上海迪斯尼分析报告简析.docx

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上海迪斯尼分析报告简析

【2016年07月】

迪士尼全球第六座主题乐园落户上海，一期有望于今年年底开园营业，园区施工工程目前已接近完工。

作为亚洲第三座迪士尼主题乐园，我们借鉴东京和香港的迪士尼乐园营建过程中资本市场的表现，希望为投资者提供参考。

一、童话王国第六站

计划2015年底开园的上海迪士尼乐园为全球第六座迪士尼乐园，属于上海国际旅游度假区的核心区域。

1、童话王国落户上海

上海迪士尼预计年底开园。

迪士尼童话王国选择落户上海经历十余年：

2002年华特·迪士尼公司对外公布将在上海建立主题公园的消息，2010年与上海市政府正式签署协议，2014年底11号线迪斯尼段正式命名。

依据上海国际旅游度假区管理委员会的规划，上海迪士尼将于年底向游客开放。

作为全球第六座、亚洲第三座迪士尼乐园，上海迪士尼项目虽经历曲折，但更令人期待。

上海迪士尼项目由中美合资运营。

上海迪士尼乐园项目是由上海申迪（集团）有限公司（简称申迪集团）与华特·迪士尼公司合作建设：

中美双方分别设立子公司合资建立3家公司负责上海迪士尼的

项目实施。

其中申迪集团全资子公司为申迪旅游度假开发有限公司，华特·迪士尼子公司为迪士尼商贸（上海）有限公司；合资成立的三家公司分别为上海国际主题乐园有限公司（乐园公司）、上海国际主题乐园配套设施公司（配套公司）以及上海国际主题乐园和度假区管理有限公司（管理公司）。

在上述三家公司的持股份额中，中方占比分别为乐园公司57%、配套公司57%、管理公司30%。

其中申迪集团是经上海市政府批准设立的国有企业，由陆家嘴集团、上海文广集团、锦江国际以及百联集团共同出资成立，4大集团持股比例分别为45%、25%、20%、10%。

主要承担上海国际旅游度假区的相关基础设施建设和相关产业发展任务，同时负责与美国华特•迪士尼公司合作，共同投资、建设和运营上海迪士尼主题乐园和配套设施。

申迪集团根据经批准的规划，承担上海国际旅游度假区内相关开发建设工作。

2、国际旅游度假区辐射长三角

立足迪士尼，辐射长三角。

上海迪士尼项目位于浦东中部地

区，是上海国际旅游度假区的核心项目，距离浦东机场和虹桥机场分别为14公里和40公里。

上海迪士尼项目一期3.9平方公里，投资约300亿元人民币，包括上海迪士尼乐园、两家主题化酒店、一个零售餐饮娱乐区，以及休闲娱乐设施、人工湖、停车场和公共交通枢纽等设施。

上海迪士尼项目对于华特·迪士尼公司而言，是其全球规划的第六站；但是对于上海国际旅游度假区而言，绝佳的地理位置和便利的交通是其辐射长三角的重要保障。

规划长远，产业体系完善。

上海国际旅游度假区定位为世界级现代化“旅游城”，依据上海国际旅游度假区规划框架，区域总体规划占地面积24.7平方公里（核心区+配套区+规划控制区），时间跨度延伸至2030年，上海迪士尼为其核心区域一期工程。

总体规划的落实，将促进核度假区产业从核心的旅游娱乐逐步发展至延伸产业及配套产业，拉动全产业链发展。

二、他山之石：

折射投资机会

目前全球有五座迪士尼乐园，其中美国本土两座，法国一座，亚洲两座（东京、香港），结合人文环境和消费习惯，我们认为东京和香港迪士尼更具有可比性；我国目前尚无大型国际性主题乐园的修建经验，但是以往重大赛事和活动如2010年上海世博会对于客流量的吸引和消费的刺激也可以作为分析的借鉴。

