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如何破？
双方各退让一步，流程上走抵押物和系列担保措施，私下再签订一个协议作为担保事宜的补充，这个如不发生债务风险，通常不会公开。
◆现有操作模式
1、利益互换
A公司发行5年期公司债券，票面利率为80%，低于该行业的债券平均利率；
A公司与B银行签订协议，银行以8%的票面利率买入A公司债券。
B银行按照5%左右的价格将A公司债券卖给其他投资者；
A公司与B银行签订“抽屉协议”，过后以其它业务返还给B银行相应比例的差额。
2、通道业务
银行不希望资产真正卖出去，仅作为暂时出表，以此垫厚资本，于是信托公司、券商向银行发行资管产品吸纳银行资金，再用于购买银行票据，帮助银行曲线完成信托贷款，并将相关资产转移到表外。
这个时候，信托公司、券商和银行私下签的协议，就是“抽屉协议”，这部分协议在正式合同中不会出现。
3、IPO对赌
企业在谋求上市之前，会引入新的投资人，投资人为了保障资金安全，往往会要求拟上市企业与其签订对赌协议，以便谋求特殊股东权利，最为常见的条款有业绩对赌和上市时间对赌。
但是在强监管的大背景下，IPO对赌协议在明面上已经不见踪迹，拟上市企业在披露招股说明书阶段就会明确表示，相关对赌已经解除。
但在实际操作中，对赌具有普遍性，且已形成惯例，双方通过签订中止协议来规避审核雷区，但诸多拟上市企业选择“抽屉协议”，不对外披露这一环节。
说了这么多，其实“抽屉协议”就是不能放到明面上来说的一种协议方式，也是当下监管部门逐步整治的对象。
第三篇抽屉协议:
不可不知的3类“抽屉协议”，案例解析公告外还有哪些诉求|小汪天天见
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“抽屉协议”后的利益诉求，哪些是你必须理解的？
小汪说
1、公告信息诚可贵,”抽屉协议”价更高
一级市场与一级半市场存在着不少参与方之间的协议或者承诺,这些协议或者承诺往往构成交易的实质性内容，并且表达了交易参与方的真实意思与利益诉求。
这些真实意思与利益诉求，往往可能与公告信息并不一致。
如果看得懂公告后面各方的利益诉求，你已经理解了重组的市值含义。
但如果不能理解公告后面可能的“抽屉协议”，你可能还是太天真，没有get重组的市值真意。
1抽屉协议对于推进重组的“真实意思表示”
“抽屉”协议，顾名思义就是只有签约人知悉，未被曝光的协议。
有的时候明面协议不能消除并购案交易各方的利益矛盾，因此交易各方会在明面协议之外签订抽屉协议，以达到利益平衡。
抽屉协议可以私下调节交易各方的利益，在一定程度上消除交易各方的争端，满足各方的利益诉求，推动并购案的进展。
但是，未披露的抽屉协议往往有着合规问题。
这类抽屉协议的曝光，有助于投资者通过理解这些案例，来理解重组背后真实的市值诉求。
目前A股并购市场已经曝光了一批“抽屉协议”，都非常有代表性。
抽屉协议可以分为3类
业绩承诺类；
借壳后原股东退出类；
锁定并购标的类。
2抽屉协议表达了什么？
繁荣下的盛世危言
某种程度上，抽屉协议表达的是一种趋势裹挟下的戴维斯双击与双杀。
比如为了完成交易推进重组或者做高市值，业绩承诺及其责任人可能更加扩大化了，更加推高了当期的预期，而透支了未来。
比如为了推进卖壳，对于股价可能做出了更为激进的安排。
比如为了推进并购，对于标的方可能做了太多的承诺。
所以，理解抽屉协议背后表达的意思，更多的是理解，公告信息之外的真实趋势。
