中国优先股的发展研究.docx
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中国优先股的发展研究
中国优先股的发展研究
摘要
2013年，我国正式发行了关于优先股试点的要求，并对优先股的试点工作作出了具体规定。
这一系列举措标志着优先股制度在我国已逐步进入实际运行的过程中，它将成为我国资本市场又一主要制度，也为我国投融资提供了一种新的方式。
当前阶段，我国优先股仅有少数几部法律约束和保护，二十几家上市公司尝试发行优先股，发展仅处于起步阶段。
且在我国上市公司在优先股试点过程中存在不少问题，比如条款设计过度雷同，固定收益特征淡化，优先权利被侵蚀等。
这些问题会极大影响优先股制度的生命力和影响力，将不利于活跃的优先股投融资市场的形成。
本文旨在通过对优先股实质、性质的分析，探讨中国优先股发行的意义，在当前发行现状下，针对我国上市公司优先股试点出现的问题，对其发展和改善提出笔者的建议，使我国上市公司的优先股试点得以更健康的发展。
因为国内优先股的试点开始不久，获得我国资本市场有关优先股的数据比较困难，因此本文主要采用文献研究法、定性分析法、个案研究法等方法对我国优先股试点问题进行研究。
我国企业主要可以通过三个渠道来融资：
发行股票、负债和利润留存。
对于公司来说，不同时期可能需要不同的融资方式；对于投资者来说，在不断变动的市场条件下，也会有不同的投资偏好。
只有既适应公司的融资需求又满足不同投资者投资偏好的资本动作才能获得投融资双方的利益最大化。
优先股作为一种兼具股权资本和债券资本特征的融资工具，有其自身的优势，满足了某些情况下投融资双方的共同需求。
优先股作为公司的一种特别股份在国外的公司制度中早已存在并发挥了重要的作用。
在美国优先股是创业型企业的主要融资方式，也是风险投资基金的主要投资工具，对金融创新发挥了巨大的作用。
然而在我国，国务院一直未对优先股作出特别的规定，直至2013年《关于开展优先股试点的指导意见》的出台。
自2013年开展优先股试点工作以来，我国有部分上市公司进行发行优先股的试水，有少数几部法律对其进行约束和保护，发展仅处于起步阶段。
从意义来说，优先股为上市公司提供了新的融资工具，增加了企业的融资方式;可以补充资本，降低资产负债率，降低财务负担和财务风险;减轻普通股股价波动，且不影响普通股股东对企业的控制权。
但在我国上市公司进行优先股试点过程中，存在着不少问题，制约了优先股的发展，比如发行人均选择非公开发行模式，条款设计过度雷同，固定收益特征淡化，优先权利被侵蚀等。
这些问题会极大影响优先股制度的生命力和影响力，将不利于活跃的优先股投融资市场的形成。
因此本文主要通过我国上市公司优先股发行现状，针对目前存在的问题，对其发展和改善提出笔者的建议，使我国上市公司的优先股试点得以更健康的发展。
一、我国优先股融资的现状
优先股，顾名思义，是指相对于普通股来说股东享有某些优先权利的股票，既有权益特点也有负债特点，是一种介于普通股和公司债券之间的证券。
其特征主要体现在公司盈余和剩余财产分配上：
在公司进行分配利润和资产清算时，优先股股东的资产要求权优先于普通股股东。
从权利与义务对等的角度来看，与优先股优点相对应的是其权利受到了一定的限制。
一般来说，优先股股东对公司事务没有表决权或表决权收到限制，其对企业的控制力要比普通股弱。
2013年11月30日，国务院发布的《关于开展优先股试点的指导意见》（以下简称《指导意见》）从优先股股东的权力与义务、优先股发行与交易、组织管理和配套政策三个方面明确了我国优先股发行的相关内容。
其中着重突出了四点，表明了我国优先股融资的实际环境：
第一，优先股可以公开发行也可以非公开发行；第二，发行优先股不得超过普通股总数的50%；第三，优先股可以作为并购重组支付手段；第四，企业投资优先股的投资收益，符合条件可以免税。
