关于雅戈尔投资价值分析doc 17页.docx

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关于雅戈尔投资价值分析（doc17页）

雅戈尔投资价值分析

一、公司基本介绍

（一）公司概况

 雅戈尔集团创建于1979年，经过30年的发展，逐步确立了以品牌服装、地产开发、金融投资三大产业为主体，多元并进、专业化发展的经营格局，成为拥有员工5万余人的大型跨国集团公司，旗下的雅戈尔集团股份有限公司为上市公司。

股票代码：

600177股票简称：

雅戈尔

二、宏观分析

首先，中共十六大报告中确定了宏观目标是促进经济增长。

据国家发改委宏观预测，目前我国经济已步入新一轮经济增长周期的上升阶段，在未来的15年时间内，经济将持续、快速增长，有效需求、充分就业、物价指数等宏观指标总体上呈现好转态势，目前，中国的人均GDP刚刚达到1000美元，到2020年人均GDP要达到3000～4000美元，全国经济总量将达到30～40万亿人民币，雅戈尔在的大好环境下，又有很好的规模优势、品牌优势及网络优势作为支撑，雅戈尔符合中国经济持续快速发展的宏观形势。

今天的中国已经成为世界最大服装生产国和最大服装出口国，目前，服装业务仍是雅戈尔公司的主要业务，雅戈尔“创国际品牌，铸百年企业”的愿景目标，符合振兴中华民族服装产业的需要。

但是，中国的服装还没有一个世界级的品牌，还不能领导世界服装的时尚和潮流，还过分依赖劳动力资源成本优势。

产能力开始发挥作用，促使雅戈尔并举，积极开拓国际市场。

正是在这种相互拉动，互促互进的发展，推动雅戈尔成为中国服装业的龙头。

三、行业分析

三大产业分析：

（一）服装产业

（1）由于雅戈尔公司注重产品开发、形象宣传，公司又逐步推进品牌差异化战略，其中，代理国际品牌。

HSM将成为公司内销增长的来源之一。

（2）与此同时，公司可能加大服装领域的投资，因为做百年老店是雅戈尔不变的战略。

（3）最后其产品定位是为“行政公务、国际商务、都市休闲”，随着中国经济的发展和商业人士的认可，产品的定位可能带来新的利润。

（4）长期积累的品牌形象、营销队伍、渠道不可复制性有望使公司充分分享内销升温。

因此，我认为雅戈尔的服装行业仍然有望保持稳定的发展，并有可能利润会提高20%--30%。

仍然看好其服装行业。

雅戈尔重构战略布局，加速新马生产基地转移，通过调整市场格局、优化产品结构，竭力减弱出口市场回振乏力对外贸业务的不利影响;

