案例5雀巢和爱尔康上市的价值.docx

1、案例5雀巢和爱尔康上市的价值案例5雀巢和爱尔康上市的价值瑞士食品巨头雀巢的CFO沃尔夫冈-雷岑博格和行政副总弗郎西斯科.卡斯特纳一起走进公司CEO彼得布拉贝克莱特马特的办公室。今天是2001年9月初的一天，他们两个有重要的事情要和公司CEO讨论。作为行政副总，卡斯特纳主要负责雀巢集团在世界各地的非食品业务。尽管雀巢主要以食品品牌而著名，比如说雀巢咖啡、佩里埃、布托尼，但是公司在其他领域也有涉猎。公司的两个最主要的非食品企业分别是全资拥有的爱尔康公司，主要生产眼部手术用的眼科药剂和设备以及隐形眼镜，以及公司在化妆品巨头欧莱雅的大笔股权。就爱尔康公司部分上市的问题，雀巢公司已经讨论了一段时间了。雷

2、岑博格和卡斯特纳最想和布拉贝克讨论的就是部分剥离会对雀巢公司整体带来什么样的影响。假设爱尔康已经上市，那么接下来还要考虑以下2个问题。第一，如何正确对爱尔康公司进行评估？第二，公司的总部在瑞士，而基地在美国得克萨斯州，那么到底该在哪家证券交易所上市呢，纽约还是苏黎世？雀巢，世界最大的食品公司在新世纪开始之际，雀巢是世界最大的食品公司。1公司是速溶咖啡、矿泉水、奶制品和婴儿营养品世界级厂商，而且还活跃于冰淇凌、巧克力和宠物食品行业。（见表1，品牌举例）。在2000年，集团公司的净利润为57亿瑞士法郎（CHF）（大约折合34亿美元），年销售额高达814亿CHF（大约折合482亿美元）。（见表2，雀

3、巢2000年的财务数据和表3，最近7年的数据）。据估算，雀巢公司大概拥有1.4%的食品和饮料市场，2.6%的品牌和处理产品市场。公司最主要的6大品牌雀巢、雀巢咖啡、雀巢茶饮料、美极、布托尼和喜跃占销售量的70%。“饮料”和“奶产品、营养品和冰淇凌”两大业务约占销售额的60%，其他的业务为“备餐，烹饪辅料和宠物食品”，“巧克力、糖果和饼干”以及“药物产品”。表1 雀巢的品牌组合业务品牌速溶咖啡雀巢咖啡、塔斯特的选择、Ricore, Ricoffy烘培&研磨咖啡奈斯布莱索、邦卡、Zoegas、Loumidis水雀巢飘蓝、Nestle Aquarel、巴黎水、伟图、Contrex、S.Pellegr

4、ino、Valvert、Panna、Levissima、Vera、Furst Bismarck、Viladrau、Arrowhead、Poland Spring、Zephyrhills、Santa Maria、La Vie其他饮料雀巢茶饮料、Nesquik、Nescau、Milo、卡纳森、Libbys、Caro奶制品超市货架产品：雀巢、Nido、Nespray、Ninho、卡纳森、Milkmaid、La Lechera、Moca、Klim、Gloria、Svelty、Molico、Nestle Omega Plus、Bear Brand咖啡伴侣：雀巢、LC1、Chamyto、La Laitar

5、e、Sveltesse、Yoco、Svelty、Molico早餐麦片雀巢婴儿食品雀巢、Nan、Lactogen、Beba、Nestogen、Cerelac、Neslac、Nestum、Guigoz运动营养品能量棒医疗营养品Nutren、Peptamen、Modulen、Build-up、Nesvita烹调产品汤、调味品、备餐、罐装食品、通心粉和酱：美极、布托尼、Crosse&Blackwell、Libbys、Thomy、Winiary冷冻食品美极、布托尼、Stouffers冰淇淋雀巢、Frisco、Motta、Camy、Savory、Peters冷藏食品酸奶、甜点、通心粉和酱：雀巢、布托尼、H

6、erta 巧克力和糖果雀巢、Crunch、Cailler、Galak/Milkybar、KitKat、Quality Street、Smarties、Baci、After Eight、Baby Ruth、Butterfinger、Lion、Aero、Polo、Frutips等食品服务Chef、Davigel、Minors、Santa Rica宠物食品喜跃、Fancy Feast、Alpo、Mighty Dog、Gourmet、Mon Petit、Felix食品调味剂Food Ingredients Specialities（FIS）药学产品爱尔康、高德美化妆品 欧莱雅（大额股份）数据来源：Ne

