全球市场策略与展望中英文.docx

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全球市场策略与展望中英文

指久期加权债券

Afterafewfairlyquietmonths,volatilityreturnedwithsomeforceinJune.Mostoftheactionwasinbondsratherthanequities,butallfinancialmarketsexperiencedgyrations.ThetwothemesthatplayedoutoverJunewerestrongglobalgrowthandconcernsovertheUShousingmarket.Astheseissuesareinconflictwithoneanother,marketsexperiencedvolatility.Solidglobalgrowthisgoodforequitiesascorporateprofitswillbestrongbutbadforbondsasgrowtheventuallywindsitswayintohigherinflation.

       经过几个月的平静，6月的市场恢复以往的波动。

虽然大多数的振荡发生在债券市场而非股票市场，但是整个金融市场表现出一种上下起伏的回旋状态。

6月的市场有两大主题：

强势的全球增长以及对美国房地产市场的关注。

由于这两大主题之间存在矛盾，市场出现不安定的波动状态。

全球经济稳步增长对股票有良好推动作用，企业可从中获益，但也因此最终将导致通货膨胀率的上升，从而对债券不利。

       OverthefirstfortnightofJune,aspositiveeconomicdatawasreleased,bondssoldoffandequitiesrallied.InthemiddleofthemonthnewsbrokethatacoupleofhedgefundsmanagedbyBearSternsthatareinvestedintosecuritieslinkedtoUSsub-primemortgageswereeithergoingtogobustorwouldneedsubstantialrescuing.ThisrevivedtheconcerninthemarketsthatthedragfromUShousingislikelytospreadinaverynegativewayacrosstheUSeconomyandcouldultimatelydamageglobalgrowth.BondsmanagedtorallyoverthesecondpartofJunewhilstequitiessoldoff.

       在6月的前两周，由于利好经济数据的公布，债券跳水，股票走高。

但是6月中旬，消息传出由贝尔斯登（BearSterns）所管理的两支对冲基金因为其投资了与美国次级抵押债券挂钩的有价证券而面临破产，这使得整个市场重生美国房地产的不景气将会阻碍美国经济发展、并会最终损害全球经济增长的担忧。

因此，债券在6月下旬走强而股票遭到抛售。

       OurviewcontinuestobethatUShousingweaknesswillbeamajordragonUSgrowththisyearbuttheriskofUSrecessionasaresultofthehousingdownturnisverylow.ThereasonforthisisthatUShousingwhilstimportant,representsonly5%oftheeconomy,andassuchisnotlargeenoughtodragthewholeeconomydown.Manycommentatorspointtotheflowonrisktoconsumptionfromafallinhouseprices,whichisclearlyabigissue.

       我们仍然认为美国房产业的疲弱将会在今年成为阻碍全美经济增长的主要因素，但由于房地产的低迷而导致美国整体经济衰退的风险很低。

原因是，尽管美国房产业很重要，但是其仅占全美经济的5%，因此，从数量上并不足以拖慢整体经济的发展速度。

很多评论认为房价走低将会导致消费出现低迷，显然这倒是一个大问题。

       However,whilstconsumptionisrelatedtowealthlevelsandassetprices,itisfarmoredrivenbyincomegrowthandemployment.Incomeandemploymentinturnareafunctionofbusinessinvestment.Ifbusinessesincreasespendingoncapacity,theywillalsobeaddinglabourtoworkwiththatadditionalinvestment.ThisisexactlywhathasbeenhappeningtotheUSeconomy,withemploymentgrowthrunningatover1.5%y-o-yandtheunemploymentrateatnearcyclelowof4.5%.Consumerconfidencedespitetheweaknessinhousingalsoremainsstrong,consistentwithtrendlikegrowthoftheUSeconomy.

       然而，尽管消费与财富水平、资产价格有很强的关联性，但更多地是受到收入增长率以及员工就业情况所驱动，而收入增长和就业又是商业投资所带动。

如果企业在产能上增加投资，将会导致追加劳动力投入，这正是在美国发生的情况：

美国的就业率以每年超过1.5%的速度增长，失业率则维持在4.5%的低位。

尽管房地产疲软，消费信心依旧充足，与美国经济增长的趋势一致。

       Conditionsforcontinuingbusinessinvestmentareclearlysupportiveascorporatecashflowgrowthissolid,businessconfidenceispositiveandcompaniesareunderleveraged.Withoutabroaderdeteriorationinemploymentandincomewhichwouldresultfromabusinessinvestmentslowdown,itisunlikelythathousingalonewillsendtheUSintoarecession.Also,intermsofUShomepricestheyhavenowfallenbyaround3%fromayearago.Thereisscopeforfurtherfallsof3%orsomakingacumulativefallof5%to6%inmedianhouseprices.ByUShistoricstandards,thiswouldbethelargestdeclineinhomepricesin40years.

