密封件行业市场现状及中密控股业务布局核心竞争力分析.docx

1、密封件行业市场现状及中密控股业务布局核心竞争力分析正文目录图 13：原油加工概况 9图 14：2003-2019 年中国炼油产能情况（亿吨/年） 10图 15：2010-2020 年中国原油加工量情况 10图 16：2019 年我国炼厂平均开工率低于世界平均水平 10图 17：2019 年石化、煤化工固定资产投资额增速较高 12图 18：密封行业增速与下游固定资产投资额关联度较高，变化略微超前 12图 19：“十四五”期间天然气管道建设将提速 13图 20：我国金属密封件制造企业数量逐年减少 17图 21：2022 年公司机械密封业务市占率有望提升至 20%以上 17图 22：2016-201

2、9 年优泰科业绩 18图 23：2016-2019 年华阳密封业绩 18表 1：全球三大巨头及主要竞争对手简介 9表 2：大型炼化项目一览表 11表 3：我国天然气基础设施远低于世界平均水平 12表 4：各领域增量市场空间预测 14表 5：各领域存量市场空间预测 15表 6：公司收入拆分预测 20表 7：公司当前估值低于机械零部件行业平均 22表附录：三大报表预测值 231.机械密封件龙头，成长路径清晰，增速远超行业1.1.主营机械密封，主要下游为石化行业公司为国内密封件行业龙头，是目前我国密封行业内唯一的 A 股上市公司。公司主要产品机械密封、干气密封是一种重要的工业基础件，广泛应用于国内外

3、的石油化工、煤化工、油气输送、核电、电力、水电、制药、冶金、食品、船舶、航天航空等各个工业领 域，主要用于解决在高温、高压、高速及高危介质下转动设备运转时的泄漏问题，产品性 能直接影响上述领域客户项目的安全、环保、节能及长周期运行。公司六成收入来自下游石油化工行业。公司营业收入的 60%以上来自于石油化工行业（包括部分装备制造业的增量业务），与石化行业的景气度高度相关。图 1：密封件行业产业链情况图 2：2019 年公司终端各行业收入占比装备制造业石油化工 煤化工矿山其他公司主营业务为机械密封（广义），收入占总营收 82.1%。公司产品种类丰富，覆盖全面，包括泵用密封、压缩机密封、橡塑密封及密

4、封辅助系统等，适配炼化、油气输送、核电等各个领域。其中机械密封（狭义）和干气密封、其配套辅助系统、零配件、产品修 复等为机械密封（广义）相关分部，是公司的主营业务，2019 年收入为 7.3 亿元，占总营收比重 82.1%；其次为橡塑密封业务，2019 年收入 1.3 亿元，占总营收比重 14.0%；其余为旋喷泵等其他机械产品。图 3：公司主要产品图 4：2019 年公司各产品收入占比机械密封干气密封及系统橡塑密封密封辅助系统公司共四家子公司。公司实际控制人为四川省机械研究设计院，持股 24.86%。省机械院技术实力雄厚，项目经验丰富，在智能制造等项目上向公司传输了很多经验。下属子公司包括桑尼

5、机械（机械密封制造，100%）、优科泰（橡塑密封，100%）、华阳密封（高端机械密封，98.78%）、Sinoseal GmbH（SPV，100%）。2020 年 2 月，公司公告拟以 2.1亿元收购新地佩尔 100%股权，横向拓展，进军特种阀门领域。图 5：中密实际控制人为四川省机械研究设计院1.2. 通过主机占领终端，成长路径清晰机械密封行业下游可分增量市场需求及存量市场需求。机械密封的市场应用主要包 括两方面：主机厂的机械密封配套、终端客户的机械密封件的修复及更换。石油化工、煤化工等行业的新增固定资产投资通过对主机厂商压缩机、泵等设备的需求决定了机械密封的增量市场需求。同时，机械密封是一

