中高端女装行业分析报告.docx

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中高端女装行业分析报告

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2017年6月

正文目录

1.为什么中高端女装公司在近期密集上市——从女装行业特点谈起4

1.1女装行业总览：

女装占据我国服装市场半壁江山，消费者追求个性化导致市场集中度低4

1.2中高端女装品牌随2010年购物中心渠道崛起迅速发展，经过3-5年培育相继进入品牌成熟期，具备上市实力5

1.3个性化需求催生对女装企业在设计、营运、终端管理方面的诸项挑战，致使女装企业相对波动较大的业绩增速表现，直至近期方顺利实现IPO6

2.女装品牌发展壮大的必经之路：

多品牌的运营12

2.1自有风格体系下品牌及品类扩张的典型——江南布衣13

2.2外延并购扩张的典型——歌力思14

3.上市为女装公司发展提供了重要的保障，自身并购标的选择及多品牌运营能力将成为日后发展关键15

3.1自身多品牌运营能力仍是重中之重16

3.2资本市场平台为中高端女装外延发展提供更大舞台17

风险提示：

18

图目录

图1：

我国各服装细分市场规模（十亿元）4

图2：

2015年全国大型零售企业主要服装品类销售前十大品牌市场综合占有率5

图3：

我国购物中心数量变化情况6

图4：

一二三四线城市服装市场规模及其预测11

图5：

Burberry集团业绩及增速17

表目录

表1：

中高端女装近期上市公司收入、归母净利（百万元）7

表2：

代表性男女装上市公司品牌、SKU情况8

表3：

中高端女装近期上市公司周转情况（百万元）9

表4：

中高端女装近期上市公司渠道概况（百万元）10

表5：

宝国国际收入利润变化12

表6：

江南布衣旗下各品牌收入及增长情况（单位：

百万元）14

表7：

歌力思各品牌净利润拆分15

表8：

BURBERRY销售及管理费用率16

表9：

歌力思、维格娜丝拟定增内容17

1.为什么中高端女装公司在近期密集上市——从女装行业特点谈起

1.1女装行业总览：

女装占据我国服装市场半壁江山，消费者追求个性化导致市场集中度低

女装市场总览：

规模大于男装及童装市场之和、增速介于男装及童装间。

女装消费占据我国服装消费半壁江山，根据CIC数据，2015年我国服装市场规模在1.4万亿人民币，其中女装市场占比51%，达到7320亿水平；从增速看来，女装2011-2015年复合增速达到15.5%，高于男装14.8%水平，但低于童装17.4%水平，但考虑到童装相对于女装市场的低基数，可以说女装市场仍然是服装行业充满活力的细分市场。

图1：

我国各服装细分市场规模（十亿元）

中高端女装市场：

消费者注重个性表达，品牌需贴合其精神诉求，导致市场集中度低。

在所有细分服饰品类中，女装是最先完成从功能性向时尚性转化的服饰品类，服装越来越成为女性表达个人审美趣味及个性的重要途径，因此消费升级越是深入，消费者越愿意为独特的品牌形象和设计风格买单。

在这样的背景下，中高端女装品牌往往致力于发展独特、有辨识度的产品风格以响应目标消费者的独特精神诉求。

但也是因为相对长尾的目标客户群体，单一女装品牌天花板更低，相对于男装、童装及运动品牌市场集中度显著降低，增速相对整个女装市场也略缓，11-15年CAGR在8.7%。

图2：

2015年全国大型零售企业主要服装品类销售前十大品牌市场综合占有率

1.2中高端女装品牌随2010年购物中心渠道崛起迅速发展，经过3-5年培育相继进入品牌成熟期，具备上市实力

我国品牌服装企业在2011年曾经历一波上市热潮——休闲装中森马、男装中九牧王皆在此阶段上市，这一阶段上市的品牌服饰企业的一大共同特点是：

专卖店是其非常重要的渠道扩张形式，典型如九牧王在招股说明书披露，公司2010年商场终端数量达到1483个，专卖店终端数量1227个；森马亦在招股说明书中阐述，专卖店对于休闲装零售非常重要，尤其在三四线城市，街边专卖店是公司渠道扩张的非常重要的方式。

