中小企业融资策略Word下载.docx
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2．1中小企业融资方式的选择顺序
在企业融资结构中,从考虑融资成本以及公司控制权，根据啄食顺序原则,企业融资方式的选择顺序首先是
2．1．1首先是内部股权融资（即留存收益）
股东层面股权交易（或增资扩股）
职工层面股权交易（或增资扩股）
2．1．2其次是债务融资
银行贷款（包括其他贷款）
应付和其他应付
2．1．3第三选择是金融租赁
2．1．4最后的选择是外部股权融资
战略投资者
金融投资者
2．2股权投资的回报方式
投资回报方式主要有三种：
（1）公开发行上市、售出或并购、公司资本结构重组对引资企业来说，私募股权融资不仅有投资期长、增加资本金等好处，还可能给企业带来管理、技术、市场和其他需要的专业技能。
如果投资者是大型知名企业或著名金融机构，他们的名望和资源在企业未来上市时还有利于提高上市的股价、改善二级市场的表现。
（2）其次，相对于波动大、难以预测的公开市场而言，股权投资资本市场是更稳定的融资来源。
（3）第三，在引进私募股权投资的过程中，可以对竞争者保密，因为信息披露仅限于投资者而不必像上市那样公之于众，这是非常重要的。
2．3股权融资对象的选择
企业可以选择金融投资者或战略投资者进行合作，但企业应该了解金融投资者和战略投资者的特点和利弊，以及他们对投资对象的不同要求，并结合自身的情况来选择合适的投资者。
（1）战略投资者–
是引资企业的相同或相关行业的企业。
如果引资企业希望在降低财务风险的同时，获得投资者在公司管理或技术的支持，通常会选择战略投资者。
这有利于提高公司的资信度和行业地位，同时可以获得技术、产品、上下游业务或其他方面的互补，以提高公司的盈利和盈利增长能力。
而且，企业未来有进一步的资金需求时，战略投资者有能力进一步提供资金。
战略投资者通常比金融投资者的投资期限更长，因为战略投资者进行的任何股权投资必须符合其整体发展战略，是出于对生产、成本、市场等方面的综合考虑，而不仅仅着眼于短期的财务回报。
例如，战略投资者对公司的控制和在董事会比例上的要求会更多，会较多的介入管理，这可能增加合作双方在管理和企业文化上磨合的难度。
引资企业要注意的一个风险是战略投资者可能成为潜在竞争者。
如果一家跨国公司在中国参股数家企业，又出于总部的整体考虑来安排产品和市场或自建独资企业，就可能与引资企业的长期发展战略或目标相左。
此外，战略投资者还可能在投资条款中设置公司出售时的“优先购买权”（即投资方有权按同等条件优先购买原股东拟转让的股权）和其他条款来保护其投资利益。
因此，引资企业需要了解投资方的真实意图，并运用谈判技巧来争取长期发展的有利条件。
（2）金融投资者–指私募股权投资基金。
基金未必不是行业专家，而且有些投资基金有行业倾向和丰富的行业经验与资源。
金融投资者和战略投资者对所投资企业有以下三个方面的不同要求：
✓对公司的控制权
✓投资回报的重要性（相对于市场份额等其他长期战略的考虑）
✓退出的要求（时间长短、方式）
多数金融投资者仅仅出资，除了在董事会层面上参与企业的重大战略决策外，一般不参与企业的日常管理和经营，也不太可能成为潜在的竞争者。
一旦投资，金融投资者对自己的投资就很难控制，因此挑选出管理好、成长性高和拥有值得信赖的管理团队的投资对象就十分关键。
在中国，很多外国投资基金往往要求自己选派合资公司的财务总监，以保障自己对企业真实财务状况的了解。
金融投资者关注投资的中期（通常3－5年）回报，以上市为主要退出机制。
唯有如此，他们管理的资金才有流动性。
所以在选择投资对象时，他们就会考查企业3至5年后的业绩能否达到上市要求，其股权结构适合在哪个市场上市，而他们在金融方面的经验和网络也有利于公司未来的上市。
在国外，金融投资者大多以优先股（或可转债）入股，通过事先约定的固定分红来保障最低的投资回报，并且在企业清算时有优先于普通股的分配权（中国的《公司法》尚未明确优先股的地位，投资者无法以优先股入资）。
另外，国外私募股权融资的常见条款还包括卖出选择权和转股条款等。
卖出选择权要求引资企业如果未在约定的时间上市，必须以约定价格回购引资形成的那部分股权，否则投资者有权出售公司，这将迫使经营者为上市而努力。
