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尿素行业分析报告

2017年尿素行业分析报告

2017年9月

目录

一、尿素价格有望继续上涨，景气周期底部回升4

二、供给端：

产能加速退出，开工率有望持续下行6

1、长期来看，全球尿素产能过剩缓解6

2、产能加速出清8

3、行业开工率下行，供给大幅收缩9

（1）长期停车或转产产能几无复产可能9

（2）开工率受环保压制10

三、需求端：

内需有望触底回升，下半年出口有望改善11

1、尿素行业下游需求主要包括农用尿素，工业用尿素和出口11

2、玉米价格触底回升，小麦和水稻等价格维持较高水平12

3、工业需求维持稳健增长13

4、2017年Q4出口有望改善14

四、库存端：

补库存需求预期强烈16

五、成本端：

成本提供强支撑17

六、业绩弹性测算18

尿素价格开启快速上涨，景气度回升。

近期海内外尿素价格开始快速上涨，其中我国尿素价格已由底部上涨7%，而海外FOB美国尿素价格上涨幅度更是超40%，我们总结原因主要是由于全球尿素供需处于偏紧状态，而我国尿素价格主要是受益于煤炭价格上涨推动成本上行，此外供给端2017年大幅收缩、近期出口受海外需求提振等因素进一步助推价格上涨。

目前全球尿素价格已开启快速上涨模式，在当前节点，我们通过对2017年第四季度我国尿素行业供需进行测算，预计尿素行业将处于偏紧状态，尿素价格有望继续上涨，行业景气度有望触底回升，建议行业关注低成本龙头。

供给端，产能退出加速，开工率将维持较低水平：

由于多数企业处于亏损或者微利水平，我国2015-2017年长期停车或退出产能高达1500万吨，产能增速分别为0.6%、-5.3%和-5.4%，产能去清加速；从开工率角度来看，我国行业开工率维持在较低水平，9月份最新开工率57%，预计受环保趋严影响和停车或转产产能短期无复工可能，行业开工率有望进一步下降，我们保守估计四季度开工率将维持在57%水平。

需求端，农业需求底部已现，工业需求维持稳健，看好4季度出口需求：

农业需求受益于小麦、水稻、蔬菜等农产品价格维持在较高水平，需求较为刚性；同时，玉米价格于由底部回暖，已由1471元/吨回升至1677元/吨，有望带动今年冬储和明年春耕时期对于尿素需求。

工业需求主要是人造板等对于尿素的需求，受益于我国房地产新开工面积维持在较高水平且近期人造板开工率有所提升，工业尿素需求有望持续稳健；此外，4季度出口有望改善。

主要是由于印度国内尿素供需失衡和库存处于低位，再次招标在即，而中东地区部分尿素装置检修影响供给和多数货源供给欧洲，印度从中东地区进口可能性降低，并且当前价格下，我国FOB尿素价格（241.5美元/吨）相较于阿拉伯湾FOB价格（235美元/吨）已相差无几，考虑我国具有较低运输成本，我国尿素出口至印度价格劣势已不明显。

库存端，库存新低，补库存需求预期强烈：

我国港口库存、经销商库存和生产企业库存经过4月份至今的消化，已达近3年新低。

根据卓创资讯，当前我国尿素港口库存有46万吨，企业库存在36万吨。

A）和今年比较：

相较于今年3月份高点时，共下降162万吨；B）和去年同期比较下降116万吨：

去年同期港口库存100万吨，企业库存98万吨；C）和近三年库存均值相比，下降约80万吨。

库存持续低位带动经销商等补库存需求预期强烈。

成本端，为价格上涨提供强支撑：

近期我国煤炭价格出现大幅上涨，同时随着冬季采暖季对于煤炭需求提升的影响，煤炭价格有望进一步上涨，为尿素价格上涨提供强支撑。

一、尿素价格有望继续上涨，景气周期底部回升

尿素价格开启快速上涨，景气度回升。

近期，我国尿素标杆价格于2017年8月21日的1500元/吨，上涨至目前1600元/吨，上涨幅度7%；海外尿素价格，其中波罗的海FOB价格（小颗粒）于2017年7月6日的180美元/吨，上涨至目前220美元/吨，上涨幅度22%；美国海湾价格（大颗粒）于2017年6月29日159元/吨，上涨至目前224.5美元/吨，上涨幅度41%。