7、stle web site, accessed 23 Aug 2002.表2 雀巢2001年财务报表（单位：百万瑞士法郎）合并收入表20001999销售额81 42274 660生产成本-38 121-35 912分销成本-5 844-5 268销售和管理费用-26 467-23 887研发费用-1 038-893重组费用-312-402商誉摊销-414-384销售利润9 1867 914净融资成本-746-998净非交易项目-99-57税前利润8 3416 859税-2 761-2 314合并后净利润5 5804 545分给少数人股权利润-212-160有联系公司带来利润（o）395339当

8、年净利润5 7634 724合并资产负债表流动资产10 1316 670交易及其他应收项目12 68512 443存货77 1687 383有形固定资产18 62519 218其他资产（金融资产、商誉）16 91513 225总资产65 52458 939交易及其他应付项目10 0019 635总债务13 17312 547其他负债（员工福利、税务）11 83711 679少数人股权609625所有人权益29 90424 453总负债和所有人权益65 52458 939合并现金流量表经营现金流8 8518 187资本支出-3 305-2 806无形资产费用-188-139有形固定资产销售355

9、363收购-2 846-440处理780253其他行动14610投资现金流-5 058-2 759去年分红-1 657-1 469债券发行/（偿还）-127-72中长期债务增加/（减少）-155500短期债务增加/（减少）921-3 488短期投资减少/（增加）1 45212其他-1 856-2 856融资现金流-1 422-7 373注释：（o）含雀巢公司在欧莱雅26%的股份数据来源：Nestle S. A., 2000 Annual Report. Cham and Vevey, Switzerland, 2001. 表3 雀巢财务信息（7年回顾）百万法郎20001999199819971

10、99619951994结果合并销售额81 42274 66071 74769 99860 49056 48456 894利润9 1867 9147 0817 0576 0535 6585 628占销售额比11.30%10.60%9.90%10.10%10.00%10.00%9.90%税2 7612 3142 0001 8421 5521 5611 647合并净利润5 7634 7244 2054 1823 5923 0783 250占销售额比7.10%6.30%5.90%6.00%5.90%5.40%5.70%占权益比21.20%20.00%19.50%21.90%22.90%23.30%19

11、.90%总分红2 1271 6571 4691 3761 1801 0431 040固定资产折旧2 7372 5972 6092 6772 3052 1032 321占销售额比3.40%3.50%3.60%3.80%3.80%3.70%4.10%商誉摊销41438430114010242资产负债表流动资产30 74727 16926 46725 67123 07020 92721 420高流动性资产10 1316 6707 9638 1025 8605 1245 132非流动资产34 77731 77030 23625 91023 60519 18923 807总资产65 52458 9395

12、6 70351 58146 67540 11645 227流动负债22 17422 18222 56720 98519 85917 41017 297非流动负债、少数人股权12 44612 30411 3219 9909 2398 86210 986权益29 90424 45322 81520 60617 57713 84416 944资本支出3 3052 8063 0613 2613 0543 0563 029占销售额比4.10%3.80%4.30%4.70%5.00%5.40%5.30%每股数据合并净利润14.9112.2110.7010.639.137.858.37权益77.4063.2

13、058.1052.4055.7045.9043.60分红5.504.303.803.503.002.652.65分配率36.90%35.20%35.50%32.90%32.90%33.80%31.70%股价（高/低）389.3/254.0310.7/250.8349.8/212.2219.2/142.1148.7/125.0129.8/109.0143.7/106.3收益率1.4/2.21.4/1.71.1/1.81.6/2.52.0/2.42.0/2.41.8/2.5员工人数224 541230 929231 881225 808221 144220 172212 687数据来源：Nestl

14、e S. A., 2000 Annual Report. Cham and Vevey, Switzerland, 2001. 雀巢在全世界的80多个国家共设有508家工厂和办公室，雇佣员工25万人。在美国和欧洲的销售量基本一样，各占总销售额的30%。在非洲、亚洲和大洋洲的销售额偏少，总共占销售额的19%。因为公司的全球扩张，在瑞士的销售额仅为总销售额的1%。雀巢公司的国际化也反映在公司的行政董事的人选构成上，10位董事里有5位外国人。（见表4）。表4 雀巢董事会，2001年名字职位国籍CEO彼得布拉贝克莱特马特直接责任：营养战略商业部门、巴黎伟图集团奥地利高级副总裁弗郎西斯科.卡斯特纳药物和

15、化妆品产品、联络欧莱雅公司、人力资源、公司事务西班牙弗兰克.塞勒战略商业单元、市场营销美国迈克尔.W.O.加瑞特亚洲、大洋洲、非洲、中东英国/澳大利亚鲁珀特. 加塞技术、生产、环境、研发瑞士/奥地利拉什.奥洛夫松欧洲瑞典沃尔夫冈-雷岑博格法国、控制、法律事务、税、采购、出口瑞士/奥地利卡洛斯.埃东多.雷柏萨斯美国、加拿大、墨西哥墨西哥克里斯.约翰逊代理副总、负责全球计划、信息系统、供应链、网络雀巢美国数据来源：Nestle website, accessed 24, February 2004.雀巢公司始建于1866年，公司坐落于瑞士距洛桑不远的沃维城。当时，还是药剂师的亨利.雀巢为不能母乳喂