转股条款是指投资者可以在上市时将优先股按一定比率转换成普通股，同享上市的成果。
私募股权投资基金的种类-在中国投资的私募股权投资基金有四种：
一是专门的独立投资基金，拥有多元化的资金来源。
二是大型的多元化金融机构下设的投资基金。
这两种基金具有信托性质，他们的投资者包括养老基金、大学和机构、富有的个人、保险公司等。
有趣的是，美国投资者偏好第一种独立投资基金，认为他们的投资决策更独立，而第二种基金可能受母公司的干扰；
而欧洲投资者更喜欢第二种基金，认为这类基金因母公司的良好信誉和充足资本而更安全。
三是关于中外合资产业投资基金的法规今年出台后，一些新成立的私募股权投资基金。
四是大型企业的投资基金，这种基金的投资服务于其集团的发展战略和投资组合，资金来源于集团内部。
资金来源的不同会影响投资基金的结构和管理风格，这是因为不同的资金要求不同的投资目的和战略，对风险的承受能力也不同。
3．股权融资的分类
3．1项目股权融资
就单个独立核算或收益的项目进行融资，常见于房地产项目、种植养殖园等
3．2企业整体产权股权融资
就企业整体产权分拆为若干等额股份。
3．3风险投资
常见于高新技术产业，如IT、生物制药等。
3．4企业员工持股
包括管理层持股和职工持股，可以理解为先行支付给员工的薪酬奖励，由于企业资金流通紧张或出于激励因素，将相应的产权作价后，与员工交易，以达到解决资金问题和打造“金手铐”
3．5股权置换
两家企业出于某种利益的机制，对所持股份作价后，进行全部或部分交易。
4．股权融资的一些敏感问题
4．1股权定价问题
4．2产权归属及控制问题
4．3风险机制与退出问题
5．股权融资的一般性操作
5．1对于投资者最关心的问题
（1）项目选择和可行性核查
由于私募股权投资期限长、流动性低，投资者为了控制风险通常对投资对象提出以下要求：
●优质的管理，对不参与企业管理的金融投资者来说尤其重要。
●至少有2至3年的经营记录、有巨大的潜在市场和潜在的成长性、并有令人信服的发展战略计划。
投资者关心盈利的“增长”。
高增长才有高回报，因此对企业的发展计划特别关心。
●行业和企业规模（如销售额）的要求。
投资者对行业和规模的侧重各有不同，金融投资者会从投资组合分散风险的角度来考察一项投资对其投资组合的意义。
●估值和预期投资回报的要求。
由于不像在公开市场那么容易退出，私募股权投资者对预期投资回报的要求比较高，至少高于投资于其同行业上市公司的回报率，而且期望对中国等新兴市场的投资有“中国风险溢价”。
要求25－30％的投资回报率是很常见的。
●3-7年后上市的可能性，这是主要的退出机制。
（2）投资者还要进行法律方面的调查，了解企业是否涉及纠纷或诉讼、土地和房产的产权是否完整、商标专利权的期限等问题。
很多引资企业是新兴企业，经常存在一些法律问题，双方在项目考查过程中会逐步清理并解决这些问题。
（3）投资方案设计和法律文件
投资方案设计包括估值定价、董事会席位、否决权和其他公司治理问题、退出策略、确定合同条款清单并提交投资委员会审批等步骤。
由于投资方和引资方的出发点和利益不同、税收考虑不同，双方经常在估值和合同条款清单的谈判中产生分歧，解决这些分歧的技术要求高，所以不仅需要谈判技巧，还需要中介的协助。
（4）退出策略
是投资者在开始筛选企业时就十分注意的因素，包括上市、出让、股票回购、卖出期权等方式，其中上市是投资回报最高的退出方式，上市的收益来源是企业的盈利和资本利得。
5．2
股权融资的投资方基本上是以参股或控股的形式进入，因此，股权融资是一个系统工程，投资方还需要进行一系列的调研与咨询：
（1）企业基本状况的调研
对企业的历史沿革、股权结构状况、组织结构状况、财务、技术、产品、市场、经营规模、生产、采购及供应、主要管理人员与技术人员、产业政策以及管制政策、企业或有负债和或有诉讼事项、环境、行业状况等；
（2）股东利益导向调研
对企业的股东征询利益指向进行深入细致的沟通，对股东是否改变股权结构、放弃持股、放弃控股、降低资产评估值、无形资产的比例调整、债转股或债务豁免、债务结构调整、股权或资产变更各项事宜、捐赠资产和受捐资产、股权托管、信托资产托管、高管期权。
（3）方案设计
包括经营规模、财务规划、股权结构、股权定价、期权结构、期权定价、组织结构、产品结构等设计；
