浅谈欧债危机徐帅Word格式.docx
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欧元区制度缺陷，各国无法有效弥补赤字6
5欧债危机对中国的影响7
5.1欧洲债务危机影响中国货币政策“安排”7
5.2欧洲债务危机影响中国金融市场运行7
5.3欧洲债务危机可能对中国汇率政策产生长远影响8
6欧洲债务危机的启示8
6.1利于进出口相关行业的结构调整8
6.2利于国内对债务及相关财政赤字的审视9
7欧债危机总结9
1前言
欧债危机，全称欧洲主权债务危机，是指自2009年以来在欧洲部分国家爆发的主权债务危机。
欧债危机是美国次贷危机的延续和深化，其本质原因是政府的债务负担超过了自身的承受范围，而引起的违约风险。
早在2008年10月华尔街金融风暴初期，北欧的冰岛主权债务问题就浮出水面，而后中东欧债务危机爆发，鉴于这些国家经济规模小，国际救助比较及时，其主权债务问题未酿成较大全球性金融动荡。
2009年12月，希腊的主权债务问题凸显，2010年3月进一步发酵，开始向“欧洲五国”（葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙）蔓延。
[1]
美国三大评级机构则落井下石，连连下调希腊等债务国的信用评级。
至此，国际社会开始担心，债务危机可能蔓延全欧，由此侵蚀脆弱复苏中的世界经济。
2欧债危机导火索
2009年10月20日，希腊政府宣布当年财政赤字占国内生产总值的比例将超过12%，远高于欧盟设定的3%上限。
随后，全球三大评级公司相继下调希腊主权信用评级，欧洲主权债务危机率先在希腊爆发。
2010年上半年，欧洲央行、国际货币基金组织（IMF）等一直致力于为希腊债务危机寻求解决办法，但分歧不断。
欧元区成员国担心，无条件救助希腊可能助长欧元区内部“挥霍无度”并引发本国纳税人不满。
同时，欧元区内部协调机制运作不畅，致使救助希腊的计划迟迟不能出台，导致危机持续恶化。
葡萄牙、西班牙、爱尔兰、意大利等国接连爆出财政问题，德国与法国等欧元区主要国家也受拖累。
3欧债危机起因
整体经济实力薄弱：
遭受危机的国家大多财政状况欠佳，政府收支不平衡。
财务造假埋下隐患：
希腊因无法达到《马斯特里赫特条约》所规定的标准，即预算赤字占GDP3%、政府负债占GDP60%以内的标准，于是聘请高盛集团进行财务造假，以顺利进入欧元区。
欧元体制天生弊端：
作为欧洲经济一体化组织，欧洲央行主导各国货币政策大权，欧元具有天生的弊端，经济动荡时期，无法通过货币贬值等政策工具，因而只能通过举债和扩大赤字来刺激经济。
欧式社会福利拖累：
希腊等国高福利政策没有建立在可持续的财政政策之上，历届政府为讨好选民，盲目扩大赤字，造成公共债务激增，偿债能力遭到质疑。
国际金融力量博弈：
一旦经济状况出现问题，巨大的财政赤字和较差的经济状况，会使整体实力偏弱的希腊等国成为国际金融力量的狙击目标。
高盛公司为希腊量身定做的“货币掉期交易”方式，为希腊掩盖了一笔高达10亿欧元的公共债务，以符合欧元区成员国的标准。
2004年，欧盟统计局重新计算后发现，希腊国债赤字实际上高达3.7%，超出了标准。
2010年3月的消息表明，当时希腊真正的预算赤字占到其GDP的5.2%，远远超过欧盟规定的3%以下。
有分析指出，高盛行为背后是欧美之间的金融主导权之争。
表面上来看，高盛在希腊债务危机中的角色是金融机构和主权国家之间的利益纠葛，但是从深层次来看，这是一种阻止欧洲一体化战略在经济上的表现。
希腊债务危机中，高盛责无旁贷，但是高盛的行为本身在现有金融监管框架下难以判定违法。
很多分析也指出，欧盟在其成员国债务问题监管机制上的漏洞和不足是高盛之流屡屡得手的原因之一。