下面就让小汪@并购汪带大家来看一看，有哪些不可不知的并购案抽屉协议。
2、蓝色光标业绩补偿抽屉协议获得法院认可，标的业绩不达标，交易对手反获蓝色光标实际控制人3亿元补偿
蓝色光标于2013年4月收购博杰广告89%股权，交易作价105亿元。
蓝色光标以269元/股的价格向李芃、刘彩玲、博杰投资、博萌投资发行48872万股，并支付现金2亿元。
交易前蓝色光标已拥有博杰广告11%股权，交易后博杰广告成为蓝色光标全资子公司。
1博杰广告作出共计10亿元的业绩承诺，一旦完成最多可获得4亿元超额奖励
交易对方李芃、刘彩玲、博杰投资、博萌投资向蓝色光标作出业绩承诺，承诺博杰广告2013年、2014年、2015年、2016年经审计的归属于母公司股东的扣除非经常性损益的净利润分别不低于人民币07亿元、38亿元、74亿元、87亿元，合计10.06亿元。
其中李芃作为博杰广告实际控制人，与博萌投资一起成为业绩承诺的第一顺序补偿义务人。
业绩承诺不达标的补偿方式如图所示
这次交易设置了交易对价调整方案，实质是一个“超额激励”方案。
蓝色光标承诺，如果博杰广告13年到15年利润合计超过34亿元，则调整交易对价为20.03亿元；
13年到15年利润合计在58亿元到34亿元之间，则交易对价调整为142亿元；
13年到15年利润合计在86亿元到58亿元之前，则调整交易对价为178亿元。
也就是说，如果博杰广告超额完成13年到15年的业绩承诺，最多将获得4亿元的超额奖励。
2博杰广告15年业绩断崖式下滑，承诺方应赔偿3099万股；
惊现“抽屉协议”，承诺方反获蓝色光标实际控制人3亿元赔偿
博杰广告被收购后业绩增长良好，13年净利润为32亿元，14年净利润为83亿元，均完成承诺。
但在2015年博杰广告的业绩出现断崖式下滑，全年净利润只有0.95亿元，未能完成承诺。
根据收购时签订的业绩承诺，蓝色光标拟向向李芃、博萌投资回购3099万股股份并注销。
但是李芃认为他并不需要承担博杰广告业绩不达标的赔偿责任，不仅不接受蓝色光标的决议，还先行一步向蓝色光标提起诉讼，要求蓝色光标撤销有关决议。
李芃为何有底气诉讼蓝色光标？
李芃向媒体出示了一份蓝色光标实际控制人赵文权对他出具的《承诺函》。
原来李芃早在14年年底已经被免除在博杰广告的管理职务。
蓝色光标实际控制人赵文权在免除李芃的职务时为其出具《承诺函》，并承诺如果博杰广告未能完成业绩承诺而导致李芃等人无法获得4亿元超额奖励，赵文权将对其进行补偿；
如果博杰广告未能完成业绩承诺导致李芃等人需要履行业绩承诺，向蓝色光标作出补偿，则赵文权承担相应的补偿责任。
如果不是这份《承诺函》，李芃未必会同意让出博杰广告的管理权。
这份《承诺函》无疑是一份“抽屉协议”。
它使得博杰广告对蓝色光标的业绩承诺的赔偿责任从李芃等交易方身上转移到蓝色光标实际控制人赵文权身上。
对此，蓝色光标发布公告称赵文权对李芃出具的《承诺函》属于“股东间个人行为”，并不能免除李芃等人作出的业绩承诺与相应的赔偿责任。
公告原文称“蓝色光标作为博杰广告的唯一股东享有对博杰广告总经理的完全任免权，也享有对博杰广告的完全经营权。
由于李芃先生在任职期间的独断专横、公私不分、阻挠整合等妨碍上市公司实施有效管理的行为以及个人赌债高筑的经济情况，蓝色光标免除了其总经理职务。
正如文中所指出的，2014年10月上市公司免除李芃职务后，李芃仍不愿意交权，阻挠蓝色光标对子公司的经营管理，赵文权先生迫不得已出具个人承诺函后，李芃才于12月实际交出经营权”。
蓝色光标与李芃各执一词，事情经过究竟如何只有当事人清楚。
