一资金信托（仅一个委托人）

⏹集合资金信托（有多个委托人）

⏹按信托财产的具体运用分类

⏹贷款类信托

⏹证券投资类信托

⏹股权投资信托

⏹权益投资信托

⏹不动产类信托

信托产品的收益与风险特征

⏹不同类型的信托产品，收益特征与风险特征差异很大。

⏹信托产品风险的独特性

⏹由于信息不对称带来的道德风险，受托方可能会不顾委托方的利息，出现败德行为。

⏹例如，以拉高某种资产的市场价格为目的，不恰当的大规模购买某种资产

（二）证券投资基金

⏹证券投资基金

⏹简称基金，是指以信托、契约或公司的形式，通过发行基金单位，集中投资者的资金，形成一定规模的信托资产，较优基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，以资产保值增值为目的，按照投资组合的原理，从事股票、债券等金融工具投资，投资者最终按投资比例分享收益并承担风险的一种投资工具。

证券投资基金的分类

⏹按组织形态分类

⏹公司型、契约型

⏹按变现方式分类

⏹封闭式（可上市交易）

⏹开放式（一般通过柜台赎回，LOF证券交易所交易基金也可上市交易）

⏹按投资风险与投资目标分类

⏹积极成长型、成长型、成长收益型、平衡型、收入型

⏹按投资对象分类

⏹货币市场工具型、股票型、债券型、指数型

不同基金类型的收益与风险

基金收益指标

基金业绩评价指数

⏹对基金业绩的评价，不能仅考虑收益，还要考虑风险

⏹要把基金的收益率与基金资产承担的风险综合起来考虑，目前主要使用指标如下：

⏹夏普（sharp）指数

⏹代表基金资产承担的单位总风险获得的超额报酬

⏹夏普指数，基金业绩越好

⏹特雷诺（Treynor）指数

⏹代表基金资产承担的单位系统风险获得的超额报酬

⏹如果基金组合分散了大多数非系统风险，或者基金持有人通过其它途径分散了持有基金的非系统风险，则可以使用特雷诺指数。

⏹特雷诺指数，基金业绩越好

⏹詹森（Jensen）指数

⏹代表基金资产的收益率，超过相同风险资产组合的收益率的程度。

⏹詹森指数，基金业绩越好

基金的风险

⏹投资风险

⏹包括系统风险和非系统风险

⏹流动性风险

⏹投资者出售基金时面临的折价风险

⏹基金管理者面临大规模赎时，基金资产的变现风险

⏹管理风险、机构运作风险

⏹基金管理者能力缺陷、偶然事件造成的风险

⏹信息不对称带来的道德风险

四、金融衍生产品与外汇投资

⏹

（一）金融衍生产品

⏹金融衍生产品是从原始资产派生出来的金融工具，一般采用保证金交易，采用现金差价结算了结合约。

⏹由于采用保证金交易，金融衍生产品具有很强的杠杆性，会成比例地放大收益或亏损

⏹金融衍生产品可以用于对冲风险，也可用于投机

⏹金融衍生产品的种类：

远期产品、期货产品、期权产品……

⏹

（二）外汇投资

⏹投资于以外汇计价的资产，如外汇、外币有价证券等。

第三节客户财务生命周期与风险特征

⏹一、个人及家庭财务生命周期

⏹二、客户的风险属性

⏹

（一）客户风险属性的概念

⏹

（二）客户风险属性的评估

一、个人及家庭财务生命周期

二、客户的风险属性

⏹

（一）客户风险属性的概念

⏹客户的风险属性包括两个方面

⏹

（1）风险承受能力

⏹指客户的各种客观条件可以承担风险的能力。

⏹客观条件包括：

个人财富、教育程度、年龄、性别、婚姻状况、职业……

⏹

（2）风险承受态度

⏹指客户面对风险的主观偏好与厌恶程度。

⏹一般而言，风险承受能力较强的人，风险厌恶程度较弱。

⏹根据风险承受能力和风险承受态度，客户的风险属性呈现五种类型：

⏹冒险型、积极型、稳健型、保守型、消极型

⏹详细解释，教材114页

（二）客户风险属性的评估

⏹定性评估方法

⏹主要通过面对面交谈收集信息

⏹信息的评估基于直觉或印象，依赖理财师的经验和技巧

⏹定量评估方法

⏹通常采用量表形式（如调查问卷）收集信息

⏹信息的评估基于打分和数值分析

⏹实际操作中，往往将两种评估方法结合起来

（二）客户风险属性的评估

⏹实际操作中的一些主要评估方法和评估依据

⏹1.客户投资目标

⏹2.对投资产品的偏好

⏹3.实际生活中的风险选择

⏹4.风险态度的自我评估

⏹5.概率与收益的权衡

1.客户投资目标

⏹根据客户的投资目标来确定客户的风险属性

⏹客户的可能投资目标包括

⏹资金流动性、本金安全性、增值、避免通货膨胀、当前收益率、避税……

⏹如果客户重视本金的安全性或流动性，则可能是重度风险厌恶者；如果客户重视增值和当前收益率，则可能是轻度风险厌恶者，甚至是风险偏好者。

⏹应该注意客户的投资目标之间是否矛盾，引导客户调整投资目标。

2.对投资产品的偏好

⏹根据客户对投资产品的偏好来确定客户的风险属性，让客户回答自己所偏好的投资产品。

⏹方法举例：

