华源制药合并报表的控制权之争案例分析.docx

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华源制药合并报表的控制权之争案例分析

华源制药合并报表的控制权之争

案例分析

国航套保失败相关分析

中国国际航空公司通过上海证券交易所网站发布公告称，国航2008年亏损91.49亿，其中燃油套期保值预计亏损达74.72亿元，国航负责人近日曾表示，“套保损失显示出国航在这方面能力不足，我们会吸取教训”，国内几大航空公司也相继出现了这种情况截至2009年4月30日，国航、东航、南航、海航、上航五大航空公司年报无一盈利，亏损总额高达305．79亿元，而此前国际航空运输协会发布的报告显示，2008年全球航空公司的亏损总额约合人民币540亿元，这也就意味着，在全球230多家航空公司中，中国五大航空公司的亏损总额就占到了56%。

一、套期保值失败的原因

这些家航空公司到底能力不够导致套期保值失误还是投机失败？

值得我们深思，下面一国航为例进行深入探讨及分析。

　在对亏损原因进行分析时，几家航空公司都把“全球金融危机导致航空运输需求急剧下滑和燃油成本大幅攀升”作为2008年主营业务亏损的理由。

然而有人发现，国航的巨额亏损还有一个重要原因，在两家公司“关于燃油套期保值的提示性公告”中披露出这样的信息：

2008年，在东航139.28亿元的亏损中，燃油套期保值业务的损失为64.01亿元，占比46%；而国航的油料套期保值业务损失达74.72亿元，竟然占到了总亏损额91.49亿元的82%。

2008年，全球金融危机对各国的实体经济都产生了巨大冲击，航空业当然也不例外，客流急剧减少、油价大起大落。

但是，从几家航空公司的公告中我们却发现，亏损的大头却来自并非主营业务的燃油套期保值。

所谓套期保值，就是买入（卖出）及现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间，通过卖出（买入）期货合约补偿现货市场价格变动带来的实际价格风险。

目前利用套期保值规避经营风险已成为国际上通行的做法。

事实上，利用套期保值规避价格波动风险的成功案例在国内也并不少见，天津聚龙集团就是其中的一个。

套期保值只是一种交易手段，它通过锁定成本、锁定利润，帮助企业规避现货价格波动所带来的风险。

如果严格地按照规范来操作，套期保值本身并不会带来巨额的赢利或亏损，可国内的几家航空公司却在套期保值业务上出现了巨额亏损。

套期保值赚钱，这肯定是错误的，套期保值既不（会）赚钱也不（会）亏钱，它就是一个手段。

国航半年报显示国航于2008年6月30日签订了一份航油期权合约约定，集团需以每桶62.35美元至150美元的价格，购买航油约1135万桶，并以每桶72.35美元至200美元的价格出售航油约300万桶，此合约将于2008年至2011年到期。

而东航另一份《关于航油套期保值业务提示性公告暨2008年度预亏公告》则进一步披露：

公司航油套期保值期权合约采用的主要结构是“上方买入看涨期权价差，同时下方卖出看跌期权。

”喻猛国分析说，“上方买入看涨期权”属于正常的套期保值范畴。

合约中标明的“下方卖出看跌期权”这一操作，其实这正是最终导致国航巨亏的祸根。

　2008年7月11日，国际油价在飙升至每桶147.27美元之后，突然调头下挫。

到2008年12月底，国际原油价格一度跌破40美元，跌幅已超过了70%。

油价下跌对于航空公司来说本来是件好事，但由于国航签订了“卖出看跌期权”的合约，这也就意味着，当油价跌破合同约定的看跌期权价格下限时，国航的噩梦就开始了。

“它实际上最大的一段亏损，它是在这里一直往下跌的这一段过程中间，它必须以这个价格，这个比较高的价格买人家的油，就是这个地方再往下降，它也只能以这个价格买进，它也只能按这个价格买，因为这个权力在人家手上了。

”

公告显示，国航2008年套保合约的结构及东航的操作几乎完全一致，也就是既买入看涨期权，又卖出看跌期权。

常清认为，这种复杂的合约操作过于追求套利，违背了套期保值最基本的规则。

现在我们知道了我们在国内几家航空公司以国航为典型真正的亏损，它亏就亏在这，卖出看跌选择权，现货选择权这个它亏了，它的亏损和套期保值没有任何关系。

”

国航的套保缺乏套保资金的风险控制和对市场分析宏观把握，在国企中广泛存在缺乏相关的业务部门，这种风险控制来源于企业本身要对自己所套保品种的国际形势没有一个整体把握，而且不能准确定位未来国际宏观形势，我们都知道，在整体国际宏观经济形势不乐观的情况下，资源类产品价格会因为企业需求的下降导致价格急剧下跌，这种情况是可以把握的，那么对于不合适的套保明显应该存在一定时间、空间、价位或者国际形势变化的预警机制。