但在2016年8月，法院对李芃提起的诉讼作出了裁决，裁定赵文权作出的《承诺函》合法有效，赵文权应向李芃等人支付3亿元及逾期利息。
蓝色光标已在2016年6月12日向中国国际经济贸易仲裁委员会提出仲裁，要求李芃等交易对方作出补偿，但目前还没有进一步的消息。
3、山东地矿业绩补偿抽屉协议未受保护，承诺方仍需赔偿
1ST泰复被借壳，受铁矿石价格拖累标的业绩不达标
2012年12月，ST泰复完成借壳重组，置出原有资产及负债，并置入鲁地投资100%股权、徐楼矿业49%股权、娄烦矿业40%股权。
ST泰复向地矿集团、地矿测绘院、北京正润、山东省国投、宝德瑞、山东地利、山东华源、褚志邦共计发行01亿股。
交易完成后地矿集团及其一致行动人地矿测绘院获得ST泰复212%股权，地矿集团成为新的控股股东。
ST泰复借此摘掉了“ST”的帽子，改名为山东地矿。
交易对方地矿集团等人作出了业绩承诺，承诺标的资产13年、14年、15年净利润分别不低于29亿元、57亿元、14亿元，合计00亿元。
如果业绩不达标，山东地矿将以1元价格回购相应的赔偿股份，并予以注销。
补偿股份的计算公式如下
同时在补偿期满后应对标的资产进行减值测试，如果发生了减值交易对方需要另外补偿股份。
在交易完成后，标的资产鲁地投资13年净利润为29亿元，完成当年的业绩承诺。
但在2014年，受铁矿石价格下滑影响，鲁地投资出现亏损，净利润为-0.12亿元，未能完成业绩承诺。
根据计算公式，地矿集团等交易对方需要补偿的股份数共计为01亿股。
本来这01亿股应当由山东地矿以1元价格回购并注销。
但由于相关议案在股东大会上未获得通过，补偿方案变更为赔偿方应将01亿股无偿赠与山东地矿其余股东。
2山东华源诉讼请求被驳回，依然需要作出赔偿
山东地矿股东大会决议之后，需要作出赔偿的8个交易对方中，山东地利、山东华源、宝瑞德并未立即作出赔偿。
山东地利持股数量少于需要赔偿的数量、山东华源所持股份已被质押、宝瑞德持股数量少于需要赔偿的数量。
山东地矿向山东地利、山东华源、宝瑞德提起诉讼，要求它们从二级市场购买差额部分股份，向上市公司做出赔偿。
这时，山东华源反而向另外两个业绩承诺方山东地利、北京正润提起诉讼，称根据“抽屉协议”，山东地利、北京正润才是其赔偿责任的真正承担者。
山东华源称，为明确公司2012年9月重大资产重组时各方的权利和义务，山东华源与地矿集团、北京正润签订了《关于ST泰复资产重组盈利预测补偿事宜之补充协议》。
该协议约定，虽然山东华源是业绩承诺的签署方之一，但山东地利、北京正润才是盈利预测补偿事宜的实际补偿义务方和连带责任方。
这份协议是一份“抽屉协议”，山东地矿之前的公告中并没有披露这份协议的存在。
如果情况属实，则山东华源的赔偿责任应当转移到山东地利、北京正润身上。
但是法院于2015年12月对山东华源的诉讼作出判决，裁定《补充协议》无效。
具体理由如下
《最高人民法院关于适用的解释》第二百四十七条规定当事人就已经提起诉讼的事项在诉讼过程中或者裁判生效后再次起诉，同时符合下列条件的，构成重复起诉
（一）后诉与前诉的当事人相同；
（二）后诉与前诉的诉讼标的相同；
（三）后诉与前诉的诉讼请求相同，或者后诉的诉讼请求实质上否定前诉裁判结果。
当事人重复起诉的，裁定不予受理；
已经受理的，裁定驳回起诉，但法律、司法解释另有规定的除外。
中华人民共和国民事诉讼法>
由于山东地矿先一步起诉山东华源，法院根据有关规定山东华源起诉山东地矿构成重复诉讼，因此据不受理。
