我国货币政策中介目标的选择.docx

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我国货币政策中介目标的选择

安徽大学

本科毕业论文

题　　目：

我国货币政策中介目标的选择　

学生姓名：

刘文朋学号：

H11014040

院（系）：

　经济学院　专业：

金融学（辅修）

入学时间：

　2012　年　　　3月

导师姓名：

　贺云松职称/学位：

讲师/博士

导师所在单位：

　　　　安徽大学经济学院　　　　

完成时间：

　　二O一四　　年　　　五　　月

我国货币政策中介目标的选择

摘要

货币政策中介目标是国家进行有效的货币政策调控的重要环节，它决定着货币政策对社会经济能起到预期作用和效果。

自改革开放以来我国经济经历了高速的发展，但金融体系一直滞后，近年来我国以货币供应量为货币政策中介目标，但随着我国经济发展的不断深化，其弊端逐渐显现，挑战也越来越严重。

新形势下我们如何加强货币政策的调控效果使得对货币政策中介目标的研究再次迫切起来。

本文首先大致介绍了中介目标的相关概念及其产生的意义。

从不同时代，不同国家在不同形势下所采用的各种不同的金融变量作为中介目标的实践中进行总结，发现优势突出问题。

进而在对比当今我国以货币供应量为中介目标的货币政策，我国当前货币供应量目标面临着可控性、可测性、相关性都逐步弱化问题，坚持货币供应量是否还适合我国经济发展是个应思考的问题。

本文就试图找出对我国经济发展作出推动的因素，也发现现阶段的问题所在，希望能对我国现有经济状况有一个更深入了解。

关键词：

货币政策；中介目标；货币供应量；演变

TheChoiceoftheIntermediateTargetofMonetaryPolicy

Abstract

Theintermediatetargetofmonetarypolicyisanimportantaspectofcontrollingthemonetarypolicyeffectivelybythestate,anditdeterminestheexpecteffectofmonetarypolicyonsocialeconomy.SincethereformandopeningupofChina,China'seconomyhasexperiencedrapiddevelopment,butthefinancialsystemhasbeenlaggingbehind.China'smoneysupplyhasbeentheintermediatetargetofmonetarypolicyforalongtime,however,withthecontinuousdeepeningofChina'seconomicdevelopment,itsdisadvantageshavebecomemoreandmoregraduallyanditschallengehasbecomemoreandmoreserious.Howcanwestrengthentheregulatoryeffectofmonetarypolicyunderthenewsituationtomakeresearchontheintermediatetargetofmonetarypolicyurgentagain?

Thispaperintroducestherelatedconceptandsignificanceofintermediatetargetfirstly.Andtheyaresummarizedbypracticewhichisfromadifferentera,differentusesindifferentsituationofdifferentcountriesanddifferentfinancialvariablesastheintermediatetarget,thenwecanfindproblemsandadvantages.Andincontrasttotoday'sChinatakingmoneysupplyastheintermediatetargetofmonetarypolicy,China'scurrentmonetarysupplytargetfacesthreeproblemsofweakening---controllability,measurability,correlation,anditisaconsiderableproblemthatifthestateadherestothemoneysupplyissuitableforChina'seconomicdevelopment.Thispapertriestofindoutthefactorstopromotetheeconomicdevelopmentofourcountry,andalsotofindtheproblemofthepresentstage.Ihopethatwecanhaveamorethoroughunderstandingofthecurrenteconomicsituationinchina.

Keywords：

monetarypolicy;intermediatetarget;moneysupply;evolution

我国货币政策中介目标的选择

一、引言

货币政策是一国家对经济进行宏观调控的重要手段，在市场经济条件下日益发挥着重要作用。

货币政策中介目标则是货币政策传导机制中的一个重要环节，对其选择则决定了一国货币政策的实行效果。

所谓货币政策中介目标是一国的中央银行为实现货币政策最终目标而选取的可供直接观测和调控的并最终影响货币政策最终目标的其传导作用的金融变量。

因此选择合适的中介目标成为一国货币政策执行的重中之重。

我国自建国以来货币政策中介目标大致经历了现金投放、贷款、货币供应量几个阶段，而货币供应量作为中介目标自98年正式确立以来一直持续至今，期间对我国经济稳定快速政策确实做出巨大贡献，但期间也是挑战不断，特别是近年来面对国内投资过热、通货膨胀严重的经济问题时，我们的货币调控略显乏力；而国家为应对08年的经济危机而所采取的大规模投资刺激计划，短期内效果突出但长期来讲弊端丛生，广受批评。

