液态奶行业竞争格局分析报告Word文档格式.docx
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图表2:
乳业细分品类全国销售额增速对比5
图表3:
2015.5~2017.5液态奶行业全国销量增长率:
伊利>
蒙牛>
行业总体>
光明6
图表4:
YTD1705主要乳企销售额增速6
图表5:
YTD1705主要乳企销量增速7
图表6:
伊利总体销量+16%,安慕希、畅意增速最快8
图表7:
蒙牛+7%,纯甄、特仑苏增速较快8
图表8:
2017.1~5月CR5乳企销售额市占率>
78.1%9
图表9:
2017.1~5月CR5乳企销量市占率>
75%10
图表10:
高端白奶特仑苏市占率46%,金典38%11
图表11:
基础白奶市占率:
伊利39%,蒙牛28%11
图表12:
常温酸奶市占率:
安慕希42.5%稳居第一12
图表13:
乳酸菌细分市占率:
伊利畅意11%12
图表14:
儿童奶市占率:
CR3占据95%13
图表15:
核桃乳市占率:
养元87.6%,伊利5.5%13
图表16:
口味奶市占率银鹭25%,伊利20%,蒙牛15%14
图表17:
功能奶市占率:
伊利59.8%,蒙牛25%14
图表18:
2017年常温酸奶产品价格打折力度15
图表19:
2017年高端白奶价格打折力度15
图表20:
伊利、蒙牛销售费用率走势对比16
图表21:
不同城市层级液态奶销售贡献率17
图表22:
伊利蒙牛在不同层级城市的市占率17
图表23:
各渠道液态奶销售贡献率18
图表24:
伊利蒙牛在不同渠道的市占率对比18
图表25:
YTD1705-全国伊利产品销售额份额19
图表26:
YTD1705-全国伊利产品销量份额20
图表27:
2017.1~5月伊利销售额增量各产品贡献率(单位:
%)21
图表28:
伊利主要产品毛利率估算22
图表29:
高端产品占比稳步提升,幅度近似16年22
图表30:
伊利为例,销售任务完成率与扣非净利润增速正相关23
图表31:
伊利历史PEband24
图表32:
全球可比公司估值24
1.1H17液态乳终端销售情况乐观,产品结构升级明显
30%,乳酸菌与核桃乳成增长新亮点
2017年1~5月液态乳整体销售情况超预期,高端占比持续提升,基础白奶和核桃乳恢复增长。
根据尼尔森终端销售数据:
1)2017年1~5月液态乳全国销售额同比+6.9%,销售量同比+4.7%,显示终端促销减缓,产品价格提升贡献2.2%的增速。
2)细分品类中高端产品(高端白奶、常温酸奶、乳酸菌)增速最快,基础白奶销售增长恢复,核桃乳成为次新亮点。
2017年1~5月,常温酸奶和乳酸菌销售额分别同比+30%以上,销售量分别+37.3%、29.1%,高端白奶销售额、量均保持10%以上增速,基础白奶和核桃乳经历16年的下滑后,17年上半年回复增长,销售额分别+8.2%、20.6%,销售量分别+9.8%,17.8%,显示基础白奶依旧采用降价促销策略,核桃乳终端销量和价格均回升,反映植物蛋白饮料较好的发展前景。
功能奶、儿童奶等其他品类继续下滑。
乳业细分品类全国销售额增速对比
1.2.伊利销量稳居行业第一,蒙牛第二,大单品增速超预期
2016年以来乳制品销量增速进入上行通道,伊利、蒙牛强者恒强,其他乳企下滑明显。
从2015.5至今,伊利一直保持产品增速的绝对优势领涨行业走势。
蒙牛仅仅在2016.5~2016.10的产品销量增速高于伊利,后被伊利赶超。
2017年1~5月,不同乳企的产品总体增速出现分化。
伊利、蒙牛销售额增速分别为17.8%、8.9%,销量增速分别为15.7%、6.7%,产品增速超预期,光明产品销量同比+0.2%,但是销售额同比-4%,说明产品滞销,降价或者买赠较多。
哇哈哈和旺旺牛奶均呈现不同程度的下滑。
光明
YTD1705主要乳企销售额增速
YTD1705主要乳企销量增速
伊利、蒙牛主要单品销售增速超预期,高端占比不断提升,产品结构升级明显。
安慕希销量+59.3%,金典+30.8%,畅意+173.4%,谷粒多+13.7%,主要大单品销量超预期;
蒙牛特仑苏+16.6%,增速低于金典,纯甄+46.4%,GO畅+27.5%,其余产品均下滑。
伊利总体销量+16%,安慕希、畅意增速最快
蒙牛+7%,纯甄、特仑苏增速较快
伊利、蒙牛强者恒强,终端促销改善,费用率有望企稳或下行
伊利蒙牛双寡头,细分领域各有优势
