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1、煤炭行业展望调研投资分析报告(此文档为word格式，可任意修改编辑！）正文目录煤价：近期港口煤价企稳回升，价格整体仍维持中高位 4盈利：17 年以来大幅改善，目前煤价盈利有望恢复至12-13年水平 6全行业：相比较煤价，行业盈利改善幅度更大，前4月盈利超13年同期水平 6上市公司：17年1季度整体盈利水平已经和煤价最高位的11年同期相当 81、收入和盈利：17年1季度整体盈利水平已经和11年同期相当，神华和露天创历史最优 82、吨煤净利：兖煤、神华等公司17年计划产量增幅较大，17年1季度多数公司盈利环比仍在提升 11股价：供给侧改革以来多数股价仍有回落，距 12-13年市值差距 30%以上

2、13板块：供给侧改革以来多数公司股价有所下跌，龙头公司涨幅也不大 13公司：除少数行业龙头外，多数公司15年底以来股价未有明显提升，距12-13年市值差距30%以上 15估值：行业PB仅1.3倍，部分优质公司仅1倍，年化PE也约10倍 17PB：历史平均PB一般处于1.5-4倍，目前估值仍处于历史低位 17PE：历史PE一般为15-35倍，多数主流公司PE有望降至10倍左右 19观点：煤价后期有望逐步企稳回升，盈利继续改善，板块估值或提升 20风险提示 21图目录图1：港口和产地动力煤价处于13年中期水平（单位：元/吨） 5图2：产地炼焦煤价处于13年初水平（单位：元/吨） 5图3：产地无烟煤

3、价处13年中期水平（单位：元/吨） 5图4：2016年行业盈利已接近2014年（单位：亿元） 7图5：17年前4月盈利已超过13年同期（单位：亿元） 7图6：16年煤炭板块盈利249亿元，扭亏为盈 9图7：17Q1煤炭板块盈利与11Q1相当 9图8：行业盈利的回升或将有助于板块整体企稳回升 14图9：06年以来和11年以来煤炭板块累计相对收益分别为-15%和-57% 14图10：17年以来煤炭板块上涨1.1%，排名第7 14图11：多数公司15年底以来股价未有明显提升 15图12：历史上平均PB一般在1.5-4.0倍之间波动，目前处于历史低位 17图13：目前煤炭行业PB 仅略高于石油石化和银

4、行 18图14：历史上基于当年业绩的平均PE一般在15-35倍之间波动 19图15：目前煤炭行业PE（TTM，整体法）仅略高于银行业 19表目录表1：2010-2017年港口和产地主要煤价（单位：元/吨） 6表2：煤炭行业2011-2016年主要盈利指标 7表3：煤炭行业2011-2016年前4月主要盈利指标 8表4：主要煤炭公司2010-2016年扣非归母净利润（单位：亿元） 10表5：主要煤炭公司2010-2016年分季度扣非归母净利润（单位：亿元） 10表6：主要煤炭公司2016-2017Q1产销量 12表7：主要煤炭公司2016-2017Q1吨煤净利 12表8：主要煤炭公司2006-2

5、017Q1扣非净利和市值（单位：亿元） 16表9：主要煤炭公司2006-2017年PB变化，目前仍处于相对低位 18表10：各公司历年盈利及近期盈利，基于目前价格估值有望下降至10-15倍 20煤价：近期港口煤价企稳回升，价格整体仍维持中高位 受益于行业供给侧改革，煤价从16年下半年开始大幅上涨，各煤种16年全年均价相比较15年涨幅在20%左右。17年2季度以来部分煤价有所回落，秦皇岛港5500大卡动力煤价下滑至最低548元/吨（6月5日价格），不过近期煤价已有企稳回升迹象，6月6日，秦港动力煤价小幅回升至550元/吨；而炼焦煤和无烟煤相对年初虽也有小幅下降，但仍处于相对高位。综合来看港口和产