国际上许多欧美发达国家早在上世纪80年代为应对国民经济中持续不降的通胀问题兴起了一股探索新的适合的货币政策中介目标的浪潮，并纷纷放弃了将货币供应量继续作为国家货币政策中介目标的做法。

因此国内许多经济界学者对继续将货币供应量作为我国货币政策中介目标的做法产生了质疑，对货币政策中介目标选择的研究也重回人们视野，不少专家学者也在探索更适合于国民经济发展的中介目标选择，并提出了许多有益的建议。

就现实的研究来看国内对对我国货币政策中介目标选择的研究主要集中在货币供应量是否适合继续作为现阶段我国货币政策的中介目标，并由此产生了两方面的观点。

1、仍然坚持以货币供应量作为我国货币政策中介目标

索彦峰（2006）将金融创新因素纳入基本普尔分析之中，对货币政策中介目标选择问题进行了分析，并得出了结论：

就我国而言，现阶段货币供给量作为中介目标还是较优的选择。

苏亮瑜（2008）通过建立结构向量自回归模型，分析货币政策不同盯住目标于最终目标之间的作用关系和扰动响应，得出中央银行选择盯住货币供应量具有相当合理性。

黄晓燕（2010）以利率和货币供应量在货币政策传导中的效果为研究目标，进行可控性、可测性和相关性分析，在实证分析方面，就单方程实证结果来看，利率和货币供应量与宏观经济都存在相关性，但通过多方程实证研究，可以看出货币供应量的相关性更高，所以我国应继续使用这一中介指标。

2、逐步引进推行其它金融变量变作为我国货币政策中介目标的选择

谭东仁（2003）在研究中指出，构成货币供应量的的基础货币和货币乘数，由于电子货币的产生都发生了变化，这就使得货币供应量作为中介指标的“三性”原则受到破坏。

而随着利率市场化的不断推进，市场利率的水平及结构都容易被中央银行所检测，再者，也可以运用货币政策工具直接控制利率，所以他主张我国应有步骤有计划地放弃货币供应量这一中介指标，而改用利率。

张国兴（2005）认为，各国中介目标的转变依据自身经济特点选择的结果。

通胀目标不同于汇率目标，它更侧重于国内的考虑，能对国内的经济的冲击做出反应；也不同于货币供应量，通胀目标制与货币流通速度冲击基本无关。

所以，通货膨胀目标制较其他的中介目标是更加服从制度和变通的。

所以他更倾向于货币当局对通胀目标的推行应用。

基于以上研究，我们可以看出目前就货币政策中介目标的选择国内还有很大分歧，也难有定论，可以说每种中介目标都会对国家货币政策调控产生影响，但因每个中介目标在货币政策实施中的传导机制不同，很难衡量其优劣。

而本文也就这个问题展开以现阶段我国经济状况为基础对比我国的政策沿袭和国际现行做法，提出自己做法和相应的解决措施，促进我国经济继续健康平稳发展。

二、货币政策中介目标的相关理论与范畴

（一）货币政策中介目标的定义

一般国家的货币政策作用于社会经济都希望达到以下四个效果：

促进结业、稳定物价、经济增长和国际收支平衡。

这也是政府推出一货币政策以期达到的最终目的。

而货币政策中介目标，是指在货币政策传导过程中，中央银行依据事前既定规则，运用货币政策工具能够直接调控至特定的水平的特定的金融变量指标，以期实现货币政策最终目的能够被观测和直接调整。

简单讲就是政府为推行货币政策而采用的的操作工具。

（二）货币政策中介目标的作用

中介目标是实现中央银行对宏观经济调控更具弹性的重要保证。

所以货币政策中介目标在国家的货币政策宏观调控中就具有了三个方面作用。

1、传导作用，因为中央银行无法直接影响及控制货币政策最终目标，所以只能通过操作货币政策工具来调节控制货币政策中介目标，进而实现货币政策最终目标。

中介目标能为为货币当局提供反映短期的经济变化和金融发展方向的数量化的可被分析参照系数，并能及时显示货币政策实施的效果及国家货币政策的传导机制健康程度。

2、指示作用，由于中央银行实施货币政策时存在一定时滞效应，所以中央银行必须选择一些能够在短期内反应经济形势变化的金融变量，以此作为货币政策最终目标实现过程中的指示信号，通过观察这些金融变量的变化情况来掌握经济波动情况，及时调整货币政策的操作手短，实现预期的最终目标。