液态奶市场集中度较高,乳企CR5销售额市占率在78.1%,销售量占据75%,伊利稳居第一,蒙牛第二。
1)伊利销售额占据行业33.4%以上,蒙牛约26.8%,娃哈哈、旺旺、光明总计占据20%左右。
2)伊利销量占据31.5%以上,蒙牛约24.7%,娃哈哈、旺旺、光明总计占据18.8%左右。
78.1%
75%
细分行业的竞争格局:
各具产品优势。
1)高端白奶领域,特仑苏销售额市占率48.2%,金典占据37.4%市场份额,快速增长,增速在25%以上。
2)基础白奶细分市场,伊利销售额占据39.4%,蒙牛是28.2%,三元2.8%,伊利保持绝对优势,17年基础白奶销售恢复,依旧是低价促销策略驱动,促销力度好于16年,销量增速较快。
3)常温酸奶:
伊利安慕希后来居上,占据42.5%,纯甄25.8%,莫斯利安仅21.8%,下滑较严重,从最初的行业第一下滑至第三。
4)乳酸菌市场较为稳定:
伊利畅意、津威、小样、娃哈哈等乳酸菌销售额占比均在10%左右,竞争格局较为平衡。
5)儿童奶市场集中度最高,CR3占据95%,其中旺仔牛奶销售额占比59.4%,其次是伊利QQ星占比23.3%,蒙牛未来星占比12.3%。
6)核桃乳市场复苏,养元一家独大,销售额占比87.6%,YTD1705销售额增速24.4%,伊利核桃乳占比5.5%,YTD1705销售额增速39%,潜力较大。
7)口味奶市场,银鹭花生牛奶销售额占比25%,伊利早餐+味可滋+谷粒多的市占率总计20%,蒙牛早餐奶(含谷粒早餐奶)+奶特总计市占率15%。
8)功能奶领域伊利优势明显,伊利基础功能奶+舒化销售额占比59.8%,蒙牛基础功能奶+焕轻+新养道总计销售额占比25%,其他品牌占比仅15.2%。
液态奶市场伊利、蒙牛双寡头格局稳定,光明下滑,其他乳企依靠爆款单品获取一席之地。
伊利总体市占率稳定在30%以上,液态奶优势细分市场为基础白奶、常温酸奶和乳酸菌饮料及功能奶市场。
蒙牛的优势产品较为单一,细分市场主要在高端白奶和低温酸奶有优势。
高端白奶特仑苏市占率46%,金典38%
伊利39%,蒙牛28%
安慕希42.5%稳居第一
伊利畅意11%
CR3占据95%
养元87.6%,伊利5.5%
口味奶市占率银鹭25%,伊利20%,蒙牛15%
伊利59.8%,蒙牛25%
2.2.行业竞争趋缓,销售费用率稳中有降
液态奶终端零售促销活动趋向合理,乳业整体竞争环境改善。
液态奶整体价格回归正常水平,家乐福商超调研显示,高端白奶伊利金典自春节后打折力度不断扩大到当前的17%,常温酸奶中安慕希和纯甄的打折季度已经恢复合理,莫斯利安的打折力度较大。
2017年常温酸奶产品价格打折力度
2017年高端白奶价格打折力度
行业竞争趋缓,蒙牛渠道调整,与伊利差距逐渐拉大,行业费用率稳中有降。
1)终端促销趋向合理,伊利蒙牛销售费用率在2016年达高点25%后,下行趋势明显。
从伊利销售费用率季度数据看,1Q16达到峰值后开始回落,目前1Q17销售费用率控制在21%左右,全年销售费用率将好于16年,长期改善趋势确定。
16年白奶供过于求,行业竞争加剧,费用投入增加反而拉低企业利润水平。
17年伊利渠道下沉,常温酸奶认可度高,减轻UHT奶出货压力,预计年内销售费用率可降0.5个pct。
2)蒙牛自2H15的渠道改革推动终端动销加速同时也加剧行业竞争,导致利润率走低。
17年新高管团队对渠道调整:
一方面出于业绩压力暂停CBU(核心业务单元)操作模式;
另一方面对低温、常温渠道进行拆分,以避免混合操作时忽略低温情况。
调整期间产生扰动,1-5月蒙牛增速无论是整体还是细分单品均低于伊利。
未来以大商制为主的蒙牛仍需考虑渠道渗透问题,以及平衡动销与利润之间关系。
长期趋势上伊利增速更快。
伊利、蒙牛销售费用率走势对比
乡镇及农村市场广阔,大卖场等现代渠道成为主力
乡镇和地级市对液态奶销售额贡献率最高,未来消费新增长点在乡镇及农村市场。
1)伊利在一二线城市液态奶体量大,增速稳定在5~15%,地级市贡献率在23%,乡镇贡献率最高,达到28%。
2)蒙牛在省级市和地级市、乡镇贡献率较高,稳定在15%~25%左右。
从不同层级城市市占率看,伊利YTD1705在省级市占比29.4%。
略低于蒙牛0.2个pct外,其他层级城市市占率具有绝对的优势,拉开至少5~10个pct。
不同城市层级液态奶销售贡献率
伊利蒙牛在不同层级城市的市占率
大卖场等现代渠道对销售额贡献最大,贡献率在50%以上,其次是食杂店,贡献率在40%以上,大卖场、商超和小型超市一般在15%~20%。
