伊利集团财务报表分析报告.docx

1、伊利集团财务报表分析报告伊利股份600887 增持未来一年的目标价 20.92元上证综指：3127.24基本资料：当前股价：17.58总股本（百万）：6065实际流通股本（百万）：303中国伊利占鳌头全球产链赢活力内蒙古伊利实业集团股份有限公司是 全国乳品行业龙头企业，是国家520家重点工业企业和国家八部委首批确定的全国 151家农业产业化龙头企业之一，是北京2008年奥运会唯一一家乳制品赞助商，也是 中国有史以来第一个赞助奥运会的中国食品品牌。乳制品行业尽管在2008年由于三聚氰胺事件的影响，出现了一定的波动，但经历一段时间的调整后,行业的总产值保持稳定的增长，在国民经济中的比重也不断得到提

2、高，保持继续增长的态势。因受国内外经济大环境的影响， 2015年乳业整体发展增速较前期有所回落。但伊利股份根据近年来乳业发展新特点， 持续推进奶源基地建设、精耕销售网络，具备实际的业绩支撑，资金实力雄厚，近年来盈利能力 逐年增强，无愧于行业的龙头地位。总市值：1072亿元EPS 0.72每股净资产：3.5665市盈率：18.1011资产负债率：2.3324股价表现：单位：万元20152016E2017E2018E2019E2020E/宀出84【仃几/八白宀时射冃山缶 宀. - ： 一 i 资料来源：wind咨询（文中伊利股份的财务数据均来自 VVIIIU咨询丿 主营业务收5986348.6 6

3、195870.8 6722519.8 7361159.28134080.98988159.4入增长率10.94%3.50%8.50%9.50%10.50%10.50%净利润465442.51467452.56509523.29 550285.16588805.12630021.47增长率7.78%7.54%7.58%7.48%7.24%7.01%ROE23.18%24.31%23.23%23.40%23.40%23.40%每股收益0.760.91.031.191.191.19相关报告：伊利股份持续竞争优势的价值分析2011-5伊利股份投资价值分析2015-6伊利股份财务分析研究2014-6相对

4、估值法表明公司股价合理范围为 15.57 46.09元，采用绝对估值则 价值区间为17.29-25.28 元，我们认为公司未来一年的的目标价位为 20.92主要财务指标1战略分析 11.1公司自身背景 1.1.1 公司简介 11.1.2 主营业务 11.1.3 行业地位 11.2宏观分析 21.2.1 政策环境 21.2.2 经济环境 21.2.3 社会环境 21.2.4 技术环境 31.3行业分析 41.3.1产业链分析 41.3.2 行业特征 41.3.3行业获利能力分析波特五力 61.4 企业竞争力分析 81.4.1核心竞争力 81.4.2公司战略分析 92 财务分析 - 偿债能力分析

5、112.1 总体资产负债情况 112.2. 短期偿债能力分析 12 错误！未定义书签。 错误！未定义书签。2.2.3 应收账款 13 错误！未定义书签。2.2.5 几项指标的异动情况 152.3 长期偿债能力分析 17 错误！未定义书签。 错误！未定义书签。 错误！未定义书签。 错误！未定义书签。2.4 资产结构与偿债能力总结 193 财务分析 - 盈利能力分析 203.1 反映上市公司盈利能力的指标 20 错误！未定义书签。 错误！未定义书签。3.1.3 股利发放率 213.1.4 市盈率 213.2杜邦分析法 223.2.1 杜邦分析法（第一层次） 23 错误！未定义书签。 错误！未定义书

6、签。3.3利润表分析 283.4 盈利能力分析小结 294 财务分析 - 现金流量分析 304.1 生命周期理论 304.2 现金流量的财务指标分析 31财务弹性 31OPM策略 31 错误！未定义书签。4.3 现金流量分析小结 325 前景分析 335.1 相关财务数据预测 335.1.1 成本及费用预测 33345.1.2 营运能力及应计项目预测5.2相对估值法 355.3绝对估值法 365.3.1 确定折现率 365.3.2 公司未来主营业务收入预测 375.3.3 净利润预测 385.3.4 估算股权价值 395.4敏感性分析 406 投资策略：推荐买入 421战略分析1.1公司自身背

7、景1.1.1公司简介1956年，呼和浩特回民区成立养牛合作小组。1958年，改名为“呼市回民 区合作奶牛场”，拥有1160头奶牛，日产牛奶700公斤，职工人数117名。它 就是伊利的前身。1997年2月，内蒙古伊利实业集团股份有限公司正式成立 （以 下简称伊利股份）。伊利股份一直为消费者提供健康、营养的乳制品，是目前中国规模最大、产品线最全的乳制品企业，也是国内唯一一家同时符合奥运及世博标准、 先后为奥运会及世博会提供乳制品的企业。1.1.2主营业务资料来源：wind资讯图1-1 2015年伊利股份主营构成伊利股份下设液态奶、冷饮、奶粉，酸奶和原奶五大事业部，所属企业一百 三十多个。从图1-1

