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冠昊生物企业价值评估报告

企业价值评估报告

公司名称：

冠昊生物

股票代码：

300238

所属行业：

医疗设备

冠昊生物企业价值评估报告

1.企业发展与价值发现

1.1企业所处行业概况

冠昊生物是一家专业从事再生医学材料及再生型医用植入器械研发、生产及销售的高科技企业。

企业研发生产的再生型医用植入器械，属于多学科交叉、知识密集、资金密集型的高技术产业，属于第三类医疗器械（植入医疗器械），进入门槛较高。

外科手术是临床治疗的重要手段，医用植入器械作为病变组织或器官的替代品是外科手术的基础。

随着外科手术的发展，医用植入器械得到广泛应用：

创伤和疾病导致的人体组织或器官缺损的替代或重建，对病变器官进行夹闭、疏通、造瘘、转流、限压、起博，介入治疗需对特定部位进行支撑、止血、加固，整形、美容需要的填充、塑形、矫正、固定或重建，都需要用到大量的医用植入器械产品。

在近60年的实践中，行业专家们一直密切关注着植入材料的长期有效性和安全性，所使用的材料包括金属与合金材料、高分子材料及近年来蓬勃发展的再生医学材料等。

经过多年的发展，全球医疗器械产业增长迅速，正在成长为世界经济的支柱性产业。

2009年全球医疗器械产品市场已超过3,700亿美元1，预计未来五年可保持7%以上的年增长率。

与此同时，医疗器械产品的国际贸易额每年以25%的速度增长，销售利润达15-25%，产品附加值高，成为当今世界经济发展最快、贸易往来最为活跃的工业门类之一。

在全球医疗器械市场中，美国是全球最大的生产和消费市场，亚洲已成为最具发展潜力的市场，中国目前为仅次于美国、欧盟和日本的世界第四大医疗器械市场。

目前植入医疗器械行业呈现出如下主要特征：

（1）植入医疗器械原材料逐步向再生医学材料拓展

现代临床对植入医疗器械的要求越来越高，不仅要使植入体可以替代病变组织或器官，而且还希望能够诱导再生出全新的组织或器官。

而优良的材料是制出高性能植入医疗器械的关键。

研发诱导组织再生的新型生物材料和再生型医用植入器械产品技术是本领域产业发展的方向。

（2）市场潜力巨大，需求将持续增长

随着经济的发展、人口的增长、社会老龄化程度的提高，以及人们保健意识的不断增强，全球医疗器械市场持续快速扩大、增势强劲，近几年连续以6%-9%的速度增长，市场空间巨大。

