服装企业并购协同专题调研投资展望分析报告.docx
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服装企业并购协同专题调研投资展望分析报告
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一、纺织服装行业迎来并购新浪潮
（一）纺织服装行业拐点引领并购迅速发展
在国内消费水平提升，纺织服装产业转型升级，行业中越来越多企业登陆资本市场，资本实力增强的环境下，中国纺织服装在经历了2011-2013年的行业低迷期之后，近几年迎来一轮新的并购潮。
从2008年以来纺织服装企业并购数量及平均交易金额来看，2012-13年是一个明显的节点。
此前每年并购数量停留在20-45起，平均交易金额低于1亿人民币。
而从2012年开始交易金额迎来显著提升，并购数量也一路飙升至2015年的123件。
2016年并购数量出现回落，但平均交易金额继续触碰新高，可见行业已经形成单笔大规模并购的趋势。
据Wind中国并购库统计，2016年并购数量46起，交易总金额达231亿人民币，平均交易金额约5亿元。
图1：
2008-2016年纺服及奢侈品行业企业并购情况：
2012-13年之后迎来显著增长
（二）海外并购助力中国企业产业升级，打造国际化品牌战略
1、海外并购：
并购浪潮新风向
品牌是服装价值的核心，从服装全球价值链看，意大利、法国、美国等国家的一批国际知名品牌凭借强大的品牌优势一直牢牢把握着世界服装高端市场，占据高额附加值端，而大多数中国纺服企业在改革开放后，经历了为国际知名品牌OEM、ODM到OBM的产业形态升级过度，目前自有品牌中仍鲜有国际品牌效应。
将海外品牌引入作为从跨国产业价值链低端向高端迈进的捷径，结合供应链、渠道及技术等诸多优势，近来已经成为并购浪潮中的新风向。
与总体并购情况相似，海外并购数目在2012年之后增长迅速，2015年达到15起，2016年进展有所减缓，但交易金额总体处于上升态势，从2012年的20.4亿人民币至2016年的82.57亿（得益于2016年山东如意集团10.4亿欧元收购法国SMCP集团），规模增加了三倍。
图2：
纺服企业2016年海外并购数量有所回落，但交易金额创新高
从宏观环境看，自2008年金融危机以来，欧美、日本很多具备国际影响力的服装企业陷入销售下降，业绩收缩，经营困难的窘境，奢侈品牌衰退尤其严重。
这为具有产业升级和国际化品牌战略需求的中国中高档品牌企业提供了海外并购的宝贵契机。
加上中国企业已经积累了一定海外并购的经验，一些国际知名品牌被中国企业收购的交易越来越多的进入人们的视野。
表1：
中国服装企业重要海外并购统计
2、接轨国际，“品牌——渠道——技术”全面升级
纺织服装行业传统产业升级模式可以概括为“OEM——ODM（原始设计商）——OBM（原始自有品牌生产商）”，对我国目前企业来说，自主品牌打造需要高额投入而且风险太高，难度较大，而通过海外并购可以较为直接地获取成熟品牌的优质资源，是一条快速开辟新市场的捷径。
从服装产业价值来看，并购国际知名品牌为国内企业带来“品牌——渠道——技术”的全面升级：
品牌升级：
毫无疑问，品牌升级是中国纺织服装行业海外并购的首要目标。
并购给予企业国际高端品牌资源，可享受悠久文化沉淀为海外品牌带来的品牌影响力，也可以获取高端全球性的品牌运作和管理经验，这让企业在国际知名度及未来国际化品牌战略的打造方面受益良多。
渠道升级：
从“走出去”的角度看，可以绕过贸易壁垒或减少贸易摩擦，避开市场准入方面的问题，企业借此丰富全球或区域市场运作经验，深入这些终端渠道，了解更多样的前沿市场，获取不同层次客户需求的新信息，对企业和自身品牌的国际化大有裨益。
从“引进来”角度看，国外优质品牌往往备受国内零售渠道方欢迎，引入后可进行多品牌绑定入驻购物中心等高端渠道，获取更优惠的扣点条件。
技术升级：