随后在2016年3月29日，法院对山东地矿的诉讼作出判决，裁定山东地利、山东华源、宝瑞德需向山东地矿赔偿相应的股份数。
4、新洋丰为实现借壳后原控股股东退出，设立资管产品承接原控股股东减持股份，并违规操纵市场
中国服装于2014年2月完成借壳重组，置出原有资产及负债，置入新洋丰肥业100%股权，以57元/股的价格共计向交易对方洋丰股份、杨才学等人支付44亿股。
交易完成后，中国服装原控股股东中国恒天持股比例下降为117%，洋丰股份持股比例上升为424%，成为新的控股股东，杨才学也成为新的实际控制人。
借壳完成后，中国服装更名为新洋丰。
但与此相关的一份“抽屉协议”并没有被披露。
原来中国恒天早计划在借壳重组之后减持所持有的117%股份并退出。
为此中国恒天与洋丰集团签订了一份协议。
洋丰集团承诺其或其指定的第三方将通过交易所大宗交易平台，以确定的价格购买中国恒天减持的股票，减持价格的下限为12元/股，对于减持价格不足的部分，洋丰集团将予以补偿。
为实现承诺，洋丰集团通过子公司出资的方式，设立4支资管产品，专门用于在二级市场上承接中国恒天减持的新洋丰股份。
当4支资管产品持股合计达到5%时，未按规定进行披露，构成信息披露问题。
其中2支资管产品在买入新洋丰股份后又将其卖出，反向操作的间隔时间不足6个月，构成短线交易问题。
同时洋丰集团为了避免因为买入价格低于12元/股而需要向中国恒天赔偿的情况，让子公司通过客户借款在二级市场上交易新洋丰股票，托高股价，构成操纵证券市场问题。
洋丰集团的上述行为最终被证监会发现，接到了证监会下发的《行政处罚决定书》。
洋丰集团被警告，共计被罚款356万元，违法所得316万元被没收；
新洋丰实际控制人杨才学被警告，共计被罚款70万元。
5、申科股份签订多次股份转让协议，最终未锁定标的
1申科股份实际控制人在重组筹划过程中两次转让股份，受让方均与重组有关系
申科股份由于13年、14年连续两年净利润为负数，被交易所实行“退市风险警告处理”，被更名为“*ST申科”。
申科股份实际控制人何全波努力推动重大资产，希望申科股份借此摆脱ST的帽子。
从2015年10月8日开始，申科股份筹划重大资产重组事项，并停牌。
但申科股份重组事项迟迟没有进展，实际控制人何全波父子在筹划重组过程中二度转让公司股份。
受让方最终被发现都与重组案有关。
1）第一次转让股份，并未成功
2015年12月16日，申科股份实际控制人何全波、何建东父子公告将以280元/股的价格转让申科股份374万股给自然人严国海，并以280元/股的价格转让1032万股给苏州沣黄投资管理合伙企业，没有披露转让原因。
但在12月22日，申科股份发布公告称上述转让事项已终止，没有披露终止原因。
这一事项引起了深交所的注意，深交所于同年12月发出问询函，询问协议的违约责任、争议解决、保障措施等问题。
从申科股份对问询函的回复中，我们可以得知，申科股份重大资产重组的标的深圳国泰安教育由严海国介绍促成，而严海国控制的宁波商邦控股集团有限公司合法持有深圳国泰安教育0.9793%股权。
2）第二次转让股份，受让方出现在重组方案募配资金认购名单中
申科股份的重组事项迟迟没有进展。
何全波父子再次转让公司股份。
2016年2月24日，申科股份发布公告，称何全波、何建东拟以333元/股的价格转让2064万股给北京华创易盛资产管理中心。
这一转让事项同样引起了交易所的关注，交易所向申科股份发出问询函，询问本次转让价格较上次转让改变的原因等问题。