近年来，席卷全球的金融危机使众多行业受到冲击，业绩出现下滑，即使在这样的情况下，医疗器械及医药产业依旧保持了快速增长。

2008年，全球医疗器械市场总销售额约3,360亿美元，同比增长了12%，充分显示了医疗器械行业抗风险能力强、市场潜力大的特点。

在我国，医疗器械行业也呈现高速增长态势。

我国植入医疗器械已进入快速发展期，2006年国内植入医疗器械总产值约为200亿元，2009年国内植入医疗器械总产值已达到400亿元，年增长率超过30%。

由于我国人口基数大，据行业协会估算，未来10年内我国植入医疗器械行业将达到每年1,500亿元的市场规模，成为仅次于美国的世界第二大植入医疗器械市场。

（3）行业进入壁垒高

国际医疗器械市场上产品的竞争主要表现在依靠创新研究成果来抢占市场垄断地位。

目前，世界医疗器械市场主要集中在美国、欧洲、日本和中国，而生产主要集中在美国、欧洲和日本。

中国作为最具潜力的医疗器械市场，目前中高端领域的植入医疗器械几乎为外国品牌所垄断。

世界顶级的医疗器械制造商大多已在中国设有生产基地，且扩张势头日益增强。

技术的限制以及管理上的较高要求，在市场容量一定的情况下，先入者形成的规模、技术和品牌优势将是后来者的行业进入壁垒。

1.2企业重大财务事件

2011年6月27日，经证监会批准，冠昊生物以18.2的发行价格公开发行1530万股，共筹集资金2.78亿。

扣除发行费用，募集资金净额24,754.43万元。

1.3企业产品市场发展

（1）企业主要产品的销售趋势

目前企业销售的产品为植入医疗器械中的膜类产品，包括生物型硬脑（脊）膜补片、胸普外科修补膜和无菌生物护创膜，上述产品的销售量、销售额呈快速增长趋势，具体情况如下：

（2）主要产品生物型硬脑（脊）膜补片市场占有率情况

国内市场膜类植入医疗器械产品主要包括脑膜（神经补片）、疝气补片、防粘连膜等，主要供应企业包括冠昊生物、北京天新福医疗器材有限企业等国内企业和德国贝朗医疗、美国强生企业等进口企业。

在脑膜产品市场中，企业生物型硬脑（脊）膜补片自2006年6月上市以来，凭借优越的材料性能，打破了进口产品的垄断局面，在短短三年时间里市场占有率迅速提升，成为国内脑膜市场的第一品牌。

根据中国医疗器械行业协会统计，2009年企业生物型硬脑（脊）膜补片销售收入占整个脑膜市场消费额的近40%，市场占有率第一；2010年市场份额为43%，市场占有率保持第一，显示出企业在该领域市场的领先优势。

（3）行业市场化程度

中国植入医疗器械行业经过20世纪90年代的高速增长期，经过2003年以来的调整期，行业正逐步向规范化、标准化、产业化发展，在2009年出台新医改政策后，我国植入医疗器械行业迎来景气周期，行业市场化程度将越来越高。

1.4企业价值判断与发现

企业研发生产的再生型医用植入器械，属于新一代的医用植入器械，代表了植入医疗器械的发展方向。

目前的主流医用植入器械产品主要由合成高分子材料、金属与合金材料、陶瓷等材料制成，这些产品植入人体内后可满足组织部分功能的替代，但材料的成分、结构与人体组织相差甚远，生物相容性不理想。

企业经过近十年的技术攻关和研发创新，在再生医学材料的技术领域取得突破,成功地将成本低廉的动物组织转变为稳定性高、生物相容性好的新一代天然生物植入材料。

该生物材料无免疫排斥反应，并随组织的长入而作顺应性被动降解，实现对缺损组织的再生性修复。

企业的系列产品广受医患认同，市场前景广阔。

企业已经打破了进口产品的垄断局面,在短短三年时间里市场占有率迅速提升,2009年企业主导产品生物型硬脑（脊）膜补片销售收入约占整个硬脑膜市场消费额的40%，国内市场份额第一，成功实现进口替代，成为细分市场的国内龙头。

企业产品主要应用于医院及整形美容院，近年来，医院总数及三级甲等医院数量整体呈现明显增加趋势，此外，美容整形的需求迅速增长，几乎每所医院都设有医学美容整形外科，还有众多私营美容整形诊所。

