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另一方面则是因为人民币汇率较低，在中国开设分支机构对资本金的额度要求不高，同时，公司经营成本尤其是人力成本也相对较低。

　　但是，一旦人民币升值，必将对外资机构对华保险业的投资产生一定影响，尽管目前来看，人民币升值幅度不大，但如果持续上升，肯定会给外资机构带来成本压力。

不过对那些有雄厚资本实力支撑的外资机构来说，升值的影响应该微乎其微；

实力相对较弱的中小外资寿险公司，可能会产生一定影响。

这也是为什么在人民币升值前，有些外资公司就开始对中国的分支机构增加资本金的重要原因。

　　从目前来看，人民币汇率变动的趋势并不清晰，因此，对国内的保险公司来说，如何保证外汇账户的保值增值，是必须面对的首要问题。

2、行业分析

利好

【2010-09-13】

中国人寿：

企业责任VS股东利益

会议先由公司副总裁苏恒轩先生介绍中国人寿销售策略，然后是品牌宣传部总经理王义杰先生介绍公司履行社会责任的情况，接着是副总裁刘家德先生解读新会计准则对中国人寿的影响。

最后董事长杨超先生、总裁万峰先生以及总精算师邵慧中女士也参与问答环节。

问答部分的会议纪要根据业务职能模块整理归类如下：

销售

1、保险营销体制改革以及代理人人力成本上升带来的挑战

2、人均产能提升和增员速度放缓的原因

3、电子商务销售渠道的定位与规划

产品

1、企业年金的进展情况以及政策期待

2、农村保险产品的发展情况以及利润情况

3、中国保险市场消费者的需求与公司的产品定位

财务

1、《国际财务报告准则第4号—保险合同》第二阶段征求意见稿的影响

2、新业务价值增长情况与下半年计划

3、折现率变动对财务结果的影响

投资建议

我们维持中国人寿目标价26元，增持的投资评级。

我们认为，公司投资价值主要来自于我国保险业的巨大发展潜力。

公司最大的优势在于强大的政府背景，最大的潜在发展机遇来自于与政府政策高度相关的农村保险业务。

考虑到公司商业保险市场份额提升空间有限、管理体制的市场应变能力存在缺陷、以及企业社会责任的重大政治意义高于股东经济利益的特性，我们保险股的推荐顺序仍然是中国平安（买入）中国太保（买入）中国人寿（增持）

农村市场有优势短期投资有机会

要点：

公司在农村市场有先发优势，但农村市场的规模和盈利贡献仍然有限，这一市场的崛起有待农民收入水平大幅提升和城镇化进程。

销售节奏导致上半年新业务价值增速低，今年重回常规销售节奏：

上半年重规模下半年重效益。

然后，12%的增速并未体现出上半年重规模的优势，下半年重效益，增速若比上半年高，则全年的新业务价值的增速值得期待。

代理人产能有上限和饱和度，对代理人产能增长不能有过高期望，而代理人数量扩张似乎也遭遇压力，上半年代理人数量下降，各公司给出的解释都是队伍建设的时间节奏决定的，个险出路在哪里，只能拭目以待下半年的增员情况。

电销、网销渠道成为主流的可能性不大，税延型养老保险已作好准备，若推出对行业影响巨大。

前期股价跌幅已经反应了保费和新业务价值增速低的预期，估计下半年保费有望回升；

在上半年仍有浮盈和近期资本市场回升企稳的基础上，三季度业绩可期；

虽然对公司的长期增速不是很乐观，但短期存在投资机会，维持谨慎增持评级。

中国人寿2010年全球开发日纪要:

下半年NBEV增长依赖结构推动

中国人寿601628银行和金融服务

研究机构：

国信证券分析师：

邵子钦，童成墩撰写日期：

2010-09-13

1、750日均线下半年下降10BP:

如果收益率不变的话,到今年年底750日国债收益率移动平均线将下降10bp,对公司税前利润影响-50亿,税后利润-30亿。

2、产能提升:

对产能提高不要期望太高。

产能发展到一定程度,保险产品趋于饱和,产能继续提升很难。

只能靠增员实现NBEV增长。

3、NBEV增长:

