对办成机构投资者为主的资本市场的思考.docx

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对办成机构投资者为主的资本市场的思考

对办成机构投资者为主的资本市场的思考

为了贯彻《证券法》保护投资者的合法权益需要研究在我国如何加快发展机构投资者改善资本市场投资者结构建立以机构投资者法人持股为主的资本市场发展众多的机构投资者既有利于参予国有企业的公司治理结构改革又有利于我国资本市场的稳定健康发展保护投资者权益众所周知一个成功的国内资本市场应具有以下一些特征有足够的证券发行者和机构投资者有严格的信息批露标准以便于投资者对证券进行投资收益与风险评价；有标准的交易票据和交易手段以便于交易的进行和市场流动性提高；能实现较低的税收和交易成本；有严格的监管制度能做到保护投资者的权益对泄露内幕信息、制造虚假信息者和操纵股市者进行严惩等而我国现今的股市虽经过10多年的发展已有了一些规模也立了法已有法可依但尚是一个不规范的、投机大于投资、非理性的股市造成这种状况有多种原因一、对实行股份制和开办股票市场急于求成缺乏认真研究选择模式不当从西方发达国家股市看一种以美英为代表的资本市场上的机构投资者虽然越来越多但都没有摆脱追求高流动性和短期效益的弊病投机性很强另一种以德、日为代表发展机构投资者的法人投资法人投资有一种战略眼光能着眼于对企业和整个社会的发展注重对企业的管理而不是像美、英的法人投资者那样追求短期效益当时我国发展股市如选择德、日模式情况就会比现在好得多二、我国股市仓促上马立法滞后1998年底才出台《中华人民共和国证券法》立法滞后也是造成目前股市不理想、不规范的一个原因三、舆论和导向失误在《证券法》公布前理论界和舆论界只宣传股市有利于企业经营机制的转换有利于企业从股市筹资而不重点宣传股市首先要“保护投资者合法权益”“应当遵守自愿、有偿、诚实信用的原则”因而将股市引入仅仅是“筹资和圈钱场所使好多股份制企业老总不把投资者作为“上帝”而看成是“阿斗”不给投资者以应有的回报《经济日报》记者陈剑夫同一位准备上市的企业老总聊天问他为啥要争着上市回答是“这钱不一样等于是白白拣来的花起来没有还贷压力”（见1998年8月2日《经济日报》“募资使用叫人难放心”一文）四、信息披露失真有些上市公司在财务上搞虚假包装以欺投资者上当使股民投资权益遭受损失逼着投资者只好进行短期投机最为典型的是红光公司编造虚假利润达1.57亿元骗取了上市资格使广大投资者上当遭受了巨大损失五、严格规范监管缺位有法不依执法不严使内幕人员和大户联手操纵股市有宽松的环境我国《证券法》第71条、184条明确规定“操纵证券交易价格……获取不正当利益或者转嫁风险的没收违法所得并处以违法所得1-5倍的罚款构成犯罪的依法追究刑事责任”但多年来我国股市上大户做庄、联手操纵哄抬股票价格从中获得取暴利广大小股民遭殃的事例屡见不鲜至今对违规联手操纵的违法案例处理的很少六、我国股市投资者主要是4400万投资者散户据上海证交所的资料在我国证券市场上公众股民散户占94%机构投资者只占5%自营者占1%在西方发达国家成熟的股市中大量的机构投资者的退休养老金、保险基金、银行信托基金和投资基金等拥有长期稳定的资金来源占股市的50%以上在每天的股市交易额中2/3的交易额是由机构投资者进行的因而西方发达国家的股市具有较强的稳定性我国目前以散户为主的股市存在着很大弊病一是投机性强换手率高频繁的股票交易导致股市狂涨狂跌；二是缺乏参予股市经验的散户往往成为股市的牺牲品大户的“美中餐”据《中国证券报》调查1994年-1998年股市中赔钱的户占50%-60%多是散户三是股市中散户多缺乏众多的机构投资者不利于参与对上市公司治理结构的改革通过上述分析来看要做到保护投资者的合法权益使股市稳定发展除了必须端正、办好资本市场的指导思想牢牢树立投资者—股民是“上帝”的观念坚决摒弃股民是“阿斗”、“圈钱的对象”的