6、地价格，动力煤、炼焦煤和无烟煤目前价格较16年均价仍分别有约25%、60%和40%的涨幅；而目前动力煤和无烟块煤价格处于13-14年平均水平，而炼焦煤和无烟末煤表现相对更好，处于12-13年平均水平。 动力煤：近期价格有企稳回升迹象，目前价格位于13年水平。16年秦皇岛港5500大卡动力煤和大同南郊5500大卡弱粘煤均价分别为471和296元/吨，同比涨幅基本一致，约为16%。17年以来由于需求同比明显改善，动力煤价格总体超预期，不过5月以后由于供给释放加上下游进入消费淡季，煤价目前回落至550和390元/吨，较16年均价分别上涨17%和31%。近期来看，近两周煤价跌幅已有明显收窄，同时已出现

7、企稳回升迹象，6月6日，秦港煤价小幅上涨2元/吨。此外，各环节库存相比历史也处于较低水平，预计6月即将逐步进入迎峰度夏的补库存和需求旺季，煤价有望企稳回升。 炼焦煤：焦煤价格上涨更为明显，今年下调幅度不大。2016年京唐港主焦煤（山西产）和柳林4号焦煤全年均价分别为970和495元/吨，同比15年分别上涨19%和21%。17年以来焦煤市场价格总体有所回落，但幅度相对不大，目前京唐港主焦煤（山西产）和柳林4号焦煤分别回落至1400和750元/吨，而17年以来的均价分别为1580和859元/吨，相比16年全年均价分别增长63%和74%。 无烟煤：4季度价格开始快速上涨，末煤涨幅高于块煤。16年由于

8、下游化肥行业需求疲弱，块煤表现较差，晋城无烟中块16年全年均价同比下降7%，而无烟末煤表现相对较好，同比上涨11%。和其他煤种略有不同，17年以来，末煤和块煤价格均稳中有升，5月以来晋城无烟末煤回落至630元/吨，而晋城无烟中块仍保持920元/吨的高位，整体均价相比16年全年分别上涨58%和31%。图1：港口和产地动力煤价处于13年中期水平（单位：元/吨）图2：产地炼焦煤价处于13年初水平（单位：元/吨）图3：产地无烟煤价处13年中期水平（单位：元/吨）表1：2010-2017年港口和产地主要煤价（单位：元/吨）盈利：17 年以来大幅改善，目前煤价盈利有望恢复至12-13年水平全行业：相比较煤

9、价，行业盈利改善幅度更大，前4月盈利超13年同期水平 随着煤价的大幅回升，煤炭行业收入和盈利也明显改善。根据国家统计局的数据，2016年全行业规模以上企业收入2.3万亿元，盈利1091亿元，吨煤净利约24元，销售利润率4.7%，整体盈利水平已经接近2014年。 17年前4月收入8747亿元，利润总额988亿元，吨煤净利约67元，销售利润率11.0%，已全面超越13年同期。相比较煤价，行业盈利回升和改善幅度更大。图4：2016年行业盈利已接近2014年（单位：亿元）图5：17年前4月盈利已超过13年同期（单位：亿元）表2：煤炭行业2011-2016年主要盈利指标表3：煤炭行业2011-2016年

10、前4月主要盈利指标上市公司：17年1季度整体盈利水平已经和煤价最高位的11年同期相当1、收入和盈利：17年1季度整体盈利水平已经和11年同期相当，神华和露天创历史最优 上市公司方面，16年中信煤炭开采板块的27家公司实现收入近6000亿元，扣非归母净利249亿元，相比较15年大幅扭亏，其中，露天煤业、兖州煤业、上海能源、陕西煤业、中煤能源、冀中能源和西山煤电等公司，16年盈利已经超过14年同期水平。 分季度来看，17年1季度实现收入2011亿元，扣非归母净利222亿元，整体盈利水平已经和11年同期相当，其中，中国神华和露天煤煤业1季度盈利为历史同期最高，兖州煤业、上海能源和盘江股份等公司盈利也