6、种易损件，特别是用于高温、高压、高速、有毒等介质下的机械密封通常每 1-2 年就需要更换，由此提供存量主机上机械密封件的修复、更换等商品和服务构成了存量市场需求。图 6：存量增量市场商业模式示意图通过主机占领终端，以增量带动存量实现业绩增长。主营业务中，公司增量业务增速受下游行业景气度影响波动较大，2017-2019 年，增速由 60%降到 12%，且面向增量市场产品定价低于存量市场近一半，利润实现大部分源自存量市场需求。公司坚持“通过主机 占领终端”战略，以低价在增量市场抢占份额，带动存量市场份额的持续扩大，从而实现业绩增长。图 7：公司增量业务增速波动较大增量业务营收（亿元） YOY 增量

7、业务占比4.0 60.0% 70%3.5 60%49.9%3.0 44.4% 50%2.5 38.5% 40.7% 38.2%40%2.0 43.5%1.5 30%1.0 11.6% 13.0% 20%0.5 10%0.0 0%2016 2017 2018 2019 2020H11.3.盈利水平良好，业绩表现亮眼公司业绩增速维持高位，经营能力引人注目。2015-2019 年，公司营业收入从 3.2 亿元增长至 8.9 亿元，年均复合增速达 28.7%；归母净利润从 0.8 亿元增长至 2.2 亿元，年复合增速达 28.1%。受下游景气度影响，2017-2019 年营收增速逐年下降，但归母净利润

8、增速不降反升， 公司经营能力十分优秀。2019 年利润增速回落主要系收购优泰科和华阳密封产生的成本费用摊销，以及实施 2018 年限制性股票激励计划产生的费用摊销所致。图 8：2017-2019 公司营收增速逐年下降图 9：2017-2019 公司归母净利润增速不降反升营业总收入（亿元） YOY10.0 48.4% 42.1% 60%8.0 26.1% 50%40%6.0 30%4.0 3.2% -1.2% 20%-9.4% 10%2.0 0%-10%0.0 -20%2.5 42.0% 50%2.0 22.8% 29.6% 40%19.1% 30%1.5 20%1.0 -7.7% -2.7%

9、10%0.5 0%-10%0.0 -20%2020 年一季度公司业绩受疫情影响较大，二、三季度公司调整迅速，皆实现正增长。随下游行业回暖，公司业绩增速有望恢复高位。归母净利润（亿元） YOY公司盈利水平维持良好，存量毛利率高于增量。2015-2019 年毛利率、净利率分别高达 53%、24%以上，高于机械行业平均水平，2020 前三季度有所回落系毛利率较低的增量业务占比增加所致。增量业务产品价格低且受市场竞争影响波动幅度较大，因此毛利率 较低。存量市场中，公司产品价格较高，拉高整体毛利率水平。总体来看，公司下游议价 能力较强，盈利水平维持良好。图 10：公司毛利率、净利率水平较高图 11：增量

10、业务毛利率水平显著低于综合毛利率毛利率 净利率70% 57.8% 58.5% 56.8% 53.3% 54.1%60% 50.2%50%40%25.4% 29.2% 24.3% 24.3% 24.9% 23.0%30%20%10%0% 增量业务毛利率 综合毛利率65% 58.5% 56.8%60% 53.3% 54.1%55% 49.7%50%45% 39.1% 37.0% 37.0% 38.2%40%35% 28.0%30%25%20%2016 2017 2018 2019 2020H11.4.公司成长空间巨大，营收增速远超竞争对手国际机械密封行业集中度高，三巨头占比约 70%。全球机械密封

