度全球市场资产配置方案.docx

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度全球市场资产配置方案

迎接崭新的金融时代——2018全球视野：

寻找不确定性中的确定性

序言

西班牙国王与扬帆远航的哥伦布船队，大西洋彼岸叱咤风云的英格兰银行，新罕布什尔州的布雷顿森林会议，宋代官印纸币交子，“金山珠海，天子南库”的广州十三行，官督商办的洋务运动……东西方的经济金融伴随着文明的演变，跨越时间和空间，或相互交融、或相互借鉴，或相互冲突，在千年之间共同谱写成人类历史的一幅幅篇章。

在漫长的千年历史中，东西方金融分流演变，在各自的探索中缓慢前行。

西方开放自由，有机构、有立法、有契约；东方皇权至上，轻货币、轻资本、轻商贸。

然而一切都已成为历史，近半个世纪来东西方金融不断汇聚整合，完全超越了过去数个世纪的分流演变。

如今全球金融市场紧密地联系结合在一起，交易体量相当于过去人类社会几百年的总产出，市场的复杂性和变化程度如摩尔定律一般只增不减。

我们有幸生活并经历一个崭新的金融时代，不知不觉中见证了数千年前古人从未设想过的奇迹：

大洋彼岸一位名叫耶伦的女子，寥寥几句言语将会传递到世界的每一个角落，在全球金融市场引起波澜；区块链技术短短几行代码背后所代表的去中心化和超主权争论，让“比特币”作为一种史无前例的资产上下翻飞；在中国这个古老的东方国度，每天有6亿人用手掌大小的设备扫描着奇形怪状的方块，就可以完成上百亿的交易结算……刀枪入库，马放南山，古老的钱币、泛黄的交子、腐朽的算盘、上锈的交易所电话机，这些古老的符号已经走进了金融历史博物馆，取而代之是技术和信息引领的崭新金融时代。

然而展望未来，我们却同曾经的祖先一样茫然，高度发达的科技和互联互通的信息不仅没能够让我们对未来的认识更加明晰，反而却留下有关未来的无尽遐想。

崭新的金融时代，比上下千年有着更多的未知，任何有关未来的预测和言之凿凿的论断都可能被时代所推翻。

时间终将检验一切，而作为我们金融人能做的，就是尽力寻找不确定性中的确定性。

确定性——稳定的复苏态势、逆转的货币政策

经济增长

在刚刚过去的2017年，全球经济经历了2011年以来的最佳表现，无论是美日欧为代表的发达国家还是中俄等金砖国家，都呈现出了同步增长的态势。

根据瑞银统计，20国集团（G20）经济体同步增长的情况在过去30年只出现过6次。

支持各经济体复苏态势的因素短期内不会有所改变，美国受益于消费支出和制造业回暖带来的企业盈利，日本在外需改善和政策刺激下实现连续7个季度经济增长，欧洲经济刺激政策和内需改善让欧盟所有成员国10年来首次出现经济正增长，中国经济虽有放缓但卓有成效的结构性改革和去杠杆让稳增长成为可能，巴西经济摆脱衰退的低谷持续复苏。

经济复苏和扩张阶段伴随的库存管理改善、服务业比重提高、企业家和消费者信心增强、决策者对商业周期的积极管理，都有助于经济增长态势的进一步稳定。

货币政策

长达数年的全球央行宽松的刺激政策似乎已经见顶，美联储10月开始启动量化紧缩进程，英国为应对创6年来新高的通胀率在11月按下加息键，欧洲央行已经宣布从1月份开始削减购债规模，其他央行的政策讨论也由以往的维持宽松转向紧缩。