1、对比海外迪士尼：

市场空间巨大

（1）首年度客流量望突破1000万上海迪士尼客流量将超香港。

香港迪士尼2005年开园迎接游客，2013财年客流为740万人次；上海2013年人口及收入水平对比香港2004年，上海人口为香港的5倍，人均GDP为香港的60%，但以上海迪士尼为核心区域辐射距上海3小时火车或自驾路程内的3.3亿居民，对于内地游客而言上海交通更为便利。

上海迪士尼预计

面积为香港迪士尼的3倍，且香港迪士尼受限土地面积，扩建较为困难，但是全球范围内的其他迪士尼乐园均在开园后进行扩建，上海迪士尼有望继承这一传统，后期客流量有望超过香港。

13年上海与80年代初日本更为接近。

东京迪士尼乐园1983年开始接待游客，迪士尼海洋乐园2001年开始营业，2013财年东京迪士尼整体接待游客数量突破3000万人次，至今仍为迪士尼海外主题乐园中盈利状况最好的一座。

对比上海和东京以及长三角和日本的人口、收入等情况，我们发现当前上海与东京迪士尼开园前的1980年代初更为接近：

1980年代初东京人口1183万、日本人口1.2亿，人均GDP1万美元，东京迪士尼面积494平方英尺，1983年开园后首年迎接游客1036万人次；2013年上海人口2415万，长三角（江浙沪）人口1.6亿，上海人均GDP1.5万美元，上海迪士尼占地面积约为日本的2倍。

参考2010年世博会总体7310万人次的客流规模，上海迪士尼首个完整年度客流有望突破1000万人次。

（2）迪士尼拉动产业链受益产业受益，先后略有别。

1983年东京迪士尼开园以及2005年香港迪士尼开园，对于两地资本市场所形成的产业链投资机会是具有相似性的，资本市场整体在开园前的正式动工、确定开园时间等标志性时间节点到来之后表现均较活跃，地产、建筑、交运等基建类行业优势明显；但是在开园之后，产业表现出现分化，基建类行业较建设期更为低迷，市场的主角演变成零售、服装、餐饮等消费行业以及偏后端的传媒。

香港迪士尼：

消费表现强于基建。

2005年香港迪士尼开园前，餐饮旅游、零售、地产、交运、建筑等行业个股提前1.5年左右开始表现活跃，由于H股没有相关概念指数，我们将与香港迪士尼基建、消费相关的22只个股拟合成香港迪士尼概念指数，对比2003年5月-2005年8月的表现，拟合指数涨幅超过2倍，而同时期恒生指数上涨81%。

对于22只个股细分发现，个股的行业属性分化明显，其中酒店类个股（如英皇娱乐酒店，主营博彩）获得超过36倍的超额收益，地产、珠宝类公司涨幅也超过倍，但是交运类公司如国泰航空、港铁公司等涨幅不足1

00%。

东京迪士尼：

基建行业节奏明显。

东京迪士尼项目1979年签约，但签约之后资本市场表现平平，直至1981年4月建设工程开

始，地产、建筑、陆路运输等行业才迎来一波为其1年左右的上涨，期间东证指数震荡下行，建筑、地产相对东证指数的超额收益分别为18%和14%；1982年11月东京迪士尼召开开幕记者会，公布开园时间，基建类行业迎来开园前的最后一波上涨；1983年4月正式开园后，初空运外的基建类行业几乎一蹶不振，纺织服装、批发贸易等行业开始表现。

2、对比2010年世博会：

辐射行业广泛

2010年上海世博会期间，市场提前一年左右反应并持续至世博会结束。

2010年市场整体趋于强势，世博会主题从2009年初开始表现，世博会带动地产、建筑、酒店、零售、交通运输等行业获得平均2倍的累计收益；豫园商城等直接相关个股累计收益更高达4倍。

上海迪士尼在行业辐射范围和持续持久度方面有望超越上海世博会：

（1）迪士尼主题投资更持久世博会为阶段性的大型集会活动，会期结束意味着投资机会告一段落；但是上海迪士尼开园并不意味投资机会的结束，消费行业接力基建行业之后，后续扩张以及上海国际旅游度假区的整体建设将推动迪士尼概念持续发酵，而受益行业也将逐步扩展至品牌授权和持续开发相关的服装、轻工、传媒等行业。

