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三个理论假定构成行为金融学的三个基石。
三个理论假定是在对传统金融理论进行反思基础上提出来的。
传统金融学把行为人假定为完全意义的理性人,在任何情况下都可以运用理性,根据成本和收益比较,做出对自己效用最大化的决策。
1、传统金融理论关于人的行为假设。
传统金融理论认为人们的决策是建立在理性预期、风险回避、效用最大化以及相机抉择等假设基础之上的。
但是大量的心理学研究表明,人们的实际投资决策并非如此。
尤其值得指出的是,研究表明,这种对理性决策的偏离是系统性的,并不能因为统计平均而消除。
2、有效的市场竞争。
传统金融理论认为,在市场竞争过程中,理性的投资者总是能抓住每一个由非理性投资者创造的套利机会。
因此,能够在市场竞争中幸存下来的只有理性的投资者。
但在现实世界中,市场并非像理论描述得那么完美,大量“反常现象”的出现使得传统金融理论无法应对。
传统理论为我们找到了一条最优化的道路,告诉人们“该怎么做”,让我们知道“应该发生什么”。
可惜,并非每个市场参与者都能完全理性地按照理论中的模型去行动,人的非理性行为在经济系统中发挥着不容忽视的作用。
行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论,是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。
纵观两者,可以发现行为金融学的假设既是对传统金融理论中的完全理性人假设和有效市场假设的修正,又是对传统金融学假设的创新。
4、拇指定律、锚定、可得性、代表性、框架、过度自信。
拇指定律:
凭借经验的解题方法,是一种思考上的捷径,是解决问题的简单、通常是笼统的规律或策略。
锚定与调整启发法:
人们通常以一个初始值为开端进行估计和调整,以获得问题的解决答案。
可得性启发法:
人们倾向于根据一个客体或事件在知觉或记忆中的可得性程度来评估其相对频率,容易知觉到的或回想起的被判定为更常出现。
代表性启发法:
人们假定将来的模式会与过去相似并寻求熟悉的模式来做判断,并且不考虑这种模式产生的原因或重复的概率。
框定效应:
人们的判断与决策依赖于所面临的决策问题的形式,即尽管问题的本质相同但因形式的不同也会导致人们做出不同的决策。
过度自信:
人们往往过于相信自己的判断能力,高估自己成功的概率,把成功归功于自己的能力,而低估运气、机遇和外部力量在其中的作用。
5、过度反应与处置效应(定义、心理学解释、在中国市场上怎样表现(应用、启示))。
(PPT)
过度反应:
投资者对近期的信息过份重视加之“羊群效应”的存在,从而导致股票价格偏离其内在价值。
表现:
在股票市场,广大投资者得知某一事件后,往往会对未来股价过于乐观,导致股价超值上涨,或者对未来股价过于悲观,导致股价超值下跌;
经过一段时期,在投资者能够合理评价、修正事件的影响时,股价会产生反向修正,即原来超涨和超跌的股票在修正中再次剧烈波动,形成了反向的超跌和超涨。
原因:
过度反应是因为投资者在不确定条件下系统性心理认知偏差造成的,面对突然的或未预料的事件时,倾向于过度信任当前信息并轻视以往信息,从而引起股票的超涨或超跌,当投资者了解事件的实际意义时,股价的超涨超跌现象就会反转成超跌超涨,加剧了股价的波动,恢复到理性的内在价值区间需要经历更长的过程。
引发股票市场过度反应的事件有很多,比如国家宏观经济政策内容的变动、公司的重大购并决定、分配方案的公布等等,都会导致投资主体主观过度估计上述事件的影响,从而导致其对股票价格趋势的错误判断与期望,引起股价产生异常波动。
事实上,不仅仅是在股票市场,人们在其他领域也常常会片面地夸大现有的信息。
形成过程:
投资者对于受损失的股票会变得越来越悲观,而对于获利的股票会变得越来越乐观,他们对于利好消息和利空消息都会表现出过度反应。
当牛市(bull
market)来临时,股价会不断上涨,涨到让人不敢相信,远远超出上市公司的投资价值;
而当熊市(bear
