万科集团融资分析.docx
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万科利用资本市场融资发展的案例分析
[摘要]从一个默默无闻的贸易企业到如今房地产行业赫赫有名的龙头企业，万科以惊人的速度发展壮大，万科品牌已经成为房地产界的金字招牌。
作为一个成功的发展案例，万科值得我们进行在各方面进行剖析研究，本文试图从万科如何利用资本市场融资发展的角度来进行一些探讨。
[关键词] 万科 融资 资本 公司金融
一、万科历史与近年来融资行为简述
万科前身成立于1984年5月，为隶属于深圳经济特区发展公司的全民所有制贸易企业。
1988年12月公司经股份制改组，成为全国首批上市公司之一。
上市初期，万科是一家集工业开发、进出口贸易、房地产经营业务为一体的工贸技综合型企业,规模并不大，主业是进出口贸易，而不是房地产。
由于中国证券市场处于起步阶段，与证券市场相配套的很多制度仍然缺失，包括融资机制，信息披露制度等。
在该时期内，万科发展相对平稳。
1990年至1994年，万科通过两次配股和发行B股的融资，开始进行业务结构的调整，进出口贸易业务在营业收入上虽仍然占较大比重，但是对公司利润的贡献在萎缩，房地产开发业务与股权投资业务对公司利润的贡献越来越大。
其中股权投资业务因中国证券市场刚刚起步，存在很大的暴利。
另外，中国内地进行了商品房制度的改革，房地产业自此进入了一个快速增长的阶段，万科很早便进入该市场，并持续积累在该行业的经验，注重自己的品牌建设，这使得万科在以后的发展中获益良多。
1995年至2001年，中国经济经历了宏观调控的影响，很多企业都受到了较大的冲击，由于万科分别于1997年与2000年进行了两次配股，这两次融资成功地使万科免受宏观调控的影响，顺利推行在房地产行业中的扩张，并利用市场低迷的机会，收购了大量的房地产项目和土地资源，持续加强在该市场的领导地位。
虽然公司已经从贸易行业与股权投资业务中淡出，但是万科仍致力于多元化经营，在此期间，万科涉足了商业零售业。
2001年，万科成功地将万佳连锁超市的股权转让，退出了商业零售业，完成了专业化调整战略，成为一家完全专注于房地产业务的公司。
2001年至2004年，随着中央政府继续肯定房地产业作为促进国民经济的支柱产业之一，专业化的万科业绩得到了快速增长。
在证券市场中，万科先后两次发行可转债（2002年与2004年），募集资金共计近35亿，使得其有充足的资金去充实自身的土地储备，为主营业务的规模增长提供了保障。
同时，保持财务状况的良好，资产负债比例也相当合理。
在2004年，万科就开始与德国银行HypoRealEstateBankInternational（简称HI）达成合作协议，由后者出资3500万美元，双方共同在中山完成“万科城市风景花园”项目。
值得注意的是，这是以外国直接投资（FDI）为名，行商业贷款之实的信贷融资。
因此，万科是中国第一家取得境外贷款的房地产企业。
万科于2008年9月成功
发行59亿元公司债，其额度等同于2007万科地产年度净资产的40%。
万科近几年来实施较高的转增方案而不实施送股方案，可能是出于对股东利益保护的考虑，因为转增无需纳税，而送股要按面值征收20%的个人所得税，这也体现了万科将现金股利发放和转增股本捆绑式进行的股利政策从多方面很好地支持了万科的投资和融资政策。
万科在2009年9月15日举行的2009年第一次临时股东大会上，通过了公司09年度公开增发不超过112亿元的再融资方案，但截止到2010年年底，万科已经连续四年未利用股市进行再融资，尽管如此，万科公布的各项财务指标，及其不断进行的扩张之路都表明万科的资金链稳固和资金充足。
2012年初，万科向华润深国投信托融资人民币10亿元用于东莞紫台、东莞金域华府、鞍山惠斯勒项目开发的需要。
万科的融资行为进一步说明随着我国房地产调控政策的力度在加大，万科持续通过不同方式和渠道筹集资金，这也是维持资金流的顺畅周转，在未来保持竞争力的强力保障。
二、万科的资本结构状况分析
资本结构指长期债务资本和权益资本各自在总资本中的占比。
资本结构是否合理，能够评估一个公司的资产是否雄厚，能否抵御生产经营中产生的不同类风险，是否具有以多元化融资方式获得资金的能力。
下面是我计算的具体资本构成情况：
万科地产资本构成
资本结构（%）
2008
2009
2010
资产负债率
67.44
67
74.69
权益乘数
3.07
3.03
3.95
流动资产/总资产
95.15
94.71
95.31
带息债务/全部投入资本
51.8
46.19
50.50
流动负债/总负债
80.27
73.82
80.50
非流动负债/总负债
19.5
26.18
19.73
资产负债率是衡量企业负债水平及风险程度的重要标志，经营风险较高的企业，为减少财务风险应选择较低的资产负债率。
如果考虑扣除744亿的预收账款，万科2010年负债率仅40.2%，且净负债率17.5%，为历史最低。
鉴于房地产行业属于风险较高的行业，万科稳健的资产负债率说明了万科的长期还债能力比较乐观，良好的融资结构已经凸现优势。
截止2010年报告期末，万科的净负债率为17.5%，较09年底的19.7%下降2.2%。
权益乘数越高，说明企业有较高的负债程度，经过08年金融危机的影响，09年万科的权益乘数有所下降，但随着危机的消散，在2010年万科的权益乘数又高达3.95，存在一定的还款压力。
万科的资产流动率在2009年经过短暂小幅度下跌后，在2010年升至95.31%，尽管前两项揭示了万科有着较高的负债率，但资产流动率证明万科成本收回比较快，资金流动快，偿债能力仍保持在稳定的水平。