国际知名品牌企业的生产、研发、设计及管理技术对国内企业是一笔重要资源。
并购可以带来对方领先的研发团队和专业人才等战略性资产，其产生的协同效应对企业日后自主开发、自我创心乃至行业转型升级都极为有利。
表2：
从奥康集团收购意大利VALLEVERDE看海外并购带来的升级效应
二、他山之石：
LVHM、Kering&VF
（一）频繁并购，多品牌战略催生行业翘楚
从本质上讲，多品牌战略属于差异化经营，国际纺织服装行业一直对此给予足够的重视。
需求上来看，消费者对于服装的需求差异化明显，对品牌的创新与变化要求严苛，其个性需求会随着消费能力的提高而越来越旺盛。
单一品牌覆盖的消费人群有限，在同时面对经济周期、时尚周期和品牌周期的更迭时难以保证稳定的销售。
服装企业为了扩大市场覆盖面，最大限度满足品牌定位人群全方位生活方式的诉求，也最大限度地提升影响力和知名度，多品牌战略无疑是一剂良方。
从某种意义上，当企业发展到一定阶段，基于消费者需求的多样性以及底层供应链的共通性，进行多品牌运营是必经之路。
国外绝大多数领先企业的做法都证明了这点。
LVHM、Kering和VF三家各具特色的服装及奢侈品企业，在多品牌战略上保持一致性，在频繁收购其他品牌的过程中体量越来越庞大，LVHM市值1000亿美元左右，旗下汇聚70家知名品牌。
Kering和VF市值也都在200亿美元以上，Kering拥有19家品牌，VF有30多家品牌。
表3：
三家公司市值情况一览（截止12日）
据Euromonitor市场统计数据反映，LVHM全球奢侈品市场份额近五年稳步上升，2015年已达到10.3%。
Kering品牌数量不及LVHM，但在奢侈品之外还涉及其他业务，其在欧美市场份额近三年稳定在3%左右。
VF主要销售市场在北美，面向户外系列和牛仔系列，近五年在美国整体鞋服市场份额维持2%左右。
三家知名国际公司的多品牌战略有所差异，但毋庸置疑，它们如今在各自领域的翘楚地位得益于多品牌战略的成功。
图3：
LVHM全球奢侈品市场份额近五年稳步上升
图4：
近三年Kering欧美奢侈品份额稳定在3%左右
图5：
VF在美国鞋服市场份额维近五年持在2%
（一）LVHM：
深谙并购之道的奢侈品“帝国”
1、“贵族”出身，长期持续稳健增长
在全球任何角落，LVHM（路威·酩轩集团）都是奢华的代名词。
1987年MoëtHennessy（酩悦·轩尼诗）与LouisVuitton（路易·威登）合并成立LVMH。
1854年LouisVuitton先生在法国巴黎创立LV品牌，崇尚简单的哲学，恪守创造经典的理念，再加上其皇室印记，使LV在当时就已经迅速成为上流社会的拥趸。
而“结姻”的另一方MoëtHennessy是全球顶级葡萄酒集团，酩悦和轩尼诗都始建于18世纪中叶，品牌历史已逾250年，曾经长期作为欧洲许多皇室的贡酒。
如此背景，LVHM实可谓出生豪门，血统高贵。
LVHM的销售业绩配得上其辉煌的背景，近十年LVHM销售一直稳定增长，即使在2008年金融危机之后奢侈品行业遭受打击，全球很多品牌销售额均有不同程度下降的情况下，LVHM依然岿然不动。
多品牌战略分散了周期风险，公司总能找到新的增长点和市场。
公司营收从2007年的164.8亿欧元一路稳定增涨至2015年的346.6亿欧元，CAGR高达10.13%，同时毛利率10年内始终保持在65%左右高位,销售拉动净利润呈总体增长态势（2014年净利润中包含与Hermes股权交易相关26.77亿欧元税后资本利得为非经常性损益，剔除该部分后净利润同比有所下滑）。
2016上半年营收171.9亿欧元，同比上涨3%。
公司销售增长稳定确有保证。
图6：
2007年以来LVHM营收保持CAGR10%稳增
图7：
净利润总体保持同样稳定增势
集团在全球门店数同样持续增长，从2007年2048家到2016上半年3880家，每年基本都保持5%以上的同比增长。
