房地产业的周期波动与货币政策.docx

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房地产业的周期波动与货币政策

房地产业的周期波动与货币政策

在各国经济发展中，房地产业作为宏观经济的基础产业具有经济发展晴雨表的作用。

在中国，随着房地产业在国民经济中的地位和作用的不断提高，房地产周期波动与宏观经济周期的互动性越来越强，与货币政策变化的关联度也越来越高。

本章从宏观经济层面分析经济周期和货币政策对房地产业的影响以及它们的相互关系。

一房地产业的景气与经济周期

所谓的经济周期，按经济学家萨缪尔森的话来说，是指经济活动扩张与收缩、波峰与波谷相交替的运动。

与经济周期波动现象相似，房地产业的发展也呈现出复苏、繁荣、衰退和萧条等周期性波动。

房地产的景气循环，即从景气到不景气，是周期性波动的不断重复过程。

1.房地产业的周期波动的一般特点

AlanRabinowitz（1980），FredE.Case（1974）[1]利用房地产市场的交易量，对美国1795～1973年的房地产周期波动进行了研究。

发现在此期间，房地产的平均周期长度为18年左右[2]，即18年左右完成一次周期波动。

杨奇对香港房地产业的分析表明：

其周期波动最短为6～7年，最长为9～10年；平均周期波动为8～9年[3]。

国内外的多项研究（CharlesH.Wurtzebach，1980；DennisDioasquale，1996；谭刚，2001；曹振良，2003等）还表明：

房地产的周期波动与宏观经济周期密切相关（参见表16-1）。

究其原因，人们不难发现：

许多导致宏观经济周期波动的经济变量和参数，也是影响房地产景气周期的重要因素。

表16-1美国房地产周期与宏观经济周期的关系

归纳起来，宏观经济与房地产的相互影响、相互作用主要表现为以下几个方面。

首先，在宏观经济处于上升阶段，经济活动的复苏日趋活跃，房地产开发投资会随着市场需求的变化呈现上升的态势，但房地产开发投资期限长的特点及由此产生的时滞效应，使得房地产的复苏在时序上常常落后于宏观经济的复苏。

其次，在房地产业开始复苏后，宏观经济的持续增长会带来国民收入、居民收入和消费水平的全面提升，导致对房地产的需求不断上升，但由于房地产供给短期刚性，供给与需求的不对称会推动房地产价格迅速上扬；与此同时，房地产价格上升会提高人们对房地产收益的预期，开发企业的资产也相应快速膨胀，在银行扩张性信贷的支持下，借助投资乘数的放大效应，房地产周期会比宏观经济周期更快进入繁荣阶段。

第三，由于房地产繁荣期过早地到来，房地产价格增长过快远远超过了收入的增长，投资增长过快会因消费需求的下降转化为过剩的生产能力，从而导致房地产业比宏观经济先期进入衰退期，即当宏观经济进入繁荣阶段时，房地产经济已经率先出现停滞乃至衰退迹象。

第四，当宏观经济进入衰退后，失业的增加、收入的下降会给房地产业带来重创，房地产价格大幅下降，房地产交易量减少，空置房屋数量不断攀升，导致房地产业进入一个较长的萧条期，直到宏观经济开始缓慢复苏后，房地产业才有希望慢慢走出低谷，重新进入新一轮的景气周期。

当然，房地产业的景气周期并不是亦步亦趋地紧随宏观经济周期的变化，它有时也会出现逆周期的变化，即当宏观经济处于低谷时，人口的增长、制度的变迁或政策的作用，使得房地产潜在的需求不断地释放出来，在其他产业可赢利机会减少的情况下，社会的剩余资金向房地产业的高度集中，从而在整体经济不景气时创造出房地产业的繁荣期。

此外，房地产业并不是简单被动地接受宏观经济同期波动的影响，当房地产周期与宏观经济周期同步时，房地产周期的波动会加剧宏观经济周期的波动性；当房地产周期与宏观经济是逆周期时，房地产景气对宏观经济具有熨平周期波动的作用。

2.中国转型期的房地产周期波动

中国的房地产业是改革开放中涌现的新兴产业，尽管其发展的时间较短，相关的历史数据匮乏，但是，我们还是可以从其运行的轨迹中寻觅到房地产周期波动与总体宏观经济周期高度相关的蛛丝马迹。