16、养的妈妈设计了一种小麦制成的代乳品。该代乳品在治疗婴儿营养不良和减少死亡率方面取得了巨大的成功。于是，雀巢开始把代乳品及其他产品向欧洲的其他国家销售。继红十字把该代乳品作为发展中国家的指定用品后，公司销售额出现大幅增长。在1905年，雀巢与它的主要竞争对手由美国兄弟查尔斯和乔治.佩积创立的英国-瑞士浓缩牛奶公司进行了合并。 通过在食品行业不断的发展，雀巢公司在1个世纪的时间里成为了瑞士最大的企业。公司的扩张主要依靠持续不断的收购活动。比如说，在1929年，公司购买了在瑞士建造第一家巧克力厂的甘椰公司。公司在巴西投资后，巴西的咖啡种植户要求公司研发一种可溶于水的“咖啡块”。于是，雀巢咖啡在193

17、8年成立。（详细信息参见表5）。表5 雀巢公司的收购历史（部分）年里程碑1866公司设立1905与英国-瑞士浓缩牛奶公司进行合并1929三家巧克力公司加入雀巢集团(Peter-Cailler-Kohler Chocolates Suisses S.A)，投资生产牛奶巧克力1947与亚利曼塔纳公司（美极）合并1971与Ursina-Frank公司合并（瑞士）1985收购卡纳森公司（美国），获得卡纳森喜跃品牌（英国） 1988收购布托尼-佩鲁吉娜（意大利）1988收购朗特里公司（英国）1992收购巴黎水公司（法国）1997雀巢通过巴黎伟图直接收购圣培露公司扩张其矿泉水业务1998收购英国斯派乐斯宠

18、物食品公司，巩固其宠物食品的市场地位1999剥离芬达斯品牌（除瑞士和意大利），以及部分雀巢在欧洲的冷冻食品业务。剥离希尔斯兄弟、MJB、菜斯与桑邦咖啡品牌（美国）2000收购能量棒数据来源：Nestle website, Accessed 23 Aug 2002. 雀巢熟知国际化经营的挑战。例如，在70年代早期，一些非政府组织就谴责雀巢公司在发展中国家推销其代乳品过程中存在不道德的行为。他们宣称雀巢公司没有提示消费者错误使用所可能造成的危险，而且雀巢的市场推销人员都伪装成健康护理专家的样子。赫尔慕特.毛赫尔在1981年当选雀巢公司的主席兼CEO。他和这些抵制组织进行见面，并提议建立一个服从国际

19、卫生组织有关母乳替代品市场宣传法规的委员会。 毛赫尔在CEO的位子上干了16年。在这一期间，雀巢把业务从食品扩展到宠物食品及其他领域。在1997年，彼得布拉贝克莱特马特接任CEO。布拉贝克是奥地利人，在雀巢南美和欧洲部门工作了33年，他在继任后即宣布从今往后公司2/3的利润将源自内部，1/3源自外部。实际内部增长率（扣除收购和剥离造成的影响）的目标为每年4%。布拉贝克还削减绩效差的业务单元，例如美国烘培咖啡研磨咖啡、立比罐装肉制品等。他还关闭了一些研发部门，合并了几家生产厂。在他任CEO的最初3年里，布拉贝克在有选择收购的基础上开始剥离部分业务。（见表6）。分析人士把这些举动视作雀巢公司正严肃

20、对待其增长目标，并为此剥离非战略性业务活动。表6 雀巢主要的收购与剥离，19972001公司业务国家交易类型股权（%）金额（百万瑞士法郎）2001年（截止9月份）拉尔斯顿-普里纳a宠物食品美国收购100%4 930斯科勒冰淇淋、冷冻食品德国收购100%N/A黑山矿泉水美国收购100%60Dar Natury矿泉水波兰收购50%N/A醉尔思冰淇淋美国增加股份21%24%N/A恒天然奶制品美洲合资N/AN/A侯记食品肉汤中国收购60%N/A略恩施普鲁德尔矿泉水德国剥离42%N/A2000年能量棒运动营养品美国收购100%220UCC饮料销售日本收购100%616嘉吉宠物食品阿根廷收购100%72顶

