中国白酒行业市场投资价值分析.docx
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白酒类上市公司投资价值分析报告
报告要点：
Ø目前中国白酒行业处于产业成熟期的中后期，产量已连续五年下滑，今后可能进一步下滑，但空间不大。
Ø中国白酒行业市场集中度较低，但集中度提高趋势明显，产业资源越来越向少数优势企业集中。
Ø上市公司在行业内具有明显的代表性。
Ø受消费税政策变更影响，2001年白酒板块上市公司业绩下滑明显，主要财务指标均有所下降。
Ø消费税政策不利影响在2002年仍会加剧，所得税政策影响又雪上加霜，预期该板块2002年业绩仍会继续下滑，尤其是中报业绩难以乐观。
Ø板块内上市公司主业发展及产业外拓展机会前景差别较大。
主业发展比较有前景的是：
贵州茅台、五粮液、全兴股份、湘酒鬼；产业拓展有机会的包括：
长兴实业、全兴股份、湘酒鬼、古井贡、伊力特。
投资方面，重点关注贵州茅台、五粮液、湘酒鬼、古井贡、伊力特、泸州老窖；规避宁城老窖。
Ø通过五粮液与贵州茅台对比，两公司中长线均具有投资价值，但五粮液受税收政策变更影响相对大一些。
一、行业发展概述
1、行业进入成熟期的中后期，成长性不佳。
自1996年全国白酒产量达到历史最高点801万吨以后，受居民消费习惯改变、大量替代品的出现以及国家限制性产业政策的影响，白酒产量出现了连续五年的下滑，目前已经达到了酿酒协会制定的2005年550万吨的目标产量。
今后几年白酒产量仍有可能下滑，但空间不大。
注：
从1998年之后，国家对于产值在500万元以下的白酒生产企业的产量不再进行统计。
根据行业统计测算，产值在500万元以下的企业产量合计在120万吨左右。
2、白酒行业市场集中度低，行业内企业亏损面较大。
据不完全统计，不包括完全是家庭作坊式的生产，现有白酒企业3.7万余家，其中国家统计局统计的年销售收入500万元以上的1999年为1334家，2000年为1182家。
估计全行业至少有一半以上的企业处于亏本经营状态。
2.1、以产量衡量，中国白酒行业市场结构属于分散竞争型。
2001年全国白酒行业产量最大企业排行榜
序号
企业名称
产量（万吨）
1
四川省宜宾五粮液集团有限公司
15.4
2
四川沱牌集团有限公司
7.7
3
山东兰陵企业
7.0
4
安徽古井集团有限责任公司
5.8
5
四川剑南春集团有限责任公司
5.5
6
北京红星股份有限公司
4.9
7
安徽中华玉泉酒业有限责任公司
4.8
8
河南仰韶集团
4.7
C4
前四家企业市场集中度
8.5%
C8
前八家企业市场集中度
13.3%
2.2、以销售收入衡量，中国白酒产业市场集中度有明显提高，但市场结构仍属于低集中竞争型。
2001年全国白酒行业销售收入最大企业排行榜
序号
企业名称
销售收入（亿元）
1
四川省宜宾五粮液集团有限公司
81.9
2
中国贵州茅台酒厂有限责任公司
18.1
3
泸洲老窖集团股份有限公司
13.0
4
安徽古井集团有限责任公司
12.7
5
四川剑南春集团有限责任公司
11.8
6
四川省成都全兴酒厂
11.6
7
四川沱牌集团有限公司
9.8
8
山西杏花村汾酒（集团）公司
8.8
C4
前四家企业市场集中度
20.6%
C8
前八家企业市场集中度
28.8%
注：
此表中销售收入与企业排名是2001年数据，但C4与C8为2000年数据。
2.3、以利税衡量，中国白酒行业市场集中度进一步提高，属于寡占Ⅴ型。
2001年全国白酒行业利税最大企业排行榜
序号
企业名称
利税（亿元）
1
四川省宜宾五粮液集团有限公司
28.1
2
中国贵州茅台酒厂有限责任公司
12.6
3
四川剑南春集团有限责任公司
5.4
4
泸洲老窖集团股份有限公司
3.9
5
安徽古井集团有限责任公司
3.3
6
四川省成都全兴酒厂
3.2
7
山西杏花村汾酒（集团）公司
2.5
8
湖南湘泉集团有限公司
2.5
C4
前四家企业市场集中度
32.9%
C8
前八家企业市场集中度
42.2%
2.4、产业集中度的次序：
利税>销售收入>产量，说明优势白酒企业产品价格与主营业务利润率要大大好于其他企业。
3、从发展趋势来看，中国白酒行业市场集中度正不断提高，产业资源向优势企业集中的趋势越来越明显。
这也说明，处于成熟期的传统产业内，企业同样可以通过扩大市场份额而获得高成长。
1998-2001前八大厂商的销售收入与利税增长情况
4、上市公司具有非常强的行业代表性。
从2001年销售收入位于前八名的大企业来看，除了剑南春不是上市公司之外，其他七家公司都是上市公司或上市公司的母公司，14家白酒上市公司中有11家列于产业销售额与利税的前20名之列。
二、上市公司2001年年报简评
为了保证业绩的可比性，本部分的业绩对比分析不包括2001年新发行上市的贵州茅台，有关该公司的情况见第四部分的专题分析。
这样，该板块包括13家上市公司。
1、2001年，白酒行业上市公司规模扩张较快，平均总股本、流通股本与总资产较2000年均有较明显增加。
其中主要是五粮液在2001年进行了大比例的股本扩张。
2001年白酒上市公司规模扩张明显
2000
2001
增长率（%）
平均总股本（万股）
28887.14
33414.11
+15.67
平均流通股本（万股）
8873.18
10769.66
+21.37
总资产（万元）