其一，从对房地产投资分析（见图16-1），我们可以看到：

房地产投资的增长率与全社会固定资产投资增长率和GDP的增长率具有较强的同步性。

1987～1990年中国经济处于一轮经济周期，在1987年周期波峰时，经济增长率达到11.6%。

受宏观经济良好预期的影响，加之深圳土地使用权有偿出让改革方案的出台，推动房地产投资进入第一轮增长期，1988年房地产投资增长率达到此次周期的高点71%。

此后，在多项治理高通胀措施作用下，1990年宏观经济步入低谷（增长率仅为3.8%），随后房地产投资增长率跌入谷底（增长率为-7%）。

图16-1房地产投资增长率与GDP和固定资产投资增长率

1992年在邓小平同志南巡讲话的推动下，宏观经济开始迅速复苏，1992～1993年全社会固定资产投资增长率分别高达44%和68%，房地产投资增长率高达117%和165%，GDP增长率分别为14.2%和13.5%。

然而，经济的急速扩张也将其深层次矛盾显现出来，其中“四高、四热、四紧、一乱”的问题尤为突出。

这里，“四高”是高投资、高物价、高工业增长、高货币发行与信贷膨胀。

“四热”是股票热、房地产热、开发区热和集资热。

“四紧”是交通运输紧张、能源紧张、重要原材料紧张、资金紧张。

“一乱”是经济秩序，特别是金融次序混乱[4]。

为抑制经济过热，中国从1993年下半年开始了“软着陆”的宏观调控，实行了适度从紧的财政与货币政策，同时开始对房地产市场进行治理整顿。

“软着陆”调控政策实施的结果，虽有效防止了经济的过冷，但却造成房地产投资增长率一路下滑，并于1997年跌入谷底（增长率为-1.2%）。

1998年为抵御亚洲金融危机，中国政府出台了多项启动内需的政策，包括停止住房实物分配，推进住房分配货币化的改革，银行多次下调存贷款利率，特别是购房抵押贷款利率，政府减免购房相关的税费等。

这些都为房地产市场的复苏注入了活力，使其走出负增长的低谷，到2003年房地产投资增长率达至29%，高于固定资产投资3个百分点。

从表16-2的相关性检验可以看到，房地产投资的增长率与宏观经济周期和固定资产投资增长率具有显著的正相关关系。

1992～1993年，当全社会的投资增长率达到峰值时，房地产投资增长率也达到峰值；所不同的是，当宏观经济步入低谷时，房地产投资时滞强的特点，使其下滑时序常常落后于固定资产投资和宏观经济的下滑，而房地产投资规模大的特点使其下跌幅度更大，且在低谷的徘徊期更长。

这意味着宏观经济周期微小的波动都会带来房地产业大幅度的周期波动，宏观经济的波动越大对房地产的影响就越大。

1994年以前中国宏观经济的“大起大落”带来的是房地产业剧烈波动，由此引发的海南和北海房地产泡沫以及泡沫破灭后遗留下的大量“烂尾楼”和银行大量的不良资产，金融风险的表现形式在银行业，但成本还是要由全体国民来承担。

表16-2中国GDP、固定资产投资与房地产投资增速相关性（1987～2003年）

需要注意的是，虽然2003年是1993年以来房地产投资乃至固定资产投资增长最快的年份，但是，这两个时期房地产投资的结构已发生了深刻的变化。

从图16-2可以看到，1991至2003年间，商品房销售面积中住宅销售面积大体维持在90%左右，商品住宅销售面积中个人购买的面积在不断增加，从1991年的33%增长至2003年的96%。

这种结构性的变化是住房体制改革的直接后果，也是中国城市化进程加快和居民收入水平提高的反映。

图16-2全国商品房和商品住宅销售面积

其二，从房地产价格走势上，我们看到房地产的价格指数与通货膨胀率之间也具有较强的同步性。

Pyhrr（1989，1994）证明，在发达的市场经济国家，通货膨胀与房地产经济周期之间具有正相关性。

梅尔泽（Meltze，1995）比较了美国住宅价格变动率与GDP平减指数之间的关系。

他发现，住宅价格波动的高峰一般领先于GDP波动高峰两年左右的时间。

梁柱（1996）早期的研究表明，中国的通货膨胀率与房地产经济周期之间存在明显的差异。

这种差异主要表现在：

通胀波动的波峰区间远大于房地产波动的峰值区间，通货膨胀波动的波谷区间远小于房地产经济波动的波谷区间，房地产经济波动波峰均出现在通货膨胀波动的“峰腰”，房地产波动与通货膨胀波动从波谷起的陡升时段基本相同。