从不同渠道看,伊利的市占率均高于蒙牛5~7个pct,伊利在各大渠道的市占率均超过30%,其中超市和大卖场市占率分别是38%、36.5%,与蒙牛拉开了明显的优势。
各渠道液态奶销售贡献率
伊利蒙牛在不同渠道的市占率对比
液奶销售量全面提速,奶粉收入+10%,高端占比提升+费用率下降,利润空间打开
收入:
伊利液态奶产品收入超预期,高端占比提升+基础产品销量恢复,预计17年收入+8%以上。
根据尼尔森数据,2017年1~5月伊利液态奶总体销量同比+15.7%,销售额同比+17.8%,主要受益高端产品占比提升和市场需求回暖。
1)伊利产品收入结构中,高端产品占比近60%,体量最大的是安慕希和金典销售额,分别占据全国液态奶市场8.1%和6.7%的份额,其他高端产品如舒化、QQ星分别占比1.6%、3.6%。
2)从销售额增量的贡献率看,安慕希和金典,分别贡献57.3%和29.9%,拉动伊利整体业绩增速提高。
YTD1705-全国伊利产品销售额份额
YTD1705-全国伊利产品销量份额
液态奶销量提速+奶粉复苏,伊利2Q17产品需求加速继续强化。
1)从季度看,伊利从1Q16经历了5个季度收入低个位数增长后,2Q17开始提速。
渠道调研数据显示,伊利液态奶销售增速超20%,销售目标完成率105%,高中低端产品全面开花,我们预计2Q17液态奶收入+20%,上半年增速10%~15%。
2)液态奶高端收入占比约60%,尼尔森2017.1~5月数据显示安慕希、金典占比最高,销售额增速分别为52%、28%,拉动整体营收。
3)注册制带来奶粉行业历史性拐点,空出160~200亿的市场大概率被国产大牌瓜分,推测17年奶粉收入有望+10%。
我们预计公司2Q17收入+10%左右,1H17收入+8%以上。
%)
产品结构升级,高端占比提升带动伊利整体毛利率提高。
1)伊利高中低端产品毛利率较为分化,高端产品金典、安慕希、舒化、畅意等毛利率均在40%以上,其中金典毛利率最高,在50%左右;
预计17年高端产品安慕希、畅意收入占比的提升幅度在3%~4%,金典为1%左右,舒化奶和儿童奶收入占比继续下滑。
2)中端产品优酸乳、低温酸奶等毛利率在20%~30%;
毛利率稍高的低温酸奶占比提升不到1%,优酸乳占比下降。
3)低端白奶毛利率在15%~20%;
收入占比持续下滑,预计幅度小于17年,源于5月阶段性出现白奶供应紧缺,加之下半年紧平衡,杂牌冲击变弱,基础白奶的销售也好于预期,液态奶行业中低端集中度也在提升。
伊利主要产品毛利率估算
高端产品占比稳步提升,幅度近似16年
5月阶段性出现白奶奶源紧缺的现象,行业供需进入紧平衡阶段,伊利费用率下行趋势确定,净利率稳步提升,我们预计公司2Q17扣非利润可能+30%左右,考虑2Q16投资收益及政府补贴抬高基数,预计归母净利+0~5%;
1H17扣非净利增速15-20%。
1)17年需求状况好于预期,且过去2年上游持续去产能,整体行业竞争趋缓。
目前1Q17销售费用率控制在21%左右,相比1Q16下降4个pct,预计1H17销售费用率可控制在20%左右,全年销售费用率将好于16年。
2)销售费用与任务完成度直接相关,是决定利润弹性的核心因素。
1Q17伊利销售完成率在102%,扣非净利润增速超过15%;
我们推测若2Q17伊利销售完成率可提升至105%,扣非净利润增速预计好于1Q17,净利润率稳步提升。
伊利为例,销售任务完成率与扣非净利润增速正相关
伊利历史PEband
全球可比公司估值
盈利预测与投资建议:
1)从季度看:
伊利自1Q16经历了5个季度收入低个位数增长后,2Q17开始提速。
渠道调研数据显示,2Q17液态奶销售好于预期,渠道下沉效果显著,新品(乳酸菌饮料、安慕希升级口味)推广良好,推动液态奶增速回升至20%左右,同时白奶压力减轻,促销费用率略降。
预计2Q17收入+10%,扣非利润可能+30%左右。
1H17收入+8%以上,扣非净利增速15-20%。
2)业务拆分:
液体乳产品升级+大单品发力,预计17年收入+8%以上;
冷饮持平;
奶粉行业拐点确立,收入+10%。
有望实现17年目标收入650亿元,利润总额62亿元的业绩目标。
3)公司未来估值应对标达能和雀巢,我们预计2017-2019年收入657/706/743亿元,同比+8.4%、7.5%、5.3%;
EPS为1.02/1.17/1.31元,
同比+10%、14%、12%,给予17年25XPE,目标价25.5元,维持“买入”评级。
4.风险提示
食品安全风险,乳业竞争加剧。