market)来临时,股价会不断下跌,也会跌到大家无法接受的程度。
除了从众心理(herd
mentality)在其中起作用外,还有人类非理性的情绪状态,以及由此产生的认知偏差。
当市场持续上涨时,投资者倾向于越来越乐观。
因为实际操作产生了盈利,这种成功的投资行为会增强其乐观的情绪状态,在信息加工上将造成选择性认知偏差,即投资者会对利好消息过于敏感,而对利空消息麻木。
这种情绪和认知状态又会加强其行为上的买入操作,形成一种相互加强效应:
当市场持续下跌时,情况刚好相反,投资者会越来越悲观。
因为实际操作产生了亏损,这种失败的投资操作会加强其悲观情绪,同样也造成了选择性认知偏差,即投资者会对利空消息过于敏感,而对利好消息麻木。
因而,市场也就形成了所谓的过度反应。
如果股价的变动存在过度反应,那么股价在向其均衡点的调整过程中就会呈现出较为显著的偏离,类似于汇率变动的超调。
这样,只要股价会向其内在价值回归,那么其变动肯定就有显著的反转现象。
在过度反应比较严重时,卖涨买跌的逆向操作策略就会有利可图,在有卖空机制的市场里,投资者可以通过卖空涨得最厉害的股票(赢家组合,Winners),买进跌得最厉害的股票(输家组合,Losers)来进行套利,赚取无成本、低风险的收益。
如何应对:
股票市场的过度反应说明市场的成熟程度和稳定性不足,投资者的过度反应不利于股票市场作为重要的经济投融资渠道的稳定发展。
鉴于此,提出如下几点建议:
1、努力提高中国股票市场的稳定程度和成熟度
2、完善监管体系、信息披露制度及投资者保护机制
3、提高公司自身核心竞争力
4、规范政府干预市场的行为,创造理性投资的市场环境,构建自由和健康的股市。
5、规范上市公司行为,加快股权分置改革,完善信息披露制度体系。
6、建立健全个体投资者代理机构,加快证券投资基金的发展。
7、加强对投资者的教育引导,培养理性的投资者。
启示:
因为我国股票市场上存在着大量的非理性投资者,他们在投资时易于产生相同的错误判断倾向,即高估利好或利空消息对公司股票价格变动的作用和影响,从而导致股份异常偏离公司的本身价值。
这说明我国股票市场目前仍存在不成熟和不稳定的特性。
从我国股市过度反应现象的表现程度及特征来看,我国股市目前的不成熟程度较高。
我国股市作为一个新兴的资本市场,由于制度不完善等原因而造成监管不利,以及由于我国大量个人投资者投资理念不成熟,我国股市中存在着比较明显的非理性投机现象。
正是由于这些原因,导致了在重大消息发生一段时间后,股市价格的明显反转。
我国股市的过度反应现象作为投资者行为的综合结果,一方面反应出投资者对投资的非理性和认识偏差,另一方面,这种非效率造成的浪费要由市场主体来承担。
总而言之,在不稳定的市场中,政府机构、投资者和证券公司存在诸多问题,因此,应该通过加强监管,减少干预、学习教育等方式,积极鼓励证券市场趋向成熟,提高证券市场效率,使之成为一个为企业融资、为投资者盈利的价值投资的场所。
处置效应:
指投资人在处置股票时,倾向卖出赚钱的股票、继续持有赔钱的股票,也就是所谓的‘出赢保亏’效应。
产生原因:
投资者为避免实现损失带来的后悔和尴尬而回避实现损失,因为一旦损失实现,即是证明投资者以前的判断是错误的,人们如果判断错误就会难过、沮丧。
危害:
在股票市场中,当投资的证券处于盈利状态时,财富带来的边际效用是递减的,卖出证券的边际效用大于继续持有证券,因此投资者倾向于卖出证券,从而表现出风险回避。
而西方学者的实证研究证明投资者卖出后的股票的收益率远远高于持有的股票的收益率。
由于中国投资者大都有极度的“损失恐惧”心理,不愿卖出那些表现不好的股票价格又长期的持续走低的股票,从而导致投资者对整体需求的减小,根据微观经济学的观点,任何商品的价格都是由其供给和需求决定的。
股票是一种特殊的商品,其价格也是由供求决定的。
根据供求平衡原理,需求的减小必然会引起需求曲线的左移,导致均衡价格的下滑。
股票增发和大规模的首发扩容也引起供给曲线的右移,与左移的需求曲线相互作用,造成了股价的进一步下跌。
从而造成股市的持续弱式,使投资者失去信心,股市陷入漫漫熊途的泥潭而不可收拾。