错误观念；证券监管机构除必须依法履行监管职责、严格进行监管外还要加快发展机构投资者把我国目前散户为主的资本市场早日改造成为机构投资者为主的资本市场加快发展机构投资者具有重要意义一是能减少和降低小投资者、小股民的风险通过加快发展机构投资者允许机构投资者通过发行基金、债券、信托投资等方式把城乡居民和小股民手中的钱吸引进来由机构投资的专家进行投资组合既能减少投资风险又可给投资者以较多回报二是机构投资者采取“直接介入”或“挑选优胜者”进行“间接介入”以发挥其上市公司治理结构中的作用远比小股民的作用大三是股市中机构投资者比重越大股市发展越稳定但这里有一个先决条件证券监管部门必须对机构大户在证券市场中的运作严格进行监管谁违规操纵股市必须严惩要引导和鼓励机构投资者对企业进行战略投资注重对企业的管理追求长期效益三是发展众多的机构投资者有利于增强股市发展的稳定性德、日的证券市场并没有多大的交易量但这两个国家已发展到了能与美国抗衡的地步过去我国股市追求交易量和股民人数这是片面的如何加快发展机构投资者我的思路是必须继续推进金融体制改革目前我国金融体系处于长线商业银行、短线投资银行（其中特别是投资基金）不协调跛足状态下运转据我测算1997年底我国投资银行业总资产（系证券业）仅为2055.5亿元只及国有商业银行总资产66228亿元的3%；投资基金总资产为100亿元（系1998年底数）只及国有商业银行总资产的0.1%1997年底美国银行业总资产为47000亿美元基金业总资产也达到45000亿美元美国投资银行多达一万家其中美林公司和摩根—斯坦利公司总资产就已达到4100亿美元以上相比之下目前我国投资银行业、投资基金业还处于弱小的地位是难以实现党的十五大提出的加快国民经济市场化进程要着重发展资本市场要求的也难以适应推进国有企业股份制改革、资产重组、资产运营、资产证券化需要的发达的资本市场必须有发达的投资银行业资本运营即资本的市场化运营包括企业兼并、收购、分拆、破产、重组、股份制与股票上市等操作方式都是投资银行的业务范围资本市场包括股票市场和债券市场企业改制、企业股权证券化和债权证券化就是依靠投资银行业中投资银行家、金融工程师运用专业技术和金融工具帮企业筹划设计完成的企业资本运营、兼并、重组和基金业的发展离开投资银行家是寸步难行的我国国有工商企业巨额的（约在3万亿元）闲置存量资产如果没有强大的投资银行业加以重新组合和证券化要想较快搞活也是不大可能的由此可见为了早日改变目前投资银行业处于弱小地位的状况为了改善资本市场投资者结构必须把加快发展投资银行业和机构投资者作为金融体制改革的重点作者认为只要开拓思路采取压长补短的多途径发展的策略就能扭转投资银行和机构投资者处于短线的局面现对加快投资银行业和机构投资者发展提出以下七个可供选择的途径第一个途径是加快发展投资银行业和机构投资者必须十分重视从现有国有商业银行中挖掘潜力因为原来国有四家专业银行按行政区划广设机构现在向商业银行转轨要撤并机构、减员增效在此形势下采取压长线补短线的策略加快投资银行业和机构投资者的发展是完全有可能的有可供选择的三种发展途径一种是从现有国有商业银行总分行抽调一部分高学历、高智力的人员筹组新的总分行制的四家大型的国有投资银行机构为发展资本市场、为企业开展资本运营提供全方位的金融服务第二种是修改《商业银行法》允许四大国有商业银行向全能化银行方向前进看来在加入WTO日益临近的情况下这一步改革走得越早越主动从德国的全能银行制度看全能银行可为企业提供从银行贷款到证券融资的全面金融服务还通过参股、控股控制企业参与企业决策形成了紧密型的银企关系但银行在向企业提供贷款时仍然严格遵循市场规则只有那些效益好、信誉高的企业才能获得银行的融资并得到银行提供全方位的金融服务；而对于长期经营亏损的企业银行必定会主持、监督其实施破产以实现资产的流动和重组德国银企业之间关系密切但不相互过度依赖银企关系通过市场规则进行约束而政府不进行干预德?