本章则从中国房地产的价格指数与通货膨胀之间的波动同步性来分析房地产周期波动与通胀之间的关系。

图16-3显示了中国的商品房价格指数、商品住宅价格指数、居民消费价格指数和商品零售价格指数。

图16-3商品房及各类价格指数的变化

从图16-3我们可以发现，在1997年之前，各类房地产价格指数与通货膨胀指数之间显示出一定程度的负相关性，即在通货膨胀指数上升时，房地产价格指数却呈下降趋势；反之，当通货膨胀指数呈下降趋势时，房地产价格指数却又呈现出一定的上升趋势。

更重要的是，房地产价格指数的波动幅度非常大。

其深层次的原因在于：

那时中国的房地产市场仍是一个卖方市场，集团购买导致需求的价格弹性较小，而房地产供给又在短期存在着刚性。

1998年之后，房地产价格指数和通货膨胀指数则具有一定的同步性，且表现都较为平稳，波动幅度不大。

这是因为：

随着住房制度改革的深入，市场上的购房主体发生了变化，居民收入的硬预算约束，迫使商品房的价格趋于合理，因此没有出现1998年以前价格的“大起大落”。

综合上述的分析，我们发现，无论从房地产投资增长率与经济增长率，还是房地产价格指数与各类通货膨胀指数之间的关系上，都表明房地产经济的周期波动与宏观经济周期波动之间具有较强的同步性和正相关性，且波动的幅度往往大于宏观经济周期的波动。

当然房地产业并不是被动接受经济周期波动的影响，房地产投资与消费在总需求中的重要位置，使其对拉动经济增长有不可低估的作用。

了解和关注两者的互动关系，有效地防范宏观冲击对房地产市场的影响及由此诱发的金融风险，对于政策制定者来说无疑是至关重要的。

二房地产景气与货币供给

众所周知，房地产业是一个资本密集型的产业，其发展离不开金融的支持。

特别是在中国，房地产融资渠道单一，无论是开发企业投资建设还是居民住房消费都主要依赖于银行的信贷支持。

在这样一种融资环境下，信贷政策和货币供给量的变化无疑会对房地产业的周期波动产生相当大的影响。

1.房地产周期与信贷规模和货币供给

在现代商业银行体系下，货币供给多是由商业银行的贷款创造出来的，贷款需求越高，货币供给增长就会越快。

从理论上分析，当房地产业处在上升阶段时，由于房地产开发的投资量增加、住房消费的强劲增长以及随之而来的住房价格指数的上升，房地产投资和消费的信贷需求也会随之而上升。

而银行在自身利益的驱动下，通过“放款—存款—放款”的经营活动，会创造出更多的货币供给。

反之，当房地产处在下降阶段时，由于房地产开发投资的增长率下降，住房消费需求不足，住宅价格开始走低，导致对房地产信贷资金需求减少，银行通过房地产信贷创造出的货币供给也会随之下降。

由此可见，房地产经济周期、房地产信贷规模与货币供给量之间密切相关，并具有顺周期的特点。

从中国过去十几年房地产的实践来看，尽管可资利用的统计数据非常有限，但我们还是可以从这些有限的数据中窥见一般。

由表16-3可见，房地产投资增速与广义货币供应量M2的增速呈现显著的正相关关系，同银行信贷增速虽然也有正相关关系，但是，这种关系并不显著。

这说明，尽管房地产投资的增长必然同广义货币供应量的增加是密切相关的，但是，由于居民个人住宅贷款仅仅是近几年才迅速增加，而且，在房地产开发商的资金来源中，“自筹资金”、“其他资金”等资金渠道占有很大比重，因此，在对1987年至2003年的总体样本检验中，银行信贷对房地产投资规模的影响自然比较小。