4欧债危机的深层分析
4.1外部原因
4.1.1金融危机中政府加杠杆化使债务负担加重
金融危机使得各国政府纷纷推出刺激经济增长的宽松政策，高福利、低盈余的希腊无法通过公共财政盈余来支撑过度的举债消费。
全球金融危机推动私人企业去杠杆化、政府增加杠杆。
希腊政府的财政原本处于一种弱平衡的境地，由于国际宏观经济的冲击，恶化了其国家集群产业的盈利能力，公共财政现金流呈现出趋于枯竭的恶性循环，债务负担成为不能承受之重。
4.1.2评级机构不再受西方国家约束，正确调整评级
全球三大评级机构不断下调上述四国的主权评级。
2011年7月末，标普已经将希腊主权评级09年底的A-下调到了CC级（垃圾级），意大利的评级展望也在11年5月底被调整为负面，继而在9月份和10月初标普和穆迪又一次下调了意大利的主权债务评级。
葡萄牙和西班牙也遭遇了主权评级被频繁下调的风险。
主权评级被下调使上述四国借入资金的利息变得相当高，也可成为危机向深度发展直接性原因。
4.2内部原因
实体经济空心化，经济发展脆弱
以旅游业和航运业为支柱产业的希腊经济难以抵御危机的冲击。
在欧盟国家中，希腊经济发展水平相对较低，资源配置极其不合理，以旅游业和航运业为主要支柱产业。
一方面，为了大力发展支柱产业并拉动经济快速发展，希腊对旅游业及其相关的房地产业加大了投资力度，其投资规模超过了自身能力，导致负债提高。
2010年服务业在GDP中占比达到52.57%，其中旅游业约占20%，而工业占GDP的比重仅有14.62%，农业占GDP的比重更少为3.27%。
加上2004年举办奥运会增加的91亿美元赤字，截止2010年希腊政府的债务总量达到3286亿欧元，占GDP的142.8%。
另一方面，从反映航运业景气度的波罗的海干散货运价指数（BDI）看，受金融危机影响从08年底开始航运业进入周期低谷，景气度不断下滑。
航运业的衰退对造船业形成了巨大冲击。
由此看出，希腊的支柱产业属于典型依靠外需拉动的产业，这些产业过度依赖外部需求，在金融危机的冲击面前显得异常脆弱。
以出口加工制造业和房地产业拉动经济的意大利在危机面前显得力不从心。
意大利经济结构的最大特点是以出口加工为主的中小企业（创造国内生产总值的70%）。
2010年意大利成为世界第7大出口大国（出口总额4131亿欧元，占世界出口额比重3.25%），主要依靠出口拉动的经济体极易受到外界环境的影响。
金融危机的爆发对意大利的出口制造业和旅游业冲击非常大，2009年其出口总量出现大幅下滑，之后有所回升，但是回升的状况还主要依赖于各国的经济复苏进程。
随着世界经济日益全球化和竞争加剧，意大利原有的竞争优势逐渐消失，近10年意大利的经济增长缓慢，低于欧盟的平均水平。
依靠房地产和建筑业投资拉动的西班牙和爱尔兰经济本身存在致命缺陷。
建筑业、汽车制造业与旅游服务业是西班牙的三大支柱产业。
由于长期享受欧元区单一货币体系中的低利率，使得房地产业和建筑业成为西班牙近年经济增长的主要动力。
从1999年到2007年，西班牙房地产价格翻了一番，同期欧洲新屋建设的60%都发生在西班牙。
房地产业的发展推动了西班牙失业率的下降。
2007年西班牙失业率从两位数下降到了8.3%，然而在全球金融危机席卷下，房地产泡沫的破灭导致西班牙失业率又重新回到了20%以上，其中25岁以下的年轻人只有一半人拥有工作，另外西班牙的高失业率也存在体制性因素，就业政策不鼓励招收新人。
而海外游客的减少对西班牙的另一支柱性产业-旅游业造成了巨大的打击。
爱尔兰一直被誉为欧元区的“明星”，因为其经济增速一直显著高于欧元区平均水平，人均GDP也比意大利、希腊、西班牙高出两成多，更是葡萄牙一倍左右。