植入医疗器械的需求前景非常乐观。

企业未来增长发展潜力巨大。

2.运用收益法评估企业价值

2.1冠昊生物历史财务数据统计分析

根据本次评估的目的及价值类型对评估信息资料的要求，对企业2008-2010年度财务决算和有关资料进行了整理分析，2008-2010年收支情况如下表：

表1冠昊生物2008-2010年各项收入支出在年度与年度之间的比较

以百万人民币计

截至2008-12-31

截至2009-12-31

截至2010-12-31

金额

金额

增长率（%）

金额

增长率（%）

主营业务收入

35.19

65.08

84.94

101.72

56.30

减：

主营业务成本

1.96

3.9

98.98

7.28

86.67

其中：

折旧

0.51

0.81

58.82

-

-

主营业务税金及附加

0.22

0.2

-9.09

0.15

-25.00

销售费用

8.1

10.87

34.20

22.26

104.78

管理费用

20.07

30.74

53.16

27.37

-10.96

财务费用

-0.14

-0.11

-21.43

0.52

-572.73

资产减值损失

-

-

-

-

-

加：

公允价值变动净收益

0.1

0.08

-20.00

0.12

50.00

营业利润

4.9

19.48

297.55

44.03

126.03

营业外收入

3.37

4.48

32.94

4.56

1.79

营业外支出

0.19

0.6

215.79

0.99

65.00

利润总额

8.08

23.36

189.11

47.6

103.77

所得税

0.8

2.13

166.25

7.77

264.79

净利润

7.28

21.23

191.62

39.83

87.61

（+）折旧

0.51

0.81

58.82

0

-100.00

（-）追加投资

1.92

14.05

631.77

8.05

-42.70

企业净现金流量

5.87

7.99

36.12

31.78

297.75

表2冠昊生物2008-2010年各年收入支出结构比例

以百万人民币计

截至2008-12-31

截至2009-12-31

截至2010-12-31

金额

占销售额比例（%）

金额

占销售额比例（%）

金额

占销售额比例（%）

主营业务收入

35.19

100.00

65.08

100.00

101.72

100.00

减：

主营业务成本

1.96

5.57

3.9

5.99

7.28

7.16

其中：

折旧

0.51

1.45

0.81

1.24

-

-

主营业务税金及附加

0.22

0.63

0.2

0.31

0.15

0.15

销售费用

8.1

23.02

10.87

16.70

22.26

21.88

管理费用

20.07

57.03

30.74

47.23

27.37

26.91

财务费用

-0.14

-0.40

-0.11

-0.17

0.52

0.51

资产减值损失

-

-

-

-

-

-

加：

公允价值变动净收益

0.1

0.28

0.08

0.12

0.12

0.12

营业利润

4.9

13.92

19.48

29.93

44.03

43.29

营业外收入

3.37

9.58

4.48

6.88

4.56

4.48

营业外支出

0.19

0.54

0.6

0.92

0.99

0.97

利润总额

8.08

22.96

23.36

35.89

47.6

46.80

所得税

0.8

2.27

2.13

3.27

7.77

7.64

净利润

7.28

20.69

21.23

32.62

39.83

39.16

（+）折旧

0.51

1.45

0.81

1.24

0

0.00

（-）追加投资

1.92

5.46

14.05

21.59

8.05

7.91

企业净现金流量

5.87

16.68

7.99

12.28

31.78

31.24

以上评估采用的主要指标有：

主营业务收入、成本、利润以及企业净现金流。

分析结果如下：

（1）主营业务收入增长迅速，企业创利能力强健

2009年、2010年企业营业收入分别环比增长84.94%和56.30%，增幅巨大，显示出医疗器械行业巨大的增长潜力。

与此同时，2009年、2010年企业营业利润，利润总额以及净利润都实现了大幅度增长，企业营收创利能力强健。

（2）费用下降，利润上升

2008年-2010年企业收支结构发生变化集中表现在：

各项费用逐年下降，利润总额逐年上升。

2008年企业管理费用占销售额比例为57.03%，而2010这一比例下降为26.91%，降幅达30.13%。

同时营业利润占比迅速的提升，从2008年占销售收入的13.92%，2009年上升为，至2010年达到43.29%，增幅显著。