七国集团（G7）中，就只剩下负利率的日本央行仍坚持宽松政策。

2018年全球主要国家的货币政策即将迎来一段“紧缩”之旅，近10年来全球央行将首次从金融资产的净买入方转变为净卖出方，这是金融危机以来从未出现过的。

值得注意的是，全球范围内紧缩货币政策通常会引起投资者的担忧，但是如今的情形恰好相反，各国央行同步收紧货币政策侧面反映出全球经济增长的全面改善，经济强度已经足以承受货币政策的逆转；同时央行也纷纷表态，退出量化宽松的过程以稳妥为重，力度有限。

由于大多数经济体不存在通胀过高的局面，央行没有抑制高通胀的强烈意图，货币政策将温和缩减，这是与以往加息周期不同之处。

不确定性——地缘政治、热点事件

地缘政治

地缘政治从来都是难以预测的“黑天鹅事件”，然而根据历史经验，地缘政治动荡造成的冲击并没有想象中那样大。

古巴导弹危机是20世纪以来人类最接近第三次世界大战的时刻，但道琼斯指数仅下跌2%；中东地区两伊战争，全球股票一度受挫达15%，但不到半年即收复失地。

如今需要关注的地缘动荡仍主要集中在朝鲜半岛和中东地区，但完全存在从局部冲突引发多国冲突的可能性。

朝鲜肆无忌惮的核试验、可搭载核弹的洲际导弹的研发，美日韩时不时的联合军演，中俄的密切关注和强硬表态，各方在朝鲜半岛的博弈既可能互相平衡牵制，也可能火上浇油。

中东地区更是从未平静过，信仰、资源、政治、军事的争夺已成常态，战后的伊拉克依旧动荡，沙特与伊朗的冲突可能在黎巴嫩引爆，巴勒斯坦和以色列旧仇未报又添新恨。

随着美国承认耶路撒冷为以色列首都，中东会成为巴尔干半岛一样的“火药桶”，在21世纪重新上演萨拉热窝事件吗？

热点事件

未来全球热点事件仍将层出不穷，这里主要列举两个。

英国脱欧：

英国必须在2018年10月前与欧盟达成脱欧协议草案，近期英国与欧盟就爱尔兰边界、欧盟在英公民权利、“分手费”等核心议题取得一致。

这意味着经过半年僵持，欧盟与英国终于达成“脱欧”第一阶段谈判协议。

美国退群：

特朗普总统坚持“美国利益优先”，带领美国一路“退群”，自上任以来，先后退出了TPP、巴黎气候协定、联合国教科文组织，并威胁退出北美自贸协定，至于未来要还将有哪些“退群”，对世界发展和多边主义又将产生哪些负面效应，我们只能在总统的推特里寻找答案了。

2018年的机遇

基本面消解风险

全球政治格局复杂多变，媒体铺天盖地的新闻头条总是将我们的目光引向恐怖袭击、战乱炮火、政治丑闻等各类黑天鹅事件，但是不可否认的一点，我们正迎来近10年一遇的全球经济复苏。

在基本面向好的趋势下，市场对各类事件的消化调整能力也远超我们的想象，股市稳步增长，波动性创下金融危机以来的新低。

如果仅仅从新闻上看，近2年绝对是充满动荡的时期，不缺少任何的风险和意外，但是任何以事件为赌注的长期投机行为都将会以失败告终，不妨看看英国脱欧、特朗普当选这类黑天鹅事件过后，利空出尽是利好，MSCI指数是怎样收复失地的。

不可否认的是，风险事件造成的影响是客观存在的，特别是对于本土的影响会大于对全球的影响，对于全球市场投资者而言，需要注意投资范围在地域上的分散性。

科技引领时代

我在序言中曾提到，如今我们所经历的崭新金融时代，很大程度上得益于科技的引领。

在尤瓦尔·赫拉利享誉全球的畅销书《未来简史》中，正是科技的进步让他大胆预测人类未来的新议题将由困扰自身几千年的“饥荒、瘟疫和战争”转变为追求“长生不死、快乐和神性”。