但与上述休闲装、男装有所区别，中高端女装品牌服饰企业主要依托的渠道是百货商场及购物中心，其中尤以后者的强引流能力为品牌销售提供助力，考虑我国购物中心开发爆发主要发生在2010年（由于当年政府对住宅开发进行调控，房地产资金涌入商业地产、购物中心数量急升），因此中高端女装的渠道扩张晚于男装及休闲装，在2010年后迎来高潮，经历3-5年培育期方才逐渐具备上市条件。

图3：

我国购物中心数量变化情况

1.3个性化需求催生对女装企业在设计、营运、终端管理方面的诸项挑战，致使女装企业相对波动较大的业绩增速表现，直至近期方顺利实现IPO

观察近期登陆或拟登录资本市场的服装品牌如江南布衣、安正时尚、日播时尚、地素时尚，由于其面向拥有强个性化表达需求的目标客户群体，为贴合后者精神诉求，对纺服企业主要提出了以下考验：

表1：

中高端女装近期上市公司收入、归母净利（百万元）

（1）为满足长尾需求，高SKU数量对设计能力提出挑战；单品牌天花板较低，考验公司通过副牌运营获取更加细分消费市场的能力：

中高端女装消费者往往要求品牌在延续设计风格一贯性的同时实现款式及设计上紧跟流行元素、不断细节创新，因此女装品牌往往有非常庞大的SKU数量（一年在2000-4000不等），对品牌的设计能力及供应链组织能力（小批量生产）提出了很高要求；同时，由于需求的相对长尾，单一女装品牌天花板较男装更低，以2016年各公司主品牌规模为例，女装主品牌规模普遍在10亿元左右，但九牧王单品牌规模已达到21.5亿元，因此女装往往需要大力开拓副牌，通过不断细分消费者以挖掘新增长点。

表2：

代表性男女装上市公司品牌、SKU情况

（2）流行元素变化迅速，可销售周期短，考验公司营运能力：

女装流行元素变化迅速，相对于男装可销售周期更短，为避免库存积压及经销商坏账，除设计选款能力外，对公司订货指导、库存管理亦提出极大挑战。

具体来看四家上市女装数据，从存货周转来看，一般认为由于女装过季后销售难度大，为保证营运健康其存货周转应高于同类男装，日播时尚、地素时尚即满足该等要求；从应收账款周转情况来看，新上市四家女装公司周转率普遍高于男装品牌，一方面与女装公司直营收入占比更高有关，另一方面尤以江南布衣、地素时尚为代表的优秀女装品牌对经销商采取先款后货的供货政策，带来了应收账款的高周转效率。

表3：

中高端女装近期上市公司周转情况（百万元）

（3）渠道以商场及购物中心为主，对公司自身及加盟商的零售终端管理能力皆提出挑战：

中高端女装加价倍率皆在5倍以上，为维持高端品牌形象、吸引中高端收入女性入店，必须将门店开设于购物中心及中高端百货以借力后者的引流效果。

但选址于相应购物中心及百货，高租金/扣点比例对门店平效往往提出较高要求，因此可以发现四个上市品牌除江南布衣外，近年皆经历经销商关店潮，一方面由于15年女装零售环境遇冷、另一方面则由于一二线城市中高端女装市场竞争激烈在此背景下各公司完成了对合作经销商的洗牌过程，零售管理较差经销门店相继关闭；也因上述渠道变化，各女装公司勉力直营渠道铺设，直营门店及销售占比皆呈现上升趋势。

表4：

中高端女装近期上市公司渠道概况（百万元）

图4：

一二三四线城市服装市场规模及其预测

正是由于女性将时装作为满足精神诉求的重要途径，中高端女装往往受困于上述三大特点使得单个女装品牌的发展在增速不稳定的同时，空间也相对有限。

由于每个人各自不同的精神追求，使得以产品风格为最主要竞争力的中高端女装品牌，其单品牌发展空间较为有限，同时各个品牌收入增速也很容易受到当季产品设计风格的左右。

例如，曾经极为辉煌的宝姿，在16年下半年受益高端消费回暖带来增长之外，自12年开始一直处于低迷状态。

表5：

宝国国际收入利润变化

由于业务增速的相对不稳定，中高端女装企业相较男装、运动服饰等品类上市较晚，到证监会加速IPO审批之后开始出现集中上市局面。

相较女装而言，男装消费者对品牌忠诚度相对较高，其购买习惯受产品风格影响相对较小；同时，中高端女装企业由于产品较高的加价倍率，使得其渠道相对固定在高端商场及购物中心之中，因此由于高端商场及购物中心渠道数量增长速度相对有限，其无法像男装或体育用品一样快速增加门店数量，使收入获得迅速的增长。