（2）迪士尼主题投资机会范围更为广泛世博会概念主要投资机会集中在建筑、餐饮、零售、交运等行业的上海本地上市公司，如豫园商城、锦江股份、隧道股份等；上海迪士尼主题投资机会则不仅局限于上海本地上市公司，后期消费、传媒等行业更多受益于迪士尼品牌的授权和相应订单提升，对应投资机会也将更为广泛。

三、童话王国开启投资盛宴

开园前1年重要事件点：

施工完成、开园日期确定、测试运营。

从东京及香港迪士尼开园前资本市场的表现看，开园前1年的几个重要事件点值得关注：

①建筑施工完成。

香港迪士尼04年9月建筑施工完成，拟合指数在此期间上涨18%；②开园日期确定。

东京迪士尼82年11月举行开园记者会公布开园时间，香港04年11月确定开园时间，开园时间确定后，香港迪士尼拟合指数在此期间上涨24%；③测试运营。

东京和香港迪士尼分别在开园前进行了1个月、3个月的测试运营，测试运营期间，相关行业迎来开园前最后一波大幅上涨。

1月23日，上海迪士尼项目工地各大主体建筑已经结构封顶，迪士尼城堡、假山、度假酒店、护园河道等初见端倪，主题投资进一步催化。

迪士尼主题投资可遵循两条主线发掘机会：

一是直接享

有申迪股权的陆家嘴、锦江、文广及百联4大集团相关上市公司，二是与迪士尼建设与运营相关的地产、建筑、交运、零售、轻工、餐饮旅游、纺织服装及传媒等行业。

相关公司如陆家嘴、中路股份、龙头股份、豫园商城、上海建工、浦东建设、上海机场、东方航空、百联股份、锦江股份、美盛文化等。

1、申迪股权相关直接受益

上海申迪四大控股方分别为陆家嘴集团、上海文广、锦江国际以及百联集团，持股比例分别为45%、25%、20%以及10%；作为四大集团公司旗下的主要上市公司，陆家嘴、百视通、锦江股份以及百联股份望直接受益。

陆家嘴：

陆家嘴集团在公司商业项目开发沿陆家嘴主干道展开，具有价值稀缺性（持有物业地上、地下总建面合计302万平，现值达482亿元，未来物业规模将持续增长）。

随着上海国际金融中心建设推进，公司持有物业价值、出租率和租金有望不断上升。

百视通：

2014年底百视通公告吸收合并东方明珠，新上市公司将原有业务与集团下属相关业务进行重构整合，实现文广集团SMG中相当一部分可经营性优质资产注入上市公司。

作为文广集团旗下唯一的上市公司，在上海迪士尼乐园的营建过程中，百视通有望在后期广告、网络传播等方面受益。

锦江股份：

从公司基本面角度看，迪斯尼将对上海旅游市场有较大正面拉动，公司在上海的酒店业务、餐饮业务均有望受益；“锦江都城”不少门店正从改造阶段逐渐进入正常运营阶段，2015-16年酒店板块利润有望较快增长，预计“酒店+餐饮”业务2014-16年净利润分别为1.6、4.2、5.9亿元；引入战略投资者弘毅，给未来发展带

来更多想象空间。

百联股份：

公司虽然不是百联集团控股比例最高的上市公司，但作为上海多业态发展的零售龙头，品牌、规模和协同效应较同行有较明显优势，且近年来侧重在市中心外圈、郊县等区域重点发展购物中心的扩张战略符合城市迁移和发展规律，有效对冲一线城市百货内生增长放缓的趋势。