11、件市场规模近 300 亿人民币，约翰克兰（英国）、伊格尔博格曼（德国）、福斯（美国）三家公司机械密封 营收分别为 9.5 亿英镑、8.6 亿欧元、8 亿美元，共占到全球份额的 70%左右。三大巨头皆在中国设厂，其中约翰克兰、博格曼所占国内市场份额较高。公司规模仅有国际龙头约翰克兰的 11%，成长空间巨大。2011-2019 年，约翰克兰营收由 8.9 亿英镑增至 9.5 亿英镑，年均增长 0.7%；公司营收由 2.4 亿元增至 8.9 亿元，年均增长 17.8%，增速远高于约翰克兰，而 2019 年规模仅为其 11%，增长空间依然巨大。中密营收（亿元） 约翰克兰营收（亿元）国内市场公司营收规模

12、最大，增速远超竞争对手。公司在国内的主要竞争对手为约翰克兰、博格曼以及国内密封企业丹东克隆。5 年前国内前三名依次为约翰克兰、丹东克隆、博格曼，国内体量均在 3-4 亿元之间，现今比当时略增至 4-5 亿元区间。而公司由当时的 3 亿元迅速成长到 9 亿元规模，跃居国内第一，增速远超竞争对手。表 1：全球三大巨头及主要竞争对手简介公司名称简介伊格尔博格曼由日本伊格尔和德国博格曼于 2004 年合并而成。伊格尔博格曼中国包括 1995 年成立的上海博格曼有限公司和 1997 年成立的大连博格曼有限公司。主要产品有离心式压缩机、反应釜、离心机和搅拌器等的机械密封，以及密封辅助系统的过滤器、分离器、

13、冷却器、密封系统工作站和磁力驱动联轴器等。约翰克兰成立于 1917 年，是世界上最大的机械密封及相关产品的生产企业，1988 年在我国设立约翰克兰科技（天津）有限公司。产品包括机械密封、干气密封、盘根密封、密封辅助系统、联轴节和润滑系统等全系列机械密封产品。福斯福斯是世界公认的电力、石油、天然气、化工及其他行业的泵、阀门、密封自动控制及服务的领导厂 商。福斯业务遍布全球超过 56 个国家/地区，拥有超过 18,500 名员工，是一家将全球化与本土化完美结合的公司。丹东克隆成立于 1988 年，主要产品焊接金属波纹管机械密封、挠性膜片联轴器、磁力驱动泵等。2.政策持续加码，下游需求有望加速扩张2

14、.1.“大炼化”时代老旧产能转换提速，新增投资增速有望超预期石油炼化行业是原油开采的下游加工环节，以原油、燃料油等原料油生产汽油、柴油、 干气、石脑油和石油焦炭等产品，其中汽、柴油为当前主要的动力燃料，干气和石脑油为下游石油化工的主要原料来源。图 13：原油加工概况目前我国炼油产能存在结构性过剩，主要为低端产能过剩。根据2019 年国内外油气行业发展报告，2019 年中国炼油产能为 8.6 亿吨/年，原油加工量为 6.52 亿吨，国内炼能过剩趋重，主要为低端产能过剩。2015 年中国炼厂平均规模约为 323 万吨/年，2019 年末上升到 423 万吨/年，与世界平均水平（750+万吨/年）差

15、距仍然明显。图 14：2003-2019 年中国炼油产能情况（亿吨/年）图 15：2010-2020 年中国原油加工量情况108.1 8.3 8.68 7.26 5.54 3202003 2008 2012 2017 2018 2019原油加工量（亿吨） YOY8 15%6.0 6.56 4.7 4.8 5.0 5.2 5.4 5.74.2 4.5 10%4 3.22 5%0 0% 我国炼厂运行负荷率与国外相差明显。随着炼厂综合能力的提高，中国主流炼厂告别过去“一年一修“的模式，连续运行周期趋长，但运行负荷率仍与国外相差明显。2019 年，日本、韩国炼厂的平均开工率分别达到 94.5%、99.6%，接近满负荷，西欧炼厂平均开工率为 86%，北美为 89.4%；中国炼厂平均开工率仅为 75.5%，低于世界炼厂平均 80.9% 的