三年来企业收支结构的变化反映出冠昊生物作为一家生物高科技公司具有良好的成长性。

2.2分析、预测企业未来发展状况

基于冠昊生物现有的经营方向、经营能力、管理能力及合理的改进前提下，对企业未来发展状况作出分析预测，具体情况如下：

（1）2011年度财务状况预测

分析2011年6月与2010年6月各项收入与支出状况：

表32011年6月与2010年6月各项收入与支出比较

以百万人民币计

2010年6月

2011年6月

金额

金额

增长率

主营业务收入

39.52

52.12

31.88

减：

主营业务成本

2.10

2.78

32.48

其中：

折旧

-

-

-

主营业务税金及附加

-

0.38

-

销售费用

9.99

15.37

53.76

管理费用

15.75

15.85

0.64

财务费用

-0.01

-0.33

2547.60

资产减值损失

-

0.25

-

加：

公允价值变动净收益

-

-

-

营业利润

11.69

17.82

52.44

营业外收入

3.85

2.63

-31.81

营业外支出

0.97

0.06

-94.04

利润总额

14.58

20.39

39.86

所得税

2.23

1.92

-13.65

净利润

12.35

18.47

49.52

（+）折旧

0

0.81

-

（-）追加投资

14.56

17.65

21.18

企业净现金流量

-2.21

1.63

-173.76

2011年6月与2010年6月各项收入与支出比例：

表42011年6月与2010年6月各项收入与支出比例比较

以百万人民币计

2010年6月

2011年6月

金额

占销售额比例（%）

金额

占销售额比例（%）

主营业务收入

39.52

100.00

52.12

100.00

减：

主营业务成本

2.10

5.30

2.78

5.33

其中：

折旧

-

-

0.81

1.55

主营业务税金及附加

-

-

0.38

0.73

销售费用

9.99

25.29

15.37

29.49

管理费用

15.75

39.85

15.85

30.41

财务费用

-0.01

-0.03

-0.33

-0.63

资产减值损失

-

-

0.25

0.48

加：

公允价值变动净收益

-

-

-

-

营业利润

11.69

29.59

17.82

34.20

营业外收入

3.85

9.75

2.63

5.04

营业外支出

0.97

2.44

0.06

0.11

利润总额

14.58

36.90

20.39

39.13

所得税

2.23

5.64

1.92

3.69

净利润

12.35

31.26

18.47

35.44

（+）折旧

0

0.00

0.81

1.55

（-）追加投资

14.56

36.85

17.65

33.86

企业净现金流量

-2.21

-5.59

1.63

3.13

22011年6月27日，经证监会批准，冠昊生物以18.2的发行价格公开发行1530万股，共筹集资金2.78亿。

据此预测企业营业收入在2011全年较2010年将有明显幅度的增长，预测增长率60%左右，各项成本所占销售额比例保持稳定，预测2011年全年收入与支出状况与如下表：

表52011年全年收入与支出预测

以百万人民币计

2011年

预测金额

主营业务收入

144.75

减：

主营业务成本

8.69

其中：

折旧

1.74

主营业务税金及附加

0.22

销售费用

36.19

管理费用

37.64

财务费用

0.43

资产减值损失

-

加：

公允价值变动净收益

0.17

营业利润

61.59

营业外收入

13.02

营业外支出

1.16

利润总额

73.45

所得税

8.69

净利润

64.77

（+）折旧

1.74

（-）追加投资

20.19

企业净现金流量

46.32

（2）2012-2015年度财务状况预测

筹集资金主要投资于企业以下项目：

此次募集资金投资项目有利于保持并进一步提升公司的技术优势、整体生产能力、制造水平、销售渠道建设、售后服务能力。

募集资金项目的建成将提高公司在再生型植入医疗器械领域的领先地位、综合竞争实力，公司在行业内的竞争优势将得到显著增强。

具体地，根据冠昊生物公司发展计划，未来三年，在保持现有产品开发能力和市场拓展能力的基础上，将建成“再生型医用植入器械国家工程实验室”和“再生型生物膜高技术产业化示范工程”项目，大大提高公司科研实力；同时推出一系列新产品，未来三年内完成研发2～3个新产品并投放市场，使之成为公司重要收入来源和新的利润增长点；市场营销方面，公司将扩建海内外营销网络，推进公司品牌战略建设，实现冠昊品牌国际化，从而不断提高现有产品和新产品的市场占有率，以保证销售收入和利润的持续高速增长。