（4）企业重组
针对企业自身特征，就交易方的资产、负债、权益、市场、经营资源、技术、人力资源、竞争、高管、组织与企业文化，开展资产重组（剥离）、业务重组（剥离）、供应链优化，达到企业的战略整体上优化股东权益、优化股东结构、优化管理团队与结构、提高企业竞争力，提高企业经济效益。
（5）企业资源优化管理
对企业的市场、客户、管理工具、人力资源、生产资源、供应资源、财务资源、政策资源的优化管理；
（6）法律文件编制
在独立财务顾问、法律顾问的指导下，对企业的证照文件、产权确认、保密协议、相关委托书、融资计划书（商业计划书）、资产评估（含企业价值评估）、、股东会议决议、并购合同、董事会会议文件、法律文书进行确认、登记；
（7）招募
操作程序的设计，包括方案设计、选择标准、筛选投资人、接触与谈判、变更条件、签约、过户、融资确认、变更证照手续与变更公司章程。
6．中小企业在进行股权融投资时所面临的困难
信息不集中，难于找到合适的融投资合作对象；
信息不对称，加大股权融投资风险
6．1对于融资方
（1）缺乏判断合作对方的真正经济实力与管理实力，无法把握并购后的经济效益；
（2）由于并购后股权变更，涉及到的法律问题、公司治理结构问题、财务结构问题以及公司控制权与决策权等系列问题；
（3）股权定价与交易难于做到公正；
6．2对于投资方
（1）对欲参与的企业或项目难于做到透彻了解；
（2）对欲参与投资的项目缺乏可信的风险评估；
（3）对欲参与的企业或项目难于做到并购后管理资源的整合；
（4）对欲参与的企业或项目难于掌握管理控制权
7．中介机构在股权融投资中的作用
股权融资涉及到诸多管理中的风险因素，还包括投资银行、评估、法律、经济、市场、财务等技术。
中介组织的介入，可以达到一下目的
7．1提高工作效率
融投资业务复杂，一般的中小企业难于做好；
中介组织的介入，专业优势可以得到充分体现，实现工作效率最大化、风险最小化、并购效应最大化。
7．2规避风险
（1）规避经营风险
（2）规避财务风险
（3）规避法律风险
8＃＃＃＃私募股权融资实务案例研讨
【附录：
阅读材料】
中小企业融资问题研究
[摘要]通过对发达国家中小企业的融资渠道和融资结构分析，我们看到：
发达国家中小企业外部融资渠道是多方面的，主要有政府协助融资、商业银行提供贷款、投资公司直接融资三方面。
这三方面缺一不可，相互依存，都很重要。
与中小企业融资行为相关的外部团体主要有三个：
政府机构、商业银行、各类投资者。
政府作为中小企业的直接融资和间接融资的纽带，发挥着至关重要的作用。
在本文中，作者主要从政府作用、间接融资、直接融资三个角度概括我们对中小企业融资的主要观点。
一、政府与中小企业融资：
（一）政府对中小企业的作用。
（二）政府在中小企业间接和直接融资中的角色。
（三）我国政府在中小企业融资中的现实选择。
二、间接融资与中小金融机构：
（一）间接融资难的理论解释。
（二）中小企业间接融资的现状分析。
（三）中小企业间接融资的现实选择。
三、直接融资与二板市场：
（一）直接融资效率的理论评述。
（二）中小企业直接融资的现状分析。
（三）对风险投资和资产证券化的进一步完善。
企业的资金主要来源于两方面：
一是自我结累；
二是外部融资。
外部融资主要指直接融资和间接融资。
在外部融资方面，中小企业由于缺乏规模效应、市场竞争力弱小、融资成本昂贵、无形资产稀缺等不利因素，资金来得十分不容易。
通过对发达国家中小企业的融资渠道和融资结构分析，我们看到：
与中小企业融资行为相关的外部团体主要有三个（见图一）：
商业银行为中小企业提供商业信贷；
各类投资者为中小企业提供股权融资；
政府既可以对中小企业投资或借债，又可以通过担保或监督的形式为中小企业提供融资支持。
与大企业比较，中小企业更需要政府的引导和支持，就直接融资而言，中小企业需要管理制度、市场机会的支持；
就间接融资而言，它们则需要第三方担保和对口服务。
可见，政府作为中小企业的直接融资和间接融资的纽带，发挥着至关重要的作用。
发达国家中小企业的政府支持、银行信贷、直接投资三方面的融资比例是相仿的，据美国学者Berger．A．N和Udell，G．F对美国小企业金融抽样调查，美国小企业的股权融资约占其总资产49．63％，债务融资则占50．37％。
