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中国刺激内需战略思路的回顾与反思
当前经济形势、政策取向与投资战略选择 ——中国刺激内需战略思路的回顾与反思及我国货币政策取向
（2013-02-1913:
24:
52）
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经济形势
政策取向
投资战略
刺激内需
财经
分类：
金融财经
吕随启
北京大学经济学院副教授
北京大学经济学院金融系副主任
中国金融研究中心副主任
三、中国刺激内需战略思路的回顾与反思
我们看一下中国刺激内需战略思路的回顾与反思。
也就是说在2008年10月，在美国政府救市方案出台以后，中国的货币政策迅速调头来了一个180度的大转弯，从一直从紧到适度宽松，再接着刺激内需的10条措施以及增加的4万亿投资的经济刺激计划迅速推出，这样一个战略思路它的存在下面这样三个特点：
第一个特点它是通过刺激内需救实体经济来间接救虚拟经济，而不是直接救虚拟经济，这是第一个。
第二个特点它是通过稳定银行体系，来间接稳定资本市场。
所以，我们都是强调银行体系的稳定，而没有直接去救股票市场。
第三个特点是什么呢，强调的是通过扩张债券市场来间接稳定股票市场，所以在这个方案里头大家注意，提出来要进一步扩大债券市场在企业融资当中的作用，股票市场几乎一个字没提。
这样一个战略思路。
对于这样一个战略思路它的总体评价是什么呢，是它非常稳健，但是却偏于保守。
为什么说它稳健？
因为这个战略思路从总体上来看是成立的，理由是什么呢？
第一个理由就是如果内需能够刺激起来，实体经济能够复苏，它就能对虚拟经济构成有效的支撑，虚拟经济这块就不需要直接刺激，也就可以逐步复苏，这是第一个。
第二个的话，我们注意，为什么咱们是通过救银行体系来间接稳定资本市场，这里面大家注意的是什么，要注意这个东西，就是说无论这个东西，也就是这样一个做法是有两个依据，也就是说无论在任何一个国家以银行等金融中介为代表的间接融资在金融体系的重要性都是远远大于以资本市场为主体的直接融资。
比如说我们看美国，美国在全世界，从全世界的范围来看，美国都是资本市场最发达的，但是在资本市场最发达的美国什么概念呢，大家注意，在企业的外部资金来源当中股票占的比重只有9.2%，债券占的比重是多少呢，35.5%，银行贷款占的比重是40.2%，非银行贷款占的比重是15.1%。
大家注意看一下，股权市场和债券市场加在一起是47.7%，不到一半。
然后银行贷款和非银行贷款这个间接融资占的比重是55.3%，其中债券市场的融资又是股票市场的4倍，大家注意，这个数据告诉我们的是什么，告诉我们的是美国当年为什么是救银行体系，而不是直接向资本市场注资，它先都是救银行，是这样一个依据，因为银行是最重要的，把银行稳定下来，其他的问题都解决掉了。
在德国和日本，股票和债券等直接融资占的比重比美国还低，国家中发展占的比重比发达国家还低，只有只是发展中国家的一员，提到股票市场的时候，你可以看很多人强调股票市场的重要性不可替代的时候都用，我们股票市场的市值占GDP的比重，用这个数据实际上它会夸大股票市场在企业融资当中的作用，为什么？
股票市场和债券市场是一个融资机制，既然是个融资的机制，就意味着时间，在企业所解决的一百块钱的融资里面，我们通过股票市场解决的到底有几块钱，这个才说明它的真正的东西、真正的作用。
比如说某一个企业发了一股股票，这个股票假设是10块钱一股发行的，这个是按他解决的融资额来讲，发一股可以融到10块钱的资，但是一交易的时候，比如说变成100块钱了，变成100块钱了，按照市值情况来看，它比真实情况放大了10倍，所以的话按照市值来讲的话，它在企业外部融资当中所占的作用就会夸大了，也就是说股票市场就没有那么重要。
然后大家注意，中国作为发展中国家的一员，我们银行体系在整个经济体系当中的重要性是远远超过股票市场和债券市场，就更是这样了。