从对这个案例的深入分析及讨论，我们应该从国航事件得到深刻的反思，国内一的些公司所采取套期保值业务多是进行场外交易而不是在交易所内进行场内交易，投行利用期权或远期合约给上市公司夸大了收益，对于风险一带而过，然而细节决定成败，这些失败的公司最终都是背着细小的细节所击败，也侧面反映了企业管理层对于警容衍生品业务的不熟悉以及对风险的侥幸逃脱心理，在以后的企业管理中应吸取教训加以改正，避免再出现类似情况。

二、企业做套期保值的风险和缺陷

1、风险

　　套期保值的风险最大风险是基差风险。

基差是指现货价格及期货价格之间的价差。

期货价格及现货价格的变动从方向上来说是基本一致的，但幅度并非一致，即基差的数值并不是恒定的。

套期保值者参及期货市场，是为了避免现货市场价格变动较大的风险，而接受基差变动这一相对较小的风险。

从上述经济原理可以看出，套期保值是一种有意识的避险措施，目的在于减少现货市场的价格风险。

保值者通过期货市场和现货市场的反方向运作，形成两个市场一盈一亏的结果，通过盈亏相抵，达到规避价格风险的目的。

所以可以这样说，套期保值相当于经营者在经营过程中涉及价格风险的保险，而基差风险是购买保险可能承担的代价。

2、缺陷

　a、一旦采取了套期保值策略，即失去了由于价格变动而可能得到的获利机会。

也就是说，在回避对己不利的价格风险的同时，也放弃了因价格变动可能出现的对己有利的机会。

b、必须支付交易成本，主要是交易佣金和银行利息

三、我国企业套期保值风险规避必要性分析。

1、金融危机中企业生存发展的需要。

  金融危机源于2007年8月在美国开始浮现的次级房屋信贷危机。

自次级房屋信贷危机爆发后，投资者首先对按揭证券价值失去信心，之后引发货币流动性危机，逐步演变成全球性金融危机。

到2008年，金融危机开始失控，导致许多大型的金融机构倒闭或被政府接管，不少重要产业如汽车、航空等受到巨大冲击。

进入2009年，金融危机仍旧继续向纵深发展，对全球经济的拖累效应正在不断扩散中。

在全球经济面临寒冬的时候，中国经济也难以独善其身。

2009年1月，中国国家统计局公布我国国民经济和社会发展统计数据，2008年第四季度GDP同比增长6.8%，明显低于第一、第二和第三季度的10.6%、10.4%和9%，2008年全年GDP增长率为9%，也明显低于2006年和2007年的11.6%和13%，数据显示我国经济在2008年年内增长率和年度增长率降幅明显。

珠三角和长三角2008年下半年出现中小企业倒闭潮，中国政府高层先后赴广东、浙江、上海等外贸企业稠密区实地考察，以及政府推出一系列财政和货币政策救助计划，从2008年初的“反通胀”到2008年底和2009年初的“保增长”政策突变，正在考验着政府对宏观经济的驾驭和调控能力。

2、大宗商品消费和需求巨大。

  虽然我国是大宗商品需求和消费大国，在国际商品市场上是个天然的买家身份，从长远看，我国对大宗商品需求将稳步增长，但我国企业却在国际大宗商品交易市场上的话语权严重缺失。

因此，客观要求我国企业必须进行套期保值交易防范价格上涨风险，不断降低企业的现货采购成本。

而且，企业长期稳健套期保值交易能把长远利益和现实利益结合在一起，有利于增强企业在国际市场的竞争力，有利于企业持续健康发展。

3、企业经营管理的需要。

  企业是社会经济的细胞，企业的生产经营不仅直接关系到企业自身的生产经济效益，而且还关系到社会资源的合理配置和社会经济效益的提高。

在企业生产经营活动中，从生产、加工、贮存到销售的每一个环节，都面临着原料和产品价格的波动和变化，这无疑给企业带来了一定的经营风险。

而对向型企业还面临额外的汇率波动风险，企业同时需要面对国内和国际两个市场，在经济全球化背景下，国际、国内价格联动性很强。

而对于价格和汇率的波动，虽然可以在一定程度上进行预测，但在市场经济条件下，要想完全做到准确预测几乎是不可能的。

对于大部分企业来说，即使有可能预测到价格的不利变化，仅仅依靠自身力量在现货市场的操作也仍然无法有效规避市场风险。

因此，套期保值就成为企业规避商品价格和汇率波动风险的必然选择。

四、套期保值有什么作用？

1、套期保值的作用：

　　企业是社会经济的细胞，企业用其拥有或掌握的资源去生产经营什么、生产经营多少以及如何生产经营，不仅直接关系到企业本身的生产经济效益，而且还关系到社会资源的合理配置和社会经济效益提高。

而企业生产经营决策正确及否的关键，在于能否正确地把握市场供求状态，特别是能否正确掌握市场下一步的变动趋势。

期货市场的建立，不仅使企业能通过期货市场获取未来市场的供求信息，提高企业生产经营决策的科学合理性，真正做到以需定产，而且为企业通过套期保值来规避市场价格风险提供了场所，在增进企业经济效益方面发挥着重要的作用。