而长时间的非正常的下跌会使股市失去作为经济晴雨表的作用。
对策与建议:
研究处置效应有助于把握投资者的交易行为,对提高投资者理性、促进市场效率具有重要的指导意义。
处置效应的存在最终损害的是投资者自身的利益。
我国股市的现状是散户投资者占90%以上,他们大都缺乏专业的投资知识和入市经验,很难做到理性投资,处置效应往往表现得更加强烈。
因此,提高投资者自身的素质是当务之急。
对此提出如下建议:
(1)利用各种媒体对投资者进行理性投资教育,培养其良好的投资理念的长线投资的观念,克服贪婪与恐惧心理。
(2)大力发展机构投资者,扩大机构投资者的比例,尤其是实施QFII制度,引进先进的投资方法和理念。
(3)对政府而言,在股市长期低迷的时候,证监会及相关部门不妨加大“利好”政策出台的力度和集中度,以显示政府搞好股市的信心,进而从行动上影响投资者的心理,促使投资者的行为摆脱价值函数图形里参考点以下部分的凸函数区域,使其上升到参考点以上部分的凹函数区域,从而使投资者长期持有那些盈利性的股票,而抛出那些长期亏损的股票。
(4)同时继续完善我国股票市场内在的运营体制及内外监管机制,以便最大限度的克服投资者的非理性行为和资本市场的内在缺陷及非理性因素。
启示:
处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差,表现为投资者对投资赢利的“确定性心理”和对亏损的“损失厌恶心理”。
当投资者处于盈利状态时,投资者是风险回避者,愿意较早卖出股票以锁定利润;
当投资者处于亏损状态时,投资者是风险偏好者,愿意继续持有股票。
当然,投资者对风险的厌恶程度不是绝对不变的,与当事人的目前状况有关。
不同的投资者风险厌恶情况不一样。
面对具有相同预期货币价值的投机时,风险爱好者喜欢结果不那么确定的投机,而不喜欢结果比较确定的投机;
而风险厌恶者喜欢结果比较确定的投机,而不喜欢结果不那么确定的投机。
在证券投资实战中,当所投资的证券处于赢利状态时财富带来的边际效用递减,卖出证券的期望效用大于继续持有,证券投资者倾向于卖出证券从而表现为风险回避;
而当证券处于亏损状态时亏损带来的负的边际效用递减,持有证券的期望效用大于卖出证券,投资者倾向于持有证券从而表现为风险偏好。
大盘下跌时急于抛售已经获利的股票或基金、而持有现于处浮亏的股票或基金,在S型价值函数图中价值函数在亏损部分时为凸函数。
前景理论认为人们对同等程度的收益和损失的态度是不一样的,人在面临获得时,往往小心翼翼,不愿冒风险;
而在面对损失时,人人都成了冒险家。
同时,人们对损失和获得的敏感程度是不同的,损失的痛苦要远远大于获得的快乐,相关研究表明预期损失的痛苦两倍于等同预期收益的喜悦。
在先前已获得收益或遭受损失的情况下,如果再次获得收益或遭受损失,这时人们的态度与先前相比也是有所不同的。
投资者愿意为了避免损失而承担为获取更大收益的风险,也就是说,在面临收益时,大部分投资者表现为风险厌恶型,但是在面对损失时他们又变成了风险偏好者了。
6、机构投资者的行为、羊群效应(定义、心理学解释、在中国市场上怎样表现(应用、启示))。
羊群效应:
特指投资者在信息环境不确定的情况下,行为受到其他投资者的影响,模仿他人的决策,或者过度依赖于舆论而不考虑自己的信息的行为。
羊群行为发生可以归纳为以下几个方面的原因:
(1)投资者信息不对称、不完全。
模仿他人的行为以节约自己搜寻信息的成本。
人们越是缺少信息,越是容易听从他人的意见;
(2)推卸责任的需要。
后悔厌恶心理使投资者为了避免个人决策投资失误可能带来的后悔和痛苦,而选择与其他人相同的策略,或听从一些投资经理和股评人士的建议,因为这样的话,即使投资失误,投资者从心理把责任推卸给别人,而减轻自己的后悔;
(3)减少恐惧的需要。
人类属于群体动物,偏离大多数人往往会产生一种孤单和恐惧感;
(4)缺乏知识经验以及其他一些个性方面的特征,如知识水平、智力水平、接受信息的能力、思维的灵活性、自信心等都是产生羊群行为的影响因素。
羊群行为对证券市场有哪些影响?