也正是由于这样一个原因，中国通过稳定银行体系，间接稳定资本市场这个理论依据，它就不是跟着美国学。
是因为什么呢，银行间接融资在金融体系当中我们占据绝对的主导地位，这个事实为依据，所以我们就按照这样一个依据我们就得出，如果银行体系能够稳健运转，它就能够对资本市场构成有效的支撑，这样在直接融资与间接融资体系之间，就可以形成一个良好的传导机制。
不用直接去救资本市场，资本市场的问题解决它的问题也顺理成章。
但是另一个方面来讲，我们也可以说这样一个思路是偏保守的，为什么说是偏保守呢，如果要提到科学发展观的高度，实际上它的锐意进取方面是存在明显的不足的。
为什么这样说呢？
也就是说在金融危机发生以后，受金融危机的影响，像美国、英国、日本这些发达国家金融业发展的速度会相对放慢，有些国家甚至陷入停滞，这个时候正是我们国家抓住时机迅速弥补跟发达国家差距的时候，是不是，那么所以这是一个很好的历史机遇。
因此的话，我们刺激内需的战略思路在金融市场上仅仅强调稳定实际上就是不够的。
相反这个时候我们应该加大金融业改革和深化的力度，面对金融危机不能因噎废食，必须抓住时机迎接挑战，进一步加大发展资本市场的力度。
这个的话才能提高我们的金融的核心竞争力，是这样一个东西。
我们可以看，
比如说在2008年到2009年上半年这段时间，这个思路确实是保守的。
但是从2009年下半年咱们就变成了什么，从2009年甚至5、6月份开始，一个新股发行制度改革，第二个推出创业板，然后融资融券，然后再接着股指期货，你会发现股指期货早在93年就有了，17年以后才推出来，但是在资本市场的制度创新这块我们可以看紧锣密鼓的速度是不是越来越快了，实际上对这样一个战略思路的调整，决策者终于认识到如果我们这块过于保守是不合算的，应该抓住这个机遇加大资本市场改革和调整的力度应该是更好，是这样一个思路。
另一方面，这样一个战略思路存在一个重实体经济，轻虚拟经济，重银行体系，轻资本市场，重债券市场，轻股票市场的一个缺陷。
所以的话，这个思路仍然是需要调整，这是我们讲的第三个问题。
四、我国货币政策取向的转变
第四个问题我们来看，我们国家的货币政策取向到底是怎么转变的。
前面是一个比较粗的，现在的话我们具体把焦点集中在货币政策取向的转变。
然后大家注意，也就是说正确判断和把握国内外的经济形势的发展就必须要充分了解比如我国宏观经济政策的趋向，也就是说无论是对中国经济还是整个世界经济来讲，2008年到2009年都是动荡不安充满挑战的时期，在这段时期里面，中国当局的货币政策也经历了一个频繁的调整，这种调整具体体现在三个方面，一个是政策目标，一个是政策搭配，还有一个政策手段。
（一）政策目标的悄然转化
所以这样我们来看政策目标的一个悄然的转化。
也就是说，大家知道宏观经济政策目标主要包括了经济增长、物价稳定，还有充分就业跟汇率稳定，提到我们国家的宏观经济政策目标的转化，我认为主要有这样几个分界点，第一个是汶川地震，第二个是美国政府的救市方案出台，第三个是十七大和伦敦G20峰会圆满召开，这样三个分界点。
我们来看首先汶川地震是第一个分界点，也就是说在汶川地震发生以前，我国政府的一个政策目标是什么呢，试图把这几个指标全面的兼顾，但是却总是内外交困，顾此失彼。
汶川地震发生以后我们的政策目标做了调整，把它变成了什么呢，通货膨胀是一个首选的目标，人民币升值的速度是加快的，经济增长成为一个最终的目标。
当时周小川在中美战略对话上面做了一个表态，就是一个明证，他怎么讲的呢，说抑制通货膨胀是重中之重，当时这么讲的，这是第一个。
第二个就是美国的救市方案出台是第二个分界点，也就是说在美国政府的救市方案出台之前，我们的政策目标的选择是什么呢，一保一控，是保经济增长，控制通货膨胀，在美国的救市方案出台之后，我们的政策目标选择变成了一保一稳，就是保经济增长，稳定金融市场。
这是第二个分界点。
第三个分界点就是十七大和伦敦G20峰会的召开，这是第三个分界点，这个分界点我们的政策目标实际上这一保一稳的进一步的深化，里面包含一个“双保”的味道，这是政策目标的一个转化。
