招商证券豫金刚石300064产能扩张助推业绩改善竞争精.docx

1、招商证券豫金刚石300064产能扩张助推业绩改善竞争精研究报告 | 公司点评报告 原材料 | 钢铁强烈推荐-A（维持）目标估值：23.2-26.1元 当前股价：22.79元 2010年8月16日豫金刚石 300064.SZ产能扩张助推业绩改善，竞争优势巩固领先地位豫金刚石公布2010半年报。公司2010上半年实现营业收入和归属母公司净利润分别为1.17亿元、0.36亿元，折EPS0.27元/股。预计公司10年EPS0.58元，对应PE40倍-45倍，调高目标价格至23.2元-26.1元。维持 “强烈推荐-A”投资评级。 10年上半年经营情况略超预期。公司2010年上半年实现营业收入1.17亿元

2、，同比增长47.98%；实现营业利润0.41亿元，同比增长41.29%；归属于母公司净利润0.36亿元，同比增长41.43%，折每股收益0.27元/股；净资产收益率5.19%，同比下降4.28%；经营活动产生的现金净额为0.28元/股，同比增长55.56%。 营业收入增长明显受益于产能高速扩张及出口大幅增长。营业收入较上年同期增长47.98%，毛利率45.63%，基本同比保持稳定，主要源于生产规模扩大，下游需求旺盛。根据我们测算，公司上半年金刚石销量约在2.7亿克拉。截至2009年底公司压机数量为172台，今年6月在现有装备基础上完成技改后，当前产能已经提高30%，达到5.46亿克拉。10年将

3、新增HJ-650型压机100台，最小缸径为650mm（据我们测算，按照目前产能利用情况，压机缸径在500mm以下公司保持盈亏平衡），预计10年公司产能将达到7.6亿克拉。二季度公司产品价格上涨明显，产品线满负荷生产；上半年公司产品出口收入大幅增长718.22%。 公司三项费用率合理上升。销售费用较上年同期增长39.55%低于销售收入47.98%的增长率；管理费用较上年同期增长58.39%，主要原因是公司研发投入力度加大、折旧增加、管理人员薪酬、印花税、房产税等费用增加所致；财务费用较上年同期增加36.80万元，主要原因是在建工程达到预定可使用状态，专项借款利息停止资本化所致； 竞争优势继续扩大

4、。与同行业公司比较，公司单位产品盈利水平最高（毛利率45%以上），高品级产品率最高，预计随着下半年100台HJ-650型及HJ-1000型压机投产，公司装备技术优势将进一步巩固（行业主流压机缸径为500mm-550mm），根据测算，目前成本水平还有约15%左右的下降空间，高品级金刚石对营业收入贡献将继续扩大。 业绩预估：我们预计公司1012年EPS分别为0.58、0.90和1.22元，预计未来3年归属于母公司所有者净利润复合增长率52.26。按照10年业绩给予公司45-50倍PE，目标价格23.2元-26.1元。维持”强烈推荐-A”评级。 风险提示：市场波动和价格下降风险；原辅材料价格波动风险

5、；产能迅速扩张带来的销售风险。 财务数据与估值200820092010E 2011E会计年度主营收入(百万元)155184296 464同比增长65%19%61% 57%营业利润(百万元)4959102 161同比增长73%20%74% 57%净利润(百万元) 41 52 88 137同比增长68%27%68% 56%每股收益(元) 0.36 0.46 0.58 0.9032.7 20.9 PE 52.3 41.1PB 8.3 6.9 2.4 2.2 资料来源：招商证券2012E60130%21735%185 35%1.22 15.5 2.0敬请阅读末页的重要说明公司研究豫金刚石2010年半年

6、报分析10年上半年经营情况略超预期。营业收入增长明显受益于产能高速扩张及出口大幅增长。营业收入较上年同期增长47.98%，毛利率45.63%，基本同比保持稳定，主要源于生产规模扩大，下游需求旺盛。根据我们测算，公司上半年金刚石销量约在2.7亿克拉。截至2009年底公司压机数量为172台，今年6月在现有装备基础上完成技改后，当前产能已经提高30%，达到5.46亿克拉。10年将新增HJ-650型压机100台，最小缸径为650mm（据我们测算，按照目前产能利用情况，压机缸径在500mm以下公司保持盈亏平衡），预计10年公司产能将达到7.6亿克拉。二季度公司产品价格上涨明显，产品线满负荷生产；上半年公

7、司产品出口收入大幅增长718.22%。 表1：公司10-12年盈利预测 单位：百万元 营业收入 营业成本营业税金及附加 营业费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润少数股东损益归属于母公司净利润 EPS（元）资料来源：招商证券研发中心200820092010E 2011E 2012E155 184 296 464 601 85 101 161 261 324 2 2 4 5 7 4 4 7 12 15 13 16 27 42 54 (0)1(5)(17)(16)3 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