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996年以来新的逾期不良贷款的任务因为新成立的四家资产管理公司并没有承担起上述任务第二个途径是商业银行要积极发展和办好经过中国人民银行批准的中外合资投资银行还应允许那些办得好的股份制商业银行筹办中外合资投资银行为国有企业改制上市、兼并、重组、优化资源配置、促进国有企业改革提供投资银行的全面金融服务第三个途径是加快制定《信托法》要鼓励信托投资公司的发展使信托投资成为资本市场发展的重要的机构投资者第四个途径是要允许省市地方政府发展一批小型投资银行机构服务对象主要是中小型企业小型的投资银行机构要为众多的不以上市为目的的中小型企业的资产重组、并购、投资顾问、财务顾问、项目融资等进行全面的服务广大中小企业是投资银行开拓业务的广阔天地是一个尚未被开垦的“处女地”这一点应引起有关主管部门的高度重视第五个途径是要通过试点稳妥地逐步允许养老金进入证券市场成为机构投资者美国1999年3季度末养老基金的机构投资者持股市值占上市股票总值的25.1%所占比重极大但美国是成熟的股市我国则是极不成熟的投机股市允许养老基金进入必须采取十分稳妥和审慎的态度切忌犯急于求成的错误第六个途径是要稳妥地审慎地逐步允许保险基金进入证券市场成为机构投资者美国1999年3季度末保险公司持股市值占上市股票总值的比重为6.2%在去年底国务院已批准保险公司可购买证券投资基金间接进入了证券市场待条件成熟时将陆续推出保险资金投资股市的其他方式第七个途径是要加快发展各类投资基金我国证券投资基金已设立16只总规模达380亿元（只占股市总市值的1.4%）经营业绩高于同期银行存款利率美国1999年3季度末投资基金持股市值占上市股票总值的比重为17.1%在各类投资基金中股票基金占优势地位占53%股票基金平均收益率为11%高于其他金融工具的投资收益；其次为债券与收益基金占23%；再次为应税货币市场基金占20%免税货币市场基金占4%看来我国基金的品种也要多样化才能有利于吸引不同偏好的投资者群体有的提出设立专门用于支持国企改革的改造基金通过发行债券或受益券把老百姓的钱集中起来交给投资机构给以一些政策上优惠鼓励它们去改造国有企业治理结构盘活资产存量；有的提出国家鼓励发展那个薄弱行业就批准设立那个行业的投资基金以增强政策引导的有效性这些都是有益的建议可展开可行性论证此外也要十分重视发挥商业银行对促进企业公司治理改革的积极作用国外银行均不同程度地持有企业的资产1996年日本银行持有企业的资产的比重为15%德国银行为10%法国银行为7%美国银行为6%我国因实行分业管理不允许商业银行向企业直接投资商业银行虽不拥有企业的资产但为了确保信贷资产?