但在2010年底同样出现了流动性危机，并接受了欧盟和IMF的救助，究其原因主要是爱尔兰的经济主要靠房地产投资拉动。
2005年爱尔兰房地产业就已经开始浮现泡沫，且在市场推波助澜下愈吹愈大，2008年爱尔兰房价已经超过所有OECD国房价，在次贷危机的冲击下，爱尔兰房地产价格出现急速下跌，同时银行资产出现大规模的缩水，过度发达的金融业在房地产泡沫破裂后受到了巨大打击，爱尔兰高速运转的经济受到重创，从此陷入低迷。
工业基础薄弱，而主要依靠服务业推动经济发展的葡萄牙经济基础比较脆弱。
葡萄牙在过去十几年中最为显著的一个特点是服务行业持续增长，这与其他几个欧元区国家及其相似，2010年葡萄牙的农林牧渔业只创造了2.38%的增加值，工业创造了23.5%的增加值，而服务业创造的增加值达到了74.12%（受大西洋影响而形成温和的地中海天气以及绵延漫长的海岸，这些得天独厚的自然条件得葡萄牙旅游业得以很好的发展）。
近几年葡萄牙开始进行经济结构的转型（从传统的制造业向高新技术行业转型），汽车及其零部件、电子、能源和制药等高新技术行业得到了一定的发展。
政府在扶持高科技企业上面投入了大量资金，而这些资金通常都是通过低息贷款来实现。
美国金融危机的爆发，导致融资成本随之飙升，从而使葡萄牙企业受到冲击，影响到整个国民经济。
总体看来，PIIGS五国属于欧元区中相对落后的国家，他们的经济更多依赖于劳动密集型制造业出口和旅游业。
随着全球贸易一体化的深入，新兴市场的劳动力成本优势吸引全球制造业逐步向新兴市场转移，南欧国家的劳动力优势不复存在。
而这些国家又不能及时调整产业结构，使得经济在危机冲击下显得异常脆弱。
逐步进入老龄化
人口老龄化是社会人口结构中老年人口占总人口的比例不断上升的一种发展趋势。
随着工化和城市化步伐的加快，各种生活成本越来越高，生育率不断下降，老年人口在总人口中的占比不断上升，最快进入老龄化的发达国家是日本，日本的劳动力人口占总人口的比重从上世纪90年代初开始出现拐点，随之出现了日本经济的持续低迷和政府债务的不断上升。
我们判断从二十世纪末开始，欧洲大多数国家人口结构也开始步入快速老龄化主要有三个方面：
长期低出生率和生育率、平均预期寿命的延长、生育潮人口大规模步入老龄化。
首先，从主要国家出生率（每1000人中出生的婴儿数）和生育率（每位妇女平均生育孩子个数）看出，欧盟国家的婴儿出生率和生育率近年来低于绝大部分地区，成为仅次于日本的出生率降低最快的区域。
其次，1996-2010年欧盟国家人口出生时平均预期寿命从76.1岁上升至79.4岁。
美国联邦统计局预计到2050年欧盟国家人口出生时平均预期寿命将达到83.3岁。
最后，由于二战后生育潮已经开始接近退休年龄，并且人口出生率逐步下降，欧元区人口年龄结构从正金字塔形逐步向倒金字塔形转变，人口占比的峰值从1990年的25-29岁上移至2007年的40-44岁，而且这一趋势仍在进行，从今往后老龄化问题将进一步恶化。
4.2.3刚性的社会福利制度
对于欧盟内部来讲，既有神圣日耳曼罗马帝国（西欧地区）与拜占庭帝国（东欧地区）之间的问题（同属希腊罗马基督教文化，但政治制度不同导致经济发展道路不同），也存在南欧和北欧之间的问题。
对于欧元区来讲，主要的矛盾体现在南北欧问题上。
天主教在与百姓共同生活的一千年来，变得稍具灵活性，而新教是一个忠于圣经的严格的教派，所以信新教的北欧人比南欧人更严谨有序，在加上地理和气候因素，把这两种文化的人群捆绑在同一个货币体系下，必然会带来以下南北欧格局：
北欧制造，南欧消费；
北欧储蓄，南欧借贷；
北欧出口，南欧进口；
北欧经常账户盈余，南欧赤字；
北欧人追求财富，南欧人追求享受。
表：
欧盟区各国储蓄消费的差异
人均储蓄（欧元）
进口（百万欧元）
人均消费（欧元）
出口（百万欧元）