3、尺度作用，实现货币政策最终目标不仅受到货币政策工具变量的影响还受其它多种因素的影响，所以各种货币政策工具对最终目标的调控力度和效果都需要用货币政策中介目标来衡量，另一方面货币政策中介目标还可以为货币政策工具设定一个调控方向和调控

力度，避免调控过度或调控不足等这些情况的发生。

（三）货币政策中介目标选择的原则

由于货币政策中介目标特殊的传导机制和调控作用，可以为货币政策的实施提供数量化的依据，如何能在不同的经济环境选择合适的货币政策中介目标，是我们实现货币政策最终目标的必然要求。

一般而言，调控部门行选择货币政策中介目标应有三个原则。

1、可测性。

可测性是指作为中介目标的金融变量的定义内涵应明确，运用要稳定，且该金融变量能够被数量化。

使调控部门可以连续、准确、及时地通过统计得到数据。

便于货币当局进行分析与预测。

及时把握货币政策对实体经济所产生的效果，并预测所引起货币政策最终目标的变化方向及变化趋势。

2、相关性。

相关性是指货币政策中介目标与最终目标在统计结果上要有密切、稳定的联系。

这样调控部门才能做到只要能实现中介目标，那么一般就可以实现或接近实现货币政策最终目标要求。

3、可控性。

可控性是指调控部门能够通过操作货币政策工具来及时对货币政策中介目标进行必要的调节，以期通过对货币政策中介目标的调控将货币政策工具的变化传递给货币政策的最终目标，达到最终实现货币政策最终目标的目的。

三、西方国家货币政策中介目标选择的演变过程

货币政策中介目标理论发端于二次世界大战以后的西方，也在半个多世纪的时间内为应对不同的经济挑战发生了不断演变，在西方其大致经历了以下几个阶段。

（一）20世纪五六十年代以利率为中介目标

这个时期在西方凯恩斯主义当道，各国都在拼本国经济的增长，利率成为这一阶段货币政策操作最为普遍的中介目标，为当时的西方经济大发展做出巨大贡献。

它的操作方法是：

当市场利率上升时增加银行放贷，在利率下跌时,紧缩信用供应。

以利率作为中介目标在当时有许多优点：

利率变量易于为调控当局所控制，是调控当局能迅速加以影响调控的金融变量；利率变量产生的数据较少容易收集便于统计；另外利率与货币政策其它目标之间的相关性也比较强。

但经济的进步必然会与之前的需到政策产生摩擦，渐渐利率作为中介目标也显现许多弊端：

如绝大多数国家只看到了片面的经济增长，债务和消费性资产在货币政策传导机制中的作用被忽略了；另一方面，调控当局仅能控制名义的利率，却对经济运行产生实际影响的实际利率没有办法，当通胀率很高时，名义利率和实际利率就产生严重背离，所以当八十年代滞涨出现时，这个政策也就快到尽头了。

（二）七八十年代以货币供应量为中介目标

这时西方国家陷入严重的滞胀，通货膨胀成了经济运行面临最主要的问题，货币主义的理论主张逐渐受到人们的重视。

按他们的理论，为了保持物价稳定就必须控制住货币供应量，在这期间货币供应量就成了各国主要的中介目标。

以货币供应量作为中介目标使得调控当局能够根据本国经济的波动来调整其货币政策，使政府不但可以制定适合自己的通胀目标，而且可以对本国出现的需求和供给矛盾做出回应，从而保持了货币政策的独立性。

同时货币供应量作为中介目标可以很迅速测量出来，实践上可以每隔几个星期就公布一次。

这样市场可以迅速地了解政府的政策目的及其所收效果，帮助市场得出通胀预期，保持物价稳定。

以货币供应量为中介目标的一个典型国家是德国，中央银行先确定一个长期的通货膨胀目标，再估计出未来的经济增长率和货币流通速度的变化形势，最后根据特定方程得出货币供应量增长目标，能够做到根据市场形势变化灵活地改变货币供应量目标，并公之于众。

但随着金融创新和金融自由化的浪潮在全球范围内的兴起以及经济全球化的发展,货币供应量作为中介目标慢慢出现挑战，这时要求人们寻求新的适合新经济的中介目标。

（三）80年代末以来多种中介目标共同调控

这时选择货币供应量作为中介目标的“三性”标准都受到了严重的挑战，许多发达国家慢慢放弃以货币供应量为中介目标，在政策运作上去监测更多的经济变量，主要是以利率、汇率等价格型的变量为主。

这种变化使得西方各国重新考虑货币政策中介目标的选择。

除了德国和瑞士以外，大多国家都逐步抛弃以货币供应量为自己货币政策中介目标的选择，改为以利率或者汇率为主要的货币政策中介目标，或者是弱化货币供应量中介目标的重要性，并突出其他中介目标的地位。