从分布上看，美国、法国、日本是门店最多的三国，比例合计41%，余下大多集中在欧洲和亚洲其他国家。
图8：
2007年以来LVHM门店数每年基本保持5%增速
图9：
截止2016上半年门店分布，法美日三国共占41%
2、70家知名品牌，5大品类，全球第一奢侈品集团当之无愧
LVHM从合并建立至今近30年间，已经进行了60余次并购交易，集团在其目标领域内采用鲸吞式收购举措，堪称奢侈品行业内大杀四方的巨人，一桩桩眼花缭乱的并购造就了LVHM现今几乎实现奢侈品行业全品类覆盖，其旗下70家全球知名品牌共同构建了一个前所未有的奢侈品“帝国”。
图10：
LVHM的奢侈品大家族
LVHM把自己所有品牌分为葡萄酒和烈酒、时装皮革制品、香水与化妆品、钟表与珠宝、精品零售5大品类（集团官方网站上还有“其他活动”一项品类，包含意大利知名甜品Cova、荷兰高端游艇制造公司RoyalVanLent、艺术和文化的视频网站Nowness以及几家杂志报纸，但该品类详细销售数据未在集团年报中披露，占比较小）。
五大品牌基本涵盖奢侈品行业所有领域，能最大限度地满足消费者各项需求。
表4：
LVHM五大品类下奢侈品版图
时装皮革制品和精品零售（与比例很小的“其他活动”合计）是LVHM两大主要营收来源，近年来保持稳定增长，2016年上半年营收占比合计65%。
葡萄酒和烈酒跟香水与化妆品占比相当，而钟表与珠宝因为当前品牌较少故占比最低，在10%左右。
图11：
时装皮制品和精品零售（与其他活动合计）收入是LVHM两大主要盈利来源（百万欧元）
图12：
2016上半年时装皮革与精品零售合计营收占比达65%
3、LVHM并购法则详解
在打造并管理这支全明星队伍方面，LVHM形成了自己一套独特的并购逻辑及并购后的经营技巧，其精髓由1987年合并之时所奠定的并购术一脉相承。
集团传奇掌门人伯纳德·阿诺特同时也是集团并购策略的推动者、并购历程中的灵魂人物。
“没有不好的品牌，只有不合格的品牌经理”，作风强硬的阿诺特对于自己集团的并购战略充满自信和坚定，其引人瞩目的成就使得LVHM的并购策略成为行业历来关注的重点。
总体看来，LVHM并购法则确实有迹可循，自成风格：
（1）把握并购时机，在行业和公司低处出手，控制并购成本
选择公司价值比较低时并购是常用方法，LVHM恪守此规则。
历史上LVHM有两次较大的并购风潮，均发生在经济低潮期，分别是1987-1988年和2000年前后，在最生猛的1999年，LVHM全年共吞下15个世界知名品牌。
或利用经济周期处于低谷进行收购，或针对标的公司的资本结构或者制度设计漏洞袭击，或利用标的公司家族矛盾激化时出手，LVHM在并购成本上的控制为集团带来了良好的并购效益。
（2）利用自身出色的品牌经营能力，化腐朽为神奇，收购一个做好一个
并购后“五步走”品牌经营法
低处并购决定了集团买入的品牌当前正面临着各种各样的问题，将其培育至利润丰厚、具备较大影响力的品牌绝非易事，而“点石成金”的品牌管理能力正是LVHM所擅长。
成功的并购依赖精明的并购后经营技巧，据《新财富》杂志对LVHM并购后经营技巧的总结，总体可以分为五步。
图13：
LVHM并购后“五步走”
前三步是管理技术的核心，挖掘新的品牌历史和品牌特质会让消费者重新认识这个品牌，提升品牌层次，带来新的增长点，这个过程中设计师处于核心地位，本质上是由这些设计师实现对品牌形象和概念的重新塑造，为它们带来涅槃重生。
以女装Céline为例，坚持做好再并，成功率极高
LVHM接手前Céline亏损达到1600万美元，集团任命时任LV二号人物让·马克·卢比耶负责Céline的运营，他挖掘出该品牌在1945年开业时曾是巴黎的高档鞋零售商的历史，于是他赋予Céline巴黎和欧洲复兴的象征意义，随即把Céline包装成现代奢侈品品牌，同时将其产品转化为利润率更高的皮具，提升了存货周转速度，从此Céline盈利能力大增，走上正轨。
同样的手法LVMH在Pucci、Ruinart、Zenith等不同品类品牌上屡试不爽。