宏观环境方面，我国国家宏观经济、政治、法律和社会环境将在未来很长一段时间内处于正常发展的状态。

同时，国家对高科技医疗器械行业的支持力度不断加大，公司所处行业及主营业务领域的市场将保持正常发展状态。

综合以上分析，以2010年作为基准期，预测2012-2015年公司主营业务收入每年将分别以环比36.5%，31.0%，42%，55%的速度快速发展；成本结构中，成熟产品主营业务成本比例保持稳定下降趋势，新产品推出时成本往往稍高，但由于占比不高对主营业务成本抬高作用微小，总成本基本保持稳定；销售费用会随着新产品的推出以及销售营销网络的扩建而有所增加，预计每年将以15%的比例增长；随着公司管理水平的不断提高，预计公司管理费用将基本保持稳定。

企业需要追加的投资根据企业未来发展需要测算。

所的税率按企业适用的25%测算。

根据以上分析预测2011-2015年公司收入与支出情况：

表62011-2015公司收益预测表

以百万人民币计

2011年

2012年

2013年

2014年

2015年

主营业务收入

144.75

197.60

259.44

368.40

571.03

减：

主营业务成本

8.69

11.86

15.57

22.10

34.26

其中：

折旧

1.74

2.37

3.11

4.42

6.85

主营业务税金及附加

0.22

0.30

0.39

0.55

0.86

销售费用

36.19

49.40

64.86

92.10

142.76

管理费用

37.64

51.38

67.45

95.79

148.47

财务费用

0.43

0.59

0.78

1.11

1.71

资产减值损失

-

-

-

-

-

加：

公允价值变动净收益

0.17

0.24

0.31

0.44

0.69

营业利润

61.59

84.32

110.70

157.20

243.66

营业外收入

13.02

15.81

20.76

29.47

45.68

营业外支出

1.16

0.17

0.22

0.31

0.51

利润总额

73.45

99.96

131.24

186.36

288.83

所得税

8.69

11.86

15.57

22.10

34.26

净利润

64.77

88.10

115.67

164.25

254.56

（+）折旧

1.74

0.14

0.19

0.27

0.41

（-）追加投资

20.19

25.01

32.84

46.63

72.25

企业净现金流量

46.32

63.23

83.02

117.89

182.73

折现系数（7.46%）

0.93

0.87

0.81

0.75

0.70

净现值

43.10

54.76

66.90

88.41

127.52

2.3确定适用的折现率及资本化率

通过对资本市场的深入调查分析，初步测算证券市场平均期望报酬率为10.86%；

被评估企业冠昊生物所在医疗行业对于风险分散的市场投资组合的系统风险水平β值为0.43；

无风险报酬率取一年期存款利率3.50%；

存款利率

活期存款

定期存款

三个月

半年

一年

二年

三年

五年

2011.07.07

0.50

3.10

3.30

3.50

4.40

5.00

5.50

数据来源：

中国人民银行

被评估企业冠昊生物是上市公司，股权流动性强，交易活跃，且企业规模较大，在行业中地位突出，有一定的投资风险。

但同时被评估企业产品信誉度高，近年来生产经营持续快速增长，而且所处医疗器械未来市场潜力很大，国家产业扶植力度大，总体看来企业的投资风险

并不很大。

因此确定企业所在行业中的地位系数，即企业特定风险调整系数α为1.25。

依据资本资产定价模型测算被评估企业的折现率为7.46%。

2.4评估结果

按收益法中的分段法评估思路估算，企业股东全部权益价值为万元。

企业股东全部价值的评估步骤为：

（1）计算未来5年（2011-2015年）企业净现金流量的折现值之和：

43.10+54.76+66.90+88.41+127.52=380.69（百万元）

（2）从未来第6年（2016年）开始，计算永久性现金流量现值：

将未来永久性收益折成未来第5年（2015年）的价值：

182.73÷7.46%=2449.49（百万元）

按第5年的折现系数，将企业预期第二阶段收益价值折成现值：

2449.49×0.70=1714.62（百万元）

（3）企业股东全部权益价值的评估价值：

380.69＋1714.62=2095.31（百万元）