特别九十年代以来，一些西方国家开始实施所谓的通货膨胀目标制，淡化货币量与利率等中介目标，采取使货币政策操作直接盯住通货膨胀预测的策略，在这确实在一定程度上适应了现阶段经济发展。

四、我国货币政策中介目标选择的演变

作为一个快速成长的经济体随着我国经济环境的变化和央行调控方式的转变，我国货币政策的中介目标也在不断发生变化。

在我国经济体制的变革过程中，曾承担我国货币政策中介目标的变量有：

现金计划、贷款规模和货币供应量。

这其中包含四个阶段

（一）1984年之前高度关注现金投放

1984年之前，中国人民银行还没有担负起中央银行的职能，也就不存在真正意义上的货币政策，更谈不上货币政策中介目标。

1984年之前，货币供应量是靠“1：

8”的公式来确定的，也就是指每8元零售商品供应量需要1元人民币来实现流通，这对那段物资短缺时期的物价确实起很大作用。

（二）1984至1993以“贷款规模”为中介目标

　　改革开放之后，中国人民银行行使专门职能，四大国有商业银行也相继成立，由央行单独经营信贷的管理体制被改变。

社会经济的商品化、货币化程度不断加深，乡镇企业、个体经济也有了快速发展，所有这些都使得货币的流通开始面临新的问题，这时国家仅靠控制现金投放已经不能达到稳定物价保持信贷平衡的目的，1984年我国开始采用信贷规模来控制货币总量，由于这一时期，我国金融市场的发育程度还不高，当时银行的特殊地位使银行的贷款成为整个社会货币供应量的主要来源。

（三）1994至今1997过渡阶段

　　随着我国经济市场化程度的逐渐加深和金融市场的不断发展完善，在我国的融资结构也在逐渐地改善。

贷款比重不断地下降，市场直接融资的比重在不断上升。

而且，信贷规模与货币供应量之间关系也不如以前那样紧密了，国家各银行贷款规模占广义货币总量的比例出现较大的下降。

在这种背景下，通过信贷计划来实现物价稳定等货币政策最终目标已经不合适了，我国中央银行开始逐步把调控的主要目标转移到货币总量上来，1993年末国务院颁布的，《关于金融体制改革的决定》就明确地提出：

货币政策的中介目标和操作目标是货币供应量，信用总量，同业拆借利率和银行备付金率。

从1994年第三季度开始，中国人民银行按季度向社会公布货币的供应量，并1995年尝试将货币供应量纳入货币政策的中介目标体系，到1996年中央银行正式采纳货币供应量作为货币政策的中介目标。

我国于1996年正式确定M1为货币政策中介目标，M0和M2为观测目标。

（四）1998年至今,以货币供应量为中介目标

　　1998年1月1日，中国人民银行正式放弃了以信贷规模调控为主的直接调控手段，实现了以货币供应量为中介目标这一新的货币政策。

自此政府调控经济就靠数量来传递经济运行的信息了。

人民银行通过调整货币的供应量，将货币供应量控制在适合经济增长的范围内，保持国际收支平衡，这就为国民经济的平稳发展创造出了一个良好的货币金融环境。

也对国家对内保持物价总水平稳定，对外保持人民币币值稳定的目标意义重大。

自此中国的货币政策整体框架被列为货币总量目标的一类当中，如今把货币供应量作为货币政策中介目标来实施货币政策的做法现已相当稳定。

五、货币供应量作为我国现阶段货币政策中介目标的分析

货币供应量是指一国经济中用于交易和投资的货币总量，或者是存在于企事业单位个人金融机构中的货币存量。

由于我国利率市场的发展仍不完善，利率对我国货币政策最终目标的影响仍有限,而汇率和通货膨胀标制的可操作性对我国来说也不大，所以货币政策的中介目标自98年以来一直是以货币供应量为主。

其对我国近年来的发展起到了重要的调控作用，这些年的实践证明了货币供应量作为中介目标优势，同时面对经济的发展也出现一系列挑战。

（一）货币供应量作为我国货币政策中介目标的主要优势

1、可测性较强，能够依照货币流动性和货币功能的强弱划分的各个层次的货币供应量，并从各大及其它金融机构提供的数据中测算出来，所以我国自1997年就实现了“全科目上报”的统计制度。