具体来看，房地产投资增长或下降的幅度一般都大于信贷规模和M2的变化。

1992年和1993年，行政主导的开发区热、市场体系不健全和价格“双轨制”引发的股票热、房地产热和集资热，导致宏观经济过热。

银行信贷余额增幅达到23%和17%，M2增长率高达31%和37%。

宽松的货币政策，充足的资金供给对“四热”产生了推波助澜作用。

而世界各国的经验也表明：

金融自由化、货币扩张是投机狂潮、泡沫经济的推进器。

1998年以后，中国房地产投资增长率与银行信贷和M2增长率仍保持较强的同步性。

央行从信贷规模管理向“窗口指导”等间接调控方式的转变，以及稳健货币政策的实施，将银行信贷和货币供给保持在一个相对平稳的水平，M2的增长一直在15%至19%区间徘徊，这使得房地产投资及周期波动没有出现过去那种急促式、陡峭型的短期上升，而是表现为平缓的、更为长期的上升，因此，房地产周期波动的谷峰与谷底之间的落差也不像以前那么大。

从1998年以前和以后房地产周期波动的轨迹上，我们可以发现：

房地产周期波动与信贷资金的充裕和货币供给是密切相关，换言之，信贷规模大小和货币供给多寡直接影响房地产的投资规模及产业的发展。

表16-3房地产投资增速与M2、信贷增速的相关性（1987～2003年）

需要指出的是，房地产业发展除受外生性政策因素影响外，其投资的增长、周期的波动还具有内生性，如开发企业可以采取逆向操作的策略，或通过增加房屋销售量、房屋价格的上涨来加快资金的回收，或要求建筑施工企业垫资等，从而可以有更多的资金扩大投资规模和增加产出。

产业发展的内在力量有时可以部分地抵消外生政策的干扰和冲击，使得房地产周期波动常常滞后于货币供给的变化。

这在一定程度上也解释了为什么2004年在政府出台多项宏观调控政策的情况下，房地产投资的增长过快的势头虽得到了抑制，但是仍保持较高的增长速度。

与此同理，一旦房地产业步入低谷，其复苏也慢于货币供给量的调整。

例如，1988年国家为治理通胀，实施“双紧”政策，导致信贷规模和货币供给下降，房地产投资应声下跌，1990年信贷资金和货币供给大幅度增加，但房地产业仍在谷底徘徊（投资增长创历史低点，为-7.1%），直到1991年房地产业才逐渐走出低谷。

1993年下半年实施的紧缩货币政策，时滞两年后，房地产再次跌入低谷（投资增长率为-1.2%），直到1998～1999年在多项启动内需政策作用下，才走出低谷。

上述分析表明：

造成房地产投资增长与下降的周期波动的原因很多，其中，信贷资金的充裕和货币供给量是一个不可忽略的因素。

然而受房地产投资期限长短以及企业内在变量的影响，货币政策很难取得“立竿见影”的效果，调控的效果常常在一两年之后才显现出来。

2.货币供应量与房地产投资关系：

计量检验

如上分析，房地产景气及其周期变化受到各种外生因素及内在因素的影响。

从外生因素来看，广义货币供应量的增长应该对房地产投资产生重要影响；从房地产投资自身的变化看，由于中国正处于快速城市化、生活小康化和经济全球化的进程之中，巨大的市场需求使得房地产投资呈现出不断增长的态势，这一点同美国等发达国家存在很大的不同。

从计量检验模型1中可以看到（见表16-4），中国房地产投资额同广义货币量存在明显的正相关关系。

广义货币供应量每增加1亿元，房地产投资额相应增加近434万元，模型的解释力很强。

从模型2可以看到，自1999年以来，月度房地产投资增加额也同M2的增加额密切相关；同时，月度投资额呈现出逐月递增的趋势，平均来看，每个月都比上个月增加12亿元强；另外，房地产投资还呈现出显著的季节性，一般在年初投资额很小，而在12月份由于统计上的种种原因使得投资额显得有迅猛增加的迹象。

因此，我们用虚拟变量来反映12月份的增加额，可以看到，12月份平均比11月份增加750余亿元。

与模型1相比，模型2的解释力更强，拟合优度接近于1。

计量分析表明，中国房地产投资额除了趋势性因素以及季节导致的变化外，货币供应量显然对投资周期产生着关键的影响。

表16-4房地产投资计量检验（1999～2003年月度数据）

三房地产景气与货币政策

1.房地产信贷与货币调控机制

在房地产宏观调控中，货币调控是重要的内容之一。

自1998年以来，中国房地产信贷政策和货币调控机制多采取直接的信贷规模和计划管理向间接的调控转变，贷款质量管理、比例管理、利率杠杆和“窗口指导”成为使用较多的货币政策工具。