科技迅猛发展，可能给投资带来无限的机遇，可能给既有行业带来颠覆，可能催生泡沫，甚至可能打开新时代的潘多拉魔盒。

不论哪种选择，科技带来的影响是实质性的。

目前科技已经是MSCI新兴市场和MSCI中国指数中权重最大的板块，根据UBS的统计，过去10年来全球专利授权数翻了一番，去年有120万项专利获得批准。

量子计算机的处理速度比传统计算机快上亿倍，女机器人索菲亚（虽然我们也不知道机器人性别是怎样划分的）已经取得了公民身份，无人驾驶汽车已经开上了北京五环，科大讯飞“晓译”即将代替同声传译，一家名叫Neuralink的公司试图通过植入电极来增强人类的脑力……科技的发展或许要经历漫长的时间，或许在短短几年内就产生颠覆，但未来科技引领时代的判断不会改变。

如果我们把眼光局限在2018年，大数据、人工智能、智能出行、自动化和机器人等仍然是值得关注的科技领域，至于风险投资家们如何在繁多的项目中去伪存真、去粗取精，就见仁见智了。

大类资产配置

股票

股票作为最典型的权益类资产，长期来看是财富增长最有效的方式，我们可能听过无数次在几十年前投资1美元购买股票，现在可以收到上百倍甚至上千倍回报这样的话。

数据告诉我们，美国股票在过去90年中的几何年化回报率达到9.6%，明显好于其他资产类别。

在经济向好的势头下，成熟资本市场能够带来稳定回报。

在2018年有理由继续看多全球股票，特别是美股和欧元区（不包括英国股票）。

投资策略：

投资者可以采取指数被动投资策略，或者尝试动量、质量、波动率等SmartBeta投资策略，后者构成的投资组合在美国市场存在跑赢指数的机会。

债券

未来1-2年，随着全球央行货币政策收紧，叠加全球债券收益率整体处于低位，债券投资价值较为有限，建议降低杠杆和久期。

考虑到固定收益在多元化投资组合中是不可或缺的资产类别，投资者可以尝试精选的主动管理债券组合，有经济支撑的新兴市场债市同样存在机会。

另类投资

包括对冲基金、房地产、私募股权和艺术品等在内的另类投资品种是投资组合不可或缺的一部分，另类投资以牺牲一定程度的流动性换取资产表现的低相关度和潜在的超额收益。

对于有能力进行资产配置的投资者而言，择优选择的对冲基金（国内叫做私募基金）其长期回报率显著超越市场和绝大部分共同基金（国内叫做公募基金），考虑到其流动性较股票资产和共同基金份额差，更适合耐心地中长期持有。

大宗商品

总体来看，全球经济的平稳复苏将有望提振大宗商品的需求和价格。

以下为部分品种的主要观点：

油价现处高位，但预计下半年美洲和欧佩克产出增加会抵消需求端的增长；需求刺激将推高中国的工业金属价格，但不同品种供应限制存在差异，价格上涨将存在分化；经济增长和货币紧缩长远来看不利于金价，地缘政治、急性通胀和美元走弱等事件影响将带来交易性机会；库存与消耗比例已经见顶，预计农产品价格将会触底回升。

大宗商品的高波动性往往难以为投资组合贡献可观的风险收益补偿，投资者不妨以投资基金的方式来参与，专业基金管理人通过套利策略和趋势策略可以捕捉到大宗商品价格波动带来的交易性机会。