（二）政策搭配的逐步调整
第二个方面就是政策搭配的逐步调整。
也就是说在汶川地震发生以前的是一个稳健的财政政策和一个从紧的货币政策的搭配，在汶川地震发生以后，当时财政政策这块“稳健”两个字不在明说了，但是财政支出是适度增加的，只不过这个增加带有被动的性质，比如说当时汶川地震的灾后重建基本上是以增加财政支出的方式来进行的。
从货币政策来说，“从紧”两个字也不在明说了，但是从紧的力度显然是加大的，以前法定准备金率上调的时候，每次都是上调0.5%，在汶川地震发生以后法定准备金率在5月20号上调一个百分点，这一次调整的力度相当于以前两次调整的力度，所以从紧两个字不说了，但是从紧的力度加大了，大体是这样一个东西。
因此在汶川地震发生以后，货币政策就转化成了适度积极的财政政策与更加从紧的货币政策的搭配，这是第一个分界点上。
第二个分界点我们可以看，在美国政府的刺激方案出台之后，跟一保一控这个政策目标相适应，我们国家采取的政策搭配是什么呢，政府通过增加财政支出来保经济增长，与此同时通过减少货币供给来控制通货膨胀，所以这个阶段实际上就变成了什么呢，就是说适度积极的财政政策跟从紧的货币政策之间的搭配。
在美国的救市方案出台以后，为了完成一保一稳的目标，我们采取的措施是增加财政支出来保经济增长，同时放松银根增加流动性来维护金融市场的稳定性，这个时候政策搭配是什么，是积极的财政政策与适度宽松的货币政策的搭配，这是第二个阶段。
第三个阶段就是在十七大和G20峰会闭幕前后，为了进一步深化一保一稳的政策目标，我们出台了一些落实经济刺激计划，十大行业振兴规划，中央第三批投资等这样一些措施来保经济增长，与此同时通过扩张信贷规模为财政投资配套，因此在这一阶段政策搭配是怎么调整的，是一个极其积极的财政政策与极度宽松的货币政策之间的搭配，这是政策搭配。
（三）货币政策手段及其变化
第三个我就来看货币政策手段它的变化，也就是说我们通过哪些政策手段来实现前面的目标，随着政策目标和政策搭配的调整我们的货币政策手段也是在不断的变化的，不断里面有多少值得和吸取的经验教训，政策手段变化的脉络应该是非常清楚的，所以我们可以看，最初政府执行从紧的货币政策的初衷是什么呢？
是要抑制通货膨胀，抑制股市的泡沫，抑制过高的房地产价格，稳定人民币汇率，现在的政策的初衷也是这么几个，为此当时中国人民银行采取的手段是什么呢，主要是这样几个：
第一个是从紧的货币政策与利率，什么概念，第一个手段来提高利率，它的目的是什么呢，通过提高利率来让流动性收紧，来减少货币供给，从而让物价水平下跌，缓解通货膨胀的压力，这是它的初衷。
但是的实际效果是什么呢，当利率调整以后，以人民币计值的金融资产的收益率会提高，这点大家能不能理解，你比如说市场利率要是5%，国家要发国库券要能发出去，必须给的利率是不是要高于5%，比如说要6%才能发出去，当市场利率提高到8%的时候，你要发国库券你给的利率必须是9%和10%，所以在利率提高的时候，以人民币计值的金融资产的收益率就会提高，这样的话愿意来买你金融资产的外资就多了，所以热钱的流入就增加了。
当热钱的流入就增加的时候，对人民币的需求就增加了，从而人民币的升值压力就会加大。
为了缓解人民币升值压力对中国宏观经济的影响，中国人民银行就得对外汇市场进行干预，为此要抛出人民币买入美元，抛出人民币买入美元，我们原来想让货币供给减少，结果是不是货币供给被动增加了，我们原来想让收紧流动性，结果流动性增加了，原来我们想让物价下跌，结果物价上涨了，想要缓解通货膨胀的压力，结果通货膨胀的压力加剧了。
所以在这里面就告诉你什么，就是在这样一种背景下面，大家注意，你既想抑制通货膨胀，又想控制人民币升值，是不是就是不可能的，然后利率这个手段是无效的。
大家注意，也就是说这样，正是由于利率是一个几乎无效的政策手段，也就是2008年9月份以前，中国人民银行很少使用利率这个手段去抑制通货膨胀。