此次对房地产业的货币调控至少有以下特点。

（1）较多地运用了选择性货币政策工具。

众所周知，货币政策工具通常可分为一般性和选择性货币政策工具。

一般性货币政策工具是指对货币政策经济体系具有全局性影响的货币政策工具，包括调整法定存款准备金比率、贴现窗口和公开市场操作。

选择性政策工具则是央行针对经济体系中的特殊的领域所采取的信用控制措施，它只对经济体系中的局部和特殊部门产生作用，而不会伤及宏观经济中的其他产业部门。

如早在2001年央行的195号文件和2003年的121号文件，就要求“房地产开发企业自有资金应不低于开发项目总投资的30%”，这种比例管理的方法实际上是一种财务杠杆比例控制，即在企业的自有资本金一定的情况下，将企业的开发贷款与自有资本金挂钩，实际上就是限定了它从商业银行获得的贷款的规模。

同时，自有资本金要求可以克服企业融资活动中因信息不对称而产生逆向选择和道德风险，因为自有资本金越高，商业银行在发放贷款时所产生的逆向选择可能性也会越小；而开发企业在获得贷款后发生道德风险的可能性也会相应降低，从而有效地降低银行信贷的风险。

在个人住房消费信贷方面，中央银行在运用选择性货币政策工具时同样采纳了比例控制和限制性条款，其中使用频率最高的就是购房贷款首付款比率不能低于20%、家庭债务/收入比例等。

限制性条款是所有金融合约所共有的特征，常常可以达到“一石多鸟”的目的，既可以抑制商业银行信贷扩张的冲动，防止商业银行的逆向选择问题，也可以有效地防止借款者在获得信贷资金后发生不利于贷款人的道德风险[5]。

所有这些选择性货币政策工具的运用，以其灵活、针对性强的特点，对房地产健康发展产生了积极的影响。

（2）货币调控的政策取向是区别对待、有保有压。

此次货币调控为防止出现“一刀切”、全面紧缩问题，政策设计中较注意区别对待、有限制有发展、有紧缩有扩张。

以房地产开发信贷为例，对资质差的房地产企业，包括“四证”不全、自有资本金不足、经营混乱、业绩差、有欺诈行为的企业，不得发放任何形式的贷款；对“大户型、高档商品房、别墅、高尔夫球场、会展中心、物流园区、大型购物中心以及行政主导的开发区”实施严格贷款管理，这有利于抑制“软预算”约束下行政主导的盲目投资、政绩工程、人为的修城造镇。

但是，对于“具备房地产开发资质、信用等级较高、没有拖欠工程款的房地产开发企业”和产品有市场、“符合中低收入家庭购买能力的住宅项目”，银行信贷则继续给予积极的信贷支持。

在个人消费信贷方面，居民购买自住的普通商品房，可继续享受银行低息贷款；而对个人购买高档房、别墅、商业用房或第二套房，贷款利率则按同期同档次贷款利率执行。

2004年10月，央行在9年之后第一次启动利率杠杆，在利率上调时，住房公积金和5年期以下购房款利率仅上浮了18基点，低于其他贷款利率调整幅度（上调27个基点）。

2005年3月再次上调购房贷款利率。

从理论上讲，利用利率杠杆有利于资金的优化配置，抑制非理性的投资和消费需求，问题在于良好的货币政策有赖于有效的传导机制和相关政策的配合与协调。

2.货币政策传导机制对房地产周期的影响

从中国的实践来看，货币政策作用于房地产业的渠道是多方面的。

（1）可贷资金渠道。

货币政策会通过可贷资金的规模来影响房地产业。

当央行减少货币的供给时，商业银行的可贷资金规模下降，银行对企业和消费者发放的贷款都会相应地减少；反之，宽松的货币政策会增加商业银行对于房地产业的可贷资金，进而刺激房地产开发投资与消费的增长。