       公司有稳定的现金流，商业信心充足，而且负债率不高，这些因素显然对商业投资持续有利。

美国现在的就业率并没有恶化，商业投资速度也没有减慢，仅仅由于房产的走弱而导致美国经济的全盘萎缩，我们认为这样的可能性很低。

目前的房价比去年已有的3%的跌幅，可以预期将来仍有3%的下跌空间，这样平均房价累计跌幅会达到5%或6%。

这将成为美国历史上40年来最大的一次房价下跌。

       However,thishastobekeptincontextthata6%fallwouldcomeafterhomepriceshavegained40%overlast5years.Evenafterthefallinprices,itisestimatedthatover93%ofhomeownerswillstillhavesizeableequityintheirhome,withaverageequityofover40%.Thusthedeclineinhomepriceswillundoubtedlycausepain,butitisunlikelytobeatriggerforaUSconsumptioncollapse.

       然而，必须看到6%的跌幅是在近5年房价涨幅达到40%的基础上的。

在经历了房价下跌之后，据估计仍有超过93%的房产拥有者在房产上有大量投入，平均权益比重为40%。

毋庸置疑，房价大跌会产生损失，但是不太可能引起美国消费的滑坡。

       OutsideoftheUS,globaleconomicactivityremainshealthy.Emergingeconomieswhichaccountforover25%ofglobalgrowtharemaintainingstrongmomentum,mostclearlyseeninChina’sgrowth,whereGDPgrowthinEuropeislikelytocomeinatover2.5%in2007.Japanhasbeenmoremixed,buttheeconomyshouldstillaveragegrowthinexcessof2%.TheoverallpicturefortheglobaleconomyishealthyastheslowdownintheUShasbeenoffsetbystrengthinEuropeandemergingmarkets.

       在美国之外，环球经济活动依旧保持健康状态。

占总增长25%的新兴经济仍旧保持强劲势头，中国经济的增长最为显著。

欧洲可能在2007年有超过2.5%的GDP增幅。

日本的情况比较复杂，但经济应该仍然有超过2%的增长。

世界总体经济状况仍旧健康，美国经济增长的不景气被欧洲以及新兴市场的走强所弥补。

       Thebackdropofsolideconomicandcorporateprofitgrowthispositiveforequitymarkets.Asidefromgrowth,theothermajordriverofequitieshasbeensignificantmergersandacquisition（M&A）activity,financedprimarilybyprivateequitythathasdrivenuppubliccompanyvaluations.M&Avolumesin2007arerunningatalmost8%oftotalmarketcapitalization,lowerthanthe12%reachedduringthe98/99techbubblebutcertainlysignificant.Unlikethetechbubbledays,theM&Astorythistimeisdifferentasitisfinancedbyrealcashasopposedtopaperswapsbetweenveryexpensivecompanies.Thesignificantinflowsofcashintopublicequitiesfromprivatehandssignalsthatmarketvaluationsstillremainattractiverelativetothecostofdebtcapital.

       稳固的经济以及公司收益增长对股票市场而言是利好消息。

除此之外，另外一个极其重要的推动力就是公司兼并与收购活动，由私募股权资金发起的购并活动已经提升了上市公司估值。

在2007年，并购额占了市场总市值的8%，虽然少于98/99年度由于科技股泡沫而一度达到的12%，但仍然是一个很高的水平。

与科技泡沫时期不同，这次购并潮由真金白银推动，而非股价高企的公司之间纸面上的换股。

大量的现金从私人投资者手中流向上市股票显示出市场估值相对于贷款成本而言仍然具有很强的吸引力。

       Ourownassessmentofvaluationsisthatwhilstwehaveseendeteriorationinvaluationssincethestartoftheyear,asawholetheystillremainattractiveandarenotabarriertohigherequityprices.Bondyieldshavetrendedhighersincethestartoftheyearwhichhasnotputabrakeonequities,astheimprovementingrowthhasoffsethigheryields.

       我们自身对价值的判断是，尽管今年年初以来估值越来越高，但从整体来看，整个市场仍旧具有投资吸引力，并且不会妨碍股价进一步走高。

债券收益率从今年以来就有走高趋势，之所以没有对股价走高产生抑制作用，是由于盈利增长的改善抵消了债券收益走高的负面影响。

       Marketsthoughareclearlynotwithoutrisk.Thereisatremendousamountoffinancialleverageinthesystemandalmostallhighyieldingassetsareheavilygearedup.Duetothesizeofleverageandthenumberofinvestorscrowdingintosimilartradesandpositions,thechanceofafinancialaccidentoccurringatsomestageinthesecondhalfarehigh.WhilsttheproblemsintheUSsub-primemarketmaynotsendtheeconomyintoarecession,theystillcarrythepotentialofcausingsomedamagetoassetmarkets.

