由股票市场驱动的并购.pptx

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由股票市场驱动的并购（Shleifer&Vishny，2003，JFE）背景特征20世纪60年代，联合大企业式并购：

多发生于不同行业，支付方式：

股票。

（股市繁荣）20世纪80年代，恶意并购浪潮：

并购方多为金融巨头，支付方式：

现金。

（股市低迷）20世纪90年代后期，掀起又一波的并购浪潮，特征：

双方多属于同一个行业，交易方式为股票。

（股市繁荣）模型假设：

考虑两个企业，0和1；各自拥有的资本为K和K1；单位资本的股票市值为Q和Q1，不失一般性，令Q1Q.假设企业合并后，短期的单位资本的价值为S，则公司合并后的价值V=S（K+K1），因此公司合并后的增值为S（K+K1）-KQ-K1Q1.做一个严格假定：

所有资本的长期单位资本价值为q，这样，企业0的长期财产价值为qK，企业1为qK1，合并后的财产价值为q（K+K1）.模型首先讨论企业1并购企业0。

目的是看现金和股票支付方式对长期和短期股票持有者造成的影响。

不妨设单位资本的收购价值表示为P，则如果P=Q，则无溢价；如果P=S，则支付的价格反映了支付的短期价值；多数情况下，PQ；对主动并购企业的即时市场反应为（S-P）K+（S-Q1）K10.因此S足够大时即可，和支付方式没有关系讨论讨论2：

如果并购方是长期视野，而目标公司是短期利益导向的，那么什么时候会发生现金并购？

分析：

对于目标公司，仍是PQ；对于并购方，需要qP因此需要qPQ，也就是说公司股价低估的时候不太可能发生现金并购讨论讨论3：

如果并购方是长期视野，而目标公司是短期利益导向的，那么什么时候会发生股票并购？

分析：

对于目标公司，仍是PQ；对于并购方，需要PPQ，市场很有想象力的时候，发生的可能性更大讨论讨论4：

如果并购方是长期视野，而目标公司是短期利益导向的，那么什么时候发生股票并购占优于现金并购？

分析，对于目标公司，仍需要PQ；对于并购方来说，需要qK（1-P/S）K（q-P），即qS时，股票并购更有利。

因此，如果市场处于高估期间，市场对并购想象空间大，同时并购方长期视野而目标公司短期视野，则我们就极有可能看到股票并购。

讨论不并购的长期收益为K1（q-Q1），如果公司股价高估，则公司长期价值下跌。

而进行现金并购，公司长期价值会变动K（q-P），股票并购后的长期价值的增量qK（1-P/S）有可能这些收益不足以弥补K1（q-Q1），股价仍下跌，但是意义已经不一样了。