总损失吸收能力及其他自救措施是定时炸弹Word文档下载推荐.docx

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这一措施意图在于帮助银行在不影响市场稳定也无需纳税人救助的情况下渡过难关。

TLAC协议墨迹未干，银行就匆匆忙忙开始发行这类“自救”证券，而投资者则报以满腔热情。

这类证券的十年收益率一度接近2.5%。

遗憾的是，这些自救证券可能导致金融系统更加不安全。

　　在被误导的情况下，依赖自救证券可谓是用心良苦。

全球经融危机中，我们目睹了私人部门的鲁莽冒险如何转化为公共债务的事实，由于政府的大范围“救市”行为，银行与金融系统在接下来一段时间内过度开展私人借贷业务。

对公共债务持续性的关注及其是否过度的讨论，也将不同程度的导致“紧缩”政策。

由于银行家过去的轻率冒险行为，国家不得不缩减福利，这已经极大地影响到了公众、政治家和金融监管者。

制定相应措施来保护纳税人势在必行。

使用“自救”证券的本意是让纳税人在更少的情况下才需要救市，承担更低的成本，同时抑制金融机构由于寄希望于政府救市而产生的冒险动机。

本文解释了为何自救工具自救不会起作用，以及更糟糕的，为什么它会引发金融危机并使其蔓延至更难以解决的领域。

纳税人的福利将会进一步降低。

打个比方来讲，自救证券就如同糊弄人的假黄金，表面的金属光泽看起来很像是黄金，然而，它内里却是能够引发火灾的硫化铁。

解释清楚为何自救证券以及其他类似的自救手段对保护金融系统与纳税人无效之后，我们为什么必须用央行流动性、临时国有化、抑制证券投资以及创建坏账银行等一系列复杂的工具才会明了。

这才是在已经爆发的金融危机中保护纳税人的最可靠的手段。

　　政策周期

　　监管改革具有周期性。

在一场重大的金融危机（比如最近的全球金融危机）爆发之后，大刀阔斧改革的时机就成熟了。

经济繁荣时期那些“这次将不一样”的蛊惑人心的口号在泡沫破灭时被“永远不再”的愤怒咆哮取代。

危机是多数金融改革的缘由。

比如，银行必须公布审计过的账户可以追溯到1856年英国皇家银行的倒闭。

1907年美国“金融恐慌”则直接导致了1913年美联储的创立。

1929年股灾催生了1933年的格拉斯-斯蒂格尔法案，从此美国开始了50多年的商业银行与投资银行分业经营的局面。

1974年6月德国赫斯塔特银行戏剧性的倒闭之后，G10国家的银行监督者们创建了巴塞尔委员会。

　　金融改革的正确时机就在危机刚刚结束之时。

如果未能及时抓住这一机遇，那么正确的改革通常会被错误的改革所淹没。

监管者们忙于为金融危机灭火，通常很快就能从技术角度认识到危机起源。

尽管被那些认为危机源头的存在缺陷的银行监管规定就出自巴塞尔银行委员会之手，他们还是早在2009年4月提出了有意义的改革蓝图――仅在雷曼兄弟银行倒闭7个月后。

《巴塞尔协议Ⅲ》尝试解决《巴塞尔协议Ⅱ》没能解决的问题，并将监管推向正确的方向，特别是在资本流动性的关键领域。

　　然而如果没有抓住改革机遇，政策周期将会转向。

纳税人的钱被用于救助富有的、偷税漏税的银行家，随后财政赤字引起社会保障支出削减，这时正义的道德愤慨演变为可理解的怒火。

当部分银行家的个人卑劣恶行被暴露之后，这种怒火被煽动得更为激烈，愤怒破坏了我们之前形成的对问题出在哪的共识，也引发了公众对政府救市行为的强烈抵触。

纳税人不再愿意扮演最后贷款人或者担保人。

公众怒吼着要求实施严厉的惩罚，要求采取对国家和纳税人依赖程度更低的解决方法。

在这种环境下，未经严格检验的自救工具及其他类似的金融工具得以大行其道。

　　为何自救不仅无效反使危机变得更糟

　　自救证券也被叫做混合债券、“COCOS”或者“出局债券”。

从本质上来说，自救证券在经济形势良好的时候是一张带息债券，但在经济衰退时，如果资本与风险加权资产比率低于预定水平，证券将会自动触发转化为股权资本，其偿付级别低于全部债务，并承担全额损失的风险。