148106.38
179978.20
+21.52
2、受国家消费税政策变更的影响，2001年白酒业上市公司在销售收入增长的情况下，主营业务税金及附加大幅度增加，毛利率下降明显，净资产收益率、平均净利润与每股收益下降幅度均较大。
13家公司中，只有湘酒鬼（000799；+74.3%）、五粮液（000858；+5.6%）与山西汾酒（600809；+164.5%）三家净利润正增长；业绩明显下滑的公司达8家之多，包括：
泸洲老窖（000568；-47.5%）、古井贡（000596；-54.4%）、长兴实业（000827；-286.2%）、皇台酒业（000995；-86.4%）、宁城老窖（600159；-190.9%）、金牛实业（600199；-55.6%）、沱牌曲酒（600702；69.9%）、兰陵陈香（600735；-35.2%）。
2001年白酒上市公司盈利状况下降
2000
2001
增长率（%）
主营业务收入（万元）
81052.26
84555.89
+4.32
主营业务税金及附加（万元）
6568.27
9649.90
+46.92
毛利率（%）
46.48
44.33
-4.63
净资产收益率（%）
13.03
8.91
-31.63
净利润（万元）
12849.76
10549.49
-17.9
每股收益（元/股）
0.44
0.32
-29.02
注：
表中数据都是上市公司加权平均值，以下各表如无特殊说明同样如此
3、总体而言，白酒行业上市公司财务状况相对稳健，现金流量比较充足。
但2001年该行业短期与长期偿债能力均有所下降。
白酒上市公司偿债能力下降
2000
2001
增长率（%）
每股经营现金净流量（元/股）
0.35
0.39
12.55
资产负债率（%）
32.50
33.17
2.09
流动比率（%）
220.79
185.71
-15.89
速动比率（%）
137.26
113.03
-17.65
4、2001年白酒行业上市公司主要资产营运能力指标均有所下滑。
白酒上市公司营运能力下滑
2000
2001
增长率（%）
总资产周转率（次）
0.58
0.52
-11.46
存货周转率（次）
1.30
1.23
-5.50
应收帐款周转率（次）
5.40
5.37
-0.44
三、行业2002年展望与板块投资机会浅析
1、受白酒市场容量继续下滑、消费税政策变更以及所得税优惠政策取消的不利影响，2002年白酒行业上市公司整体业绩难以乐观，尤其是中报业绩仍可能出现较大幅度下滑。
整个行业板块在二级市场很难掀起业绩浪，有所表现的机会微乎其微。
操作上只能重点关注市场竞争能力强，业绩有望稳定增长的绩优股或蓝筹股；此外，成功开辟或介入第二产业的酒业公司也值得重点关注。
2、为了适应市场需求趋势以及减少消费税政策变动对主业的不利影响，白酒上市公司纷纷调整产品结构、提高利润率较高的高档酒的比例，无疑会加剧高档白酒的市场竞争程度。
这也将在一定程度上对贵州茅台、湘酒鬼当高档白酒生产厂商构成一定的挑战。
3、以市盈率与市净率作为衡量指标，板块内值得重点关注的上市公司包括：
五粮液、贵州茅台、全兴股份、湘酒鬼与沱牌曲酒。
白酒上市公司市盈率、市净率比较
（以2002年4月26日收盘价计算）
公司
总股本
流通股
每股收益
每股净资产
股价
市盈率
市净率
000568泸州老窖
488,934,574
123,134,074
0.17
2.59
8.08
46
3.1
000596古井贡
235,000,000
79,975,500
0.29
4.84
14.95
52
3.1
000799湘酒鬼
303,050,000
107,250,000
0.34
4.23
10.07
30
2.4
000827长兴实业
66,739,200
29,203,200
-0.21
3.88
16.88
-82
4.4
000858五粮液
869,040,000
244,800,000
0.93
5.40
20
21
3.7
000995皇台酒业
140,000,000
40,000,000
0.01
3.29
12.44
910
3.8
600159宁城老窖
305,001,616
88,007,680
-0.13
2.30
8.36
-66
3.6
600197伊力特
220,500,000
75,000,000
0.35
3.35
12.01
34
3.6
600199金牛实业
346,400,000
130,000,000
0.10
2.78
8.27
81
3.0
600519贵州茅台
250,000,000
71,500,000
1.31
10.12
36.02
27
3.6
600702沱牌曲酒
337,300,000
148,618,600
0.09
4.72
8.17
89
1.7
600735兰陵陈香
154,812,936
83,461,530
0.08
1.95
15.6
200
8.0
600779全兴股份
444,132,453
173,920,800
0.39
2.73
8.95
23
3.3
600809山西汾酒
432,924,133
76,684,133
0.07
1.80
8.49
128
4.7
平均
328,131,065
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