经常账户盈余（百万欧元）
丹麦
2400
20300
118540
106158.9
12381.1
芬兰
1800
17500
72643
70298
2345
瑞典
4200
173287.3
152336.8
20950.5
冰岛
-4400
14600
5320.1
4267.3
952.8
挪威
12100
26300
130787.6
8927
爱尔兰
400
16100
17673
127900.9
29772.1
希腊
-2400
15300
48879.9
69057.1
-22994
西班牙
300
13900
279001
301995
意大利
-300
15600
414728.4
442162.8
-27434.4
葡萄牙
-1400
10900
53462.3
65828
-12365.7
法国
1000
16700
9153
537498
-45345
德国
16500
1159800
102450
135450
资料来源：
欧盟统计局
南欧消费格局得以维持必须有较高保障和福利为支撑（中国消费水平上不去就是个例证）。
近几年来欧盟各国的社会福利占GDP的比重有趋同的趋势（如图8），许多南欧国家由占比小于20%逐渐上升到20%以上，其中希腊和爱尔兰较为突出。
2010年希腊社会福利支出占GDP的比重为20.6%，而社会福利在政府总支出中的占比更是高达41.6%。
在经济发展良好的时候并不会出现问题，但在外在冲击下，本国经济增长停滞时，就出现了问题。
从2008到2010年，爱尔兰和希腊GDP都出现了负增长，而西班牙近两年也出现了负增长，这些国家的社会福利支出并没有因此减少，导致其财政赤字猛增，2010年希腊财政赤字占GDP比重达到了10.4%，而爱尔兰这一比重更是高达32.4%。
4.2.4法德等国在救援上的分歧令危机处于胶着状态
法国坚决支持救援，德国在救援问题上的左右摇摆使得欧债危机长期处于胶着状态。
是否要对身陷危机的国家施以援手主要取决于德国和法国的态度。
法国是坚决支持对危机国实施救援的，因为法国银行持有相当数量的欧元区债券，如果这些国家违约的话，法国的损失将会非常惨重（从三大评级机构下调法国两大银行评级可以看出）。
德国是欧元区第一大经济体，其经济发展强劲很大程度上得益于严格的成本控制。
在欧元开始成为统一货币的12年里，德国国内工资上涨速度缓慢（年均2%左右），导致国内消费不振，但是赤字控制的比较好。
欧洲五国从加入欧元区之后，为了缩短与欧元区其他国家各方面的差距，工资一直在上涨，平均每年上涨10%以上。
劳动力优势的存在使得南欧各国的人均GDP水平也在不断的上涨，与法德之间的差距不断缩小，但是随着工资上涨，竞争力也不断减弱，后期各国只能靠旅游房地产等项目来拉动经济，这些经济增长的源动力异常脆弱，在受到外部冲击时显得不堪一击。
德国这些年忍受着福利削减，工资长期不上涨的痛苦，现在却要让他们去拯救那些享受高福利高工资的国家，本国民众显然会心有不甘，为了获得更多的民众支持率，德国政府在做决定时必须考虑到民众的呼声。
但是如果不救的话，又会面临本国银行业出现流动性危机，甚至导致大量银行倒闭，危急到本国经济，这个局面是谁都不愿意看到的。
因此目前德国正面临艰难的选择，欧债危机如何演绎一定程度上取决于德国的态度
4.3根本原因分析
认为财政危机为表，单一货币下不同国家竞争力差异拉大才是导致欧元区“内爆”的真正原因
标普在2012年1月13日宣布降低法国信用评级。
声明中杀伤力最强的并不是降级决定本身，而是其对降级理由的说明。
标普认为，欧洲对债务危机成因认识片面，因此在应对思路上误入歧途，通过财政紧缩解决债务危机是“自我毁灭”的方法。
由此看来，标普的降级决定并非仅仅针对个别国家，而是对欧元区的危机应对努力投了政治不信任票。