这种股权注入自动稀释了现有股权。

监管者也批准了其他会在更早阶段触发的金融工具，它将停止支付利息而不是转换为股权。

这些金融工具是有条件触发的、可转换为股权的资本工具（所谓的COCOS）。

自救证券也可能作为官方救助机制的一部分，在任何公共资本注入之前先行救市，正如欧盟在2012～2013年塞浦路斯救助案例中的行为。

混合债券也可能作为当局认可的一种监管资本形式，承担自救义务。

自救证券承诺将在早期整顿即将破产的银行，把金融危机的冲击与纳税人风险敞口降到最低。

这一切看起来再合适不过了。

公众认为银行家们用别人的钱下注来大肆冒险，赢了钱归自己，输了则让纳税人买单，这一印象给了决策者采取“自救措施”强烈的政治正确性。

　　自救措施与危机的演化　　如果银行危机从个别银行的倒闭开始（可能是一个流氓交易员的滑稽动作引起的），但倒闭的事实会引起恐慌蔓延，将其他银行也卷入危机漩涡，此时自救措施就起作用了。

但这种情况只存在于教科书中，或者是存款保险制度实施之前。

而且，今天的监管者们很善于应对单一银行倒闭。

对于联邦存款保险公司而言，收拾好这类局面不过是日常事务。

1995年英国巴林银行倒闭案也是典型常例。

但现今的银行危机并不是如此发生（从单一银行倒闭开始），恰恰相反，在危机之前，几乎所有银行都表现的非常安全，资本水平充分满足了监管标准。

这就说明联邦存款保险公司与其他监管者们的工作必定有所疏漏。

就在上次金融危机之前两年（2005年），银行的资本充足率水平达到了历史新高，并采用了新的、明智的、市场化的风险管理技术，发达国家监管当局秘密会议与央行金融稳定报告中均不认为此时银行是金融体系的脆弱点。

然而，繁荣很快就结束了，几乎所有银行同时陷入了困境。

　　自从数千年前美索不达米亚平原上诞生了谷物期货交易以来，根本性的金融创新就甚为罕见，大多数金融创新不过是换汤不换药。

自救证券并没什么新鲜的，不过是市场化的保险工具而已。

在新的术语包装之下，自救证券成为巴塞尔协议Ⅱ的思想核心，将风险予以市场定价作为抵御金融危机的防御前线，并催生了一系列风险管理技术如风险价值（VaR）与信用风险价值（CreditVaR）。

金融危机是市场失灵的结果，使用市场价格来保护我们免受市场失灵自然行不通。

金融危机往往爆发于市场预期最不可能之时。

如果市场预期很可能会有危机――比如数十年以来，由于美国存在大额贸易赤字而预期美元将会崩溃――危机往往不会发生或者影响很小。

自救证券的投资者们与信用评级机构在经济繁荣阶段往往会低估风险，然后面对衰退手足无措。

　　尽管经济尚未完全摆脱全球金融危机的阴影，投资者们还是积极排队购买COCO证券，虽然其收益率处于历史低点，但比几乎为零的银行短期存款或者国库券还是好多了。

在2015年2月到3月初，金融稳定委员会公布TALC细节几个月之前，欧洲的一批银行发行了为期10年的次级债券，它们试图为这些符合TALC标准的金融工具培育新市场。