11、基本超过13年同期。按照目前煤价各公司年盈利有望回升至12-13年水平。图6：16年煤炭板块盈利249亿元，扭亏为盈图7：17Q1煤炭板块盈利与11Q1相当表4：主要煤炭公司2010-2016年扣非归母净利润（单位：亿元）表5：主要煤炭公司2010-2016年分季度扣非归母净利润（单位：亿元）2、吨煤净利：兖煤、神华等公司17年计划产量增幅较大，17年1季度多数公司盈利环比仍在提升 产销量方面，受276天限产政策影响，多数公司16年全年产销量同比均有10-20%的降幅。由于16年9月以后发改委多次要求释放先进产能保证保障冬季供暖用煤，进入供暖季后绝大多数煤矿已放开至330天生产，16年4季度产

12、量环比3季度开始明显增长。17年1季度，除兖煤、神华和阳煤等少数公司产量有明显增长外，多数公司产量同比仍以下降为主。根据各公司披露的17年经营计划，各公司计划产量有增有减，总体略上涨约3%。其中增幅较大的有：兖州煤业（1623万吨，26%）、中国神华（820万吨，2.8%）、平煤股份（331万吨，11.1%）、兰花科创（189万吨，28.6%）、西山煤电（169万吨，7%）。 吨煤净利方面，受益于煤价的大幅提升，多数公司16年吨煤净利扭亏，15年盈利的公司吨煤净利也有成倍的增长。分季度来看，多数公司16年2-4季度吨煤净利呈环比增长趋势，近半数公司吨煤净利在50元以上，部分公司4季度亏损或盈利

13、下降主要受4季度集中处理税费和计提资产减值损失等影响。17年1季度多数公司特别是动力煤公司吨煤净利环比4季度仍在提升，部分测算吨煤净利较高的公司如神华、陕煤、兰花和昊华吨煤净利在100元以上；而从价格和成本来看，各公司1季度吨煤价格平均涨幅达到80%以上，但成本上涨相对较慢（幅度约30-50%）表6：主要煤炭公司2016-2017Q1产销量表7：主要煤炭公司2016-2017Q1吨煤净利股价：供给侧改革以来多数股价仍有回落，距 12-13年市值差距 30%以上板块：供给侧改革以来多数公司股价有所下跌，龙头公司涨幅也不大 历史上看，年度盈利的回升有助于股价上涨。11年以来由于煤炭行业景气度下滑，

14、行业大幅跑输大盘，煤炭和上证指数涨幅分别为-57%和10%；16年以来煤炭行业开始供给侧改革，煤价从底部快速回升，而煤炭股涨幅也好于历年。16年以来煤炭指数上涨约2%，跑赢大盘14个百分点。但实际上，煤炭指数受涨幅较高的神华影响较大（神华16年以来上涨51%），除神华外其他公司平均仍有12%的下跌。其中西煤、陕煤、兖煤、冀中、潞安等龙头公司较供给侧改革前也仅有平均约15%的上涨。图8：行业盈利的回升或将有助于板块整体企稳回升图9：06年以来和11年以来煤炭板块累计相对收益分别为-15%和-57%图10：17年以来煤炭板块上涨1.1%，排名第7公司：除少数行业龙头外，多数公司15年底以来股价未有

15、明显提升，距12-13年市值差距30%以上 从月度收盘价来看，16年开始的行业供给侧改革中，部分行业龙头受益明显，15年底以来股价涨幅超过20%的主要是中国神华（51%）、陕西煤业（24%）和西山煤电（21%）。除此之外，多数公司15年底以来股价仍未有明显提升，部分公司股价出现较大幅度下跌，其中新集能源、盘江股份和中煤能源分别累计下跌58%、18%和11%。 从公司市值来看，相比较盈利的快速回升，截止到6月6日多数公司市值变化相对较慢，绝大多数公司目前市值仍低于12-13年市值均值30%以上，相差幅度较大的包括兰花科创（60%）、阳泉煤业（54%）、山煤国际（54%）、盘江股份（53%）和潞安