       很显然，市场并不是没有风险。

在整个系统中有大量财务融资，而且几乎所有高收益资产的配置都被大幅度调高。

由于融资的量很大，并且大量投资者涌入类似的交易、持有类似的仓位，发生财务危机的可能性在今年下半年会变高。

尽管美国次级抵押债事件可能不会导致经济衰退，但其产生的问题将可能对资产市场产生潜在威胁。

       Anycorrectionsarelikelytobetemporarybutprobablypainfulintheshortterm,similartoMayandJuneoflastyear.Asthecycleisstillhealthyandinterestratesarenothigh,thetrendforequitiesisexpectedtobeup.However,itisimportantnottobecomplacent.Asequitieshavehadastrongrunoverthepastyear,thisisnotthetimetoincreaserisk,butastrategicoverweightpositionremainswarranted.

       与去年5，6月相似，任何市场调整可能都是短期的，但会给市场带来一定打击。

由于整体周期依旧健康，并且利息也不高，股票依旧有望走高。

然而，更为重要的是不要为之满足。

因为股票市场从去年开始持续走强，虽然现在并不是为其增加风险的时候，但是战略性的看好仍然是有理由的。

       WithinequitymarketswemaintainthepreferencetoAsia,EmergingMarketsandEuropeoverUSandJapan.Asiacontinuestobearegionwiththebestgrowthprospects,verysolidupwardearningsrevisionsandrelativelyattractivevaluations.Chinaremainsthelocomotiveoftheregion’sgrowth.Asiaalsobenefitsfromstrongoffshoreinflowsduetotheundervaluednatureoftheregion’scurrencies.

       在所有股票市场中，相对于美国与日本市场，我们仍然更为偏好亚洲市场，新兴市场以及欧洲市场。

亚洲各国仍旧是最有增长潜力的地区，具有稳定的盈利修正和更有吸引力的投资价值。

在这些地区中，中国依旧扮演着经济增长发动机的角色。

另外，亚洲也从因为当地币值被低估而涌入的大量离岸现金中获益。

       Forbondyieldsourviewisneutraltounderweight.WedonotexpecttheUSFederalReservetoraiseratesthisyear,whichshouldplaceacapontheupsideofUSbondsatsomewherebetween5.25%to5.5%.Onthedownside,itwillbehardforUSbondstorallymuchbelowthe4.9%to5%zoneasglobalgrowthremainsfirm.

       对于债券收益率我们的看法是中性偏看淡。

我们不认为美联储将在今年提高利率，这意味着美国国债收益率的上限在5.25%到5.5%。

而在下限方面，美国国债价格反弹到比4.9%到5%更低的区域也是十分困难的，因为全球的增长仍旧比较稳固。

       InEuropeandJapan,shortratesareexpectedtorisebyupto0.5%overthesecondhalfoftheyear,butthatisdiscountedintoEuropeanandJapanesebondyieldsandisunlikelytoshiftpricessignificantlyinthosemarkets.Ascashiscurrentlyyieldingaroundasimilaryieldtobondswedon’tseemuchvalueinthebondmarket.

       在欧洲和日本，短期利率在今年下半年有望增长0.5%，但这已经体现在欧洲和日本债券的收益率上，而且这个数值也不能显著影响到这些市场的交易价格。

因为目前现金的收益与债券的收益相差无几，我们认为债券市场没有太多投资价值。

       Currencymarketsarecontinuingtopushthecarrytrade.Currencieswiththehighestdomesticinterestratesarefaringthebest,namelyAustralianandNewZealanddollarandalsotheNorwegianKrone.Ofthemajorcurrencies,therehasbeenrangetradingbetweenDollarandEuroandPoundSterlingandtheYen.Weexpecthatthisrangetradingwillcontinue.

       货币市场依然推动套利交易，具有最高利率的澳元，新西兰元以及挪威克朗最为坚挺。

主流货币中，美元/欧元，英镑/日元维持震荡，这一趋势将会延续。

       Inourview,thebestopportunityintermsofvalueremainsinAsiancurrencies,asvaluationsarestillcheapandfundamentalgrowthdrivers,foreignexchangeaccumulationandtradeflowsclearlysupportfurtherappreciation.

       我们认为，最具投资价值的仍旧是亚洲的货币。

因为其价格低廉，并且基本面的推动、外汇盈余积累以及贸易流动，这些将会进一步推高估值。

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