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见1998年4月9日《金融时报》“从太砂到太原刚玉的启示”报道）从上述几个发展途径看加快发展机构投资者不仅有需要也是有可能的其实投资银行也属于机构投资者因投资银行业务中也有利用自有资金和借款对企业进行投资至于机构投资者与公司治理结构改革的关系有的采用“直接介入”投资战略的方式；有的主张机构投资者不应当走“持股公司”的道路应将其投资战略原则确定为“推选优胜者”适时进行投资转换的战略原则这样不仅能避免资金流动性问题而且能最大限度地发挥自己的特殊经营优势—即在广泛掌握市场信息的基础上识别和发现优胜者的才能并根据新信息灵活调整投资策略提高整体投资回报率机构投资者采取那种介入方式为好还要靠实践来检验但作者认为要发挥机构投资者在公司治理结构中的作用必须具备一个客观条件是政企必须彻底分开取消企业的董事长和总经理的官本位制和上级组织的任命制把任命权交给企业的董事会在客观上要形成一个经理、董事长市场为了贯彻《证券法》保护投资者的合法权益需要研究在我国如何加快发展机构投资者改善资本市场投资者结构建立以机构投资者法人持股为主的资本市场发展众多的机构投资者既有利于参予国有企业的公司治理结构改革又有利于我国资本市场的稳定健康发展保护投资者权益众所周知一个成功的国内资本市场应具有以下一些特征有足够的证券发行者和机构投资者有严格的信息批露标准以便于投资者对证券进行投资收益与风险评价；有标准的交易票据和交易手段以便于交易的进行和市场流动性提高；能实现较低的税收和交易成本；有严格的监管制度能做到保护投资者的权益对泄露内幕信息、制造虚假信息者和操纵股市者进行严惩等而我国现今的股市虽经过10多年的发展已有了一些规模也立了法已有法可依但尚是一个不规范的、投机大于投资、非理性的股市造成这种状况有多种原因一、对实行股份制和开办股票市场急于求成缺乏认真研究选择模式不当从西方发达国家股市看一种以美英为代表的资本市场上的机构投资者虽然越来越多但都没有摆脱追求高流动性和短期效益的弊病投机性很强另一种以德、日为代表发展机构投资者的法人投资法人投资有一种战略眼光能着眼于对企业和整个社会的发展注重对企业的管理而不是像美、英的法人投资者那样追求短期效益当时我国发展股市如选择德、日模式情况就会比现在好得多二、我国股市仓促上马立法滞后1998年底才出台《中华人民共和国证券法》立法滞后也是造成目前股市不理想、不规范的一个原因三、舆论和导向失误在《证券法》公布前理论界和舆论界只宣传股市有利于企业经营机制的转换有利于企业从股市筹资而不重点宣传股市首先要“保护投资者合法权益”“应当遵守自愿、有偿、诚实信用的原则”因而将股市引入仅仅是“筹资和圈钱场所使好多股份制企业老总不把投资者作为“上帝”而看成是“阿斗”不给投资者以应有的回报《经济日报》记者陈剑夫同一位准备上市的企业老总聊天问他为啥要争着上市回答是“这钱不一样等于是白白拣来的花起来没有还贷压力”（见1998年8月2日《经济日报》“募资使用叫人难放心”一文）四、信息披露失真有些上市公司在财务上搞虚假包装以欺投资者上当使股民投资权益遭受损失逼着投资者只好进行短期投机最为典型的是红光公司编造虚假利润达1.57亿元骗取了上市资格使广大投资者上当遭受了巨大损失五、严格规范监管缺位有法不依执法不严使内幕人员和大户联手操纵股市有宽松的环境我国《证券法》第71条、184条明确规定“操纵证券交易价格……获取不正当利益或者转嫁风险的没收违法所得并处以违法所得1-5倍的罚款构成犯罪的依法追究刑事责任”但多年来我国股市上大户做庄、联手操纵哄抬股票价格从中获得取暴利广大小股民遭殃的事例屡见不鲜至今对违规联手操纵的违法案例处理的很少六、我国股市投资者主要是4400万投资者散户据上海证交所的资料在我国证券市场上公众股民散户占94%机构投资者只占5%自营者占1%在西方发达国家成熟的股市中大量的机构投资者的退休养老金、保险基金、银行信托基金和投资基金等拥有长期稳定的资金来源占股市的50%以上在每天的股市交易额中2/3的交易额是由机构投资者进行的因而西方发达国家的股市具有较强的稳定性我国目前以散户为主的股市存在着很大弊病一是投机性强换手率高频繁的股票交易导致股市狂涨狂跌；二是缺乏参予股市经验的散户往往成为股市的牺牲品大