新能源汽车行业研究专题报告国金证券33图文精.docx
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新能源汽车行业研究专题报告国金证券33图文精
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行业公司专题报告
——磷酸铁锂PHEV，光芒四射的新能源汽车时代
投资要点
新能源汽车属于新兴产业，目前资本市场尚处于鱼目混杂的概念性炒作阶段。
我们认为新能源汽车行业第一轮确定性的超额收益，来自于市场对各种技术路线由分歧转为统一的过程，被长期看好的技术路线中，所有相关上市公司都存在超额收益的可能性。
所以，对整个产业链进行详细的梳理，找出最有可能被市场统一认可的技术路线，是我们首次专题报告的主
要目的；
对于新能源汽车产业链中不同环节的受益程度，我们的观点是：
Ê电池是当前新能源汽车技术和成本上的最大瓶颈，所以在电池领域掌握领先技术的企业将首先受益；
Ê充电站运营和设备制造在短期难有大的盈利，但随着EV和PHEV的
逐步普及将有大的发展；
Ê由于矿物资源的稀缺性，所以锂、镍等上游资源类企业也将有直接获
利，我们测算当新能源汽车规模超过100万辆时，对上游资源类企业
的业绩将产生明显的拉动作用；
Ê从目前国内几大汽车企业集团的新能源汽车发展情况看，尚未发展具
备明显竞争优势的整车及零部件类公司，应持续关注拥有核心技术或者拥有技术上成熟、可商业化车型的厂商；我们认为：
以磷酸铁锂电池为动力的可插电式混合动力汽车（PHEV）将成为下一阶段新能源汽车的主流，整个锂电池产业链是新能源汽车投资的重点，而锂电池正极材料是这条产业链中最耀眼的明珠；我们不看好镍氢电池的发展前景，预计在2-3年内即将面临被淘汰的可能。
尽管短期内相关上市公司业绩仍有望增长，但我们认为估值方面难以获得溢价，我们提醒投资者对科力远为首的镍氢电池企业保持谨慎态度，公司股价的泡沫性成分明显；
上市公司中，比亚迪、中信国安、杉杉股份、中国宝安和江苏国泰都处于锂电池产业链之中，其中比亚迪和中国宝安涉及磷酸铁锂正极，杉杉股份和中信国安的产业链较为完整，我们建议重点关注这4家公司；
汽车行业
新能源汽车行业研究专题报告
长期竞争力评级：
高于市场均值市场数据市场优化平均市盈率20.60沪深300指数1954.87上证指数1920.21
深证成指6798.53
中小板指数2957.37
李孟滔
（862161038309
limengtao@
联系人：
赵莉
（862161038257
zhaoli@
中国上海黄浦区中山南路969号谷
泰滨江大厦15A层（200011）
新能源汽车行业研究报告
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引言：
新能源汽车是汽车行业中前景最光明的长期投资主题，作为一个新兴产业，我们认为投资者共有三轮分享超额收益的机会：
第一轮超额收益来自于市场对新能源汽车技术路线由分歧转为统一的过程，被市场认可的那条技术路线中，所有相关上市公司都存在超额收益；
第二轮超额收益来自于被认可的技术路线中，具体公司的深度挖掘，那些有希望成为行业领先者的公司存在超额收益；第三轮超额收益才真正来自于新能源汽车产业启动以后，行业领先者业绩
的爆发性增长；
因此，作为新能源汽车第一篇专题研究报告，我们的立足点不是鼓吹投资者追逐鱼目混杂的新能源汽车泡沫，而是希望对整个产业链进行详细的梳理，找出最有可能被市场统一认可的技术路线、赚取第一轮确定性的超额收益，我们的主要观点包括：
新能源汽车关注的重点在轿车而非客车；
插电式混合动力汽车（Plug-inHybridElectricVehicle，简称PHEV），将成为新能源汽车的主流；
PHEV的动力解决方案一定来自于锂电池技术而非镍氢电池；整个锂电池产业链中，最关键的环节是电池正极材料、负极材料、隔膜和
电解液，其中电池正极材料是整个新能源汽车产业链中最耀眼的明珠；
图表1：
中国新能源汽车产业发展路线全景图
开发设计、制造（产业化）、商业化（应用普及）难易（复杂）程度（或者说技术、经济、社会成本的高低）感谢张锦对本报告付出的时间
与精力
新能源汽车行业研究报告
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开篇：
磷酸铁锂电池的小故事
2006年，全球最大的电动手工具公司Black&Decker推出一款电压为36V的新型电动手工具包（型号为DCX6401），这款产品上市后的第二季度，便由于1小时内高速充电、功率强大、高安全性、和2,000次以上的电池循环寿命而热卖，创下2,000万美元的销售记录（该产品单价为799美元）。
从那时起，即将改变电池、汽车、和所有动力相关产业生态的“磷酸铁锂正极材料”和目前让全球风投资本疯狂追逐的电池供应商“A123Systems”开始浮出水面。
如今，以磷酸铁锂电池为动力的插电式混合动力汽车（Plug-inHybridElectricVehicle，简称PHEV）即将开启光芒四射的新能源汽车时代……
图表2：
让A123日后飞黄腾达的磷酸铁锂电池组
图表3：
比亚迪的“铁”电池
来源：
国金证券研究所
即将对丰田镍氢混合动力汽车Prius发起强烈冲击的两款PHEV
图表4：
美国通用—Volt
图表5：
德国大众—GolfTwinDrive
来源：
国金证券研究所
新能源汽车行业研究报告
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内容目录
上篇：
动力电池产业链——新能源汽车投资的核心..........................7
“镍氢”与“锂电”之争...........................................................................7
锂电池正极材料——新能源汽车产业链上最耀眼的明珠.................11