法国农业信贷银行从投资者处为其30亿欧元的债券得到了165亿欧元的订单――目前所售出的最大一笔自救证券；

德意志银行为其12.5亿债券吸引了44亿欧元订单，成交价仅高于同期政府债券210个基点；

法国兴业银行12.5亿欧元债券吸收了38亿欧元，超出190个基点；

法国巴黎银行的15亿欧元债券吸引了55亿欧元，超出170个基点。

2015年那个时候，尽管存在为风险定价的困难，投资者们对收益的渴望还是将票面利率压低到了2.6%。

真有人相信如此吝啬的回报率，以及遍地都是的无风险资产，抵得上未来10年任何时间银行可能需要资本注入的风险吗？

　　在经济稳定时期，自救证券投资者将会乐观地估计其价值，并将其作为其他投资与支出的抵押。

当导致价格剧跌的事件发生时，自救证券投资者将会承担巨额损失。

当自救证券投资者面临大量损失可能性，总体不确定性将会急剧上升，市场参与者将会进入风险规避模式。

随后相应资产的大甩卖会带来价格进一步下跌，从而进一步恶化银行的偿付能力。

　　存在若干导致上述集体风险规避行为的不同机制。

市场会寻找陷入困境的金融机构，或者在陷入困境的机构存在风险敞口或资产的其他金融机构。

当金融市场处于下行阶段之时，某些自救证券可能会意外地转换为股权，同时其他类似的自救证券都会被降低评级，这正是一条危机传染的路径。

这类似于全球金融危机中债务担保债券（CDOs）的降级与亚洲金融危机中主权政府债券的降级。

　　在病态恐慌的环境下，市场参与者们无法获得能够缓解恐惧信息，从而往最糟糕的方向想。

有时侯银行其实并未真正倒闭，仍然触发了自救，更糟糕的是多家银行同时为了防止倒闭风险同时执行自救，同时其他银行的自救证券因此被降级，市场风险偏好逆转与不确定性增强导致危急在金融市场集中爆发。

相比处理仅涉及几家银行而言，应对波及整个金融市场的危机要困难的多。

自救证券的倡导者为它辩护道，欧盟需要1500亿欧元来弥补银行损失，而对应数量的自救证券完全可以接受，也不会带来不稳定性。

这是在金融危机的灰烬业已冷却良久之后方能确认的金额。

但在危急爆发之中，自救的自救功能触发之时，在各种不确定性冲击之下市场几乎瘫痪，对损失的预计往往远远高于市场稳定之后实际发生的金额。

　　谁该买自救证券？

　　谁应该购买这些自救证券，这是个关键而又恼人的问题。

出于金融稳定性的考量，其他银行或者像对冲基金一样从银行获得杠杆的投资者不该购买，他们会在偿付能力最差的时候被迫支出最多，增加由于流动性短缺而引起火速变现资产的可能性。

或许长期投资者可以持有这些自救证券，监管者被这种意见所打动。

这不过是把领取养老金者推下车来保护纳税人罢了。

然而，过去的就过去了，无论如何防范，一旦危机真的到来，就将面临艰难的抉择，巨额的资金损失由养老金领取者来承担――养老金是他们的主要收入来源，而且他们的政治影响不可小觑――还是把责任推给未来的纳税人算了吧。

　　投资理论认为，自救证券非常不适合长期投资者。

类似于寿险公司或者养老基金理应持有风险随时间下降的资产――比如公共和私人股本从长期看来就很有优势。

它们应该远离风险随时间上升的资产，就如自救证券。

自救证券所含风险在发行时要远远小于发行后的一年或数年中。

　　自救建议或许有它的政治意义却一点也不经济。

表面上，它存在的理由是保护纳税人。

但是正如2008年9月雷曼兄弟银行与2013年春季塞浦路斯银行的案列所示，以授权“债权人自救”的方式来解决金融危机，比起纳税人买单、政府临时直接介入代价要高得多。

英国劳埃德银行与苏格兰皇家银行与美国国际集团的经验也充分证明这一点（它们在次贷危机中并未使用类似自救的方式，其中美国政府接管AIG还实现227亿美元利润）。

一旦监管失败金融危机降临，我们就不得不直面残酷的事实，仅有纳税人支持的政府才具有足够的资产、良好的信用与充分的