户的“美中餐”据《中国证券报》调查1994年-1998年股市中赔钱的户占50%-60%多是散户三是股市中散户多缺乏众多的机构投资者不利于参与对上市公司治理结构的改革通过上述分析来看要做到保护投资者的合法权益使股市稳定发展除了必须端正、办好资本市场的指导思想牢牢树立投资者—股民是“上帝”的观念坚决摒弃股民是“阿斗”、“圈钱的对象”的错误观念；证券监管机构除必须依法履行监管职责、严格进行监管外还要加快发展机构投资者把我国目前散户为主的资本市场早日改造成为机构投资者为主的资本市场加快发展机构投资者具有重要意义一是能减少和降低小投资者、小股民的风险通过加快发展机构投资者允许机构投资者通过发行基金、债券、信托投资等方式把城乡居民和小股民手中的钱吸引进来由机构投资的专家进行投资组合既能减少投资风险又可给投资者以较多回报二是机构投资者采取“直接介入”或“挑选优胜者”进行“间接介入”以发挥其上市公司治理结构中的作用远比小股民的作用大三是股市中机构投资者比重越大股市发展越稳定但这里有一个先决条件证券监管部门必须对机构大户在证券市场中的运作严格进行监管谁违规操纵股市必须严惩要引导和鼓励机构投资者对企业进行战略投资注重对企业的管理追求长期效益三是发展众多的机构投资者有利于增强股市发展的稳定性德、日的证券市场并没有多大的交易量但这两个国家已发展到了能与美国抗衡的地步过去我国股市追求交易量和股民人数这是片面的如何加快发展机构投资者我的思路是必须继续推进金融体制改革目前我国金融体系处于长线商业银行、短线投资银行（其中特别是投资基金）不协调跛足状态下运转据我测算1997年底我国投资银行业总资产（系证券业）仅为2055.5亿元只及国有商业银行总资产66228亿元的3%；投资基金总资产为100亿元（系1998年底数）只及国有商业银行总资产的0.1%1997年底美国银行业总资产为47000亿美元基金业总资产也达到45000亿美元美国投资银行多达一万家其中美林公司和摩根—斯坦利公司总资产就已达到4100亿美元以上相比之下目前我国投资银行业、投资基金业还处于弱小的地位是难以实现党的十五大提出的加快国民经济市场化进程要着重发展资本市场要求的也难以适应推进国有企业股份制改革、资产重组、资产运营、资产证券化需要的发达的资本市场必须有发达的投资银行业资本运营即资本的市场化运营包括企业兼并、收购、分拆、破产、重组、股份制与股票上市等操作方式都是投资银行的业务范围资本市场包括股票市场和债券市场企业改制、企业股权证券化和债权证券化就是依靠投资银行业中投资银行家、金融工程师运用专业技术和金融工具帮企业筹划设计完成的企业资本运营、兼并、重组和基金业的发展离开投资银行家是寸步难行的我国国有工商企业巨额的（约在3万亿元）闲置存量资产如果没有强大的投资银行业加以重新组合和证券化要想较快搞活也是不大可能的由此可见为了早日改变目前投资银行业处于弱小地位的状况为了改善资本市场投资者结构必须把加快发展投资银行业和机构投资者作为金融体制改革的重点作者认为只要开拓思路采取压长补短的多途径发展的策略就能扭转投资银行和机构投资者处于短线的局面现对加快投资银行业和机构投资者发展提出以下七个可供选择的途径第一个途径是加快发展投资银行业和机构投资者必须十分重视从现有国有商业银行中挖掘潜力因为原来国有四家专业银行按行政区划广设机构现在向商业银行转轨要撤并机构、减员增效在此形势下采取压长线补短线的策略加快投资银行业和机构投资者的发展是完全有可能的有可供选择的三种发展途径一种是从现有国有商业银行总分行抽调一部分高学历、高智力的人员筹组新的总分行制的四家大型的国有投资银行机构为发展资本市场、为企业开展资本运营提供全方位的金融服务第二种是修改《商业银行法》允许四大国有商业银行向全能化银行方向前进看来在加入WTO日益临近的情况下这一步改革走得越早越主动从德国的全能银行制度看全能银行可为企业提供从银行贷款到证券融资的全面金融服务还通过参股、控股控制企业参与企业决策形成了紧密型的银企关系但银行在向企业提供贷款时仍然严格遵循市场规则只有那些效益好、信誉高的企业才能获得银行的融资并得到银行提供全方位的金融服务；而对于长期经营亏损的企业银行必定会主持、监督其实施破产以实现资产的流动和重组德国银企业之间关系密切但不相互过度依赖银企关系通过市场规则进行约束而政府不进行干预德?