《指导意见》中指出：
首先，为了缓解我国商业银行资本充足率的压力，鼓励商业银行发行可以计入一级资本的优先股，放松对商业银行发行优先股的约束；其次，明确优先股可以作为并购重组的支付手段。
优先股的优势使其具有促进企业兼并重组的功能，对于资金压力大，或在收购过程中面临收购人控制权受影响的上市公司，可以利用优先股解决难题。
最后，明确企业投资优先股获得的股息、红利等投资收益可以作为企业所得税免税收入，全国社会保障基金、企业年金投资优先股的比例不受现行证券品种投资比例的限制。
这些规定对机构投资者投资优先股构成较强的吸引力。
同时，《指导意见》考虑到当前市场环境、投资者结构、投资者成熟度等因素，对试点期间优先股的发行规定了一定的限制：
比如试点期间不允许发行在股息分配和剩余财产分配上具有不同优先顺序的优先股，仅允许证监会规定的上市公司公开发行优先股，仅允许公开发行固定股息优先股，不允许公开发行不可累积优先股、可参与优先股等。
通过对《优先股试点管理办法》的分析，此次优先股的试点发行对盈利能力强、负债水平相对较高的行业有利，如银行、保险、电力等行业。
这类行业的特点决定着其发行优先股可以降低资产负债率，增加公司发展所需的流动资金，从而有利于公司实现更高的盈利。
二、在我国发行优先股的意义和作用
（一）丰富了市场融资工具和投资品种
优先股是资本市场中的一类融资工具，其发展有利于建设多层次资本市场，缓和投融资矛盾，促进经济发展。
相对于公司债券来说，优先股的回报率一般较高，对公司的控制权较低，所以，有一些不希望承担很大风险，也不需要表决权，只希望获得稳定收益的投资者会对优先股产生兴趣；同时，优先股也可以吸引养老金、社保基金、住房公积金、保险公司等长期机构投资者进入市场,加大机构投资者比重、完善投资者结构，改善我国存量金融资产投资效率底下的问题。
（二）融资企业可以在股权融资的同时保持控制权
随着公司资产规模和业务的扩张，需要越来越多的资本，如果发行大量债务，会显著提高企业的资产负债率，给企业带来极大的风险；若仅依靠发行普通股来补充，原股东所占股份比例被稀释，原有股东对企业的影响力和控制力也将相应受到影响。
若想保持控制权，原有股东就需要不断追加投资，这对股东来说是一种负担。
但是考虑到优先股的话，由于其股东通常无表决权或表决权受到限制，这样一来，企业的表决权仍集中在普通股股东手中，原有股东不必担心控制权的稀释或转移，企业同时也达到了融得资金的目的。
（三）优先股融资使企业获得杠杆效应
在发行普通股融资的情况下，所有股东的收益上升幅度是与企业的收益上升幅度一致的；但是在优先股融资的情况下，由于优先股股东的股息率通常是固定的，这就使得企业收益大幅度上升时，普通股股东的收益将超过企业收益的上升幅度。
因此，通过优先股融资可以使企业获得类似于债券融资一样的杠杆效应。
（四）作为金融危机救助工具，稳定金融市场，防范风险扩散
优先股融资在2008年的世界金融危机中成为了英美等国政府救市的主要工具，成功维持了金融市场的稳定，恢复了资本市场投资者的信心。
我国过去对商业银行的救助方式主要是通过政府以普通股注资商业银行或通过中央银行的再贷款来完成。
优先股制度在商业银行的成功运行，可以成为危机发生时政府救市的重要工具之一。
（五）可以进一步深化商业银行股份制改革
鉴于我国商业银行大多数是国有控股，优先股制度的实行可以深化商业银行股份制改革，促进资本市场稳定发展：
一方面，将国有股转为优先股可以使国家获得丰厚的现金股息收入，保障了国有金融资产的保值增值；另一方面，可以减少政府对国有商业银行日常经营的行政干预，有效落实商业银行自主经营权，避免商业银行的多目标经营，推进商业银行经营市场化进程；除此之外，商业银行国有普通股逐步向优先股转化，为国有股退出商业银行提供了可行出路。
（六）增加了企业兼并重组支付的手段
优先股是公司并购与反并购的有效手段。