(1)内幕信息得不到有效揭示。
由于羊群行为者往往抛弃自己的私人信息追随别人,这会导致市场信息传递链的中断。
(2)引起股价异常波动。
羊群行为由于具有一定的趋同性,从而削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。
当许多基金在同一时间买卖相同的股票时,对该股票的超额需求曲线将会向下倾斜,从而导致单个股票的价格大幅波动,破坏了市场的稳定运行。
(3)引起价格泡沫其破灭。
如果羊群行为超过某一限度,将诱发另一个重要的市场现象过度反应的出现。
在上升的市场中,盲目的追涨越过价值的限度,只能是制造泡沫;
在下降的市场中,盲目的杀跌,只能是危机的加深。
羊群行为经常被认为是产生资产价格无效率、反常变动、资产价格泡沫及其破灭的主要原因之一。
(4)危害金融系统安全.所有羊群行为的发生基础都是信息的不完全性。
因此,一旦市场的信息状态发生变化,如新信息的到来,羊群行为就会瓦解。
这意味着羊群行为具有不稳定性和脆弱性。
这一点也直接导致了金融市场的不稳定性和脆弱性。
如何避免:
羊群行为是一种非理性行为。
因为羊群行为在很大程度上根源于投资者的有限理性和心理因素。
由于投资者盲目从众,自己不经过思考,或者由于环境与计算的复杂性等因素导致的盲目决策,所以羊群行为是一种非理性行为。
(1)完善信息披露制度,加强信息披露违规的惩罚力度。
信息是股票价格的运行基础,是投资者据以决策的根本,真实、及时、充分的信息披露将大大增加市场的运行效率,提高资源配置的效率。
另一方面,要加强违规信息披露和内幕交易的惩罚力度,增加违规者的违规成本,维护信息披露制度的秩序和权威。
(2)消除股票市场的制度性缺陷,政府不应过多地干预股市。
我国证券市场还存在很多的制度性缺陷,弥补纠正这些缺陷离不开政府的干预。
但是,证券市场应该是市场经济的产物,政府应该正确定位自己在证券市场的角色,从制度、法律方面健全、规范证券市场,而不是过多地干预股价的涨跌,造成股票市场价格的大幅涨跌。
(3)大力开展投资者教育,提高投资者投资能力。
通过投资者教育可以提高投资者识别风险的能力,并在一定程度上克服认知偏差,起到减少羊群行为,稳定市场价格的作用。
7、
(1)手中鸟理论、自我控制、精神账户(以PPT为主)
手中鸟理论:
该理论认为,对投资者来说,现金股利是抓在手中的鸟,而公司留存收益则是躲在林中的鸟,随时可能飞走。
自我控制:
指控制自己的情绪,从而在保持理性的前提下,对金融事件作出自认为最合理、最有利的判断和决定。
精神账户:
是人们在心理上对结果(尤其是经济结果)的编码、分类和估价的过程,它揭示了人们在进行(资金)财富决策时的心理认知过程。
二、金融创新(1~2题)
1、定义、内涵(a、中观b、宏观c、微观)、分类(根据功能)
定义:
变更现有的金融体制和增加新的金融工具,以获取现有的金融体制和金融工具所无法取得的潜在的利润,这就是金融创新,它是一个为盈利动机推动、缓慢进行、持续不断的发展过程。
内涵:
金融创新定义虽然大多源于熊彼特经济创新的概念,但各个定义的内涵差异较大,总括起来对于金融创新的理解无外乎有三个层面。
宏观层面
1、宏观层面的金融创新将金融创新与金融史上的重大历史变革等同起来,认为整个金融业的发展史就是一部不断创新的历史,金融业的每项重大发展都离不开金融创新。
从这个层面上理解金融创新有如下特点:
金融创新的时间跨度长,将整个货币信用的发展史视为金融创新史,金融发展史上的每一次重大突破都视为金融创新;
金融创新涉及的范围相当广泛,不仅包括金融技术的创新,金融市场的创新;
金融服务,产品的创新,金融企业组织和管理方式的创新,金融服务业结构上的创新,而且还包括现代银行业产生以来有关银行业务,银行支付和清算体系,银行的资产负债管理乃至金融机构,金融市场,金融体系,国际货币制度等方面的历次变革。
如此长的历史跨度和如此广的研究空间使得金融创新研究可望而不可及。
中观层面
2、中观层面的金融创新是指上世纪50年代末,60年代初以后,金融机构特别是银行中介功能的变化,它可以分为技术创新,产品创新以及制度创新。
技术创新是指制造新产品时。
采用新的生产要素或重新组合要素,生产方法,管理系统的过程。
产品创新是指产品的供给方生产比传统产品性能更好,质量更优的新产品的过程。
制度创新则是指一个系统的形成和功能发生了变化。
而使系统效率有所提高的过程。
从这个层面上,可将金融创新定义为,是政府或金融当局和金融机构为适应经济环境的变化和在金融过程中的内部矛盾运动,防止或转移经营风险和降低成本,为更好地实现流动性,安全性和盈利性目标而逐步改变金融中介功能,创造和组合一个新的高效率的资金营运方式或营运体系的过程。
中观层次的金融创新概念不仅把研究的时间限制在60年代以后,而且研究对象也有明确的内涵,因此,大多数关于金融创新理论的研究均采用此概念。
微观层面
3、微观层面的金融创新仅指金融工具的创新。
大致可分为四种类型:
信用创新型,如用短期信用来实现中期信用。
以及分散投资者独家承担贷款风险的票据发行便利等;
风险转移创新型,它包括能在各经济机构之间相互转移金融工具内在风险的各种新工具,如货币互换、利率互换等;
增加流动创新型,它包括能使原有的金融工具提高变现能力和可转换性的新金融工具,如长期贷款的证券化等:
股权创造创新型,它包括使债权变为股权的各种新金融工具,如附有股权认购书的债券等。
分类:
金融创新大致可归为三类:
(1)金融制度创新;
(2)金融业务创新;
(3)金融组织创新。
1、股票价格的波动与未来通货膨胀
股票价格的波动对物价可能产生影响。
股票价格的上升能够提高预期的未来商品和服务的价格膨胀水平,这主要是通过多种渠道来实现的。
一条重要的渠道就是财富效应,较高的股票价格增加了人们的财富水平,从而增加消费,导致总需求的上升;
如果总需求上升超过总供给,就会产生通货膨胀的压力。
这一过程可以进一步导致更高的通货膨胀预期,原因在于股票等资产价格的迅速上升,对于私人部门而言就会产生更高的商品和服务价格膨胀的预期,这样,可能会出现更高的通货膨胀率。
另一条重要的渠道就是信贷效应。
股票价格波动影响经济主体的净值变化,从而影响到外部融资成本的变化,进而影响到信贷的可获得性,最后对物价产生影响。
这一机制可表示如下:
股票价格波动→经济主体净值变化→融资成本反向变动→信贷可获得性变化→物价波动。
第三条渠道就是托宾q效应。
即股票价格的变化导致q值变化,从而影响企业的投资支出,进而对物价产生影响。
这一机制可以用如下的传导渠道表示:
股票价格变化→q值的变化→企业新增投资支出变化→总支出的变化→物价变化。
第四条渠道就是流动性机制。
一般来说,耐用消费品和住宅等商品缺乏流动性,消费者对它们的需求受到其资产负债表状况的影响。
消费者的资产负债表状况越好,其发生财务危机的可能性越低,就越愿意增加对耐用消费品和住宅的消费,从而刺激物价上涨。