2014年以来，上海国资委改革方案已有所推进，公司是上海市国资旗下重要商业平台，已完成资产整合（重组），未来将逐步进行内部构架及运作等多方面的整合。

2、基建先发力，消费后受益

（1）基建先发力参考日本、香港迪士尼乐园开园前资本市场的相关表现，以及

上海2010年世博会开园前对于相关行业的带动效应，房地产、建筑、建材、交运类基建行业在迪士尼主题投资机会中将率先发力。

地产：

建设期广泛受益。

上海迪士尼的建成开幕将通过拉动旅游产业，从而带动酒店、商业地产的繁荣，并促使该区域板块的地产升值

。

除了直接拥有迪士尼股权的陆家嘴之外，该区域周边下述上市公司望受益：

①张江高科，张江园区面积25平方公里，距离上海迪士尼约3公里，公司在川沙拥有12万平土地。

②浦东金桥，金桥园区面积20平方公里，其中南区25万平厂房距离上海迪士尼约4公里，最远处10公里。

③中路股份，公司位于南六公路818号的中央工厂（占地面积564.745亩），与拟建中的迪士士尼主题公园相邻。

公司已表态将慎重筹划中央工厂二期项目建设，以便发掘更大的潜在价值。

④东方创业，公司在川沙镇一带拥有20万平方米的仓储物流基地，川沙镇存在土地被乐园征用预期。

公司投资大量上市公司，参股太平洋保险、海通证券、交通银行、华安证券，并且持有多家上市公司法人股分。

建筑：

工程+设计。

迪士尼建设期间，建筑行业主要围绕工程及设计两条主线受益，其中工程类公司主要包括在迪士尼一期项目中

已经中标的上海建工及承接大量配套工程的浦东建设；设计类公司主要包括华东设计院借壳的棱光实业以及参与后续订单预期较强的中国海诚。

①上海建工：

公司2011年中标迪士尼6.4亿工程，约占一期工程总投资的3%，2013年中标了上海迪士尼“梦幻世界”项目，根据每平方米投资额6000元计算，后续配套工程项目约1200亿，预计在后续迪士尼外围开发项目上公司具有较强的竞争力。

②浦东建设：

公司2010年和2011年中标的上海市浦东新区航城路、唐黄路、南六公路、周邓公路、秀浦路、六奉公路6个BT项目，这6个项目是迪士尼重大配套工程，项目总投资约43亿元人民币，这些项目在2013年后陆续进入回购期，贡献投资收益。

③棱光实业：

华东院借壳棱光实业上市，华东院是上海迪士尼主题乐园的总体设计院，整体把控和牵头协调乐园内六大片区设计工作，后续订单依然值得期待。

④中国海诚：

公司为国内轻工龙头，未来有望受益集团自上而下的变革，参与过迪士尼核心圈设计项目，预计后续迪士尼项目订单有望落地。

此外，公司两次股权激励+新领域拓展，估值提升空间大。

交运：

迪士尼望锦上添花。

对于2016年起上海迪士尼，市场普遍预计流量有望达2500万人次。

按照20%的航空运输占比看，航空流量约为500万人次，相比东航以及上海两场8000万以上年旅客运输量而言看似增量并不特别大。

但我们要注意的是迪士尼效应，即迪士尼建成后对区域国内航空旅游，乃至国际游的集聚效应，特别是这是发生在航空未来两年供需关系预期明显改善，其中国际游市场持续火热的背景下。

因此有望对目前处于复苏的航空旅游市场，特别是国际

游市场形成明显而具备持续性的拉动作用，相关公司如东方航空、上海机场将受益。

（2）消费后受益不同于投资端的受益时间，上海本地商业企业有望在迪士尼开园后受益客流效应实现销售提升。

我们按1500万游客、票价300元/人和10倍杠杆测算，迪士尼有望撬动年度社零总额450亿元（应自2016年开始），且预计主要集中在餐饮、酒店、食品、化妆品、服

饰等日常消费品上。

零售百货：

收入提升。

百联、豫园、老凤祥、新世界、徐家汇、上海九百6家零售企业2013年合计收入1131亿元，占比上海8019亿元社零总额的14%；按我们的盈利预测和WIND一致预期，6家公司2014年和2015年分别有望实现合计收入1125亿元和1225亿元，同比增长-0.6%和9.0%。

基于上述迪士尼效应，我们按450亿增量里的14%（偏保守）对应到6家上市公司收入增量，合计63亿元，按年度测算可提高收入增速约5个百分点，有望有效提升上海零售企业销售规模和增速，建议关注上述6家企业的主题投资机会。