8、中可以看出，伊利股份主营构成中液态奶占据首位， 其次是奶粉及奶制品和冷饮产品系列。液态奶中近几年不断推出新产品，其中包括安慕 希、金典有机奶、QC星等。113行业地位2015年，伊利年收入首次突破了 600亿元，净利润46.54亿元，双双持续增 长并稳居行业第一。2016年7月25日，在荷兰合作银行发布的2016年度“全 球乳业20强”中，伊利的排名跃升至全球乳业 8强。这一名次不仅是中国乳制 品企业有史以来的最好成绩，同时也是亚洲乳企迄今的最高排名， 被认为是中国 正式迈入全球乳业强国和改写全球乳业格局的重要标志。1.2宏观分析1.2.1政策环境资料来源：中国产业信息网图1-2乳制品行业相关

9、政策由图1-2所示，2008年“三聚氰胺奶粉事件”后，国内监管部门对乳制品行 业进行严厉整顿，同时为加强监管出台了乳品质量安全监督管理条例、 乳品安全国家标准等一系列保障乳制品安全的政策措施。 随着各项政策措施的实 施，国产乳制品质量大幅提升，消费者的消费信心增强，市场逐步回暖，全行业 呈现出生产规模扩大，产销保持较快增长的局面。1.2.2经济环境资料来源：国家统计局图1-3居民收入和恩格尔系数我国国民经济的持续稳定发展，使人民的可支配收入不断增长，恩格尔系数 明显下降，人们的食物结构发生了重大变化，乳品逐步成为城市居民每日消费的 必需品，对乳品的需求将稳健增长。1.2.3社会环境随着人民生活

10、水平不断提高，对健康越来越重视，在消费观念上也发生了改 变，人们更有意愿和能力去购买乳制品。中国庞大的人口基数、稳定的出生率、 二胎政策的全面放开和城市化进程的加速等因素， 使得中国已经成为全球最重要 的乳品消费市场。众多的人口为乳制品提供了庞大的市场容量。 随着二胎的放开和老龄化的不断增长，国内婴幼儿和老年人的比重也日渐攀升， 成为乳制品的消费主力。1.2.4技术环境(1)乳制品加工关键技术：膜分离技术 、生物技术、冷杀菌技术我国膜分离技术经过30年的发展，取得了长足的进展。但是我国对于膜技 术在乳中蛋白质的浓缩、标准化方面，以及膜的装置、材料、组件上还与国外有 一定的差距。？现阶段，我国的

11、杀菌技术主要集中在热杀菌上， 巴氏杀菌和超高温杀菌技术 是我国乳品加工业上采用的主要杀菌技术，其他杀菌技术在我国进行了一些研 究，但主要集中在实验室阶段，没有像发达国家那样将其应用在生产领域。(2)乳制品加工关键设备：乳制品浓缩设备、无菌生产线在液体奶的生产中，发达国家和浓缩设备也比我国先进，如先进的闪蒸没备, 在我国仅有几家大型乳品企业采用这种设备。虽然有些企业研究开发无菌生产设 备，但质量和性能与国外产品的差距悬殊，而且没有无菌成套生产设备的研发。(3)乳制品包装目前，我国生产的乳品包装加工机械，尽管在共性技术及常规装备方面已经 有了比较完善的产品体系，但在关键设备及关键技术上与国外企业还

12、有很大差 距。(4)原料奶、乳制品质量参差不齐。我国目前80%是手工挤奶，且日益增多的个体户不注意奶牛疫病防治，原 奶细菌超标、抗生素含量过高等问题突出，严重制约着乳制品质量的提高。即使 在原料奶主产区采用机械挤奶设备，但仍然存在管理水平低、设备不能及时保洁 等问题。我国原料奶生产卫生条件差、细菌数量偏高、杂质较多。1.3行业分析1.3.1产业链分析图1-4伊利产业链由图1-4可以看出，伊利股份产业链前端有农场，农户，包括奶牛及技术还 有牧草饲料的供应；伊利本身包括设备、包装材料和广告物流等；产业链后端是 经销商、直销，经过各种途径到达消费者。产业链特征：乳制品的能源物质是具有生命体的奶牛，