标普认为，欧债危机的根源并非仅是财政问题，而是欧元区核心国家和边缘国家竞争力差距不断拉大的必然结果。
换言之，欧债危机并不仅仅是因为南欧国家花得太多，而是挣得太少；
并不仅是财政不可持续的问题，更是竞争力下滑，经济发展不可持续的问题。
标普的这一观点并不孤单。
欧债危机爆发以来，围绕如何解决危机存在两种不同思路：
一种认为债务危机是个别国家财政纪律欠佳造成的，解决方法是通过削减赤字，订立财政契约强化财政纪律；
一种则认为财政危机为表，单一货币下不同国家竞争力差异拉大才是导致欧元区“内爆”的真正原因，因此在降低长期赤字比例的同时，短期应更关注经济刺激和改革方案。
值得担心的是，如果投资者开始日趋认同标普的降级理由，则意味着欧洲将迎来更大的信心打击
欧元区制度缺陷，各国无法有效弥补赤字
第一，货币制度与财政制度不能统一，协调成本过高。
根据有效市场分配原则，货币政策服务于外部目标，主要维持低通胀，保持对内币值稳定，财政政策服务于内部目标，主要着力于促进经济增长，解决失业问题，从而实现内外均衡。
欧元区一直以来都是世界上区域货币合作最成功的案例，然而08年美国次贷危机的爆发使得欧元区长期被隐藏的问题凸现出来。
欧洲中央银行在制定和实施货币政策时，需要平衡各成员国的利益，导致利率政策调整总是比其他国家慢半拍，调整也不够到位，在统一的货币政策应对危机滞后的情况下，各国政府为了尽早走出危机，只能通过扩张性的财政政策来调节经济，许多欧元区成员国违反了《稳定与增长公约》中公共债务占GDP比重上限60%的标准，但是并没有真正意义上的惩罚措施，由此形成了负向激励机制，加强了成员国的预算赤字冲动，道德风险不断加剧。
具体传导路径为：
突发美国金融危机&
AElig;
货币财政制度的不统一造成货币政策行动滞后&
各国通过扩展性财政政策刺激经济&
主权债务激增&
财政收入无法覆盖财政支出&
危机爆发。
第二，欧盟各国劳动力无法自由流动，各国不同的公司税税率导致资本的流入，从而造成经济的泡沫化。
最初蒙代尔的最优货币区理论是以生产要素完全自由流动为前提，并以要素的自由流动来代替汇率的浮动。
欧元体系只是在制度上放松了人员流动的管制，而由于语言、文化、生活习惯、社会保障等因素的存在，欧盟内部劳动力并不能完全自由流动。
从各国的失业率水平来看，德国目前的失业率已经下降到7%以下，低于危机前水平，但是西班牙的失业率高达21.2%。
另一方面，欧盟国家只统一了对外关税税率，并没有让渡公司税税率，目前法国的公司税率最高为34.4%，比利时为34%，意大利为31%，德国为29.8%，英国为28%，其他边缘国家及东欧国家的公司税率普遍低于20%，这些税率较低的国家也正是劳动力比较充足的国家，资金和劳动的结合使得这些国家的经济不断膨胀，资金主要投资在支柱性的产业，比如加工制造业，房地产业和旅游业，从而导致了国内经济的泡沫化。
从欧元兑美元走势可以看出，次贷危机前的很长一段时间欧元一直是处于一个上升通道，出口是受到一定程度的打击，南欧国家本来就不发达的工业和制造业更少受到资金的青睐，造成这些国家贸易赤字连年增加，各国通过发债弥补，同样是因为欧元的升值，欧债受到投资人的欢迎，举债成本低廉，从而形成一个恶性循环。
第三，欧元区设计上没有退出机制，出现问题后协商成本很高。
由于在欧元区建立的时候没有充分考虑退出机制，这给以后欧元区危机处理提出了难题。
目前个别成员国在遇到问题后，就只能通过欧盟的内部开会讨论，来解决成员国出现的问题，市场也随着一次次的讨论而跌宕起伏，也正是一次次的讨论使得危机不能得到及时解决。
欧元区银行体系互相持有债务令危机牵一发动全身，近年来欧洲银行业信贷扩张非常疯狂，致使其经营风险不断加大，其总资产与核心资本的比例甚至超过受次贷冲击的美国同行。