向客户展示各种可供选择的投资产品，然后询问他如何将资金分配到各种不同风险的投资产品中。

教材115页。

⏹喜欢储蓄和债券类的投资者，风险厌恶程度较高。

3.实际生活中的风险选择

⏹根据客户实际生活中的风险选择来确定客户的风险属性。

⏹可观察到的客户行为选择

⏹当前投资组合中，各种风险资产的比例

⏹负债与总资产比例

⏹人寿保险金额与年薪的比例

⏹工作任期和变动频率

⏹收入变化情况

⏹选择的住房抵押贷款类型

4.风险态度的自我评估

⏹根据风险态度的自我评估来确定客户的风险属性。

⏹操作方法：

提问、填表

⏹自我评估容易产生偏差，被人们崇尚的特征容易被夸大。

5.概率与收益的权衡

⏹

（1）确定/不确定偏好法

⏹例子，让客户二选一：

（A）1000元的确定收益；（B）50%的概率获得2000元。

⏹

（2）最低成功概率法

⏹例子，设计一个选择题，一个选项是1000元的无风险收益，一个选项是2000元的不确定收益，同时列示几个不确定收益发生的概率（30%、40%、50%、60%、70%……）

⏹询问客户，2000元不确定收益在多大发生概率下，客户认为与1000元的无风险的收益是等价的

⏹（3）最低收益法

⏹例子，设计一个选择题，一个选项是1000元的无风险收益，一个选项是50%可能性发生的收益。

询问客户，多大金额的50%可能性收益，客户认为与1000元的无风险的收益是等价的。

第四节资产配置

⏹一、资产配置概述

⏹

（一）资产配置的概念

⏹

（二）资产配置的过程

⏹（三）资产配置的影响因素

⏹二、资产配置方法

⏹

（一）风险属性评分法

⏹

（二）理财目标时间配置法

⏹（三）内部收益率

一、资产配置概述

⏹一）资产配置的概念

⏹指投资者根据自身的风险厌恶程度和资产风险收益特征，确定各类资产的投资比例。

⏹资产配置目的是降低投资风险和增加投资收益。

⏹资产配置的核心是以系统化分散投资的方式来降低非系统性风险，在可忍受的风险范围内追求最大投资收益。

⏹从长期来看，决定投资收益率的并非买入卖出时机，而是投资组合配置。

一、资产配置概述

一、资产配置概述

二、资产配置方法

（一）风险属性评分法

（二）理财目标时间配置法

（三）内部收益率法

二、资产配置方法

⏹

（一）风险属性评分法

⏹首先，评测客户风险承受能力和风险承受态度，并得出相应分值。

⏹然后，根据风险承受能力和风险承受态度的分值，对比给定的风险矩阵表，选出合适的资产配置

风险承受能力评分表

风险承受态度评分表

二、资产配置方法

⏹

（二）理财目标时间配置法

⏹根据理财目标来规划资产配置。

⏹具体而言，短期目标配置货币，中期目标配置债券，长期目标配置股票。

二、资产配置方法

⏹（三）内部收益率法

⏹内部收益率是一个折现率（或收益率），该折现率能使得预期现金流入的现值等于现金流出的现值。

⏹如果某个投资组合能实现客户的内部收益率，则客户的理财规划能够实现，在财务上是收支平衡的。

⏹计算步骤

⏹首先，按年估算每年的现金流入和流出，编制生涯仿真表。

⏹其次，估算使得现金流入现值等于现金流出现值的内部收益率（规划求解，用Excel或其它软件估算）。

⏹最后，结合现有投资工具的风险属性和客户的风险属性，判断该内部收益率能否实现。

如能实现，按照这一收益率挑选风险最小的投资组合

第五节投资组合调整策略

随着时间的推移，选定的投资组合是否仍然是最优的？

⏹一方面，可以在选定投资组合时，考虑时间因素的影响；

⏹另一方面，可以随着时间的推移，对投资组合加以调整（战术性资产配置策略）

⏹几种常见的投资组合持有和调整策略

⏹一、买入并持有策略

⏹二、固定投资组合策略

⏹三、投资组合保险策略

⏹四、定期定额投资策略

⏹五、战术性资产配置策略

一、买入并持有策略

⏹构造了某个投资组合后，在适当持有期内（如3-5年）不改变资产配置。

⏹是一种消极型投资方式

⏹适用于资本市场环境和投资者偏好变化不大的情况。

二、固定投资组合策略

⏹保持投资组合中，各类资产价值占总资产价值的比重不变。

⏹为此，某一资产价格上涨，这一资产的价值占比上升，就需要减少这一资产的数量；某一资产价格下跌，这一资产的价值占比下降，就需要增加这一资产的数量

三、投资组合保险策略

⏹在保证资产组合最低价值前提下，当某一风险资产收益率提高时，则按一定规则提高这一资产的比例。

⏹投资组合保险的简化形式：

恒定比例投资组合保险。

⏹按公式，在风险资产价格下跌时卖出，上涨时买入

⏹风险资产持有额计算公式：

E=m×（V-F）

⏹其中，E表示投资于风险资产的部分，m表示乘数（大于1的常数，根据投资者风险偏好事先确定），V表示资产总值，F表示风险控制线（所需保障的底线）

投资组合保险策略的例子

⏹假设投资组合中，风险资产为股票