餐饮旅游：

酒店+餐饮。

上海迪士尼以及上海国际旅游度假区的建设对于餐饮旅游行业的直接带动来自于客流量上升之后的消费驱动。

迪士尼正式运营后，上海乃至整个华东地区将成为更具有吸引力的旅游目的地，随着国民收入水平的不断提高，高客流量将保障酒店业和周边景区收入，酒店和餐饮业将直接受益。

纺织服装：

授权+衍生品消费。

迪斯尼预计对纺织服装行业板块中的美盛文化、龙头股份有影响：

①美盛文化，公司主业加工业务

将明显受益于订单量的增加，上半年加工业务同比增长60%+，主要原因是公司收购了海外销售公司，对应的订单量增加，若2015年迪斯尼开业，加工业务预计能保持50%左右的同比增长；迪斯尼的开业将明显刺激国内消费者对于动漫衍生品的消费热情，间接利好公司动漫衍生品的货币化变现。

②龙头股份，公司内销品牌中，尝试探索海外品牌授权的模式，公司旗下迪士尼品牌，拥有授权，但收入占比不足1%。

传媒：

影视娱乐+媒体网络。

华特·迪士尼公司收入主要源于影视娱乐、媒体网络、主题乐园以及相关消费产品4个部分，其中影视娱乐和媒体网络直接与传媒行业相关。

随着年底上海迪士尼正式开园营业，影视作品、广告业务相关上市公司将有望与迪士尼公司进行合作。

四、结论

上海迪士尼项目由中美合资运营，预计年底开园。

依据上海国际旅游度假区管理委员会的规划，上海迪士尼将于年底向游客开放。

上海迪士尼项目由上海申迪集团与迪士尼公司合作建设：

中美双方分别设立子公司合资建立3家公司负责项目实施，中方占比分

别为乐园公司57%、配套公司57%、管理公司30%。

其中申迪集团是经

上海市政府批准设立的国有企业，由陆家嘴集团、上海文广集团、锦江国际以及百联集团共同出资成立，4大集团持股比例分别为45%、25%、20%、10%。

规划长远，产业体系完善。

上海国际旅游度假区定位为世界级现代化“旅游城”，依据上海国际旅游度假区规划框架，总体规划占地面积24.7平方公里，上海迪士尼为其核心区域一期工程，时间跨度延伸至2030年。

总体规划的落实，将促进核度假区产业从核心的旅游娱乐逐步发展至延伸产业及配套产业，拉动全产业链发展。

上海迪士尼与东京迪士尼对比更适宜。

我们认为从人口、收入、地理位置以及文化等因素考虑，上海迪士尼的客流量将超过香港，更适合以日本作为对比。

2013年的上海与1980年代初的东京更为相似。

东京迪士尼面积494平方英尺，1983年开园后首年迎接游客1036万人次；参考2010年世博会总体7310万人次的客流规模，占地面积1000平方英尺的上海迪士尼首个完整年度客流有望突破1000万人次。

产业受益，先后略有别。

东京迪士尼以及香港迪士尼，对于两地资本市场所形成的产业链投资机会是具有相似性的，资本市场整体在开园前的正式动工、确定开园时间等标志性时间节点到来之后表现均较活跃，地产、建筑、交运等基建类行业优势明显；但是在

开园之后，产业表现出现分化，基建类行业较建设期更为低迷，市场的主角演变成零售、服装、餐饮等消费行业以及偏后端的传媒。

迪士尼主题投资可遵循两条主线发掘机会：

①直接享有申迪股权的4大集团相关上市公司；②与迪士尼建设与运营相关的投资、消费大类行业。

相关公司如陆家嘴、中路股份、龙头股份、豫园商城、上海建工、浦东建设、上海机场、东方航空、百联股份、锦江股份、美盛文化等。

开园之前建筑施工完工、开园日期确定及测试营业为重要事件点，1月23日，上海迪士尼项目工地各大主体建筑已经结构封顶，主题投资进一步催化。

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