另外，2008至2010年万科带息负债率逐年下降，说明公司现金较为充裕，财务状况较为稳健，这也为还款能力奠定了有利基础。
万科的
流动负债除了在2009年有6.45个百分点的下降，在2010年又重回80%左右。
这在一定程度上与万科在2010年积极的房地产项目开发，需要资金周转有所关系。
三、万科股本扩张及融资分析
年份
股本（万股）
同比增加（%）
融资方式
备注（影响股本因素）
1989
4133
首次发行A股，发行面值1
元，融资2800万人民币。
我国第一批股份制企业。
1990
4133
0
股本未发生变化。
1991
7797
88.6
1、配股（2股配售1股）,配股价为4.4元；
2、定向发行新股770万
股，增发价为4.8元。
两次融资共约1.27亿。
1、1991年1月，在深交所正式挂牌上市交易。
2、每5股派送1股红股。
1992
9236
18.5
每5股派送1股红股。
1993
18355
98.7
首次发行4500万股B股，融资约4.51亿人民币。
1、每4股派送1股红股。
2、公积金转增股本，每4股转增1股。
3、制定员工持股第一阶段
方案（1993－1995）。
1994
242956
32.4
1、Ａ股每10股送红股3.5股，Ｂ股每2,000股送红股
485.2股。
1995
28823
18.6
实施首期员工持股计划第一阶段方案，每股发行价格为人民币3.01元，共计发行8,826,500股，募集资金总额约2700万人
民币。
1、每10股派送1.5股红股。
1996
31705
10
每10股派送1股红股。
1997
45086
42.2
配股（每10股配2.37股）
配股价为4.5元人民币，融资约3.8亿人民币。
，每10股派送1.5股红股。
1998
49594
10
每10股派送1股红股。
1999
54554
10
每10股派送1股红股。
2000
63097
15.7
1、配股（每10股配2.727
股），2、配股价为人民
此次配股中，国有股、主要
法人股以及B股股东未参与
币7.5元，融资约6.25亿
人民币。
配股。
2001
63097
0
股本未发生变化。
2002
63097
0
发行可转债，共1500万张，面值为100元，融资
15亿人民币。
债转股产生2,772股流通A股。
2003
139585
121.2
1、债转股共增加约1.3亿股。
2、公积金转增股本，每10
股转增10股。
2004
227363
62.9
发行可转债“万科转2”，共1,990万张，面值100元，融资19.9亿人民币。
1、“万科转债”剩余部分年内全部转股。
2、分红派息，每10股送1股红股。
3、公积金转增股本，每10
股转增4股。
2005
372269
63.7
1、公积金转增股本，每10股转增5股。
2、“万科转2”债转股约
加股本3.1亿股。
2006
436990
17.4
1、向10家发行对象，非公开增发4亿A股，增发价为10.5元。
募集资金约42
亿人民币。
“万科转2”部分债转股，股本约增加2.5亿股。
剩余部分可转债被公司赎回。
2007
687201
57.3
1、公开增发A股，增发价为31.53元。
2、募集资金约99亿人民
币。
公积金转增股本，每10股转增5股
2008
1099521
60
公积金转增股本，每10股转
增6股
从上表可以看到，万科利用股权融资约为157.11亿，发行两次可转债筹集资金共计34.9亿，第一次发行的15亿可转债最终全部转股，第二次发行的19.9亿可转债，最后约有1.8亿最后被万科赎回，其余全部转股。
总的说来，万科在近二十年的上市过程中，利用资本市场共融资190亿元左右。
而在万科不断融资的同时，也是它股本不断扩张和股价不断走高的过程，在收集了万科自上市挂牌交易以来股价走势（复权）和融资的情况，可以看出万科的股价从4元涨到目前的500多元，增长幅度达到100多倍，与其经营业绩的增长基本符合。
企业融资来源应首选内部融资，其次债务融资，最后是权益融资。
但由于我国的经济运行机制和金融市场机制的特殊性，这种由低到高的顺序融资成本策略在我国房地
产业的应用性不高。
2008年我国股市大幅下挫，且在近四年来低迷不振的情况下，少有房地产上市公司再增资扩股。
股市的不振更凸显出企业资本结构的重要性，因为在保持可接受的破产风险的条件下，高效的发挥企业债务融资能力对于资金密集型的房地产行业维持资本运作和资金周转而言极其关键。
（1）举债能力
房地产行业的举债能力受到诸多因素的影响，有宏观层面的因素，比如当前的经济形势、国家的政策扶持等方面；也有微观层面的因素，即就企业自身而言，如企业的声誉、社会地位等因素，在财务方面则主要表现在其偿债能力和盈利能力，这两点也是债权人非常关注的因素。
值得注意的是，从万科2006年、2007年、2008年的年报来看，其经营活动产生的现金流量净额均为负值。
虽然万科一直遵循“现金为王”的理念，但从2006至2008年，其现金多数源于外部筹资，而不是经营或投资活动产生的现金流，这对万科的长期融资能力形成了挑战，对其债务融资的风险性而言更加大了难度。
但从2009年起，万科由经营活动产生的现金流转为正数，缓解了债务融资的还款压力。
万科虽然有三年的经营活动产生的现金流为负数，仍保持着稳定发展，在2008、2009、2010年均有较大投资行为，这说明万科的多元化融资起到了有力的支持作用。
（2）盈利能力
盈利能力关系投资者的回报，是债权人收回债权的根本保障和企业首要的能力，因此是债权人最为关心的，在很大程度上也决定了企业的融资能力。
万科的加权平均净资产收益率从2008年至2011
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