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发展企业债券市场

2021年发展企业债券市场

进展企业债券市场需要留意解决好五个问题。

无庸赘述，进展企业债券市场，下面跟我来理解看看。

进展债券市场一，企业债券在资本市场中的地位

要理解企业债券，就需要弄清企业债券在资本市场占什么位置?

在中国，相当多的人一讲到"资本市场'或"证券市场'，头脑中想的或者是事实上在讲的只是"股票市场';一些人甚至认为，股票市场就是证券市场的主体局部或者主导局部。

这种认识是错误的。

在世界各国中，就股票市场而言，美国最兴旺，但美国2021年通过企业债券融资所获得的资金要比通过股票融资所获得的资金高15倍，即16:

1。

在美国证券市场中，企业债券、政府债券和股票这三个根本证券品种中，企业债券所占比重在50%～60%之间，政府债券所占比重在20%左右，股票所占比重在15%～20%;在欧洲证券市场中，企业债券所占比重到达80%左右，政府债券所占比重超过10%，股票所占比重仅为百分之几，最好时也只在10%左右。

所以，在三大根本证券中，企业债券占居主导地位或主体地位。

但是，在中国，企业债券极为不进展，即便不管企业债券与企业债券的差异，到2021年底，企业债券余额也仅700多亿元，占1.66%，而政府债券（包括国债和金融债券）余额为27000多亿元，占67.61%，可流通股市值13000多亿元，占30.73%，因此，企业债券在证券市场中的份额几乎可以忽视不计。

在各种金融学的书籍中，每当讲到"资产定价'、"风险管理'、"投资组合'等时，先讲无风险利率，紧接下来就是一整套的企业债券计算方式，最终才讲到股票。

假如没有企业债券，股票定价在市场就难以明确。

其缘由很简洁，市场投资者（包括机构投资者）无法进展投资选择和投资组合，也就无法通过这一操作进展风险管理。

从2021年7月开头，中国股票市场直线下落，导致一大批投资者损失严峻以致于各只基金资产也大大缩水。

究其缘由是，各个投资者投资组合里面几乎全是股票。

股票市场只要发生系统性风险，就谁也无法抗拒。

近年来，一些商业银行和证券公司推出了代客理财业务，但结果相当不抱负。

一个最简洁缘由是，拿不出组合投资的菜单来，从而，事实上难以代客理财。

要代客理财，就要把各种的证券投资组合品种拿给不同的客户，让他来选择。

有的人可承受风险高一点的组合，有的人只能承受风险低的组合，可是没有企业债券，怎么能形成证券投资的组合产品，又怎么进展代客理财?

假如代客理财就是代客炒股，那么，只要股票市场一落下去，受托人就将面临严峻的损失。

2021年证券业全行业亏损，一个主要缘由就来自于炒股性的代客理财。

要转变这种状态，要防范中国的金融风险，必需快速扩大企业债券市场规模，当然还有品种。

进展债券市场二、关于发债主体的资产负债率问题

要进展企业债券首先必需弄清晰资产负债关系，这一点特别的重要。

因为迄今相当多的企业以致监管部门都仅仅把企业债券当作是一种债务，所以，当企业发行债券时，一争论到资产负债率，发觉这个企业的资产负债率已到达了70%，再申请发行5亿元、10亿元的债券，就认为该企业已经没有还本付息的力量，企业的财务风险已经很高了，鉴此，不批准企业的发债申请。

以这样一种理念来理解企业债券的财务性质事实上错的。

我们在前几年讨论企业资产负债率的时候发觉一个非常冲突的现象：

根据欧美国家供应给我们的资料，一些欧美公司的资产负债率只有40%～50%，但当我们的一些人在分析这些资料时，发觉这些企业的资产负债率高达80%以上。

这两个数字难以对应协调，可再认真研讨，就发觉了一个问题：

一个企业的负债通常分为两局部，即流淌负债（或称作"短期负债'）和长期负债。

在中国，人们习惯于将"长期负债'和"短期负债'合为一体，统称为"负债'，并以此计算企业的资产负债率。

这种资产负债率，事实上用一个更精确的概念应当称作"企业的资产全负债率'或者"资产全负债率'，即把企业的全部负债加在一起，然后与资产总额相比照。

但是，欧美国家常常用的不是这种方式。

他们用的是"资产流淌负债率'（或"短期负债率'）。

计算企业资产负债率的主要意义在于，弄清企业的财务风险。

但企业的财务风险来自于当期并不来自于远期。

假定某企业10年后可能发生财务风险，即10年后可能发生不能还本付息的情形，但这种情形确定不在2021年发生，那么，即便不说在2021年以后的10年过程中可以选择很多措施来化解这种风险，在10年中也还有很多经济社会的变量将影响这一结果，所以，没有必要在今日就将这种可能的财务风险计算为现实风险，事实上，分析资产负债率有意义的是当期的状况。