8、0 0 0 49 59 102 161 217 0 3 1 1 1 0 0 0 0 0 49 61 104 162 218 8 9 16 24 33 41 52 88 137 185 0 0 0 0 0 41 52 88 137 185 0.360.460.580.901.22营业收入增长明显受益于产能扩张及出口大幅增长。营业收入较上年同期增长47.98%，毛利率45.63%，基本同比保持稳定，主要源于生产规模扩大，下游需求旺盛。截至2009年底公司压机数量为172台，10年将新增HJ-650型压机100台，最小缸径为650mm（据我们测算，按照目前产能利用情况，压机缸径在500mm以下公司保

9、持盈亏平衡），预计10年公司产能将达到7.1亿克拉。二季度以来公司产品价格上涨明显，产品线满负荷生产；上半年公司产品出口收入大幅增长718.22%。表2：公司产量及产能预测项 目产能（万CT） 产量（万CT） 销量（万CT）2007年度2008年度2009年度42,00040,237.1140,308.842010H146,00027,283.2827,326.982010E2011E19,000 34,00018,346.47 32,813.8017,921.57 30,349.0671,000 114,00068,169.66 109,455.5066,805.88 107,265.78资

10、料来源：豫金刚石，招商证券 敬请阅读末页的重要说明Page 2公司研究图 1：公司各品级产品产量高品级占产量比例50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%中等品级占产量比例200720082009资料来源：公司招股说明书，招商证券公司三项费用率合理上升。销售费用较上年同期增长39.55%低于销售收入47.98%的增长率；管理费用较上年同期增长58.39%，主要原因是公司研发投入力度加大、折旧增加、管理人员薪酬、印花税、房产税等费用增加所致，其中固定资产折旧、生产性生物资产折旧同比增加58.87%，公司新建价值1500万元厂房将按照25年使用期折旧，报告期内研发费用全

11、部计入当期损益。财务费用较上年同期增加36.80万元，主要原因是在建工程达到预定可使用状态，专项借款利息停止资本化所致；表3：三项费用率变化2007200820092010H1豫金刚石销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率2.88%6.24%-0.02%9.12.43%8.52%-0.09%10.86%2.41%8.87%0.51%11.79%1.83%7.43%0.21%9.47%资料来源：招股说明书，招商证券；竞争优势继续扩大。与同行业公司比较，公司单位产品盈利水平最高（毛利率45%以上），高品级产品率最高，预计随着下半年100台HJ-650型及HJ-1000型压机投产，公司装备技术优势

12、将进一步巩固（行业主流压机缸径为500mm-550mm），高品级金刚石对营业收入贡献将继续扩大，根据测算，目前成本水平还有约15%左右的下降空间，因此公司盈利水平将得以保持。表4：高品级金刚石所占销售比例和销售金额项 目高品级占产量比例 高品级占销售额比例 中等品级占产量比例 中等品级占销售额比例 低品级占产量比例 低品级占销售额比例资料来源：公司招股说明书，招商证券 敬请阅读末页的重要说明Page 32009年度 2008年度 2007年度43.29% 41.67% 39.93%67.69% 71.56% 60.99%24.94% 26.05% 29.28%20.56% 16.86% 25.

13、09%31.77% 32.28% 30.79%11.75% 11.58% 13.92%表5：2007-2009年度公司拥有的压机的总体情况项 目 压机数量（台）公司研究平均单产（克拉）合成腔体 2009年度 2008年度 2007年度 38mm - - 2 45mm 67 120 120 51mm 85 10 1 68mm 20 1 0 38mm - - 80 45mm 180 165 120 51mm 220 210 180 68mm 440 410 -资料来源：公司招股说明书，招商证券注：2009年新增合成腔体为51mm的HJ-650压机中，53台为2009年逐步由合成腔体为45mm压机逐

14、步改进而成，6台为2009年新购置投产的压机，16台为2009年底新装压机，目前正处于工艺调试阶段。豫金刚石业绩预测及估值：公司2010年产能将达到7.6亿吨，根据历史产销情况，预测全年产量为6.5亿吨，保守估计产品单价在09年基础上上浮5%，盈利水平继续保持稳定，则全年每股收益（EPS）0.58元，给予公司45倍-50倍PE，目标价格23.2元-26.1元。维持”强烈推荐-A”评级。图2：豫金刚石历史PE Band (元)4035302520151050Mar-1090x75x60x45x30x图3：豫金刚石历史PB Band (元)4035302520151050Mar-104.9x4.3