就外部融资而言，以天使基金和风险基金为主的直接融资占总资产的12．86％，银行信贷占18．75％，非金融机构和政府担保的商业信贷占15．78％。
从中可见，间接融资仍然是发达国家中小企业融资的主要渠道，间接融资中商业银行自愿型的贷款以及政府支持的信用贷款旗鼓相当。
直接融资中的风险投资虽然是中小企业融资的又一重要渠道但并非全部。
而且最为重要的是，风险投资由于追求高收益，一般喜欢选择高成长的高科技企业，而高成长的高科技企业毕竟只是中小企业中较少的一部分。
在本文中，我们主要从政府作用、间接融资、直接融资三个角度概括我们对中小企业融资的主要观点。
一、政府与中小企业融资
（一）政府对中小企业的作用
二战后，人们越来越认识到中小企业在经济发展中的重要作用，大力发展中小企业是促进世界经济快速、稳定增长的最佳途径。
尤其是90年代，美国等一些新兴科技小企业的蓬勃发展以及在科技板市场的成功上市，引起了世界各国对中小企业的高度关注。
虽然发达国家中小企业的作用和地位不断提升，但是融资困难问题同样一直是它们头痛的难题。
为此，发达国家在支持中小企业融资上做了不少文章，十分值得中国借鉴。
美国、日本、西班牙等国家都设有专门的政府部门和政策性金融机构为中小企业发展提供资金帮助。
美国政府设有正部级的小企业管理局（SBA），在全国50个州中设有96个区域和地区性直属办公室，拥有员工3000多人小企业管理局经国会授权拨款，可通过直接贷款、协调贷款和担保贷款等多种形式，为小企业给予资金帮助；
日本在战后相继成立了三家由其直接控制和出资的中小企业金融机构：
中小企业金融公库、国民金融公库和工商组合中央公库，它们专门向缺乏资金但有市场、有前途的中小企业提供低息融资；
西班牙设立了从属于经济财政部的中小企业专门机构，该机构由部际委员会、政策工作小组和中小企业观察局三部分组成，负责研究、协调和监督对中小企业的金融信贷、参与贷款和建立集体投资资金体系；
德国政府的“马歇尔计划援助对等基金”专门负责直接向中小企业提供贷款。
从此可见，发达国家设立专门的政府主管部门是对中小企业融资统筹管理的必要条件。
我国目前是在经贸委下设立中小企业司，主要负责中小企业政策性研究、中小企业行为辅导等。
相信以后中小企业司的作用会越来越大。
发达国家的政府部门虽然也为中小企业提供资金，但最主要的形式还是提供担保支持。
美国小企业管理局对中小企业最主要的资金帮助就是担保贷款，它们对小企业商业银行贷款的担保支付比例最低为90％，可以说十分优惠，另外，政府部门还制定和实施了“债券担保计划”、“担保开发公司计划”、“微型贷款计划”等多种资金援助计划，以帮助更多的存在资金融通困难的中小企业；
日本官方设立有专门为中小企业提供融资担保的金融机构－－中小企业信用保险公库，设有52个信贷担保公司，并在此基础上设立了全国性的“信贷担保协会”，共同致力于为中小企业提供信贷担保服务；
英国政府白1981年起开始实施“小企业信贷担保计划”，为那些已有可行的发展方案却因缺乏信誉而得不到贷款的中小企业提供贷款担保；
法国则成立了具有互助基金性质的、会员制的中小企业信贷担保集团，如大众信贷、互助信贷和农业信贷等集团就是专门面向地方中小企业和农村非农产业的三大信贷担保集团。
从中可见，政府不一定要大规模地参与中小企业的投资或借贷，而是以担保引导的形式，让中小企业在融资时多一份筹码，多一份依靠。
融资问题的最终解决还是要放给市场，放给银行家和股东。
（二）政府在中小企业间接和直接融资中的角色
政府的作用可以在中小企业两种主要融资形式中得以体现：
在间接融资方面，发达国家都有相应的专门为中小企业提供商业信贷资金的对口银行。
比如德国的中小企业银行主要有合作银行、储蓄银行和国民银行等，根据其国内的相关法规，年营业额在1亿马克以下的企业，可得到总投资60％的低息贷款，年利率7％，还款期最长达10年；
法国成立了中小企业发展银行，主要职能是为中小企业提供商业银行的贷款担保、小部分直接向中小企业贷款。
发达国家的政府支持中小商业银行的存在和发展，通过制定反垄断法规、中小银行优惠政策的形式保证中小企业贷款的获得。
而且，我们在上面也提到，在间接融资渠道中政府的担保作用不可忽视。