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996年以来新的逾期不良贷款的任务因为新成立的四家资产管理公司并没有承担起上述任务第二个途径是商业银行要积极发展和办好经过中国人民银行批准的中外合资投资银行还应允许那些办得好的股份制商业银行筹办中外合资投资银行为国有企业改制上市、兼并、重组、优化资源配置、促进国有企业改革提供投资银行的全面金融服务第三个途径是加快制定《信托法》要鼓励信托投资公司的发展使信托投资成为资本市场发展的重要的机构投资者第四个途径是要允许省市地方政府发展一批小型投资银行机构服务对象主要是中小型企业小型的投资银行机构要为众多的不以上市为目的的中小型企业的资产重组、并购、投资顾问、财务顾问、项目融资等进行全面的服务广大中小企业是投资银行开拓业务的广阔天地是一个尚未被开垦的“处女地”这一点应引起有关主管部门的高度重视第五个途径是要通过试点稳妥地逐步允许养老金进入证券市场成为机构投资者美国1999年3季度末养老基金的机构投资者持股市值占上市股票总值的25.1%所占比重极大但美国是成熟的股市我国则是极不成熟的投机股市允许养老基金进入必须采取十分稳妥和审慎的态度切忌犯急于求成的错误第六个途径是要稳妥地审慎地逐步允许保险基金进入证券市场成为机构投资者美国1999年3季度末保险公司持股市值占上市股票总值的比重为6.2%在去年底国务院已批准保险公司可购买证券投资基金间接进入了证券市场待条件成熟时将陆续推出保险资金投资股市的其他方式第七个途径是要加快发展各类投资基金我国证券投资基金已设立16只总规模达380亿元（只占股市总市值的1.4%）经营业绩高于同期银行存款利率美国1999年3季度末投资基金持股市值占上市股票总值的比重为17.1%在各类投资基金中股票基金占优势地位占53%股票基金平均收益率为11%高于其他金融工具的投资收益；其次为债券与收益基金占23%；再次为应税货币市场基金占20%免税货币市场基金占4%看来我国基金的品种也要多样化才能有利于吸引不同偏好的投资者群体有的提出设立专门用于支持国企改革的改造基金通过发行债券或受益券把老百姓的钱集中起来交给投资机构给以一些政策上优惠鼓励它们去改造国有企业治理结构盘活资产存量；有的提出国家鼓励发展那个薄弱行业就批准设立那个行业的投资基金以增强政策引导的有效性这些都是有益的建议可展开可行性论证此外也要十分重视发挥商业银行对促进企业公司治理改革的积极作用国外银行均不同程度地持有企业的资产1996年日本银行持有企业的资产的比重为15%德国银行为10%法国银行为7%美国银行为6%我国因实行分业管理不允许商业银行向企业直接投资商业银行虽不拥有企业的资产但为了确保信贷资产?

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见1998年4月9日《金融时报》“从太砂到太原刚玉的启示”报道）从上述几个发展途径看加快发展机构投资者不仅有需要也是有可能的其实投资银行也属于机构投资者因投资银行业务中也有利用自有资金和借款对企业进行投资至于机构投资者与公司治理结构改革的关系有的采用“直接介入”投资战略的方式；有的主张机构投资者不应当走“持股公司”的道路应将其投资战略原则确定为“推选优胜者”适时进行投资转换的战略原则这样不仅能避免资金流动性问题而且能最大限度地发挥自己的特殊经营优势—即在广泛掌握市场信息的基础上识别和发现优胜者的才能并根据新信息灵活调整投资策略提高整体投资回报率机构投资者采取那种介入方式为好还要靠实践来检验但作者认为要发挥机构投资者在公司治理结构中的作用必须具备一个客观条件是政企必须彻底分开取消企业的董事长和总经理的官本位制和上级组织的任命制把任命权交给企业的董事会在客观上要形成一个经理、董事长市场