根据申科股份的回复，我们可以得知华创易盛拟受让申科股份的理由是认为申科股份的股本结构比较简单，看好公司重组前景。
这次转让成功了。
2016年3月16日转让股份完成过户。
间隔几天，申科股份于2016年3月23日发布重大资产重组预案。
预案的重组标的并不是15年10月8日停牌时公布的深圳国泰安教育。
根据申科股份重组方案，申科股份拟通过发行股份及支付现金方式购买网罗天下、惠为嘉业等18名交易对方持有的紫博蓝100%股权，作价21亿元；
拟向华创易盛、金豆芽投资、长城国瑞证券阳光9号集合资产管理计划、樊晖、王露等5名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金，总金额不超过21亿元，用于支付本次交易的现金对价及标的项目建设。
何全波父子转让股份的受让方华创易盛出现在募配资金的认购方名单中。
2证监局警示函揭示一系列未被披露的协议
申科股份于2016年8月4日收到浙江证监局出具的《警示函》。
这份《警示函》显示，何全波父子与严国海之间从2015年9月份开始反复签订了一系列股份转让协议，但最终进行信息披露的只有2015年12月15日签订的那一次。
何全波父子与严国海签订的一系列股份转让协议如图所示
A股上市公司提前锁定重组标的有许多方法，比如说与标的方签订协议，约定如果重组不成则向对方支付分手费，或者与并购基金合作，由并购基金提供过桥资金，并提前与标的方签订协议。
但何全波父子采用的方法并不合规，因为这一系列协议未进行披露，属于“抽屉协议”，造成信息披露违规问题。
6、天晟新材未披露相关协议，导致重组未过会
天晟新材2015年开始筹划重大资产重组，拟发行股份及支付现金相结合的方式购买新余德丰、李凌波、李骏芳3名交易对方合计持有的德丰电子100%的股权，并募集配套资金，交易对价为1亿元。
但这一方案于2016年7月收到证监会不予核准的通知。
证监会网站公告称，天晟新材申请材料中显示天晟新材实际控制人吴海宙于2015年12月与交易对方签署了关于约定本次重组期限的协议，但未对该协议进行效应的披露。
并购重组委认为，上述情形不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四条的相关规定。
我们无法得知该协议的具体内容是什么，在天晟新材的资产重组中起什么样的作用。
但未披露的协议属于“抽屉协议”，有合规问题，最终导致天晟新材的方案未过会。
7、警惕公告信息后面的抽屉协议，更要警惕抽屉协议背后的盛世危言
从上述案例中我们可以得知，一方面，抽屉协议能够对并购案的进展起到一定的推动作用。
重组方案的交易对方愿不愿意签署业绩承诺协议，影响整个方案到底能不能过会；
借壳后原控股股东退出的路径能不能得到保障，影响原控股股东的被借壳意愿；
被ST的上市公司能否提前锁定重组标的，影响公司能否成功重组从而解除退市风险；
抽屉协议可能在一定程度上帮助解决上述问题。
当然，合规问题也同时成为并购方案的致命缺陷，也可能为交易各方带来诉讼风波。
但另一方面，作为真实意思表达的抽屉协议，某种程度上也会成为加速并购重组的兴奋剂，将趋势更快地透支完。
正如并购汪社群某位群友所说，某些人以为自己与上市公司或者标的公司的老板关系好，以为自己知道的信息比别人多，但是孰不知，大势涛涛，无人可逆，知道沧海一粟的细节，而非趋势的大局观，并不能对于重组和市值有更准确的判断。
只是，理解抽屉协议，是理解趋势的一部分。
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