现在很多人老是强调，我们要加息，实际上目前中国人民银行为什么迟迟不加息也是这样一个原因，大家想一想，如果我要想通过加息来抑制通货膨胀，什么概念，人民币对美元的利差就扩大了，这样人民币的升值压力就加大了，美国等其他国家是不是就更有理由要求人民币升值了，大体上是这样一个东西。
既然大家注意，既然这个通货膨胀跟热钱的流入有关系的，现在大家注意，实际上我国现在的通货膨胀已经转化成了什么呢，已经由原来的结构性的通货膨胀转化成一个输入性的通货膨胀。
大家注意，原来我们通货膨胀是一个结构性的，是什么概念，不管是需求拉升的，还是成本推进的，它都是一个封闭经济的问题，跟热钱的流入没有关系。
现在的通货膨胀就不是了，也就是说已经不仅仅是一个中国的问题，也就是说美国等其他国家实行什么样的货币政策，它可能会影响中国的资本流入和流出，热钱的流入和流出可能会影响中国的商品价格，从而中国的通货膨胀就是一个输入性的。
既然这个通货膨胀是一个输入性的，有的人可能就提了一个问题，说那中国的通货膨胀问题是不是美国的货币政策造成的？
也不能这么说，为什么不能这么说呢，大家注意，你比如说提到中国改革开放的成就，我们都说是我们中央的正确领导，然后企业努力的经营，还有老百姓付出了更多的努力，是不是，全国人民拧成了一股绳，然后使我们的综合国力是越来越强，改革开放取得了巨大的成就，对不对。
然后一提到问题的时候，比如说通货膨胀问题，咱们说这是美国的货币政策造成的，然后美国是别有用心的，好像我们自己没责任，这里面大家注意，我们要讨论这个问题的时候，要保持逻辑的一致性。
如果中国的通货膨胀问题是美国的货币政策造成的，那就意味着什么，美国的政策对中国的影响是不是很大？
对不对？
那我们改革开放的成就也得有相当大一部分记在美国人的头上，对不对。
第二个，如果说我们改革开放的成就都是由于我们自己努力的结果，跟美国没关系，就意味着我们受美国的影响很小，我们的通货膨胀也是我们自己好多问题没处理好的结果，你不能都赖到美国人头上，对不对，所以的话不能用双重标准，这是第一个手段。
第二个政策手段就是什么呢，提高法定准备金率，从紧的货币政策与调整法定准备金率，这是第二个手段。
这个政策手段的初衷是什么呢，法定准备金率提高，商业银行交存的法定准备金就得增加，这样银行的超额准备金的数量就会减少，从而银行发放贷款的能力就会下降，这样信贷规模就只能收缩，货币供给就会减少，它采取这个政策手段的初衷是这样的。
但是它的实际效果是什么呢，法定准备金率提高，银行经营的稳定性会下降，这样银行的利润空间就会被压缩，当银行的经营的利润空间被压缩的时候，大家注意，我们国家有没有办法，可以通过存贷利率的调整，让存贷利差扩大来把银行的损失补上。
比如说，四大国有商业银行的行长找到银监会，找到人民银行，说现在法定准备金率提高，我银行的利润空间压缩了，我日子过不下去了，那么怎么办，银监会、证监会领导一研究这还不好办，大笔一挥，存贷款利率调整，比如存款利率少往上调点，贷款利率多往上调点，存贷利差一扩大是不是就把银行的损失补回来了？
这个损失转移到谁头上了呢，转移到企业和老百姓头上，但是在我们国家的国有企业是居主导地位的，四大国有商业银行可以通过利率转嫁损失，国有的企业他们可以去找发改委，找到发改委，发改委主任说四大国有商业银行可以调利率，我们可以调价格，大笔一挥，中石油的价格可以涨多少，它的损失也可以往外转嫁。
问题到了老百姓这儿，就会出现上星期去加油200多块钱，这星期加油300多块钱，但没地方转嫁，大体上是这样子的。
这里面就讲到什么呢？
就是说中国人民银行的三大货币政策工具，公开市场业务、贴现机制和调整法定准备金率，这三个政策工具，哪个政策工具最重要？
大家注意，公开市场业务指的是中央银行从市场上买入、卖出国库券，是这样一个政策工具。
比如说美联储如果想要增加货币供给怎么办，它可以从商业银行手里买国库券，然后它就把相应的资金注入到商业银行，商业银行就可以发放更多的贷款，从而货币供给就增加了。
如果它想要减少货币供给，它就把国库券卖给商业银行，把商业银行手里的流动性收回来，从而商业银行发放贷款的能力就减弱了，货币供给就减少了这是一个政策工具。