国内锂电池产业链情况...................................................................13
下篇：
新能源汽车技术路线判断——PHEV将成为主流.................15
混合动力车作为中国新能源汽车的发展方向已基本确立.................20
混合动力汽车的产业链...................................................................21
附录1：
基础知识——新能源汽车发展现状...................................25
附录2：
基础知识——混合动力汽车技术简介................................31
附录3：
混合动力汽车节能与经济性分析.......................................35
附录4：
动力电池对上游原材料需求量分析...................................37
图表目录
图表1：
中国新能源汽车产业发展路线全景图.................................................2
图表2：
让A123日后飞黄腾达的磷酸铁锂电池组...........................................3
图表3：
比亚迪的“铁”电池..........................................................................3
图表4：
美国通用—Volt..................................................................................3
图表5：
德国大众—GolfTwinDrive.................................................................3
图表6：
我国铅酸电池下游的需求结构............................................................7
图表7：
不同电池类型的比较..........................................................................7
图表8：
锂电池技术不断进步..........................................................................8
图表9：
锂电池成本很快将低于镍氢电池........................................................8
图表10：
镍氢混合动力汽车的销量.................................................................8
图表11：
新上市的新能源汽车基本以锂电池技术为主....................................9
图表12：
锂电池与镍氢电池的比较.................................................................9
图表13：
科力远泡沫镍产品销售收入/成本及毛利率.....................................10
图表14：
比亚迪磷酸铁锂与丰田镍氢两种混合动力车的比较.......................10
图表15：
锂电池结构—正/负极、电解液和隔膜构成锂电池产业链核心........11
图表16：
全球动力锂电池主要供应商的材料的组成......................................11
图表17：
锂电池各种正极材料的性能比较....................................................12
图表18：
全球主要锂电池生产企业概况........................................................12图表19：
国内生产锂电池正极材料的主要企业.............................................13
图表20：
对正极材料需求量的测算...............................................................13
图表21：
国内生产锂电池负极材料的主要企业.............................................13
新能源汽车行业研究报告
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图表22：
国内生产锂电池电解液和隔膜的主要企业......................................14
图表23：
国内生产锂电池的主要企业...........................................................14
图表24：
各种新能源汽车综合性能对比........................................................15
图表25：
新能源汽车技术一览......................................................................15
图表26：
世界各国柴油/汽油需求比..............................................................16
图表27：