海内外尿素价格已开启快速拉涨模式。

我们通过对尿素供需格局进行分析尿素快速上涨的原因。

（1）供给端大幅收缩：

由于我国尿素行业自2012年以来价格持续回落，虽然自2016年价格出现上涨，但价差一直维持在底部徘徊，导致开工率持续下行，近期开工率更是在60%以下，2017年1-8月产量同比减少23%，导致供应量大幅减少。

（2）需求端减弱程度低于供给且受海外需求提振：

我国尿素需求减少14.6%，主要是由于玉米种植面积减少、玉米等农产品价格低迷和天气“南涝北旱”等造成农业需求减弱、人造板受环保一定压制导致工业需求受一定影响，但国内需求减弱速度远低于供给量减少程度。

同时印度将于近期开始新的招标，对于尿素价格提供较强提振作用。

（3）成本上升助推价格上涨：

近期我国煤炭价格出现大幅上涨，我国无烟煤价格自2017年7月21日630元/吨上涨至850元/吨，上涨幅度35%，导致煤头尿素成本大幅上行，对于尿素价格上涨提供极强支撑。

在当前节点，我们通过对2017年第四季度我国尿素行业供需进行测算，发现尿素行业将处于偏紧状态，尿素价格有望继续上涨。

（1）供给端，产能退出加速，开工率将维持较低水平；

（2）需求端，农业需求底部已现，工业需求维持稳健，看好下半年出口需求；（3）库存端，库存新低，补库存需求预期强烈；（4）成本端，为价格上涨提供强支撑。

二、供给端：

产能加速退出，开工率有望持续下行

1、长期来看，全球尿素产能过剩缓解

近几年来，全球产能快速投放期在2015-2016年，产能大幅扩张造成全球尿素开工率逐年下行。

但随着产能投放速度趋缓，同时高成本的产能（包括我国高成本产能）加速退出，而需求维持稳定增长，供需格局持续向好。

于尿素价格来看，我国无烟煤尿素为全球尿素价格提供强价格支撑，我们认为尿素价格进一步向下空间极小，随着供需格局的向好，尿素有望重启景气周期。

由于我国产能经历快速扩张，海外低成本产能投产压缩出口和国内粮食价格低迷导致内需收缩，同时受煤炭价格等因素的影响，造成产能增速高于需求增速，使尿素价格自2012年以来不断下行，价差不断缩小已下降至历史底部区间，造成行业内多数企业处于亏损或者微利状态。

2、产能加速出清

盈利能力的大幅降低使行业产能去化提速。

根据百川资讯，2015-2017年，我国已退出、长期停车或转产的产能高达1500万吨，叠加新产能投放规模大幅减少，从而促使我国尿素产能由2015年的8900万吨下降至2017年的7900万吨，产能增速也于2016年开始出现负增长，同比减少5.3%，2017年预计同比减少5.4%，产能去清速度呈现出加速趋势。

我们预计未来几年，尿素行业产能去化速度将维持在较高水平，从而使行业产能过剩压力逐步减弱。

3、行业开工率下行，供给大幅收缩

由于我国尿素行业自2012年以来价格持续回落，虽然自2016年价格出现上涨，但价差一直维持在底部徘徊，导致开工率持续下行，近期开工率更是在60%以下，2017年1-8月产量同比减少23%，导致供应量大幅减少。

（1）长期停车或转产产能几无复产可能

由于尿素行业处于景气周期底部，多数企业选择停车永远退出，或者实行转产液氨或者甲醇。

根据CNKI，长期停车装置闲置一年，由于设备生锈需要重新清理等因素影响重新开工可能性很低，同时需要考虑成本端影响，根据草根调研，企业复产意愿不强。

此外，目前转产液氨或者甲醇的企业由于液氨和甲醇价格处于上行趋势，且盈利能力强于尿素，所以对于转产的企业再转换生产尿素的可能性极低。

所以我们认为，对于长期停产或已经转产的产能重新复产尿素的可能性较低。

（2）开工率受环保压制

从2016年1月开始，已经有4批中央环保督察组进驻重点环境督察地区，对于重点区域实行严格排查，对于环保不达标企业实行强制关停整顿。

特别是进入8月之后，第四批环保督察组入驻四川、山东等环保重灾区，随着各地对于环保的严查，尿素行业开工率进一步下行。

我国2017年8月28日环保部发布《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，进入到秋冬季以后，由于2017年是大气污染防治的收官之年，对于京津冀等地区“2+26”城市环保力度不会放松。