16、环能（51%）。图11：多数公司15年底以来股价未有明显提升表8：主要煤炭公司2006-2017Q1扣非净利和市值（单位：亿元）估值：行业PB仅1.3倍，部分优质公司仅1倍，年化PE也约10倍PB：历史平均PB一般处于1.5-4倍，目前估值仍处于历史低位 行业历史平均PB一般处于1.5-4倍，目前行业整体法平均和中位数的PB分别为1.3倍和1.4倍，目前仅略高于石油石化和银行业。而历史平均为3.0倍和3.3倍，行业最低PB为14年，平均处于1.1倍。而在之前PB最低的06年，平均也达到2.0倍。 公司方面，兖州煤业、冀中能源、开滦股份、平煤股份、潞安环能和阳泉煤业等公司PB为1倍左右，而上海能

17、源、兰花科创和中煤能源PB仅分别为0.9倍、0.9倍和0.8倍。图12：历史上平均PB一般在1.5-4.0倍之间波动，目前处于历史低位图13：目前煤炭行业PB 仅略高于石油石化和银行表9：主要煤炭公司2006-2017年PB变化，目前仍处于相对低位PE：历史PE一般为15-35倍，多数主流公司PE有望降至10倍左右 由于盈利大幅回升，行业PE明显回落，而从历史情况来看09年-14年煤炭板块平均P/E基本处于15-35倍区间，按照TTM整体法的P/E（神华影响较高），行业09年以来平均PE为18倍。我们按照2017年秦皇岛港5500大卡动力煤均价550元/吨测算，主流公司平均PE为10倍左右，估

18、值有望进一步修复。图14：历史上基于当年业绩的平均PE一般在15-35倍之间波动图15：目前煤炭行业PE（TTM，整体法）仅略高于银行业表10：各公司历年盈利及近期盈利，基于目前价格估值有望下降至10-15倍观点：煤价后期有望逐步企稳回升，盈利继续改善，板块估值或提升 近期煤炭市场总体仍维持弱势，但好的方面体现在：（1）动力煤局部煤价有上涨迹象：本周港口煤价已现底部回升2元/吨，榆林、神木等局部地区也有小幅上调，体现价格有止跌迹象；（2）需求增速仍较高：5月及6月至今六大电厂煤炭日耗同比分别增长11%和13%，虽然较前期有所下降但仍维持稳健增长，6月中下旬动力煤需求逐步进入消费旺季，有望进一步

19、支撑需求情况；（3）目前库存水平低于往年：前期由于铁路调入量增加，港口库存快速上涨，但目前秦港存煤已基本稳定在580万吨上下，而电厂存煤目前约20天，也低于往年24天左右水平；（4）环保因素有所减弱：上周末国家环保督察组从山西撤出，预计煤钢焦开工率也有望提升，支撑炼焦煤需求。总体来看，预计动力煤价格有望逐步止跌，而焦煤压力小于前期。 板块方面，近期由于市场对经济的悲观预期，煤炭板块表现一般，特别是某些焦煤龙头公司调整明显，预计随着6月中下旬煤价止跌企稳，板块的悲观情况有望得到缓解，目前行业各公司估值普遍不高，龙头公司价值显现。公司方面，我们看好低估值龙头，包括动力煤公司兖州煤业，陕西煤业、及部分央企龙头，炼焦煤公司西山煤电、潞安环能等，同时建议关注煤层气及供应链管理低估值公司蓝焰控股（煤气化）、易见股份和瑞茂通。风险提示 宏观经济增速低于预期，下游需求不及预期，煤价超预期下跌。