各国谷类粮食自给率......................................................................16
图表28：
我国各地区CNG汽车保有量.........................................................17
图表29：
我国各地区LPG汽车保有量..........................................................17
图表30：
我国各类型CNG汽车产量............................................................17
图表31：
我国各类型LPG汽车产量.............................................................17
图表32：
我国各地区CNG加气站数量.........................................................17
图表33：
我国各地区LPG加气站数量..........................................................17
图表34：
我国原油和天然气储量/产量占世界比............................................18
图表35：
各种新能源汽车能量利用效率对比.................................................18
图表36：
各种新能源汽车二氧化碳排放对比.................................................18
图表37：
各种新能源汽车氮氧化物排放对比.................................................18
图表38：
各种新能源汽车颗粒物排放对比....................................................18
图表39：
燃料电池结构图.............................................................................19
图表40：
国家863节能与新能源汽车项目分布一览.....................................20
图表41：
PHEV——美国通用Volt................................................................20
图表42：
各汽车厂商PHEV产品（锂电为主）............................................20
图表43：
混合动力汽车涉及的产业链...........................................................21
图表44：
日系主要厂家的新能源汽车技术战略.............................................22
图表45：
欧美主要厂家的新能源汽车技术战略.............................................23
图表46：
国内汽车厂商新能源汽车发展现状.................................................24
图表47：
新能源汽车技术一览......................................................................25
图表48：
美国燃料乙醇产量与消费量...........................................................26
图表49：
美国未来能源结构目标..................................................................26
图表50：
美国各种新能源汽车销量...............................................................26
图表51：
欧洲柴油轿车销量与占比...............................................................27
图表52：
欧盟生物燃料发展计划..................................................................27
图表53：
欧洲国家新能源汽车政策...............................................................27
图表54：
日本各类新能源汽车保有量...........................................................28
图表55：
国际汽车厂商混合动力车型一览....................................................29
图表56：
美系和日系品牌混合动力车全球销量.............................................30
图表57：
国际汽车厂商新能源汽车发展计划.................................................30
图表60：
各种混合动力汽车结构图...............................................................32
图表59：
混合动力汽车不同混合度下燃油经济性改善与成本提高................33
图表60：