归纳起来，套期保值在企业生产经营中的作用：

　1、确定采购成本，保证企业利润。

供货方已经跟需求方签订好现货供货合同，将来交货，但供货方此时尚无需购进合同所需材料，为避免日后购进原材料时价格上涨，通过期货买入相关原材料锁定利润。

　2、确定销售价格，保证企业利润。

生产企业已经签订采购原材料合同，通过期货卖出企业相关成品材料，锁定生产利润。

　3、保证企业预算不超标

　4、行业原料上游企业保证生产利润。

　5、保证贸易利润

　6、调节库存

　A、当认为当前原料价格合理需要增加库存时，可以通过期货代替现货进库存，通过其杠杆原理提高企业资金利用率，保证企业现金流。

　B、当原材料价格下降，企业库存因生产或其他因素不能减少时，在期货上卖出避免价格贬值给企业造成损失。

　7、融资

　当现货企业需要融资时，通过质押保值的期货仓单，可以得获得银行或相关机构较高的融资比例。

　8、避免外贸企业汇率损失

　外贸型企业在以外币结算时，可以通过期货锁定汇率，避免汇率波动带来的损失，锁定订单利润。

　9、企业的采购或销售渠道。

在某些特定情况下，期货市场可以是企业采购或销售另外一个渠道，是现货采购或销售的适当补充。

　五、　套期保值策略：

（一）套期保值需预先布局，提早规划。

坚持套期保值原则，杜绝投机交易。

  企业进入衍生品市场的目的是为了对现货市场面临的风险进行转移，而不是为了获得投机收益。

中航油和国储局事件中，陈久霖和刘其兵都是因误判期货价格走势，调整交易策略，大量做空，从套期保值走向投机，这种投机发展到最后，就变成了赌博行为。

陈久霖和刘其兵就是在投机亏损一再扩大的情形下，发现亏损之后，不仅未及时采取止损措施，反而错上加错，继续加码，最终豪赌不成反把单位和自己全部赔进去，教训可谓深刻。

因此，企业在进行套期保值过程中，严格遵守套期保值原则，绝不能因暂时的盈利或价格波动就改变套期保值初衷，杜绝中航油和国储局事件重演。

反之，中国国航严格执行套期保值原则，使得自己充分享受了套期保值所带来的收益。

（二）制定清晰可行的内部控制和风险管理制度。

  国外企业进行套期保值时都有一套比较成熟的风险管理体系，交易执行部门和风险管理部门相互独立，这正是我国企业所缺乏的。

规范风险管理制度既可以保证企业在日常经营活动中不偏离企业目标，又可以防止在发生重大损失后管理人员以不知情、未经其批准为由相互推诿责任。

因此，企业应以内部控制环境为基础，以全面风险为对象，以战略控制为重点，以战术控制为落脚点，制定清晰可行的内部控制和风险管理制度。

这些制度的要点包括：

①企业内部控制及风险管理的目标，内部控制和风险管理对企业战略目标的影响以及评价目标实现程度的方法和指标；②明确风险管理中各执行人的职权和责任，实行严格的问责制，对在交易活动中有越权或违规行为的交易员及其主管，要有明确的惩罚制度；③风险计量、监测和控制人员必须及业务交易人员分开，不得相互交叉任职；④建立有效的责任追究制度，对违反内部控制和影响内部控制执行的有关责任人追究相关责任。

（三）重视企业内部控制和外部监管之间的互动关系。

  高效的监管可以保证交易活动在公平的环境中进行，防止操纵、欺诈行为，减少内幕交易和舞弊行为，使违纪违法行为得到及时制止和公正处理。

而企业内部控制和外部监管之间有着十分密切的关系。

一方面，健全的内部控制和有效的风险管理是外部监管的基础。

如果内部控制存在缺陷和风险管理失效，再完善的外部监管体制也无法发挥作用；另一方面，外部高效的监管可以减少内部控制缺陷和风险管理失效给企业带来的损失。

因此，内部控制和外部监管的良好互动有助于企业实现套期保值的预期目标。

（四）为了更好实现套期保值目的，企业在进行套期保值交易时，必须注意以下程序和策略。

1、坚持“均等相对”的原则。

“均等”，就是进行期货交易的商品必须和现货市场上将要交易的商品在种类上相同或相关数量上相一致。

“相对”，就是在两个市场上采取相反的买卖行为，如在现货市场上买，在期货市场则要卖，或相反；2、应选择有一定风险的现货交易进行套期保值。

如果市场价格较为稳定，那就不需进行套期保值，进行保值交易需支付一定费用；3、比较净冒险额及保值费用，最终确定是否要进行套期保值；4、根据价格短期走势预测，计算出基差（即现货价格和期货价格之间的差额）预期变动额，并据此作出进入和离开期货市场的时机规划，并予以执行。