根据卓创资讯，环保可能影响尿素总供给的63%。

我国2017年尿素产能7900万吨，其中河南872万吨、山西81万吨、山东834万吨、河北406万吨，占比分别为11.0%、10.7%、10.6%和5.1%。

随着京津冀地区4季度环保督察常态化，接近37%的产能可能受影响。

我们预计环保对于尿素开工率的影响在2017Q4将持续。

三、需求端：

内需有望触底回升，下半年出口有望改善

1、尿素行业下游需求主要包括农用尿素，工业用尿素和出口

根据我们对于尿素行业的持续跟踪数据，2016年我国尿素总需求约6885万吨，其中农业尿素需求约4350万吨，工业尿素需求约1650万吨，出口约887万吨。

内需需求：

预计4季度农业需求同比下滑幅度减少，且受工业需求提振，我们预计今年Q4内需不必过于悲观，且有望于明年触底回升。

2、玉米价格触底回升，小麦和水稻等价格维持较高水平

由于我国在2016年取消了玉米临储政策，玉米价格开始大幅走低，虽然国家同时出台了玉米实际种植者补贴政策，但总体导致农民种植面积下降。

根据行业数据，预计我国2017年玉米种植面积下降2500万亩，同比下滑4%。

同时，受我国今年天气“南涝北旱”影响，使尿素使用量大幅下滑，造成我国2017年上半年国内表观消费量同比下降14.6%。

但随着已由今年2月底的1471元/吨回升至当前1677元/吨，玉米价格的提升可有效提振农民种植意愿，我们预计明年玉米对于尿素需求将维持稳定，总需求量在近700万吨。

此外小麦、稻谷等农产品价格维持在较高水平，也可以有效保证农业用尿素的刚性需求，促使对于尿素冬储的需求，所以我们预计尿素农业需求今年4季度同比将维持稳定，明年有望触底回升。

3、工业需求维持稳健增长

尿素的工业用途主要有板材制胶、汽车尾气处理、电厂脱硫脱硝等，其中人造板需求占比达60%以上。

由于人造板属于房地产后周期行业，人造板需求与房地产新开工面积高度正相关。

自2016年初开始，受益于2015年底新一轮房地产周期启动已完成“经济保增长”目标，同时2017年以来我国三四线房地产去库存影响，我国房地产新开工面积自2016年初开始同比增速维持在10%左右，虽然环保压制部分人造板企业开工，但由于房地产带动的上半年人造板的需求提升，同时近期部分人造板企业已恢复开工，我们预计今年4季度人造板需求同比增速将维持在较快水平，从而带动人造板对于尿素的需求提升。

此外，受益车用尿素、电厂脱销等需求增长较快，带动今年工业尿素需求同比维持较快增速。

我们预计工业尿素需求同比增长4%左右。

4、2017年Q4出口有望改善

由于美国、欧洲等地天然气价格较低，海外气头尿素成本优势极其明显，使我国尿素出口大幅承压。

2016年和2017年1-7月，我国尿素出口，同比减少36%和48%。

但我们认为我国尿素Q4出口不必过于悲观。

短期来看，印度招标在即，我国出口价格劣势已不明显。

随着海外尿素价格于今年7月份以来大幅上涨，其中波罗的海FOB价格（小颗粒）于2017年7月6日的180美元/吨，上涨至目前220美元/吨，上涨幅度22%，美国海湾价格（大颗粒）于2017年6月29日159元/吨，上涨至目前224.5美元/吨，上涨幅度41%。

我国尿素的主要出口国是美国、印度等国家。

由于印度国内尿素供需失衡叠加库存低位，下一轮招标在即。

由于我国出口印度的主要竞争对手是中东地区尿素，但近期由于中东地区部分尿素装置检修影响