第二个政策工具就是贴现机制，中央银行如果向商业银行提供更多的贴现贷款，商业银行就有能力去发放更多的贷款，从而货币供给就会增加。
如果中央银行想要减少货币供给，它可以把发给商业银行的贴现贷款收回来，从而商业银行的贷款能力就会削弱，货币供给就会减少，这是第二个政策工具。
第三个工具就是调整法定准备金率，法定准备金率我们知道是中央银行规定的一个制度，如果法定准备金率是10%，告诉我们的是商业银行每吸收100美元的存款，要10美元放在中央银行当法定准备金率，剩下的90美元可以用来去发放贷款，是这样一个东西。
如果中央银行想要增加货币供给它怎么办，可以让法定准备金率下调，法定准备金率一下调，商业银行在中央银行的法定准备金就可以减少，这样它就会有更多的超额准备金用来发放贷款，货币供给就增加了，如果中央银行想要货币紧缩，可以提高法定准备金率，从而商业银行剩的超额准备金就少了，发放贷款的能力就弱了，从而货币供给就会减少。
大家注意这三大政策工具之间，哪个政策工具最重要？
大家认为是法定准备金率。
第二个呢？
贴现机制就指的什么呢，加息、减息，美联储一提高贴现率就相当于加息，降低贴现率就是减息，这是政策工具。
然后这三大政策工具第二个政策工具是哪个？
随便说没关系，贴现机制，第三个是公开市场业务。
实际上大家注意，这三个工具的重要性我按照顺序给大家排好。
大家为什么认为法定准备金率这个政策工具是最重要的，这个不怨大家，为什么呢，大家注意首先我们要注意的是，调整法定准备金率这个政策工具它就不是一个工具。
大家想一想，美联储、欧洲中央银行2008年发生的这么严重的金融危机，似乎天都要天都要塌下来，你们听没听说过美联储和欧洲中央银行又下调法定准备金率了？
没有吧，只有我们国家法定准备金率频繁的调整，一个月甚至调两次，是不是这样的，这里面的问题就有了的。
法定准备率为什么是一个不好的手段，大家注意，是因为调整法定准备率这个政策工具它往往具有非常大的负作用，它跟中央银行的货币政策的初衷是背道而驰的，大家注意，中央银行实施货币政策的初衷是什么的，是不是尽量稳定银行体系，避免银行破产，但是给大家看，假设现在法定准备率是10%，所有的商业银行都能交得起法定准备金的，有的资金宽一点，交12%、交15%都没问题的，有的正好可以交10%，可以吧，那么这些银行都能交得起法定准备金，整个银行体系非常稳定，没有银行会破产，但是假设中央银行把法定准备率从10%提高到13%，你会发现什么问题，原来在10%的时候，大家注意，有能力交得起10%、12%这些问题都没问题的，现在把法定准备金率提高到13%的时候，这些银行是不是连法定准备金都交不起了，那么这些银行破产的概率是不是提高了，整个银行体系是不是变得更不稳定了。
所以美联储为什么不用法定准备率这个政策工具，是因为这个政策工具具有很大的负作用，它跟中央银行要稳定银行体系避免银行破产的初衷是背道而驰的，因此用它调整货币供给往往是得不偿失的，所以是不用的。
然后，大家注意，即使偶尔的被迫的用它也得通过其他两个政策手段来弥补它的负作用。
既然法定准备金率这个政策工具有这么多的缺陷，中国为什么还频繁调整法定准备金率，两个原因：
第一个原因我们国家国债市场的规模是不是还比较小的，买入卖出国库券，实施货币政策，得不到有效的支撑，因此央行每次实施公开市场业务的时候，还要发行央行票据来做补充，这样这个政策的效果是打了折扣。
另外一个贴现机制这块，由于我们国家四大国有商业银行居垄断地位，小商业银行是居于从属地位，这样就带来一个问题，四大国有商业银行可能不缺钱，中央银行向它提供了大量的贴现贷款，某些小的商业银行可能急需贴现贷款来扶持，但是由于它的话语权比较弱，却得不到它所需要的资金，这样就带来一个结果是什么呢，贴现贷款的分配是不科学的、不合理的，这样一个政策工具的效果是不是也就打了折扣。
