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1、阳光电源经营分析报告 4 / 34阳光电源经营分析报告2020年11月 1. 基本情况：核心竞争优势显著，龙头地位无可撼动1.1. 发展历程：深耕逆变器 20 余载，向下游电站及储能拓展阳光电源成立于 1997 年，专注于逆变器的自主研发与制造，产品覆盖户用、组串式、集中式和集散式四种类型，自 13 年起逆变器出货量和市占率保持全球第二位，截至 2020 年 6 月底累计装机突破 120GW，属逆变器行业龙头；同时，公司依托逆变器产品逐步向下游工程及运营延伸，2013 年开始拓展电站业务，目前市场份额已迅速提升至全球第二；2014 年与三星 SDI 合资建厂开始进军储能电池与电源业务，强强联合

2、，2016年以来储能系统装机稳居全国第一，已成为全国排名前五的锂电储能制造商。图表 1：阳光电源发展历程数据来源：公司官网，1.2. 管理层：股权结构集中，管理层技术出身，具备行业战略眼光公司股权结构集中，管理层大部分是技术出身。公司董事长曹仁贤直接和间接持有31.5%，是公司实际控制人，股权结构比较集中。阳光电源管理团队大部分是技术出身，在太阳能、风能发电领域研究 20 余年，已成为我国太阳能、风能发电的行业专家，具备技术前瞻和市场发展的战略眼光，引领整个行业的进步。图表 2：阳光电源股权结构集中（截至 2020 年 10 月 22 日）5 / 34 数据来源：Wind，图表 3：阳光电源高

3、管层大部分是技术出身姓名任职教育背景博士工作经历现任第十三届全国人大代表,中国光伏行业协会副理事长,中国电源学会副理事长,合肥工业大学博士生导师；2007 年 8 月至今任阳光电源股份有限公司董事长,总经理.现任阳光电源股份有限公司董事长兼总裁。曹仁贤董事长赵为董事董事博士硕士曾任本公司研发中心副主任,副总经理,董事.现任本公司副董事长,高级副总裁。曾任本公司副总经理,董事.现任本公司董事,高级副总裁。郑桂标曾任发改委能源研究所研究实习员,农业部农业工程设计研究院工程师,科技部高新司副处长,处级调研员,副巡视员；中国可再生能源学会副理事长。历任华为电气研发工程师,艾默生网络能源研发部门经理,浙

4、江海得新能源公司总经理,阳光电源股份有限公司副总经理;现任本公司副总裁。曾先后任职于马鞍山钢铁股份有限公司,富士康科技集团,飞利浦电子公司,长城开发科技股份有限公司。李宝山 独立董事本科硕士本科周岩峰邓德军副总裁副总裁数据来源：Wind，1.3. 核心竞争力：品牌影响力+研发实力+全球化生产销售布局1.3.1. 深耕光伏行业 20 余载，形成良好的品牌影响力董事长是光伏行业领袖，具备重要的行业影响力。曹仁贤董事长专注于可再生能源发电领域研究 20 余年，是中国光伏行业协会副理事长、中国电源学会副理事长。曹董事长有 50 多项科研成果和专利，先后主持承担了 10 多项国家“十五”、“十一五”重大

5、科研攻关项目。作为全国人大代表，他多次提出可再生能源发展建议，主持起草了 3 项国家标准，在可再生能源发电领域具有重要影响力。6 / 34 100%可融资性居全球首位，具备良好的品牌影响力。由于海外项目主要依靠融资进行，因此可融资性是获得项目重要前提。海外主流银行的可融资性验证需要很多案例和认证的积累，不断提高评级，目前阳光电源已经基本做到全球主流银行融资的覆盖，根据 BNEF 的 2019 年和 2020 年组件与逆变器融资价值报告中的排名，阳光电源连续两年在可融资方面位列全球第一，是全球唯一具备 100%融资价值的逆变品牌。一方面说明相比于其它光伏品牌，阳光电源逆变器更易帮助项目开发商获得

6、银行融资，利于绑定长期客户群体；另一方面说明公司逆变器在产品质量、产品在电站中的运行表现以及本地支持和长期可靠性方面表现突出，利于海外布局的拓展和市占率的提升。图表 4：BNEF 2020 年逆变器企业可融资性情况100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%87%87%86%58%43%38%19%可融资不可融资未知数据来源：BNEF、智新咨询，1.3.2. 研发实力雄厚，引领行业产品升级迭代持续加大研发投入，技术人才储备充足，研发实力雄厚。公司 19 年研发支出 6.36亿元，同比增 32%，技术人员共 1627 人，占比达 42%，远高于同行业竞争对手。

7、持续的研发投入和充足的技术人才引入助力公司技术发展走在行业前列。图表 5：研发支出及研发支出占总营收比重情况图表 6：2019 年公司技术人员占比高达 42%7 / 34 6.3610%5%2,0001,5001,00050050%40%30%20%10%0%1,62742%4.8253.525.8%3.0125%2.6223%4.4%4.3%19%1.4722612313700%-2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年H上能电气 锦浪科技 固德威 阳光电源技术人员（人） 占比阳光电源研发支出(亿元)固德威研发支出(亿元)锦浪科技研发支出(亿元)阳光电源研发支出