虽然并购数量着实不少，但LVHM始终坚持收购一个就做好一个，然后再并购下一个的节奏，在其优异的品牌运营措施下，绝大多数品牌都在被收购后得到长足进展。
在30年的历史中，LVHM基本上只吞不吐，仅有三个品牌被售出：
ChristianLacroix、Ebel和DonnaKaran。
其极高的收购成功率令人惊讶。
（3）旗下品牌定位相当，强大实力构建奢侈时尚生态圈
虽然大多数品牌在低位时被贱卖给LVHM，但不难看出，这些品牌的“底子”都是跟奢侈沾边的，它们的历史渊源和最初定位决定了其成为奢侈品的潜力或已经成为奢侈品。
LVHM并购恪守“不求最昂贵，但求最高贵”的黄金律，只要有贵族血统，即使家道中落，即使散落于世界各地，也是集团追求的目标。
LVHM旗下品牌定位几乎全是奢侈品，在消费效应上能产生巨大的协同效果。
奢侈品消费本身已经超越了功能层面，品牌间巨大的共享空间决定了LVHM众多品牌实际形成了一套奢侈生活方式与审美风格。
挎LV和Fendi的包，用Dior的香水和化妆品，品酩悦和轩尼诗的葡萄酒，LVHM强大的实力让集团其得以追求构建奢侈时尚生态圈的目标。
（4）保持品牌独立性，购而不并，不对外强调集团企业体系
保持旗下各品牌的家族管理体系和主设计师
LVHM在并购管理上最独特也是最明智的做法是尽量保持购进品牌的独立性，做到购而不并。
从下属品牌角度看，LVHM让旗下独立品牌充分自治，独立经营，各自发挥创造力。
集团灵魂人物阿诺特曾表示：
“正确的做法应该是让每个品牌拥有自己的一套独立的创新设计以及形象维护人马。
我们让每个品牌的运作享有充分的自治权，实施高度分散的管理。
”
具体做法上，首先LVHM保持各子公司的家族管理体系，因为这些知名品牌大多本来就是从家族产业起手的，LVHM并不把自己的集团管理风格强加到子品牌上，这样子品牌的员工并没有强烈的在大型企业工作的感觉，这跟宝洁公司有所差异。
然后集团允许子品牌拥有自己的设计师，让它们凭借各自独立的风格和特性吸引消费者，首席设计师的职位在LVHM并不存在。
图14：
2016年Dior新任创意总监MariaGraziaChiuri
图15：
Kenzo现任第三代总设计师AntonioMarras
集团进行整体资源整合，子品牌自由感与归属感兼得
集团层面的整合体现在整体资源如销售渠道、品牌推广以及人力资源（经营管理人员方面）。
旗下品牌共享LVHM强大的零售渠道，对于销售的促进是显而易见的。
同时集团对于各品牌的打造能产生极强的品牌间协同效应，某些明星品牌能够拉动其他品牌价值。
而集团在管理层面非常注重将成功的品牌经验在其他品牌间输送，这决定了具备跨品牌经营能力的人才属于集团整体整合资源之列。
消费者很少会知道LV、Dior、Fendi等品牌均是出自LVHM集团，这也正是集团为了保持品牌相对独立而故意隐去。
对外，LVHM不宣传自己庞大的品牌群；对内，品牌经理们不仅有背靠大树的安全感，同时还充分享有自由、激励和支持。
这正是LVMH将自身定位为所有这些大品牌的拥有者的原因，也是其并购之道成功的诀窍。
（二）Kering（开云集团）：
并购带动企业成功转型
1、“半路起家”，剥离木材及经手业务，专注奢侈品及运动时尚两大主业
在全球三大奢侈品集团中（LVHM、Richemont和Kering），Kering算是后起之秀。
相比LVHM的高贵血统，Kering的出身就要平凡许多。
1963年弗朗索瓦·皮诺创立了皮诺集团（Pinault），开始主要从事木材交易，后来扩展到建材。
1992年公司收购了百年老字号巴黎春天百货，战略调整瞄准零售业。
1999年公司收购Gucci，标志着正式进军奢侈品行业，此后陆续收购YvesSaintLaurent（圣罗兰）、BottegaVeneta（葆蝶家）等十数个品牌。
2003年后集团开始着手逐渐剥离木材加工业和零售业，更多专注于奢侈品和体育休闲生活用品。
表5：
Kering如何甩掉其他业务
