烧碱行业供需展望调研投资分析报告文档格式.docx

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4.17年供需仍将保持紧张7

4.1氧化铝需求增长显著，价格承受能力强8

4.2新增产能有限10

5.相关建议11

6.风险提示11

图表目录

图1：

氯碱产业链示意图3

图2：

12年至今国内烧碱价格走势（元/吨）4

图3：

07年16年国内烧碱产能（万吨）和开工率5

图4：

16年4月至今烧碱产量变化（万吨）5

图5：

16年至今国内液氯价格（元/吨）6

图6：

烧碱企业分类和有效开工率测算7

图7：

烧碱需求结构（2015年）8

图8：

17年氧化铝新增产能9

图9：

12年至今氧化铝价格价差变化9

图10：

氧化铝盈利测算10

图11：

17年烧碱新增产能规划10

图12：

公司弹性测算11

1.烧碱价格大幅上涨

烧碱作为“三酸两碱”中的基础化工原料，产量超过3000万吨，下游应用也非常广泛。

但由于单价较低，因此涉及的上市公司往往都归类为PVC、PO、氟化工等行业，烧碱只是作为配套副产品，关注度一直很低。

但是从16年4季度以来，烧碱价格出现了一波大幅上涨，甚至在近期大宗品集体回调的时期，价格继续创出新高，区间涨幅达到66%，成为走势最强的化工品之一。

我们认为今年烧碱有望持续高景气，上述类型烧碱生产企业盈利也将大幅改善影响。

氯碱产业链示意图

12年至今国内烧碱价格走势（元/吨）

2.供需改善带来开工率持续提升

烧碱虽然下游需求增长不快，13年至今还是增长了15%。

但由于行业盈利一直不佳，因此同期产能增长非常缓慢，仅为5%，相应行业开工率也从10年最低点67%提升至16年的80%，行业的供需已经有了显著好转。

16年下半年开始，烧碱下游的氧化铝、造纸、化工、石化等多个子行业盈利都在不断提升，这也带来了行业需求增量和开工率的提升，以及其后的价格大幅上涨。

07年16年国内烧碱产能（万吨）和开工率

16年4月至今烧碱产量变化（万吨）

3.环保造成供给收缩

过去几年，供需持续改善造成烧碱行业景气具备了“量变引起质变”的基础条件。

而从去年下半年开始的环保趋严，则带来了行业供给的进一步收缩，直接引爆了烧碱行业的价格上涨。

3.1环保造成无配套产能供给大幅收缩

烧碱基本都是从原盐电解获得，生产的同时会副产大量的液氯。

多数企业建设烧碱产能都是为了获得液氯来生产主要产品，比如PVC、PO和氟化工等，但仍有不少企业没有配套消化液氯的产能或者不能完全消化，还是需要将液氯外卖。

去年下半年以来，国内环保标准的日趋严格导致很多规模在30万吨以下的小产能，开工受到了很大的影响，并且下游氯化物生产也同时受到了很大的限制。

这进而压缩了对液氯的需求，导致液氯外销变得非常困难，价格也从16年初的500-600元/吨下降到目前基本免费，甚至倒贴运费的地步。

原先外卖液氯的烧碱企业为了避免胀库，只能被动下降负荷，这也进一步造成供给的硬性收缩。

16年至今国内液氯价格（元/吨）

3.2环保影响测算

目前全国烧碱产能总计3919.4万吨，其中50%以上的产能都在30万吨以下。

如果根据配套消耗液氯的情况对烧碱企业进行了分类，可以分为无配套，部分配套（即不能完全消化液氯）、配套PVC、PO、氟化工和其他氯化物。

无配套和部分配套企业烧碱产能共有1233万吨，约占30%，由于液氯外销困难，我们预计开工率都受到很大影响。

如果我们假设无配套产能、部分配套、PVC和PO的开工率分别为60%、80%、75%和95%、则目前烧碱行业开工率已经接近满负荷。

虽然我们假设和实际的情况可能存在一定的差异，但还是很好的解释了为何今年烧碱价格能持续上涨。

烧碱企业分类和有效开工率测算

4.17年供需仍将保持紧张

烧碱下游占比最大的是氧化铝，占比高达30%。

由于去年盈利的改善，预计今年产能将加速投放，将带来需求增量在90万吨左右。

而其他下游造纸和印染需求基本保持平稳，化工和石化领域由于整体盈利大幅回升，也会刺激生产，加大对烧碱的需求。

因此我们认为今年烧碱的需求增量在100万吨以上。

而今年预计供给增长有限，很难超过100万吨。

因此供需仍将维持紧平衡，对应产品价格也将维持高位，具体如下：

烧碱需求结构（2015年）

4.1氧化铝需求增长显著，价格承受能力强

氧化铝作为烧碱的最大下游，即影响了其需求增速，也很大程度上决定了对其价格的承受能力。

氧化铝行业盈利16年下半年快速回升，并创出了近几年的高点。

按照我们测算，目前氧化铝行业平均水平的单吨净利达到200元以上，这也刺激了氧化铝产能继续大量投放。

根据统计，17年内将会投产的氧化铝产能达到710万吨，其中魏桥、信发和东方希望等大企业的新增量就达到500万吨，我们认为这些产能如期投放的概率是很大的。

按照氧化铝对烧碱单耗0.13计算，710万吨氧化铝将拉动90万吨以上的烧碱需求，占16年烧碱产量的2.8%。

如果在考虑到其他下游子行业的需求增长，预计全年的消费增速还是可以达到100万吨以上。

17年氧化铝新增产能

12年至今氧化铝价格价差变化（价差=价格-0.13*纯碱-0.26*铝土矿-0.6*煤炭）

氧化铝盈利测算

4.2新增产能有限

国内烧碱产能始终保持增长，根据统计，预计17年有149万吨产能有可能投产。

我们认为其中有约一半产能会对液氯市场形成冲击，但目前下游对液氯的承接能力已经达到极限，因此这些产能很可能无法满负荷开工，今年烧碱的产量增量将非常有限。

再结合实际的投产进度，预计今年烧碱的供给增量很难超过100万吨。

17年烧碱新增产能规划

5.相关建议

虽然目前烧碱的盈利已经堪称暴利，但是我们认为在环保压制开工率，新增供给量与需求量相当的情况下，目前的盈利有望继续在今年维持。

而且烧碱价格10月份才开始大幅上涨，盈利在四季度报表中体现还不明显，预计在一季度报告中将有所体现。

A股中烧碱相关的上市公司很多，单位市值产能较大的主要是滨化股份、中泰化学、三友化工、鸿达兴业和巨化股份。

考虑到上述公司其他

产品的价格趋势，我们建议关注：

滨化股份、巨化股份和中泰化学。

公司弹性测算（EPS弹性为烧碱毛利每增加100元的业绩弹性，假设所得税为25%）

6.风险提示

1）环保压力放松：

环保压力放松将导致外卖液氯的烧碱企业开工率提升，使烧碱供给增加。

2）烧碱新增供给超预期：

新增供给过多将导致烧碱盈利下滑。

3）宏观经济恶化：

经济形势恶化会导致下游对烧碱需求减少，进而导致烧碱盈利下滑。