反之,则会减少对耐用消费品和住宅的消费,从而抑制物价上涨。
而股票价格变化会改变消费者的资产负债状况。
这一机制可以表述如下:
股票价格变化→耐用消费品及住宅支出的变化→总支出的变化→物价变化。
最后,如果股票价格的上涨能够给中央银行带来一个信号,即中央银行认为私人部门正在预期会产生更高的通货膨胀,这种信息就会影响到中央银行对未来通货膨胀的判断,这样央行可能实行货币紧缩政策从而抑制通货膨胀。
2、国际资本流动是对股票市场影响
在资本项目开放的国家,国际收支平衡与股票市场之间的相互影响是通过国际资本流动来实现的。
国际资本流动在直接影响一国国际收支平衡的同时,也对股票市场产生了重大的影响。
东南亚金融危机和香港股票市场狙击战使我们认识到,国际资本流动对股票市场有重大影响,并由此引起对国民经济平稳运行的巨大伤害。
随着经济与金融的全球一体化的到来,人民币资本与金融项目的自由兑换和股票市场的国际化已成为历史发展的必然趋势,因此,研究国际资本流动对股票市场的影响具有很重要的现实意义。
对于本国货币可以自由兑换的国家来说,国际资本流动对本国股票市场的影响十分巨大。
如果国际资本直接流入一国的股票市场进行投机或投资,则将对该国股票市场的换手率、波动频率及波动幅度产生重大影响。
如果国际资本流入该国的目的是为了投资,则将有利于该国股票市场的稳定,换手率将可能降低,波动频率和波动幅度也将可能减少:
如果国际资本流入该国的目的是为了投机,则将导致该国股票市场的震荡加剧,换手率将提高,波动频率和波动幅度将进一步加快。
国际资本流动是如何影响股票市场呢?
这可以从以下国际资本流动影响股票市场的途径进行考察:
国际资本流入→国际收支失衡→利率和汇率波动→股票市场波动
国际资本流入→增加货币供应量→通货膨胀率提高→股票市场波动加剧
国际资本流入→增加资本来源→扩大经济规模→股票市场加速发展
3、国际资本流入某国,必将引起该国国际收支盈余增加或财政赤字减少,外汇储备增加,最终形成该国币值上升的动力;
同样,一国国际资本流入增加,该国的货币供应量必然也随之上升,市场上资金供应充裕,利率下调动力的形成也就成为一种必然趋势。
这就是国际资本流动对利率和汇率的作用机制。
3、汇率变动影响股票市场的作用机制
1)以利率为媒介的作用机制
如果一国处于开放经济中,则汇率与股票市场的关系将以利率为纽带紧密地联系在—起,这主要是由于国际资本流动的套利性造成的。
根据利率平价理论,本国利率高于(或低于)外国利率的差额等于本国货币的远期贴水(升水)。
因此,利率高低往往与汇率的坚挺程度呈反向关系。
通过以利率为媒介的传导作用强化了汇率与股票市场的联动性。
在国际化程度较高的国家,其汇率的贬值会通过国际套利资本的流动而使其利率水平上升。
这是因为本币的汇率走势疲软预示着本币的投资风险加大,资金外流的动力增加,政府为了货币供求重新平衡不得不提高利率。
当一国货币受到国际流动资本的袭击,如东南亚金融危机、香港股票市场和英国英镑受到索罗斯袭击时,政府当局为了打击投机,增加投机成本,也会主动提高利率。
利率的上升将导致股票市场的下跌,而投机者在汇市与股票市场、现货与期货市场的联动操作,将促使股票市场的反应进一步剧烈。
2)以货币供应量为媒介的作用机制
当一国汇率波动频繁、幅度太大时,政府当局为了保持汇率的相对稳定,将会动用外汇储备,从而影响货币供应量。
比如当本币存在贬值压力或已经贬值时,当局为了维持本币币值的稳定,将调整外汇储备,抛出外汇,