2005年由于新股东的加入，集团名字改为PPR。
2013年，集团董事长兼CEO弗朗索瓦－亨利·皮诺宣布集团完成战略转型，未来将专注于奢侈品和体育休闲生活用品两大行业，公司名称改为Kering。
集团战略规划中的奢侈品集团正式成型。
2、跨过转型阵痛期，明星产品强势复苏
Kering集团旗下品牌共19个，分为奢侈品类和运动及生活时尚品类。
奢侈品以Gucci、BottegaVeneta和YSL为明星产品，运动及生活时尚品类则以Puma为主。
表6：
Kering旗下品牌家族
在前期不断瘦身的过程中，Kering集团营收规模受到影响，从2008年的200多亿欧元下降到2013年集团正式转型完毕的97.5亿欧元。
此后两年集团内部进行各种调整，主品牌销售出现复苏迹象，整体业绩有所提振。
毛利率从2009年随着业务剥离，成本费用降低而一路上升，不过2013年专注奢侈品和运动品类之后出现波动，在12%上下徘徊。
集团盈利能力还存在较大提升空间。
图16：
营收随业务剥离下降，转型后缓慢提升
图17：
转型后毛利率在12%上下波动
2013-2014年是Kering两大主品牌充满挫折，小众品牌开始崭露头角的两年。
Gucci尝到了品牌推广大众化倾向造成的消费者评价降低的恶果，2014年连续两个季度盈利萎缩，净利润大跌5.1%。
PUMA营收也下跌5.2%。
其余小众品牌支撑起集团业绩。
YSL上半年营业利润暴涨50%，BottegaVeneta营业利润上涨11.3%。
在经过一系列人事变动（如任命时尚界备受赞誉的AlessandroMichele作为Gucci新的创意总监）和专项促销活动后，Gucci在2015年迎来复苏，全年销售额38.98亿欧元，同比增长16.4%。
Puma也达成13.8%的增长。
其他品牌继续高速增长，YSL营收大涨37.7%。
2016年Gucci继续高歌猛进，上半年营业利润同比增长7%至5369亿欧元。
两大明星品牌营收占比稳住了下降趋势。
图18：
Gucci和Puma2015年结束颓势，强势反弹
图19：
明星品牌营收占比止跌，小众品牌份额持续提升
明星品牌强势反弹，小众品牌持续发力。
集团2015年营收最终达到15.4%增长，2016上半年营收同比上涨5.5%，净利润上升9.9%，未来经营向好。
3、Kering并购特点——“大众”&“小众”
毋庸置疑，Kering的转型需要依靠集团自身并购政策。
虽然奢侈品行业里将其与LVHM并称，但显然两者的并购思想存在差异。
Kering在并购市场上的形象并没有LVHM那样“杀气腾腾”，两者的差异主要体现在标的品牌的内涵地位以及集团对其品牌制定的目标消费人群上，“大众”和“小众”两个词可以用来分析Kering的并购特点。
（1）大众——不全是高冷品牌，面向消费人群更广
相比坐拥70家知名品牌的财大气粗的LVHM，Kering的品牌家族显然更接地气。
不难看出，与LVHM只瞄准“最高贵”的品牌不同，Kering的标的选择显然没有这么高冷，其品牌档次覆盖更加全面，从其下属品牌还包含运动及生活时尚如Puma就能明显感受到差异。
Kering的品牌相比LVHM要更大众化一些，品牌能够填补顶端奢侈品到轻奢之间的档位。
这跟其以前从事零售业务的背景有一定关系。
公司品牌战略也决定了这种大众化倾向。
实际上Kering视Gucci为其顶端奢侈品的绝对核心产品，集团计划收购的相关品牌均不得与Gucci存在竞争关系。
不过奢侈与大众始终是一对矛盾词，大众化不宜应用在最高端的品牌上。
前几年Kering甚至想把Gucci进行大众化改造，例如增加了入门级产品的数量，在中国急速扩张，区域性打折，进驻奥特莱斯，去LOGO化等，Gucci作为奢侈品牌的稀有性、专有性特性逐渐模糊，人们对其欲望有所消减，导致Gucci销售收入连续下滑。