13、奶牛的生长受到自然条件、喂养方式等的影响。因此，生产过程具有波动性、可控性和不可预见性。乳制品具有鲜活性，所以从生产到消费的各个环节都需要谨慎的处理和控 制。该供应链在储存、运输等过程中对保质期、卫生条件等都有很高的要求。如 要求运输时间短、全程进行冷链控制，以及奶源、包装物、产成品等具有极高的 卫生条件和质量标准。1.3.2行业特征（1）竞争特征：资料来源：中国产业信息网图1-5 2014年中国乳制品销售额前十企业根据图1-5中显示的市场份额，可以看出按销售额统计，乳制品行业 CR4为39.94%, CR8为47.08%,表明2014年中国乳制品销售规模市场集中度相对较 高，呈现寡占市场结构

14、。资料来源：中国产业信息网图1-6 2014年液态奶竞争格局2014 年液态奶五大品牌蒙牛、伊利、哇哈哈、光明、旺旺合计占比已达74.6%, 其中伊利、蒙牛两大龙头企业合计占比为 48.4%，形成双寡头垄断格局，优势明 显。（2）产量情况表1-1 2006-2015 年中国乳制品产量及增长率统计表年份年度产量：万吨同比增长2006 年1459.572007 年1787.4422.46%2008 年1810.561.29%2009 年1935.126.88%2010 年2159.3911.59%2011 年2387.4910.56%2012 年2545.196.61%2013 年2698.036

15、.01%2014 年2651.81-1.71%2015 年2,773.894.60%资料来源：智研数据中心整理资料来源：中国产业信息网图1-7 2008-2016年中国脱脂奶粉的产量、进口量、消费量（千吨）从表1-1可以看出，产量逐年增加，但 2014年，是改革开放以来我国乳制 品行业首次出现负增长。造成这种形势的主要原因是：消费增长乏力 ；高成本，高价格，影响了消费的增长；进口量大幅增加，对国内生产形成了冲击；2015年 扭转了下降的趋势，乳制品质量安全状况仍然保持稳定向好的好态势。（3）主营业务收入情况时间主营业务收入（亿元）同比增长（%2010 年1725.85-2011 年2315.5

16、634.172012 年2465.366.472013 年2831.5914.852014 年3297.7316.462015 年3328.390.93资料来源：智研数据中心整理从表1-2看出，2010年至2014年我国乳制品制造业主营业务收入额呈现逐 步上升趋势，由原来2010年的1725.85亿元到2015年的3328.39亿元，几乎翻 了一番。可以看出我国乳制品制造业正在蓬勃发展。（4）乳制品人均消费量资料来源：wind资讯图1-8人均乳品消费量（千克/年）我国与其他乳品消费大国或地区如印度、 美国和欧洲相比差距巨大，仅为全 球平均水平的1/4。饮食习惯相近的日本和韩国，人均消费量是中国

17、的1.9至2.3 倍；经济发展水平近似的发展中国家的巴西、 南非和墨西哥，人均乳品消费量是 中国的2至4倍。1.3.3行业获利能力分析一一波特五力（1）供应商的议价能力：乳业的供应方主要是奶站，规模养殖户，大量分散的奶农及乳品包装企业。奶源:目前，按国内 20 头奶牛以上为规模养殖的标准，国内规模养殖的比重不到 30%，散养户的比重要超过 70%，由于伊利公司首先建立了“公司 +奶牛”的模式， 使得奶源基地没有形成产业化、集中化，奶农处于大量分散的状态，其议价能力 低，在乳业价值链中处于弱势地位。乳品包装：虽然在“七五”期间轻工业部就把开发食品无菌包装项目列入国家“七五” 重点科技攻关计划，但

18、我国乳业的主要包装还是来自国际厂商，国际纸业及瑞典 利乐公司占有了中国无菌包装市场绝大部分份额。因此，包装供应商的议价能力 较强。（2）潜在加入者：在“三鹿奶粉”事件之后，乳制品行业面临着信任危机，国家质检总局要求 我国所有的奶制品企业必须在 2011年3月 1日前全部重新申请生产许可证， 这就 在很大程度上帮助提高了行业进入壁垒。然而，高进入壁垒的存在并不意味着没有新竞争者的威胁。已有成熟销售渠 道的众多饮料巨头鉴于可观的收益， 相继进入乳品市场， 国内纯净水巨头哇哈哈、 果汁巨头汇源、四川希望集团等先后斥巨资进入乳业，使得乳品市场更加拥挤国 外乳品企业早就看好中国巨大的乳品市场潜力乳制品产