15、x3.7x3.1x2.5x资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心敬请阅读末页的重要说明Page 4公司研究附：财务预测表资产负债表单位：百万元 流动资产 现金交易性投资 应收票据 应收款项 其它应收款 利润表单位：百万元 2008 2009 2010E 2011E2012E营业收入 144 105 927 932 90597 58 857 820 763 营业成本营业税金及附加 0 0 0 0 0营业费用 2 6 9 12 129 9 14 23 31 管理费用财务费用 1 3 3 5 620082009 2010E2011E2012E155 184 296 464 601 8

16、5 101 161 261 324 2 2 4 5 7 4 4 7 12 15 13 16 27 42 54 (0)1 (5)(17)(16)存货 24 25 37 59 77 其他11 4 8 13 16非流动资产 230 309 405 515 613 长期股权投资 0 0 0 0 0固定资产 151 230 380 493 593 无形资产 27 27 24 22 19 其他 52 52 1 1 1资产总计 374 414 1332 1447 1518 流动负债 44 32 40 128 70短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 10 8 13 21 26预收账款 6 4 8 13 1

17、6 其他 29 20 19 94 28长期负债 71 71 71 1 1长期借款 70 70 70 0 0其他 1 1 1 1 1负债合计 115 102 110 129 70 股本114 114 152 152 152 资本公积金 121 121 931 931 931 留存收益 25 77 139 235 364少数股东权益 0 0 0 0 0 母公司所有者权益 260 312 1222 1318 1447 负债及权益合计 374 414 1332 1447 1518现金流量表 单位：百万元 2008 2009 2010E 2011E2012E经营活动现金流 30 57 106 152 2

18、18 净利润 88 137 185 折旧摊销 39 55 67 财务费用 (5) (17)(16)投资收益 0 0 0 营运资金变动 (17) (24)(19)其它 1 1 1 投资活动现金流 (107) (102) (135) (165)(165)资本支出 (135) (165)(165)其他投资 0 0 0 筹资活动现金流 171 (4) 827 (24)(110)借款变动 0 0 (70)普通股增加 38 0 0 资本公积增加 810 0 0 股利分配 (26) (41)(56)其他 5 17 16 现金净增加额 95 (49) 798 (37)(57)资料来源：公司报表、招商证券 敬请

19、阅读末页的重要说明资产减值损失3 0 0 0 0 公允价值变动收益0 0 0 0 0 投资收益0 0 0 0 0 营业利润 49 59 102 161 217 营业外收入 0 3 1 1 1 营业外支出0 0 0 0 0 利润总额 49 61 104 162 218 所得税8 9 16 24 33 净利润 41 52 88 137 185 少数股东损益0 0 0 0 0 母公司所有者净利润41 52 88 137 185 EPS（元） 0.36 0.46 0.58 0.90 1.22主要财务比率20082009 2010E2011E2012E年成长率营业收入 65%19% 61.1%56.7%

20、29.7%营业利润 73%20% 74%57%35%净利润 68%27% 68%56%35%获利能力毛利率 45.3%44.9% 45.5%43.7%46.1%净利率 26.7%28.6% 29.8%29.6%30.8%ROE 15.9%16.8% 7.2%10.4%12.8%ROIC 12.4%13.4% 6.4%8.8%11.8%偿债能力资产负债率 30.6%24.7% 8.3%8.9%4.6%净负债比率 18.7%16.9% 5.3%4.8%0.0%流动比率 3.3 3.3 23.5 7.3 13.0 速动比率 2.7 2.5 22.5 6.8 11.9 营运能力 资产周转率 0.4 0

21、.4 0.2 0.3 0.4 存货周转率 4.7 4.1 5.2 5.4 4.7 应收帐款周转率18.2 20.8 26.2 24.9 22.1 应付帐款周转率3.3 11.8 15.7 15.5 13.8 每股资料(元) 每股收益 0.36 0.46 0.58 0.90 1.22 每股经营现金0.26 0.50 0.70 1.00 1.43 每股净资产 2.28 2.74 8.04 8.67 9.52 每股股利 0.00 0.00 0.17 0.27 0.37 估值比率 PE 52.3 41.1 32.7 20.9 15.5 PB 8.3 6.9 2.4 2.2 2.0 EV/EBITDA

22、70.5 57.7 25.3 17.3 12.8 Page 5公司研究分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。张士宝：招商证券资深钢铁研究员、证券分析师，新财富钢铁行业最佳分析师。上海财经大学管理学硕士、江西财经大学经济学学士（会计学专业），会计师，中国期货从业资格。宝钢8 年工作经验，撰写过国家发改委委托的专题2006 年中国钢铁产业地图。 林向涛：清华大学金融学学士，两年钢铁行业研究经验。黄星：经济学硕士，2009年加盟招商

23、证券。投资评级定义公司短期评级以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上公司长期评级A：公司长期竞争力高于行业平均水平B：公司长期竞争力与行业平均水平一致C：公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数免责条款本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告仅向特定客户传送，版权归招商证券所有。未经我公司书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。敬请阅读末页的重要说明 Page 6