货币

投资货币的逻辑某些方面与黄金类似，未来一年相对于避险货币而言，系统性风险货币兴许更值得看好。

考虑到全球央行采取紧缩政策的节奏和力度存在差异，货币的差异和波动率可能进一步加大，事件冲击带来的货币投机存在一定机会，需要仔细斟酌。

总体上而言，汇率仍将复杂多变，除非投资者有极强意愿和风险承受能力，否则不建议暴露过多的外汇敞口。

中国市场

近些年中国在全球瞩目下迅速崛起，保持了让全世界艳羡的增长率，越来越多地在国际社会发声发力。

这个汇集全球18%人口，占据世界经济总量15%的庞大经济体是值得单独讨论的。

政策

中国在2018年将保持政策的延续性，继续强调经济增长由“速度”向“质量”的转变。

去产能和去杠杆的大背景不会改变，国企改革和供给侧改革也将逐步推进。

当前通胀有望保持温和上涨，与货币政策目标设定基本保持一致，考虑到金融去杠杆的隐性目标以及全球主要央行货币政策普遍收紧，未来货币政策预计将不会再出现全面宽松。

金融监管

全国金融工作会议、十九大报告、中央经济工作会议、一行三会+外汇局发布的资管新政，2017年一系列会议精神和法规的出台体现出中国加强金融监管的空前力度。

监管范围涵盖牌照准入、存贷、投行、资管等各类金融业务，时间跨度也远超预期。

不妨多看看乐视网涉嫌IPO造假，7年前的发审委多人被抓这样的例子。

国家对金融的战略定位已经由鼓励创新转变为服务实体经济和防范系统性风险，以往的牌照优势和制度套利空间逐渐被压缩，在严监管的背景下，未来金融行业将持续分化，拥有优秀团队、内部治理完善、业务水平高的金融机构将会有稳固的一席之地。

机遇与风险

机遇

2018年货币政策难以出现全面宽松，固定收益类存在的市场机会较小，本文重点谈谈权益类。

A股：

在金融稳定、服务实体的政策市大基调下，A股在2018年难以复制以往波澜壮阔的疯牛或大熊行情，但仍存在结构性机会。

有业绩支撑的大盘蓝筹，相比海外市场仍估值较低，但需警惕杠杆资金通过场外期权等方式过度涌入，重蹈2015年股灾的覆辙；中小创估值仍处于高位，2018年即将迎来再融资解禁和集中减持，有持续调整的可能。

港股：

港股近一年表现出色，近期有很多喊出恒指四万点的声音，我们预计港股未来一年机会确实可期，首先在A股不温不火的政策市下，资金仍要寻找出路，港股是最为合适的配置方向，不仅在全球仍处于较低的估值水平，还有许多中国核心资产上市交易；其次恒指十大权重成分股占据了指数的60%，其中包括腾讯、几家超大型银行、几家超大型保险、港交所和长和，无论从业绩、流动性、现金流、业务潜力等方面都可圈可点，只要权重成分股基本面和股本回报率能够提供支撑，恒指四万点也不是梦。

风险

房地产：

唱多也好，唱空也罢，中国房地产一直是颇具争议的焦点话题，其资产属性已经远超使用属性。

2017年下半年房价、销量、投资、新开工面积和土地拍卖等变量的增速已经明显减缓，十九大报告中“房子是用来住的、不是用来炒的”预示着未来楼市政策的收紧和降温，未来限购限售、收紧贷款、增加供应、实施房产税、货币政策偏紧等因素叠加，房地产上涨周期将难以为继，但房价的区域分化仍将持续。

实际上，认为房地产已经绑架了中国经济，房地产一旦下挫，中国经济就崩溃的言论与认为高杠杆下的刚性兑付不能被打破相类似。

地产可能造成的冲击远没有上升到系统性风险的地步，但确实是客观存在的风险点。

债务杠杆：

根据统计数据，中国非金融业债务总额占GDP比重由2007年的145%跃升至2016年的257%，过去三年更是以每年20%左右的幅度快速增长。

银行业资产总额占GDP比重已经超过300%，较新兴市场的平均值高了三倍。

政策制定者越来越认识到依赖贷款和投资的高杠杆增长难以为继，一系列会议和新政也体现出去杠杆的坚定决心。

打破刚兑、削减产能、紧缩信贷都是释放杠杆风险的途径，未来将可能加剧市场的波动性，不过我们同时也相信中国政府防止危机扩散的能力，不担忧出现系统性风险的可能。