下半年靠效益推动。

08年底公司专项推动长期期缴,09年上半年继续推动长期期缴策略,09年下半年开始注重规模。

因此去年上半年增长很高,今年上半年与去年高基数比,增长比较低。

公司今年下半年注重效益。

维持“谨慎推荐”投资评级。

预计公司2010年一年新业务价值增长12%,折合0.70元/股。

采用10%贴现率、5%长期投资回报率,在24倍新业务乘数下,公司2010年估值为27元/股,较目前股价有16.1%上升空间,维持“谨慎推荐”投资评级。

利空

【2010-08-26】

中国人寿2010中报点评:

价值增长越来越依赖结构调整

中国人寿601628银行和金融服务

研究机构：

2010-08-26

剔除准备金调整因素,净利润同比下降7.6%,符合预期。

公司上半年归属于股东净利润180亿元,折合每股收益0.64元,同比增长7.4%。

剔除公司调整准备金贴现率假设因素（共增加税前利润33.73亿元）,实际归属于股东净利润约为155亿元,同比下降7.6%。

主要原因是总投资收益同比减少9.5%。

虽然权益仓位有所控制,但剔除股息后净资产仅微涨0.2%。

公司截至6月30日尚余净浮盈为32.5亿元,其中年初归属股东的其他综合收益累计余额为206亿元,上半年股市下跌带来其他综合亏损174亿元。

虽然提高了固定收益类资产配置,但剔除派发股息因素后,公司净资产和内含价值仅较年初分别增长0.2%和4.6%,明显低于平安。

继续调整结构,保费增速低于行业平均。

公司上半年规模保费同比增长11.7%,低于行业平均34%。

按旧准则口径下公司的市场份额降至32.7%,1-7月份进一步降至32.4%。

价值增长越来越依赖结构调整。

公司上半年实现一年新业务价值115亿元,同比增长10.9%。

增长主要来自新准则下期缴占比进一步提升。

而产能提升并不明显,上半年代理人减少5.3%。

预计公司2010年一年新业务价值增长12%,折合0.70元/股。

采用10%贴现率、5%长期投资回报率,在24倍新业务乘数下,公司2010年估值为27元/股,较目前股价有12.3%上升空间,维持“谨慎推荐”投资评级。

【2010-09-03】

业绩略低于预期

业绩略低于预期。

公司上半年实现归属于母公司的净利润180.34亿元，同比增长7.4%，每股净资产6.78元，同比下降9.2%，6月底公司内含价值2784.4亿元，比09年底下降2.4%，低于预期。

投资浮亏是主因。

公司权益投资仓位由2009年底的15.31%下降至11.13%，但是由于上半年二级市场呈现下跌态势，公司累计浮亏176亿元。

与净利润数额基本持平。

保费持续增长。

公司已赚保费为1,835.89亿元，同比增长13.3%；

首年保费同比增长9.4%，首年期交保费同比增长24.2%、续期保费同比增18.9%；

首年期交保费占首年保费比重由2009年同期的24.50%提升至27.82%，意外险保费占短期险保费比重由2009年同期的50.75%提升至53.28%，续期保费收入占总保费的比重由2009年同期的37.28%提升至9.23%。

新业务价值稳步提升。

截至6月底，上半年的新业务价值达115.48亿元，同比增长10.9%；

增速略低于预期。

业务承保质量持续提升，有效保单数量较09年底增长7.8%；

保单持续率（14个月及26个月）分别达93.83%和89.76%；

退保率为1.30%，同比下降0.34百分点。

【2010-10-08】

保险业务平稳发展股价超跌

2009年以来，公司保费增速大幅低于行业平均水平。

但我们认为，规模保费的可比性较差，从公司保费的渠道结构看，各渠道发展较为均衡；

分险种看，分红险占了绝大部分份额。

保费增速的下降，是公司主动控制业务结构和业务节奏的结果。

公司资产组合中，股权投资占比为11.15%，而且在持仓结构中，重仓股是今年遭遇重创的金融地产股。

据我们测算，公司股权投资浮亏巨大，将对全年业绩甚至明年业绩构成压力。

公司2009年末的偿付能力充足率是304%，到2010年6月底已经下降至217%。

股市下跌造成公司净资产缩水应该是最主要的原因。

尽管217%的偿付能力充足率，还远远高于管理层规定的充足II类的150%的水平，但短期偿付能力这么快速的下降值得警惕。

我们认为，近期股价的大幅回调已经消化上述保费增速较慢、投资浮亏较大，偿付能力充足率下降较快等利空。

目前股价仅隐含16倍新业务乘数，公司已具有明显投资价值，我们维持"