并购是市场经济条件下企业扩张发展的主要形式和必然行为，优先股在这方面具有独特的功用。
一方面公司在并购其他公司时,常常通过发行优先股来换取对方的资产,这样既能够达到并购目的,又避免了因并购扩大部分而丧失或削弱原来的控股权。
另一方面为了防止被别的公司并购,可在股本中设置优先股,在总股本相同的情况下使发起人的普通股拥有更大的表决权，有效防止敌意收购和兼并。
总的来说，优先股的推出与发行，对我国的投资者证券市场、融资者、企业管理者，都有着十分深远的意义。
未来，优先股一定会和普通股、公司债券等有价证券一样，成为企业融资不可或缺的工具之一。
三、我国上市公司优先股发行中存在的问题
（一）只有少数上市公司尝试优先股
目前，社会上许多谈论优先股的人都看好优先股融资，毋庸置疑，作为一种新的股权制度安排，优先股的很多特点都对股市的繁荣发展有推动作用，试点也是当前金融改革题中的应有之意。
我国自优先股制度推行以来，不少上市公司竞相尝试。
然而截至2015年底，也仅有二十几家上市公司进行优先股试点。
与庞大的A股上市公司的基数相比，可以说只有少数企业尝试优先股。
（二）发行优先股的上市公司中多见商业银行
我国是典型的银行主导型金融体系，商业银行的资金供给能力是宏观经济持续快速增长的基础。
伴随着不良贷款的快速增长，商业银行的资本金补充压力不断增大，切实提高商业银行的资本充足率事关金融稳定大局。
从目前的情况看，商业银行的融资需求较为旺盛，但发行普通股、债券融资、内源融资等传统的资本金补充手段空间都已经不大，所以综合来看，最适合发行优先股的是商业银行，而现实亦证明了这一点。
截至2015年末，已经有7家商业银行发行了优先股，累计筹资资金2658.5亿。
表3-12014年以来金融机构优先股发行情况
发行人
发行日
是否非公开发行
股息率类型
票面股息率（%）
是否可交易
最初转让价格
募集资金总额（亿元）
是否可赎回
是否可转股
农业银行
2014-11-28
是
浮动利率
6.00
是
2.43
400
是
是
2015-3-27
是
浮动利率
5.50
是
2.43
400
是
是
中国银行
2014-12-8
是
固定利率
6.00
是
2.63
320
是
是
2015-3-31
是
固定利率
5.50
是
2.63
280
是
是
浦发银行
2014-12-18
是
浮动利率
6.00
是
10.96
150
是
是
2015-3-26
是
浮动利率
5.50
是
10.96
150
是
是
兴业银行
2014-12-19
是
浮动利率
6.00
是
9.86
130
是
是
2015-7-17
是
浮动利率
5.40
是
9.86
130
是
是
光大银行
2015-7-21
是
浮动利率
5.30
是
2.72
200
是
是
宁波银行
2015-12-9
是
浮动利率
1.66
是
10.04
48.5
是
是
工商银行
2015-12-11
是
浮动利率
4.50
是
3.44
450
是
是
资料来源：
Wind资讯。
（三）各公司发行预案相似
现仅以浦发银行、平安银行和康美药业三家上市公司为例对推行优先股试点后三家公司的发行方案进行分析：
表3-2三家上司公司优先股发行方案比较
上市公司
浦发银行
平安银行
康美药业
发行方式
非公开
非公开
非公开
发行额度
不超过3亿股
不超过2亿股
不超过0.6亿股
认购方式
现金认购
现金认购
现金认购
发行目的
补充其他一级资本
补充其他一级资本
用于偿还短融券和银行贷款，补充营运资金
股息支付方式
非累积优先股
非累积优先股
非累积优先股
回售权
无
无
无
赎回价格
票面金额
票面金额加未付利息
票面金额加未付利息
在进行各个上市公司的发行方案比较之后，发现他们在发行方式、发行目的、发行价格和存续期等方面基本一致
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