8、占总收入比重固德威研发支出占总收入比重锦浪科技研发支出占总收入比重数据来源：Wind，数据来源：Wind，技术储备充足，累计获得 1401 项专利权。截至 20 年上半年公司累计获得专利权1401 项，覆盖集中式和组串式逆变器、EPC、储能等多个领域，其中发明专利 577 件、实用新型专利 732 件、外观设计专利 112 件，另有 233 项新增专利申请。与同行企业相比，阳光电源专利数目遥遥领先，充分证明公司的研发实力和创新能力。依托领先的技术储备，公司还积极推动行业内相关标准的制定和优化，已先后组织起草了多项中国国家标准。图表 7：截至 20 年上半年公司已累计获得 1401 项专利（项）

9、1600140012001401123210021000737800600542406400 2792005120951211562137717551159451413620002014年2015年2016年2017年2018年固德威2019年2020年H阳光电源锦浪科技科士达数据来源：Wind、公司官网，产品品类齐全，是行业内唯一覆盖四种逆变器的企业。公司逆变器覆盖户用、组串式、集中式和集散式四种类型，涵盖 36800kW 功率范围，最大转换效率达到 99%+，全面满足各种类型光伏组件和电网并网要求，高效稳定运行于高温、高湿、高海拔等各种自然环境，已批量销往 60 多个国家，全球累计实现逆变

10、设备装机超 120GW。8 / 34 图表 8：公司逆变器应用场景及范围数据来源：公司官网，公司对上百个元器件的设计优化，不断提升逆变器的转化效率、适配等级、智能管理水平等，契合下游需求创新研发，实现产品升级迭代：1）提升转换效率。公司通过采用 SiC、GAN 等新型半导体材料、高效的磁性材料、性能优异的 DSP、五电平等新型拓扑结构的应用等配套下游高效率需求，在组串式逆变器 SG136TX、SG225HX 中最大转换效率已达到 99.01%。2）提升电压适配等级。为降低成本、减少损耗，针对海外大型地面电站，公司发布了新一代 1500V 集中逆变器 SG3400HV。该产品额定功率为 3.4M

11、W，两台逆变器可以组成 6.8MW 的方阵，在节省投资及运维成本方面优势显著。3）提升智能管理水平。公司以逆变器为核心，发布阳光智维 S3电站级托管式运维，依托智慧能源管理平台接入各类光伏电站，通过现代化物联网等新技术，实现全生命周期的电站级托管式运维，降低运维成本，提升发电量 3%以上。图表 9：公司新产品及其特点数据来源：公司官网，9 / 34 1.3.3. 进一步拓展全球化的生产和销售渠道布局销售服务体系全球布局，多点开花。公司深耕逆变器行业二十余载，建立起全球化的营销和运营服务网络。1）积极扩大新兴市场布局。公司依据不同国别市场的需求，进行产品和服务的本地化，截至 20 年上半年公司在

12、越南市场份额 40%，泰国、马来西亚、菲律宾市场份额 30%左右，均位列当地市场第一；在巴西分布式市场排名第一，在澳洲户用市占率超 20%；2）强化成熟市场布局。公司进一步拓展欧美销售服务网络，配备了完善的技术支持，已成为美洲最大的“组串+集中”逆变器供应商。目前在全球已建设20 多个分公司，110 多个售后服务网点，海外销售网络全面铺开，强化全球化支撑能力体系，提升全球影响力。阳光产业园二期+东南亚设厂，未来 3-5 年内总产能达到 100GW。到 20 年上半年公司总产能 30GW 左右。为满足行业爆发式增长，公司需进行产能扩充，计划即将开始阳光产业园二期建设，预计明年底投产，到 22 年

13、总产能将提升至 80GW（光伏 50gw+储能 15GW+风电 10GW），公司计划未来 3-5 年内总产能达到 100GW（光伏 60gw+储能20gw+风电 20gw）。海外工厂部分，18 年底印度工厂投产，19 年逆变器出货 1GW 左右。公司在印度建厂，一方面可以享受印度的人口红利，本地进行制造和安装，可降低人工成本和物流费用；另一方面可以规避印度及海外某些国家的竞争保护，在印度本地销售减免 25%关税，外供美国的关税也相应降低。公司计划在东南亚再建工厂，做小功率逆变器，以配套东南亚地区不断增长的需求。图表 10：公司产能建设预测（GW）2018年 2019年 2020年 E2021年

14、 E33.5202022年 E49.5252023年 E 2024年 E光伏18.51821.520232061253036625353产业园一期产业园二期印度工厂东南亚工厂储能10200.51.53330.5101.515333738520201012020106风电10381315合计28.532.556.579.5数据来源：公司官网，1.4. 营收稳步增长，近五年复合增速达 23%公司总体营收实现稳步增长，近五年复合增速达 23%。18 年得益于电站及储能业务的迅速发展，平滑行业政策波动，总体营收保持增长态势，近五年复合增速达 23%，近十年营收复合增速达 53%。20 年上半年得益于行业需求爆发，逆变器海外出货的大幅增加，公司实现营收 69 亿元，同比增长 56%。10 / 34 光伏逆变器业务毛利占比提升至 63%。光伏逆变器及电站系统集成是公司主营业务，占比超 90%。受益于公司逆变器外销+组串式占比提升，20 年上半年光伏逆变器对毛利的贡献逐渐增大，占比达