1999年以来，央行每月中旬都会通过新闻的形式对外公布上月的货币供应量统计数据供社会参考。

这些都说明我国货币供应量的可测性是没有问题的。

2、从可控性方面讲易操作。

这主要表现在中央银行可以通过各种政策工具调控基础货币数量并影响货币乘数，进而调控货币的供应量。

我国拥有者强有力的中央银行，有着庞大外汇占款、较高存款准备金率、公开的市场操作手段等有效的基础货币投放渠道。

所以我们能看到我国政府对经济的调控一直是强有力的。

例如2007年我国10次上调引起了基础货币余额30.5%的增长，如果2007年由上调法定存款准备金率所冻结的流动性改由央行票据进行对冲，基础货币增速将低于5%，所有这些数据都说明我们的央行调控还是强有力的，基础货币仍是可控的。

3、从相关性来讲。

主要表现在由货币供应量提供的信号进行政策的调整比较可靠，它所发出的政策信号与被调控对象本身经济状况所产生的信号相反。

如：

经济现状偏冷,要有效的刺激需求，就要扩大货币供应量。

因为两者变化的方向相反，货币政策的因素和非货币政策的因素便不会混淆，容易判断货币政策的效果。

就现阶段来讲货币供应量对对经济目标的相关性还是很强的，例如08年经济危机中央推出的4万亿刺激计划，先不论这项政策的长远影响。

就它当时所起效果来看却是阻止了中国经济的下跌。

也证明其相关性还是起着作用的。

（二）货币供应量作为现阶段我国货币政策中介目标所面临的挑战

随着我国融入经济全球化步伐的加快以及金融体制改革的不断深化，我国经济和金融环境早已发生了巨大的变化，货币供应量与货币政策最终目标的关联性也逐渐降低，央行的控制力也出现了下降。

特别是2007年爆发的金融危机以来，我国的CPI和PPI数据都出现了同比负增长，现阶段经济增长取代通货膨胀成为了我国国民经济中的首要问题。

所以以货币供应量作为我国主要的货币政策中介目标就遇到了挑战。

下面就分析一下所遇到的挑战。

1、货币供给内生性使货币供应量作为中介目标的适用性下降。

我国货币政策传导途径向来的单一导致了我国货币供给量的内生性，在我国的银行信贷传导途径中各类银行的经营行为都可以对最终的货币供给起作用。

首先，商业银行的“商业化”特性使得商业银行为盈利往往会有与央行意图相悖的行为，大大削弱了货币政策的效用。

而中央银行承担着保持金融秩序稳定的职能，当商业银行超额放贷使得其准备金和库存现金的减少，银行系统出现支付危机时，中央银行则不得不增加对商业银行的贷款，以缓解商业银行的危机，这就会出现基础货币供给的增加。

某种程度上可以说是央行能被各商业银行利益给绑架住。

例如13年6月各大商业银行的钱荒，就是这种问题的直接显现。

另一方面，居民收入的变化也会影响货币的投放，在经济繁荣时期居民的收入增加，从而要求国家增加货币的投放量，而在经济不景气时，有要求调控部门给出相反政策，这种人随环境不断的变化也增加了货币供给的不稳定性。

而我国又是处在高速增长中的经济体，所以这也就异常的严重。

2、资本市场发展使货币供应量与经济的相关性减弱

在影响货币乘说变动的四个因素通货比率、存款倍数、法定存款准备金率和超额准备率中，除了存款准备金率外其他三个都是中央银行所无法控制的，而其他三个也是比较容易受市场冲击的，这在某种程度上也就增加了经济的风险。

随着金融创新的发展,我国M0，M1，M2之间的界限将越来越模糊，从而使得我们去准确的测量货币供应量变得很困难。

混业经营使得各金融机构之间的差异越来越小，同时金融资产之间的替代性也会变强,这些都使得调控当局难以准确控制货币供应量以达到预定目标。

也可能最终货币供应量将变得不再适于作货币政策中介目标。

3、金融数字化使货币供应量作为中介目标的适用性下降

互联网金融是当今比较热的一个议题，信息技术的发展改变了传统金融环境，这对对于货币政策中介目标的选择影响也是必然的。

随着电子货币的发展，原本只有中央银行才有的货币发行权不再是央行的唯一特权，金融机构通过发行电子货币实质上也算一种货币发行权，这将使得中央银行就更加难以控制货币供应量的规模大小。

此外，金融网络化的发展，使得金融资产能够突破空间的限制，在很短的时间里在具有不同流动性的各种金融资产之间自由变换，这就使M0，M1，M2之间的界限变得模糊，中央银行很难分辨货币供应量的各个层次也难以统计了，这些都是新时期新的挑战对于国家的货币