前面两个政策工具虽然重要，但是当它的效果都打了折扣的时候，我们就只能被迫或无奈的更多的使用法定准备金率这个政策工具了，这就是为什么很多人说法定准备金率是一个非常有效的政策手段，但是他不敢说是一个非常好的手段的原因，它是被迫无奈来选择，大体是这样一个东西。
然而下面就是一个问题，就是与货币政策有关的就是美联储是不是一个私立的机构，比如说宋鸿兵写了一本书叫《货币战争》，我们国家很多司局长包括一些处级的干部的桌头上是不是都有一本。
他说他书里面的这样一个结论，广为传播，大家注意就是一个非常大的误导，美联储是不是一个私立机构，不是。
比如说美联储从表面上来看，类似于一个股份制的上市公司，什么概念？
美联储是什么呢，美国联邦储备理事会相当于中国人民银行总行，设立在华盛顿，它下面设了12个联邦储备银行，相当于人民银行的分行，在12个大区里面，每个区里设立一个，按照大区设立分支机构，我们中国银行的体制就是跟美联储学的。
每一个联邦储备银行又是怎么成立的，比如说纽约的联邦储备银行，它这个州里面是不是管了很多的商业银行，每个商业银行要加入美联储的话，就必须购买美联储的股票，大体上是这样一个东西。
然后大家注意，这样看起来联邦储备银行是不是类似于一个股份制的上市公司，它的股东都是由私立的商业银行来组成的，这样美联储像一个私立的机构，但是大家注意，它跟一般的上市公司是不一样的。
比如说假如说你买了一个上市公司的股票，上市公司业绩好，是不是你就跟着多赚钱，对吧，上市公司变成ST、BT是不是你就跟着赔钱，但是一个商业银行买了美联储的股票，它跟美联储经营好坏没关系，也就是说它每年只能领取6%的固定的鼓励，所以这个股票名义上叫股票，实际上是什么，实际上是一个固定收益债券，这是第一个要注意的不同。
第二个不同大家注意，如果我们买了上市公司的股票，做上市公司的股东，上市公司从我们这儿筹集了资金，它怎么用，是不是它得进行信息披露，然后当商业银行如果买了美联储的股票，美联储如何使用自己这部分资金商业银行是没有任何发言权的，所以美联储也没有业务对它进行信息披露，这是第二点不同。
第三点不同，如果我们买了上市公司的股票，那么上市公司有什么重大的投资政策，是不是我们可以表决，有发言权。
但是，商业银行买了美联储的股票，商业银行没有任何的表决权。
第四个，如果我们买了上市公司的股票做它的股东，商业银行有什么重大的人事任命，比如说聘任什么董事长、总经理等等，我们可以通过股东大会来投票表决。
如果表决的结果不满意，我们还可以用脚投票，把股票卖了走人。
但是一个商业银行加入了美联储，买了美联储的股票以后，对于联邦储备银行董事的任命，他们没有任何发言权的，另外的话它也没有办法用脚投票退出美联储。
所以我们可以看，美联储尽管从它的股东来看，它是由私立的商业银行组成的，类似于一个私立的机构，但是并不妨碍美联储代表公共利益，实施货币政策。
从这个角度来讲，美联储是一个准公共机构，不是私立的机构，大家记住，这是我们要注意的这样一个东西。
这是汶川地震发生前，汶川地震发生以后，我们的货币政策的初衷困境在什么地方呢？
要提高利率是存在一个悖论，就是什么概念，提高利率它的初衷是要抑制通货膨胀，结果它会使通货膨胀加剧，这样它就不可能同时兼顾经济增长、物价稳定和汇率稳定，如果你要提高法定准备金率这个政策空间是有效的，而且负作用是极大的。
所以当时大家估计中国人民银行货币政策手段主要是这样几个，第一个增加央行票据发行的规模，提高公开市场操作的力度。
第二个法定准备金率上调可能性仍然存在，但是空间和幅度有限。
第三个就像周小川讲的那样，既然抑制通货膨胀成为重中之重，加息的可能性进一步上升，当时是这样的。
然后你来看，美国的救市方案出台前后，这个货币政策手段有什么变化呢，也就是说在美国的救市方案出台前后，中国政府的表态是存在明显的反差和矛盾之处的。
就像前面我们提到的，温总理说中国宏观经济的基本面是健康的，既然是健康的，我们就没有必要跟着美国的匆匆忙忙的货币政策调头。
如果匆匆忙忙跟着美国的货币政策调
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