（2）利率渠道。

无论是货币供应变化引发的利率波动，还是央行上调法定利率，都会增加企业和个人借贷资金的成本，从而导致投资与消费支出下降。

反之，货币供应量增加，利率下降，投资与消费支出上升，进而影响整个宏观经济。

因此，利率传导机制可以描述为：

M↑→i↓→I↑→Y↑，或者反之，M↓→i↑→I↓→Y↓。

（3）资产价格机制。

货币政策还可以通过资产价格来影响房地产业。

依据托宾q理论，q为企业的市场价值与资本重置成本之比，在房地产领域则是指房地产价格与建设成本之比。

如果q值大于1，说明房地产市场价值高于建设成本，企业有较高的赢利空间。

反之，如果q小于1，意味着开发投资的机会减少，赢利空间下降。

资产价格效应同样对个人消费支出产生很大的影响。

这主要是因为，资产价格的变化在财富效应的作用下，会影响消费者的流动性。

流动性效应就是消费者持有的资产的流动性的变化，进而影响其财务状况和消费者支出。

如果房屋等实物资产的价格上升，那么，消费者可以出售房产或以房产抵押进行再融资，他陷入流动性困境的可能性较小，消费支出就可能会扩大。

反之，房价走低，资产缩水，消费者陷入流动性困境的可能性较大。

消费者陷入财务困境的可能性越大，其消费支出就可能会相应地减少。

从2004年货币政策实施对中国房地产市场的影响来看，投资与消费仍保持较高的增长速度，房地产投资额为13158亿元，投资增长率为28.1%，商品住宅销售面积为3.38亿平方米，增长了13.9%。

市场总体情况并没有出现大的滑坡。

从货币政策对企业的影响来看，两极分化开始显现出来，对于那些资本雄厚、土地储备充足、融资渠道多、产品市场定位准、销售好的企业来说，紧缩银根、地根是利好。

加息虽然会增加企业的资金成本，但是只要市场上资产价格上涨幅度大于加息幅度，企业就有足够的赢利空间；特别是紧缩政策会加剧供给不足，为企业加快房屋的销售和资金回流提供了便利，从而缓解企业资金压力。

自有资本金要求迫使企业调整资产负债结构，企业实收资本和所有权益的增长和负债率的下降，意味着企业从过去一味地依赖外源融资，开始启动内源融资机制，即将一部分投资收益转为新的资产投资，企业自有约束能力和经营能力的提高利于降低和化解银行的信贷风险。

但是对于那些资金匮乏、经营不善的房地产企业来说，紧缩无疑是一重创，兼并重组不可避免。

由于房地产业长期发展趋势向好，吸引大量外资企业和外行企业的加盟，因此，房地产开发企业在数量上并没有大的变化，市场集中度在短期内也不会有大的变化。

货币政策对消费者的影响不像对企业那么大，这主要是因为：

居民消费信贷理性化程度比较高，充分考虑了自己的偿还能力；此外，住房是居民生活的必需品，其需求的价格弹性一般要小于投资品，两次小幅加息仍在可承受的范围之内，因此，居民对加息的敏感度比较低。

但其负面影响不可低估：

为减少利率波动带来的损失，购房者会提高首付款的比例，或提前还贷，这在一定程度上会增加银行经营风险，导致银行信贷能力下降。

更重要的，利率波动会影响居民的预期，加息对政府主导的开发项目来说是“软约束”，对广大普通百姓来说却是实实在在的“硬约束”。

如水电气等有涨价的可能，消费价格的上涨会形成加息的压力，如果小幅加息成为一种常态，这不仅会加大居民借贷成本，更令人担心的是推动价格走高。

一旦房价涨幅过高，超过了居民的收入增长的幅度和可支付能力，需求的下降和价格走低会导致市场发生逆转。

正如美国耶鲁大学著名经济学家席勒所指出的，“要想让房地产泡沫破灭，最简单办法就是：

提高利率；或发生突然的变故，让人们对持有房地产失去信心”。

这绝不是我们想看到的结果。

此次调控对银行的影响也是不可低估的。

2004年房地产信贷有两大变化值得关注：

一是开发贷款和个人住房贷款增长幅度出现了“双下降”。

开发贷款余额为7810亿元，增幅为17.3%，比上年下降31.8%；个人住房贷款余额为15800亿元，增幅为33%，比上年下降10%。

由于开发贷款与个人住房贷款对银行来说是“互为资源、互为保障”，那么，开发贷款的下降在一定程度上会影响今后银行个人住房信贷的规模。

二是国有商业银行占房地产信贷市场份额的下降。

国有商业银行占开发贷款的比重从87%降至75%；个人住房贷款的比重从82%降至78%。

国有银行市场份额的下降意味着房地产信贷集中度在下降，这有利于分散风险。