19、业在中国的成长空间长期 看好。早在中国加入世贸组织的谈判过程中，澳大利亚、新西兰等国就在乳品上 反复降价，以降低进口关税，为他们的乳品打进中国市场争取到了有利条件随着 中国乳品业的蓬勃发展，越来越多的外商会望风而来，共同分享乳制品业这块蛋 糕。（3）购买者的议价能力乳业品的购买者主要是分散的消费者，他们一般不会集中购买。同时，他们 缺乏相应的乳业技术知识，受社会舆论影响较大。此外，对于不同地域，不同消 费观念，不同消费层次的消费者，他们对于价格、口感、质量有着不同的要求， 对价格比较敏感，其议价能力较低。4）替代者乳制品行业最大的替代品是豆浆和豆粉。豆浆被誉为“绿色牛乳”，其营养 价值已广泛地

20、为人们所接受。对于牛奶过敏者而言，豆浆也是极好的替代品。特 别是“问题奶粉事件”之后，许多市民对于牛奶产生了信任危机，而相应的牛奶 替代品销量则出现了较大幅度的增长。豆浆、麦片、核桃粉、芝麻糊、藕粉等牛 奶替代品开始走俏，自制豆浆和新鲜果汁成了很多消费者的新选择。然而乳制品 的钙质和蛋白质还是远远高于其替代品，并且长期以来成为了人们日常生活中的 传统饮品，因此被其他产品替代的可能性不大。（5）现有企业的竞争现有行业竞争激烈， 企业淘汰率高。 在中国乳业快速发展中诞生的 5000 多家 乳品企业，经过乳业涨价风潮、降价风波、并购等竞争的洗礼，特别是三聚氰胺 事件之后使得目前国内乳企 756家，其

21、中亏损企业 214 家，占 28.3%，资产上亿元 的大型企业 12 家，仅占 1.6%。蒙牛、伊利、光明等一线知名品牌抢占了全国的主 要市场。不仅如此，像瑞士雀巢，法国达能等国际知名乳业品牌也纷纷涉足中国 市场。总的来说，现有的乳制品企业发展成熟，竞争激烈，大型的产、供、销一体 化的乳制品企业如伊利、蒙牛占有很大的市场份额，供应商讨价还价能力偏弱。 乳制品行业存在着较大的进入和退出壁垒， 进入者竞争能力偏弱。 而威胁较大的 替代品也是在价格上极具优势， 面对国际知名品牌的竞争， 在追求较强获利能力 的同时，要求乳制品企业用诚信和质量来吸引消费者。1.4 企业竞争力分析1.4.1 核心竞争力（

22、1）互联网 +乳业布局伊利较早地运用互联网思维，在企业生产、质量、渠道、营销等各个领域全 面借助互联网技术，打造“互联网 +乳业”的新型发展模式以及业务形态。具体 而言，伊利运用互联网思维和技术进行全产业链的质量监控； 通过大数据等手段 进行因子分析， 预先识别关键风险点； 借互联网思维建立网上生态圈， 与消费者 无障碍互动沟通；与互联网企业跨界合作，形成“天上” +“地下”的食品安全 管控闭环。这些举措做到了“全方位、预判、沟通以及开放”。（2）高品质的奶源供应2015 年，伊利在全国拥有自建、在建及合作牧场 2400 多座，其中，规模化 集约化的养殖在奶源供应比例中达到 100%，居行业首

23、位。（3）与国际接轨的品质管理标准伊利与SGS（瑞士通用公证行）、LRQA（英国劳氏质量认证有限公司）和 Intertek （英国天祥集团） 达成战略合作， 持续升级伊利全球质量安全管理体系， 进一步提升伊利食品质量安全风险控制的能力。1.4.2 公司战略分析（ 1）生产管理继续走低碳绿色路线，打好绿色产业链这张王牌伊利股份是我国首倡 “绿色产业链”发展战略的乳品企业。伊利一直致力 于打造企业整个经营过程中的绿色全链条， 实现企业的绿色生产、 倡导消费者的 绿色消费、坚持品牌的绿色发展，构筑一条涵盖乳业上、中、下游平衡稳健发展 的“绿色产业链”，对推动行业绿色发展起到了积极作用。把好质量安全关

24、，做好伊利放心奶通过打造黄金牧场，加大自建奶源，大力实现生产智能化 , 构建高端的质量 监控体系，创健康优质奶。针对不同的细分市场，研发满足各种消费受众的不同产品如研究开发新产品大力开发高附加值产品， 提高中高端市场的占有份额； 针 对女性市场，研发美容养身奶等。（2） 销售管理把握大事件，缔造战略合作关系。继牵手奥运、世博之后，伊利被消费者所熟知，积累了较高的品牌知名度， 应该继续沿用这种营销方式，增加销量，深化并升华伊利的品牌内涵。地域扩张，大范围抢占农村市场随着人民生活水平不断提高，消费观念的改变，加速了乳业的发展。一、二 级市场的市场容量趋于饱和，农村市场的发展空间大，前景可观。拓宽销