（二）房地产业务

雅戈尔的房地产行业起步于1992年，然而雅戈尔公司却在国家拟打击虚高房价，”在存在变数的地产产业环境中，及未来可能出现的产业调整下，很多人持已观望和谨慎的态度。

我认为：

雅戈尔并不会受到市场环境的限制，在别人都在观望，抱着谨慎的态度时，对雅戈尔来说可能更是一次机会。

当多数人认为市场会出现下调时，此时大胆的购入，有可能会给将来带来丰厚的利润，真正的赢家就是：

想人所不敢想，做别人所不敢做！

这是一招险棋，同时也存在着很大的风险，但历来高回报和高风险相对应。

是有风险，却不是赌博，由于以下原因：

第一：

雅戈尔有强大的资金优势，有可变现的资金达上百亿，同时还有服装产业稳定的现金流支持，

第二：

雅戈尔的服装产业相对稳定，很独立，不需要大的资金投入，而且受到其他业务拓展影响的程度不大。

第三：

地产投资不是很大，但会造成轰动效应，扩大影响力。

因此，我认为雅戈尔可以足够的防范风险，抵御风险。

（三）投资产业

发展战略有了重大转变，股权投资作为其主业来发展。

对于雅戈尔产融结合战略的分析和对雅戈尔未来发展的推断，雅戈尔能否成功还要取决于它的发展节奏、产业资本和金融资本的融合模式、投资能力。

但由于雅戈尔在投资上有其独到敏锐的眼光，以及资本运作的能力，我相信其投资产业仍然会给其带来很大的利润。

四、公司综合分析

（一）综合分析

雅戈尔年报披露，实现营业收入122.79亿元，同比增13.9％;净利润32.64亿元，同比增106.18％;基本每股收益为1.47元，同比增107.04％。

主营收入的同比增长主要来自于房地产业务确认收入的增长，盈利高速增长除了房地产业务盈利快速增长外，资产减值损失同比大幅减少也是一个主因，公司盈利构成中，股权投资收益占近50％，房地产占37％左右，纺织服装占13％左右。

本年度分红方案为每10股派发现金红利5.5元。

 三大产业动态：

净利润方面，雅戈尔服装、地产、炒股三块业务分别贡献的4.45亿元、11.91亿元、16.25亿元，实际上，扣除非经常性损益后，雅戈尔的净利润为16.43亿元，同比增72.13％。

 一、服装。

2009年，雅戈尔纺织服装业务实现营业收入69.05亿元，净利润4.45亿元，由于受出口市场全面萎缩的影响外销收入有所减少，分别较上年同期下降3.43％和8.52％，但服装国内销售实现营业收入25.76亿元，较上年同期增长18.64％。

雅戈尔在2009年主要完成了

（一）、加速产业转移。

到目前为止，雅戈尔的生产基地布局基本完成，海外有斯里兰卡、菲律宾、越南等十家加工厂，内地有新疆、陕西、重庆、绍兴等五家企业，有效地控制了成本，支援了中西部发展。

（二）、加快产业结构调整。

利用金融危机的机缘加快产业转型，并从生产型向品牌型转变。

在原来雅戈尔品牌的基础上，分别开发引进了五个品牌，CEO，MAYOR，GY，HARTMARX以及汉麻世界五个新品牌。

加速新产品汉麻产业应用，可替代亚麻进口的新型材料，而且可应用到许多领域，完全是一个全新的产业，可形成几千亿的产业链。

 二、地产。

雅戈尔加快了销售和开发节奏，实现量价双提升。

2009年，雅戈尔实现房地产业务营业收入51.95亿元，净利润11.91亿元，分别较上年同期增长49.88％和53.16％;在建项目15个，在建面积224.63万平方米，全面创历史新高。

地产业务2010年将坚持长三角发展战略，突破杭州，巩固宁波，提升苏州。

根据目前的土地储备和开发情况，我们认为未来3——5年公司房产业务销售收入将保持持续上升态势。

 三、股权投资。

2009年，雅戈尔股权投资业务实现净利润16.25亿元，较上年同期增长404.71％。

雅戈尔委托关联方上海凯石投资管理有限公司担任公司资产投资管理顾问机构，借助凯石投资的专业投资研究团队，秉承谨慎、稳健的投资原则，以参与定向增发和PE投资为重点投资战略布局，进一步深化对投资金融产业、资源性企业、行业龙头企业的探索。

2009年，雅戈尔参与了9家上市公司的定向增发，截止报告期末，总投资46.7亿元，全部实现浮盈，期末市值126亿元。

此外，雅戈尔还持有PE投资及其他投资项目8个，包括山西阳光焦化、杭州创业软件、宁波金田铜业、深圳中欧创业等，累计投资7.06亿元。

雅戈尔今年将继续寻找优质项目，探索未来产业投资业务，我们判断后续以定增为主包括PE项目的股权投资及抛售将是公司的一项常态业务，基本保持滚动开发态势。

不确定因素：

1、纺织服装方面，报告期内，雅戈尔重构战略布局，加速新马生产基地转移，通过调整市场格局、优化产品结构，竭力减弱出口市场回振乏力对外贸业务的不利影响;2、由于房产收入确认和股权抛售的时间不确定性，公司未来的盈利具有很大的弹性。