2015年下旬，AlessandroMichele作为新任设计总监走马上任，天马横空地运用中世纪美术元素重塑了Gucci的设计风格，具有富有希腊神话故事的系列名称，艳丽的配色和藤蔓、鸟兽、昆虫等独特的印花、刺绣和亮片让新一代产品焕然一新，也帮助Gucci重拾增势。
图20：
入门级GUCCI包难以体现奢侈品稀缺性
图21：
具个性化设计的酒神包备受时尚界热捧
更趋大众化的经营取向使得Kering集团无法建立跟LVHM一样的奢侈生态圈的目标，而是通过差异化的品牌定位锁定更加宽泛的目标人群。
这也让其他品牌面向的可承受其价格的消费者更多，消费群体更大，这是Kering并购政策的一个优势所在。
集团CEO皮诺曾表示：
“对于更高端的产业如私人飞机、游艇等领域将绝不会列入被收购的目标。
”
（2）小众——当前知名度小，看中品牌未来潜力
Kering偏好那些当前知名度较小，但是特征非常鲜明，风格非常独特的品牌。
从规模来看以中小企业为主，通过收购它们提升品牌价值，帮助其提高销售业绩，把它们打造成国际品牌，这是Kering推崇的品牌哲学。
那些已经国际知名的品牌极少成为Kering的收购目标，这又是与LVHM的不同。
实际上正如上述，Kering去年业绩反弹的重要原因也正是旗下BottegaVeneta等小品牌黑马的迅速扩张所拉动。
这种政策的好处在于，首先个性鲜明的小品牌存在较大的发展潜力，未来盈利空间更大。
其次能够降低并购难度，压缩并购成本。
另外小众的品牌决定了不会与集团现有品牌出现交叉，形成良好的互补效应，有利于Kering以产品组合的方式打入市场。
可以看出发掘和培育在Kering并购政策中扮演着重要角色。
除此之外，Kering也鼓励旗下品牌根据自身的特性和需求来树立品牌的独创性，推行品牌自主策略，这与LVHM是共通的。
（三）VF（威富集团）：
户外休闲服饰业的并购狂魔
1、定位中端，五十年并购之路塑造休闲户外服装巨头
对于中国消费者，VF集团作为集团的知名度并不高，但他旗下的众多品牌——例如TheNorthFace、Vans、Timberland等则更加耳熟能详，深入大众消费者内心。
VF目前是美国乃至全球最大的成衣制造商之一，与LVHM和Kering不同，VF完全不涉及奢侈品行业，其服装产品完全是定位中端。
不过VF之所以体量如此巨大，也是因为其频繁的并购行为不断壮大自己，而且其并购历史远早于LVHM和Kering，从企业发展角度来看它与前两者的确是异曲同工。
跟Kering一样，VF的开创始于业务转型。
1899年，八位美国人在宾夕法尼亚州建立了一家生产手套的公司，这便是第一代VF。
1910年左右，公司把业务转向女士丝绸内衣，创立了自己的内衣品牌“VanityFair”，公司名称也改为“VanityFairSilkMills”，后来VF的名称即由此而来。
图22：
上世纪10年代VF公司推出的女士内衣品牌VanityFair
1969年公司并购当时世界最大针织女袜公司之一BerkshireInternationalCorporation和Lee，公司正式更名为VF集团，由此一发不可收拾，如今旗下已经汇聚近30个休闲和户外时尚品牌，成为全球大型服装集团。
表7：
VF并购之路
VF集团一直保持良好的盈利增长态势，2007年以来营收以CAGR7%稳定增长。
2008金融危机后几年增长反而更快，其动力来自于公司户外品牌系列的支撑，本质上得益于多品牌战略对风险的分散。
集团毛利率稳定在13%左右。
净利润除2009年和2014年有所下降，其余年份均保持同比10%以上增长。
图23：
营收稳增，毛利率维持13%水平
图24：
2009年后净利润猛增，2015年突破12.3亿美元
2016年6月，VF将“现代品牌”（ContemporaryBrands）品类打包出售给以色列零售商DeltaGalilIndustries公司，该品类下包含7ForAllMan
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