21、峰自动眼部护理美国收购100%150Joe糖果罗马尼亚收购100%N/A雀巢麦金托什糖果日本增加股份66%100%200白玫瑰肉汤墨西哥收购100%N/A惠氏制药婴儿代乳品加拿大收购100%N/AKekkuti矿泉水匈牙利收购90%N/A阿伯福伊尔矿泉水加拿大收购100%135Valvita&Schoonspruit矿泉水南非收购100%N/A淡水矿泉水阿根廷收购100%N/A芬达斯品牌及相关资产冷冻食品欧洲剥离N/A900冻土豆业务冻土豆美国剥离100%N/A维斯马拉处理肉类意大利剥离100%N/A1999年La Cocinera冷冻食品西班牙收购100%N/ASvitoch糖果乌克兰收购7

22、5%N/A太太乐肉汤中国收购80%N/ALa Universal饼干厄瓜多尔收购100%N/A哈根达斯冰淇淋美国合资50%N/A基尔梅斯矿泉水阿根廷合资N/AN/A希尔斯兄弟、MJB、菜斯与桑邦咖啡品牌烘培和研磨咖啡美国剥离100%N/A谢科德巧克力零售加拿大剥离100%可可加工可可加工厂马来西亚、意大利剥离100%N/A爱德尔/巴伐利亚奶酪阿根廷剥离100%N/A1998年圣培露矿泉水意大利增加股份50%100%N/A博登/克宁奶粉区域性收购100%N/A斯派乐斯宠物食品英国收购100%N/A雀巢菲利普斯雀巢产品菲律宾增加股份55%100%N/A利比罐装肉美国剥离100%N/A1997年Au

23、lt and Dairy World冰淇淋加拿大收购100%N/A上海福乐冰淇淋、牛奶中国收购100%N/A多诺弗里欧冰淇淋、糖果秘鲁收购81%N/ABasotherm眼部护理、眼科学德国收购100%N/A克莱蒙冰淇淋、奶制品委内瑞拉收购100%N/A雀巢牛奶公司冰淇淋、奶制品中国增加股份51%100%N/A康塔迪娜罐装土豆美国剥离100%N/A注释：a 收购交易受消费监管方面的约束数据来源：Nestle documents, as presented in Ray Goldberg and Harold F. Hogan, “Nestle S.A.”, HBS Case No. 902-41

24、9 (Boston: Harvard Business School Publishing, 2002). 布拉贝克遵循了雀巢的传统理念，把权力交给各国的业务负责人。中央直属机构，例如生产、研发和供应链部门不承担盈利任务。而不同地区的分公司在经济上完全独立，它们应该根据自身情况建立其资金结构，作为独立公司核算。母公司每年收取分公司的分红，分红金额取决于该分公司的当年盈利。在集团内部，分公司有责任做出独立的借款决定。在2001年，雀巢宣布迄今为止最大规模的收购计划。公司计划收购宠物食品公司罗尔斯顿普里纳及其名下的康多乐、Fit&Trim、普瑞纳ONE和普瑞纳蔬菜配方等品牌。雀巢将在2001年末花

25、费110亿美元现金收购位于密苏里州的圣路易斯公司。收购后，雀巢将成立一家世界上最大的宠物食品公司，雀巢普瑞纳宠物食品公司。非食品投资除食品以外，雀巢还有两项重要的投资。杰斯帕拉尔公司是法国化妆品公司欧莱雅的持股公司，雀巢则在杰斯帕拉尔公司持有股份。杰斯帕拉尔公司由欧莱雅公司的创始人贝当古家族经营。雀巢公司通过拥有杰斯帕拉尔公司49%的股份控制着欧莱雅26%的股份，并拥有贝当古家族股份的第一收购权。雀巢在欧莱雅26%的股份在2001年为公司创造了约5亿瑞士法郎的税前收入。在1989年，雀巢和欧莱雅合资成立了一家叫做高德美的皮肤科医药公司。高德美的产品遍布全世界，包括治疗粉刺、牛皮癣、红斑痤疮、指

26、甲真菌的药物制剂。2000年，高德美公司的销售额为5.25亿欧元，比上年增长32.2%。（见表7，欧莱雅公司2000年财务数据）。 雀巢公司的第二大非食品投资就是其全资子公司，眼科学公司2爱尔康。表7 欧莱雅2000年财务报表，单位：百万欧元合并资产负债表2000.12.311999.12.31资产（净值） 未发行股票资金0.100.10商誉（注释1）506.50109.70无形固定资产4 134.603 293.90有形固定资产1 611.601 408.90金融资产230.40134.60在关联企业投资1 121.90970.70总固定资产7 605.105 917.90流动资产6 013.404 944.10未实现换算损失16.00 16.50总资产13 634.5010 878.50负债股东权益（除少数人股权）6 590.405 797.60少数人股权9.9010.40负债和