3、动用资金参与增发数额已达41.02亿元，而累计对外投资也已达42.17亿，占雅戈尔最近一期经审计净资产的46.80％，已十分接近50％的大限。

4、职工股的锁定可能是暂时股价低估的重要原因。

5，其它不为人知的秘密。

但价值人为的只能掩饰一时，金子总有发光的时候。

（二）财务分析

下表为雅戈尔公司2009年度资产负债表

 资产负债表

单位:

人民币元

科目

2009-12-31

科目

2009-12-31

货币资金

445,238,366.74

短期借款

111,597,555.50

交易性金融资产

1,146,709.49

交易性金融负债

应收票据

应付票据

应收账款

39,938,906.04

应付账款

38,281,022.40

预付款项

17,528,586.36

应收款项

25,074,810.51

其他应收款

86,122,189.12

应付职工薪酬

23,227,377.20

应收关联公司款

应交税费

31,780,736.48

应收利息

应付利息

应收股利

应付股利

2,761,052.31

存货

233,753,746.91

其他应付款

129,219,709.24

其中:

消耗性生物资产

应付关联公司款

一年内到期的非流动资产

2,828,404.92

一年内到期的非流动负债

300,000.00

其他流动资产

300,944,330.43

其他流动负债

556,890,231.46

流动资产合计

1,127,501,240.01

流动负债合计

919,132,495.10

可供出售金融资产

15,867,169.20

长期借款

1,568,350.00

持有至到期投资

应付债券

长期应收款

长期应付款

长期股权投资

专项应付款

投资性房地产

9,029,875.49

预计负债

3,350,559.98

固定资产

246,205,691.15

递延所得税负债

2,444,794.46

在建工程

1,211,400.00

其他非流动负债

接下页

承上页

工程物资

非流动负债合计

7,363,704.44

固定资产清理

负债合计

926,496,199.54

生产性生物资产

实收资本（或股本）

360,000,000.00

油气资产

资本公积

162,407,138.56

无形资产

85,402,079.11

盈余公积

24,262,057.44

开发支出

减:

库存股

商誉

未分配利润

-82,970,359.38

长期待摊费用

8,273,846.05

少数股东权益

108,401,145.63

递延所得税资产

3,804,880.78

外币报表折算价差

其他非流动资产

1,300,000.00

非正常经营项目收益调整

非流动资产合计

371,094,941.78

所有者权益（或股东权益）合计

572,099,982.25

资产总计

1,498,596,181.79

负债和所有者（或股东权益）合计

1,498,596,181.79

下表为2009年度雅戈尔公司2009年度利润表

利润表

单位:

人民币元

科目

2009年度

科目

2009年度

一、营业收入

377,832,951.50

二、营业利润

30,596,220.70

减:

营业成本

206,188,025.82

加:

补贴收入

营业税金及附加

7,222,370.01

营业外收入

2,712,382.65

销售费用

97,606,817.28

减:

营业外支出

256,524.34

管理费用

38,854,940.93

其中:

非流动资产处置净损失

11,969.87

堪探费用

加:

影响利润总额的其他科目

财务费用

-2,208,863.39

三、利润总额

33,052,079.01

接下页

承上页

资产减值损失

1,228,544.46

减:

所得税

8,414,533.16

加:

公允价值变动净收益

21,389.49

加:

影响净利润的其他科目

投资收益

1,633,714.82

四、净利润

24,637,545.85

其中:

对联营企业和合营企业的投资权益

归属于母公司所有者的净利润

13,520,106.76

影响营业利润的其他科目

少数股东损益

11,117,439.09

下表为雅戈尔公司2009年度现金流量表

科目

2009年度

科目

2009年度

销售商品、提供劳务收到的现金

386,295,271.70

取得子公司及其他营业单位支付的现金净额

收到的税费返还

支付其他与投资活动有关的现金

收到其他与经营活动有关的现金

246,938,298.02

投资活动现金流出小计

20,435,478.18

经营活动现金流入小计

633,233,569.72

投资活动产生的现金流量净额

-17,999,534.20

购买商品、接受劳务支付的现金

182,390,921.42

吸收投资收到的现金

支付给职工以及为职工支付的现金

91,164,470.67

取得借款收到的现金

91,750,000.00

支付的各项税费

19,544,820.76

收到其他与筹资活动有关的现金

接下页

承上页

支付其他与经营活动有关的现金

255,688,133.06

筹资活动现金流入小计

91,750,000.00

经营活动现金流出小计

548,788,345.91

偿还债务支付的现金

63,502,444.50

经营活动产生的现金流量净额

84,445,223.81

分配股利、利润或偿还利息支付的现金

6,007,609.23

收回投资收到的现金

755,919.16

支付其他与筹资活动有关的现金

取得投资收益收到的现金

1,633,714.82

筹资活动现金流出小计

69,510,053.73

处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额

46,310.00

筹资活动产生的现金流量净额

22,239,946.27

处置子公司及其他营业单位收到的现金净额

四、汇率变动对现金的影响

693,963.38

收到其他与投资活动有关的现金

四

（2）、其他原因对现金的影响

投资活动现金流入小计

2,435,943.98

五、现金及现金等价物净增加额

89,379,599.26

购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金

19,310,158.18

期初现金及现金等价物余额

355,858,767.48

投资支付的现金

1,125,320.00

期末现金及现金等价物余额

445,238,366.74

下表为雅戈尔公司2009各项综合能力指标

项目/报告期

2009年度

项目/报告期

2009年度

投资与收益

每股收益（元）

0.038

盈利能力

净利润率（%）

6.52

每股净资产（元）

1.29

总资产报酬率（%）

1.80

净资产收益率（%）

2.916

经营能力

存货周转率（%）

1.29

扣除后每股收益（元）

0.03

固定资产周转率（%）

1.51

偿债能力

流动比率（倍）

1.23

总资产周转率（%）

0.28

速动比率（倍）

0.97

资本构成

净资产比率（%）

38.18

应收帐款周转率（次）

9.80

固定资产比率（%）

16.43

资产负债比率（%）

61.82

1.企业资产结构分析

（1）.流动资产比例

流动资产：

75.23%，固定资产：

16.43%。

在美尔雅的总资产中，流动资产占了非常高的比例，占75.23%，固定资产占了16.43%，长期投资和无形资产所占比例很小。

流动资产比例越高，意味着公司资产的流动性和变现能力越强，公司承担风险的能力越强。

但另一方面，如果该比例过高，由于公司的资金过多地投入在盈利能力相对较弱的短期资产上，又会影响公司的获利能力。

当然，这样的资产结构与行业因素有关，流动资产占总资产的比重较大是轻工行业的一个重要特点。

2.企业偿债能力分析

（1）短期偿债能力分析

衡量短期偿债的指标有：

．流动比率＝流动资产/流动负债；

．速动比率＝速动资产/流动负债；

．现金比率＝（现金+现金等价物）/流动负债

经计算结果如下：

流动比率：

1.23，属于正常范围，该企业偿还流动负债的的能力相对较强。

速动比率：

0.97，属于正常范围，因此排除存货因素，该公司短期偿债能力仍然较强。

现金比率：

0.4844该企业有较强的直接支付能力。

（2）长期偿债能力分析

反映长期偿债能力的指标有：

．资产负债率＝负债总额/资产总额