国内外汽车厂商混合动力车类型一览.............................................33
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图表61：
缺省假设........................................................................................35图表62：
不同行驶里程混合动力汽车总成本（购车+燃料）节省状况...........35图表63：
不同油价下混合动力汽车总成本（购车+燃料）节省状况..............35图表64：
混动车制造成本降低不同程度时总成本（购车+燃料）节省状况...36图表65：
混合动力公交客车能量节省来源....................................................36图表66：
混合动力公交客车在不同城市节油程度.........................................36图表67：
缺省假设：
其中锂折算价格是按照碳酸锂价格折算.......................37图表68：
不同规模的新能源汽车对锂、镍的需求量及价值...........................37图表69：
全球锂资源分布情况......................................................................38图表70：
全球镍资源分布情况......................................................................38
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上篇：
动力电池产业链——新能源汽车投资的核心
“镍氢”与“锂电”之争
在混合动力汽车和纯电动汽车上，动力电池负责储存并为电动机提供电
能，动力电池的容量（能量密度）决定了汽车的续航力。
可以说，动力电池的性能、成本和安全性将很大程度上决定混合动力汽车和纯电动汽车的发展进程，而性能、成本和安全性也决定了动力电池各种技术路线的前景；
按照电池种类，动力电池包括锂电池、镍氢电池、铅酸电池、超级电容器：
Ê铅酸电池：
发展成熟，性能较差。
铅酸蓄电池时应用历史最长、技术
最成熟、成本最低廉的蓄电池，已实现大规模商业化应用；但它比能量低，自放电率高（放电时电压和性能下降），循环寿命低，铅的重量大，而且铅作为重金属在生产和回收过程中可能产生环境污染。
目前铅酸电池主要用于汽车启动时的点火装置，以及电动自行车等小型设备的动力电池；用作汽车动力电池的可能性基本被排除。
图表
6：
我国铅酸电池下游的需求结构
来源：
行业协会，国金证券研究所
Ê超级电容器：
能量密度过低，或可用作辅助电源。
超级电容器是一种
电容量可达数千法拉的电容器，与蓄电池相比有充放电寿命长、充电快速等优势。
尽管超级电容器能量密度是蓄电池的5%或更少，但是这种能量的储存方式可以应用在蓄电池不足之处与短时高峰值电流之中，作为辅助电源使用。
来源：
国金证券研究所
Ê锂电池：
应用前景好，将逐渐取代铅酸电池和镍氢电池。
锂电池具有
体积小、能量密度和功率密度高、电压高、环保性好和无污染性等优
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点，锂电池的能量密度是镍氢电池的近2倍。
在成本近年显著降低后，锂电池在动力电池领域获得越来越多的应用。
当然，锂电池还存在过充放电保护和安全性等问题，但随着电池管理系统技术的进步，已逐步得到解决。
来源：
TheFreedoniaGroup，国金证券研究所
Ê镍氢电池：
动力电池主要类型，但潜力有限。
相对于之前的电池（铅
酸电池、镉镍电池等），镍氢电池具有充电快速、使用寿命长、安全性好等优点，所以被广泛用于动力电池，如著名的丰田Pruis使用的就是镍氢动力电池。
但镍氢电池的能量密度低、“记忆效应”等缺陷严重遏制了该技术路线在汽车领域的进一步发展，其前景十分有限；
为何镍氢电池首先被应用于混合动力汽车上？
Ê我们知道目前全球最畅销的混合动力汽车（HEV）是丰田的Prius，这
款车定型于2002年以前，当时锂电池技术确实不如镍氢电池成熟，不仅成本极高，安全性也非常差，因此尽管多年后锂电池技术日趋完善，但丰田也不愿意轻易更换电池；
来源：
行业协会，Panasonic，国金证券研究所
新能源汽车行业研究报告
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但镍氢电池的缺点也十分明显：
Ê首先，镍氢电池的能量密度只有锂电池的一半，在同样续航能力情况
下，镍氢电池体积是锂电池的两倍。
而HEV所需电池量远远小于PHEV和EV，即使是Prius这样的强混合动力汽车，其所需电池容量也仅仅是PHEV的1/20；换言之，制造20辆普通HEV所使用电池数量也没有一辆PHEV多，所以当PHEV成为混合动力汽车的主流时，镍氢电池体积上的劣势十分明显，几乎不可能被采用；
来源：
国金证券研究所
Ê其次，镍氢电池的记忆效应大，寿命短，对于PHEV和纯电动车而
言，电池的寿命和续航力极度重要。
设想一下，如果一辆电动车使用一年后，其续航力就缩小一半，这种产品能有市场么？
而锂电池技术正好在这两方面具有优势，磷酸铁锂电池的出现，则解决了
锂电池技术成本和安全性问题：
来源：
国金证券研究所
Ê锂电池成本高于镍氢电池，主要原因在于此前锂电池主要使用“钴酸
锂”作为正极材料，其中钴属于贵金属元素，价格很高（50万元/吨，含钴量60%的钴酸锂售价超过40万元/吨）；而如今锂电池正极材料现在已逐渐向价格便宜的锰酸锂和磷酸铁锂（18-30万元/吨不等）过渡，从长期来看，锂电池成本
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