在直接融资方面，发达国家政府不仅鼓励中小型投资公司参与投资中小企业，而且利用其高度有效的资本市场为中小企业拓展直接融资空间。
以美国为例，官方的中小企业投资公司和民间的风险投资公司是中小企业筹资的重要来源之一。
前者是由美国小企业管理局审查、许可和支持成立的专门为中小企业提供融资服务的创业投资公司达300余家，它必须有不少于100万美元的股本，可按一定比例从联邦政府获得优惠融资，然后以借出或认购债务的形式将资金投放于除地产、信贷领域以外的本国中小企业的兴建和技术改造。
后者是民间投资成立的各种风险投资公司，有600余家，其中一半设在硅谷，它们大多数对具有创新能力的中小企业投入资金以寻求高额回报。
直接融资的渠道中，政府表现得更为超脱，它更多地是作为监督者和仲裁者。
一般政府不直接参与直接投资，而是鼓励各种投资公司参与投资，以保证投资的股权有专门的机构经营。
这与我国目前政府在直接融资的作用有点不一样，我国政府尤其是地方政府喜欢直接给予创业者一笔资金，在股权的管理上也缺乏专业机构运作。
（三）我国政府在中小企业融资中的现实选择
我国作为发展中国家，改革开放20多年来中小企业有了迅速的发展。
但是由于长期为赶超发达国家而重点发展资本密集型工业部门的结果，导致我国大型企业尤其是国有大型企业垄断现象较为严重。
我国金融机制也以大银行为主，四大国有商业银行仍然占有70％以上的市场份额（1999年）。
银行业的高度垄断与产业中的高度垄断相一致，大银行与大企业之间的互生关系非常明显，导致大银行不愿为中小企业提供更多的贷款，这就必然造成中小企业贷款难现象。
我国中小企业的融资结构比较单一，就股权融资而言，没有发达国家的天使资金、风险基金和公众资金。
在债务融资方面，我国中小企业所能得到信贷资金品种也比较单一。
惟一让人欣慰的是政府由于这几年对中小企业融资的高度关注，开始在政府支持这一融资渠道方面有所起色。
1999年6月，国家经贸委发布了《关于建立中小企业信用担保体系试点的指导意见》，开始尝试建立政府出资为中小企业融资提供服务的信用担保体系。
1999年底，中国人民银行发布了《关于加强和改善对中小企业金融服务的指导意见》，要求商业银行对建立中小企业信贷担保体系予以积极配合。
据国家经贸委中小企业司初步统计，2000年底全国中小企业信用担保机构超过200家，中小企业互助担保机构和从事直接担保业务的商业担保机构也超过100家，已有18个省、市、自治区组建了省级再担保机构。
上述担保机构筹集担保资金约100亿元，可为中小企业提供500亿元至800亿元的担保支持。
虽然城市信用担保机构有了较快发展，但由于发展时间短，缺乏成熟经验等原因，许多担保机构存在这样或那样问题，导致担保基金市场化运作不理想，暴露出一些值得注意的倾向。
首先是政府行政对中小企业担保业务管理能力欠缺，要么是过分行政干预，要么管理过松；
其次是国家中小企业信用再担保机构尚未成立，无法实施对全国中小企业信用担保体系的风险控制与分散；
再次是个别省级中小企业信用担保机构未开展再担保，只从事直接担保业务；
最后就是由于缺乏为企业贷款服务的社会化的资信评估机构，也为担保贷款带来制约。
针对这些问题，国家经贸委正在重点抓全国中小企业信用担保体系联网和国家、省两级中小企业信用再担保机构的建设工作。
二、间接融资与中小金融机构
一般来说，间接融资主要包括银行贷款、其他金融机构贷款等。
其中，银行贷款是世界各国间接融资的最主要渠道。
（一）间接融资难的理论解释
与大企业相比，中小企业间接融资仍是困难重重，原因主要有：
1．信息不对称
中小企业金融中最重要的特点是财务状况缺乏透明度。
相比较而言，大企业特别是上市公司的经营状况、财务信息以及其他信息的公开化程度远高于中小企业，而且信息的真实程度也要高于中小企业。
在此情况下，银行自然愿意向大企业贷款而不足向中小企业。
信用的缺失、担保体系的不健全也是国内中小企业间接融资困难的重要原因。
市场经济实质上是信用经济、契约经济。
市场交易的顺利实现要依赖于交易双方实现所承诺的信用，即对已达成合同条款的全面履行。
在我国，社会信用体系刚刚出现，处于起步阶段。
企业信用制度没有建立，个人信用更为落后，商业信用遭到破坏，造成全社会的信用
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