．股东权益比率＝股东权益总额/资产总额

．产权比率=负债总额/股东权益总额

经计算结果如下：

资产负债率：

61.82%，这反映公司资产由61.82%是来源于举债，也就是说每61.82元的债务就有100元资产作为偿还后盾。

但单凭这一指标，并不能简单地加以评价。

股东权益比率：

38.18%，股东权益比率越大，则资产负债率就越低，长期偿债能力也就越强。

产权比率：

0,6182，此比率越低，说明企业长期财务状况越好。

3.企业营运能力分析

分析企业营运能力的指标有：

．应收账款周转率＝销售收入/应收账款

．存货周转率＝销售成本/存货

．总资产周转率＝销售收入/资产总额

经计算结果如下：

应收账款周转率：

25.21，此项指标反应企业应收账款的周转速度。

存货周转率：

1.29，此项指标说明一定时期内企业存货周转的次数，可以用来测定企业存货的变现速度，衡量企业的销售能力及存货是否过量。

总资产周转率：

0.28，此项指标用来分析企业全部资产的使用效率。

该企业的此项指标较低，说明企业利用其资产进行经营的效率较差，企业应该采取措施提高销售收入活处置资产，以提高总资产利用率。

4.企业获利能力分析

衡量获利能力的指标

．资产报酬率＝净利润/资产总额×100%

．股东权益报酬率＝净利润/股东权益总额×100%

Ⅲ.每股股利＝（现金股利-优先股股利）/普通股股数

经计算结果如下：

资产报酬率：

1.80%

股东权益报酬率：

4.3%

每股利润：

0.038元

各项指标都为正值，反映了企业具有较强的营运能力。

五、结论

目前，雅戈尔的主营业务仍为服装业，但对包括证券投资在内的股权投资已经成为其发展主战略。

2009年12月15日，雅戈尔公开表示，在连续的12个月里，公司对外投资金额已达到35.29亿元，占净资产的39.16%。

在接下来一段时间内，公司还将继续寻找投资项目，预计连续12个月对外投资金额将超过净资产的50%。

截至2009年9月30日，雅戈尔的净资产约为130亿元。

这意味着，雅戈尔的股权投资（57.77亿元）占其净资产的44.44%。

公司09年主营收入和净利润分别增长14.57%和106.18%，每股收益为1.47元。

09年主营收入的同比增长主要来自于房地产业务确认收入的增长，盈利高速增长除了房地产业务盈利快速增长外，资产减值损失同比大幅减少也是一个主因（08年计提了海通的减值准备）。

公司盈利构成中，股权投资收益占近50%，房地产占37%左右，纺织服装占13%左右。

公司09年服装出口受到金融危机的影响，服装总收入出现了小幅下降，但服装内销仍保持18%的持续增速。

09年受益于各种原材料成本的相对低位，公司服装和纺织业务毛利率同比均有所上升。

公司服装业务正在由半制造型半品牌型进一步向品牌零售型转变，公司目前已经形成了5大品牌系列。

其中09年新推出的绿标雅戈尔和汉麻世家得到了市场的积极反馈，我们预计2010年这两个新品牌加强投入和加快渠道扩张是公司服装业务的重点工作之一。

我们预计公司的品牌服装业务未来有望保持15%——20%左右的持续增速，而出口业务随着行业的复苏订单也明显回升，特别是随着新马产能向内地的逐步转移，公司出口业务盈利能力也有望得到提升。

　09年底公司房地产预收款高达77亿元。

据悉公司09年底在建和待建建筑面积高达420万平方米。

根据目前的土地储备和开发情况，我们认为未来3——5年公司房产业务销售收入将保持持续上升态势。

09年末公司可供出售金融资产和交易性金融资产总计120亿元左右。

我们判断后续以定增为主包括PE项目的股权投资及抛售将是公司的一项常态业务，基本保持滚动开发态势。

由于房产收入确认和股权抛售的时间不确定性，公司未来的盈利具有很大的弹性。

在不考虑后续股权抛售的情况下，假设公司2010——2010年房产收入分别为60亿元、80亿元和100亿元的情况下，我们预计公司2010——2012年的经常性每股收益分别为0.80元、1.03元和1.27元。

其中纺织服装每股盈利分别0.24元、0.28元和0.33元，房地业务每股盈利分别为0.56元、0.75元和0.94元。

对于公司的估值应分部考虑，以2010年盈利预测为例，纺织服装给予20倍估值，房地产与可比公司滨江集团（002244）为参照，从09年的收入、盈利和土地储备看，即使考虑地段差异，公司的地产市值应是1.2个滨江集团，对应每股价值为9.43元,再加上目前的金融资产市值即使以70%折价，对应每股价值为3.77元，公司的合理价值至少在18元左右，这部分估值还没有考虑公司自有商铺的大幅升值，