25、售渠道，向更多领域渗透可以通过与各大组织合作，向其供应基础奶等方式来实现。例如，和学校， 政府机关，企事业单位等取得联系，并成为他们的主要牛奶供应商。（3）宣传方面打造优质品牌资产， 提升品牌美誉度， 增加消费者对伊利品牌的认同感、偏好度和忠诚度，从而提升产品竞争力。力求多形式多角度进行品牌宣传在传统的宣传方式（电视、网络广告、路牌、电子屏幕等）之外，利用移动 视讯进一步宣传；积极参与公益事业，利用其造势，深化企业品牌形象；和有影 响力的电视台合作或独自举办本企业冠名的积极向上的比赛。2财务分析-H尝债能力分析2.1总体资产负债情况资料来源：wind资讯图2-1 伊利股份2013-2015年总

26、资产负债情况2013年，公司根据近年来乳业发展新特点，提出了继续深入贯彻“强化质 量管理，深化基础建设，推进精确管理，提高费用使用效率、提升公司盈利能力” 的经营方针，以质量领先为战略导向，聚焦资源，在持续推进奶源基地建设、精 耕销售网络、不断优化和改善供应链整体运营效率等环节，进行了全面、系统的 规划和部署。2014年，国内奶源及进口原料奶粉供应量相对充足， 导致供应价格较上年有所回落，乳制品加工成本呈下降趋势，为行业持续健康发展提供了基本保障。因而，2013年至2014年伊利股份的总资产增加了 20.12%,总负债增加了 24.8%。所有者权益增加15.38%。2015年，因受国内外经济大

27、环境的影响，乳业整体发展增速较前期有所回落。公司通过国际化业务的持续推进， 拓展了与全球顶级供应商的战略合作， 并 利用海外基地产能和成本优势，获得了更多当地的技术和资源。全球化采供业务体系的建立，使公司更加深入地融入全球乳业产业链， 在资源保障领域的竞争力 持续增强。2014年至2015年，伊利股份总体资产负债情况维持与 2014年一致, 波动幅度不大。2.2.短期偿债能力分析营运资金图2-2 伊利股份2013年至2015年营运资金情况伊利股份2012年以来，虽在个别时间营运资金有所降低，但大致趋势营运资金在逐渐增加，说明伊利流动资产相较流动负债越来越充实， 但是相对于伊利股份每年营业收入来

28、讲，其营运资金很少，说明短期偿债能力还有待增加。表2-1 2013 至2015年行业平均流动、速动比率2013 年2014 年2015 年行业平均流动比率3.93.42.75行业平均速动比率3.092.622.07资料来源：wind资讯1.21.120.3C.E2D.850.S3却口年 2014年 2015年流动比率涯）谨动比率（圈资料来源：wind资讯图2-3 伊利股份2013年至2015年流动比率、速动比率情况流动比率是流动资产对流动负债的比率， 用来衡量企业流动资产在短期债务 到期时，可以变为现金用于偿还负债的能力。伊利流动比率和速动比率近三年来 比较稳定，但是明显低于行业水平，说明伊利

29、短期偿债能力不够强。2.2.3应收账款应收账款（万元）资料来源：wind资讯图2-4伊利股份2013年至2015年应收账款金额表2-2 应收账款周转率对比2013 年2014 年2015 年应收账款周转率（次）151.83126.5110.33行业平均应收账款周转率75.0485.3265.95资料来源：wind资讯存货（万元资料来源：wind资讯图2-5伊利股份2013年至2015年存货金额表2-3 2013年-2015年存货周转率（次）2013 年2014 年2015 年存货周转率（次）10.218.387.94行业平均存货周转率5.525.6811.84资料来源：wind资讯伊利股份最近3年的应收账款的账龄基本控制在1年以内，坏账计提比率为8%对于应收账款、其他应收款和应收票据，伊利股份设定相关政策以控制信用 风险敞口。基于对客户的财务状况、从第三方获取担保的可能性、 信用记录及其 它因素等评估客户的信用资质并设置相应信用期。 伊利股份会定期对客户信用记 录进行监控，对于信用记录不良的客户，本公司会采用书面催款、缩短信用期或 取消信用期等方式，以确保本公司的整体信用风险在可控的范围内。近年来，伊利股份应收账款和存货有一定幅度的增加， 应收账款周转率和存货周转率都有一定程度的下降