5欧债危机对中国的影响
5.1欧洲债务危机影响中国货币政策“安排”
2010年以来，中国金融政策根据中国经济本身的发展轨迹，从一季度开始就显示其自身的特点。
一季度，在中国经济出现加速增长（11.9%）时，中国社会的经济结构性的矛盾也开始明显上升。
为此，中国的货币政策正在“安排”逐步退出。
最为典型的是上调了存款准备金率。
经历了2008年末开始的连续降低存款准备金率，2010年初，中国人民银行在不到4个月的时间，分别三次（2010年1月18日、2月25日和5月1日）上调存款准备金率，存款准备金率的水平已经接近2008年中期的历史最高位，以对冲了银行体系部分过剩流动性，控制货币信贷总量适度增长。
中国领导人在多种公开场合明确表态，要保持政策的连续性。
很显然，中国货币政策的退出“安排”受到了明显的制约。
即使在中国央行官员的发言中也透露了类似的信息。
如，在韩国釜山举行的二十国集团财长和央行行长会议间，有中方人士表示，在经济刺激政策退出时机的选择上，“世界各国没有一致的做法，是根据各自的情况在做”。
但“总体上讲，大家都要依赖世界经济，所以要有一个对世界经济的总体判断。
”
总之，欧洲债务危机不仅明显影响了中国货币政策的“安排”，而且对中国的相关金融措施也产生了明显的延缓作用。
5.2欧洲债务危机影响中国金融市场运行
欧洲主权债券危机与次贷危机有很多不同，但对全球金融和资金供求产生的趋紧影响是一致的。
虽然中国的金融市场仍然存在着明显的对外分割特点，但是在中国经济和金融越来越全球化的今天，中国金融市场的资金供求平衡受到外部金融的冲击已经难以避免。
而2008年中国金融市场受到的冲击就是证明。
随着欧洲主权债券危机愈演愈烈，全球金融市场的资金供求压力开始“传染”到中国金融市场。
数据显示，今年以来中国外贸顺差的外汇盈余的“溢出”明显，与2008年次贷危机严重时十分相似。
是否是国际游资的外流？
不言自明。
加上年初开始的中国货币政策的调控“安排”后市场资金收紧的压力，中国金融市场的资金供求平衡受到明显影响。
其次，欧洲主权债券危机一定程度上加剧了中国金融市场的震荡。
欧洲主权债券危机对中国金融市场的影响首先是对大宗商品市场的影响。
由于中国大宗商品期货市场基本与国际同步，因此在欧洲主权债券危机愈演愈烈、全球大宗商品市场剧烈波动的情况下，中国的大宗商品市场剧烈震荡，风险集聚。
特别值得注意的是，全球大宗商品市场走势仍然存在极大的不确定性和风险性，对中国大宗商品市场的影响仍然不可低估。
因为，欧洲主权债券危机愈演愈烈后，全球经济复苏的不确定性又增加了，各种矛盾又会上升。
包括西方国家新的巨额赤字、贸易壁垒与贸易逆差、失衡的经济结构等，决定了世界经济的复苏充满了不确定性。
同样，全球大宗商品消费需求也十分不确定。
另一方面，在大宗商品消费需求不确定的情况下，大宗商品“投资需求”仍然不可低估。
在全球经济不确定的情况下，国际资本的流向可能更倾向于流动性比较好，又是相对稀缺的大宗商品市场。
当然这种流向也存在很大的不确定性。
2007年以来的短短几年，全球和中国的大宗商品市场是几经“天翻地覆”，风险巨大。
显然，我们很难简单估计未来全球大宗商品市场对中国的影响。
此外，欧洲主权债券危机导致的全球股市的动荡对中国金融市场的推波助澜也不可低估。
5.3欧洲债务危机可能对中国汇率政策产生长远影响
继次贷危机之后，欧洲债务危机对全球货币体系带来的冲击是长远的。
因为人们还没有从2008年次贷危机爆发后美元大幅度贬值的“痛苦”和“预期”中缓过来，欧元这个世界第二
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