因此，女装企业在2010年前后证监会仍对企业业绩增速极为重视的年代，很难成功上市。

目前，随着证监会审核IPO速度的加快以及其对企业业绩增长要求的放宽，从稍早维格娜丝、歌力思到目前的安正时尚、日播时尚以及之后的地素，女装企业开始在15年前后扎堆登陆资本市场。

2.女装品牌发展壮大的必经之路：

多品牌的运营

由于前文提到的女装企业特点，我们在去年九月便在歌力思的报告中提到，女装品牌需要通过多品牌的并购及运营获得更加细分的市场以拓宽公司受众群体，同时对冲时尚变化给公司带来的风险。

具体来说，我们认为在多品牌经营中，有两条发展主线：

（1）自有风格体系下品牌及品类的扩张、以及

（2）其他多品牌的并购。

2.1自有风格体系下品牌及品类扩张的典型——江南布衣

在江南布衣主品牌女装外，公司逐步布局与主品牌DNA相同的男装童装，摆脱单一设计师品牌市场空间有限的制约。

在主品牌jnby外，公司品牌还包括less女装、CROQUIS男装、jnbybyJNBY童装、Pommedeterre童装、JNBYHOME家居类，这些品牌各自面向特定细分客户并具有基于公司统一品牌理念“自然、自我”的独特设计形象。

由于公司强大的设计师团队、以及由公司创始人开创的独具风格的产品设计风格，目前公司的男装、童装均保持着极快的增长速度，已经开始接替逐渐成熟的江南布衣女装成为公司增长的最大动力。

表6：

江南布衣旗下各品牌收入及增长情况（单位：

百万元）

2.2外延并购扩张的典型——歌力思

另一方面，在品牌的外延并购上，歌力思作为A股上市公司的代表，通过自身优异的多品牌运营能力，在品牌收购后各个品牌正在稳健快速的发展。

在目前百货等传统渠道受到较大冲击的情况下，歌力思等中国时装集团希望通过收购海外拥有历史积淀、较好口碑、以及小众个性化的品牌，将其引入国内商场，成为其在商场吸引客流、捕获更多细分市场的重要手段，进而获得商场在扣点、门店位臵等方面更多的帮助。

目前来看，歌力思2016年完成德国Laurel、美国EDHardy、法国IRO时装品牌、百秋网络的收购并已经开始了有效的运营管理。

其中，EdHardy品牌以其独特的设计风格以及公司出色的品牌运营能力，不断在我国一二线城市开疆拓土，成为了最公司重要的利润增长点；其16年全年并表口径下实现收入2.43亿、同比增71%，全年实现净利润8564万。

表7：

歌力思各品牌净利润拆分

3.上市为女装公司发展提供了重要的保障，自身并购标的选择及多品牌运营能力将成为日后发展关键

对包括江南布衣、安正时尚、日播时尚、地素时尚等等新上市女装品牌来说，上市对其直营门店开设资金上的支持以及上市后资本市场对其并购新品牌的帮助上均至关重要。

然而对于女装品牌公司而言，培育副牌在打开公司发展空间的同时，对公司在各品牌供应链及日常开发管理、费用控制、以及渠道把控上都提出了极高的要求，因此多品牌的运营对女装公司在一开始品牌并购时对于并购标的的选择，以及在并购后多品牌的运营能力将会成为品牌公司未来发展的关键。

3.1自身多品牌运营能力仍是重中之重

虽然上市为女装品牌提供了绝佳的资本平台，但是其内在对品牌的运营能力仍将是其能否充分利用资本市场搭建品牌集群最重要的部分。

对于女装公司而言，品牌运营能力包括了

（1）其对渠道的把控力（开店能力、渠道开发能力）；

（2）日常开发及供应链管理能力（商品的自主设计开发，以及根据市场进行的调货和发货）；（3）品牌推