这就是为什么需要重视企业资产的流淌负债率或者短期负债率。

在国际社会中，3年期以上的长期负债，在没有到还本付息期的时候，是可以当作"准资本'来用法的，所以，在财务关系上也当作"准资本'来处理。

一个典型的事实是，巴赛尔协议规定，商业银行的资本充分率不低于8%，其中，一级资本不低于4%，次级资本（或称为"二级资本'、"准资本'）不高于4%。

所谓次级资本，主要由3年期以上的债券资金所形成。

这已是国际标准，因此，企业债券虽然在资金性质上属债务性资金，但在财务分析上属"准资本'范畴。

假如一家企业发行了10亿元的5年期企业债券，有10亿元资金在手上，再以此为根底，向银行申请2亿元短期贷款，银行将毫不迟疑地给其放款。

道理特别简洁，2亿元短期贷款在1年内就得还，而10亿元债券资金5年后才还，商业银行不用担忧。

所以，长期债券的资金可以起到类似于资本金的作用。

近年来，相当多企业都知道，目前要从银行以及其他的途径获得货币资金特别困难。

尤其是资产负债率高的企业，更加困难。

一些企业试图通过发行股票来解决一个难点，但发股这条路太窄。

2021年新的发股上市公司只有60多家，众多企业等待发股上市，不是一种可行的选择。

还有什么路子呢?

一条重要的路子就是，发行企业债券。

通过这条路子可以增加企业的资金权力，并且可以增加企业的融资的力量，从而，缓解企业的资金困难。

进展债券市场三、关于企业债券的资金用处

中国的企业债券，有着明显的市政债券的颜色，并不是真正的企业债券，与此对应，也比拟多地根据市政债券的思路和方法管理企业债券。

这种思路和方法应当改革。

市政债券主要的功能在于进展消费性建立（或称"固定资产投资'），而企业债券的用处是特别广泛的。

除了有些固定资产投资需要用法发债资金外，进展技术改造也要用法这种长期性资金，有些企业的流淌负债过多也可用发行企业债券的方法来削减对银行的负债，还可以通过发行企业债券来募集进展公司并购、资产重组、股权置换等所需的资金。

除长期企业债券外，在兴旺国家中还有相当多的短期企业债券，企业发行的短期融资债券多了，将导致从商业银行借款削减，这将降低企业对银行的依靠程度。

80年月以来，在中国经济运行中一个突出的现象是，一旦宏观紧缩，几道"金牌'连下，商业银行收紧银根，企业运行就陷入资金严峻紧缺的态势中。

假如企业是通过发行短期企业债券获得资金，因为资金是从市场上获得的，就不用担忧商业银行收紧银根，整个公司的经营也不会受此影响。

这一点特别重要。

中国目前的状况是，一方面许多企业需要进展大规模的技术改造，另一方面许多企业长期以来依靠银行贷款维持经营运作，在负债资金中流淌局部过多，而且银行贷款利率比拟高，1年期贷款利率是5.31%，而企业债券利率较低，从2021～2021年发行的10年期企业债券利率来看，根本在4.0%～4.5%之间，比银行1年期贷款低1个多百分点，所以，运用企业债券来补充流淌资金缺乏或者通过归还流淌负债来使公司整个财务构造得到调整，就相当重要。

企业在运营过程中，有着大量的并购重组行为，这个时候需要运用企业债券来融资，因为银行通常不供应这种贷款，短期资金也满足不了这个需要。

中国在处于经济构造的调整时期，其中有大量的公司并购、资产重组大事。

在这方面也需要有大量的资金。

事实上，对中国这样一个转轨经济来说，一个值得深省的现象是，尽管改革开放25年了，非国有经济有了长足的进展，民营经济也占了相当高的比例，但一些重工业部门，民营经济迄今难以本质性涉足。

假如说过去是因为政策制度缘由限制民营经济进入这些部门，那么，如今所碰到的最严峻问题首先是资金缺乏。

诸如钢铁、石化、电信、电力、造船、铁路、汽车制造等产业部门，要本质性进入需要几十亿元乃至几百亿元资金，民营企业拿不出这么多的资金，即便几家民营企业集资也很难解决资金问题。

要解决这样一个问题，还必需依靠资本市场，让民营企业可以通过资本市场获得足够的资金，有效参加中国经济构造的调整，从而，转变这些产业和企业连续由国有行政机制支配企业运行的情况。

值得强调的是，这些产业假如中国的民营经济不去占据，用不了多少年，就很可能被外资占据。

假如这样一些重化、电力、电信、交通等工业部门被外资所占据，中国的国民经济进一步进展乃至社会其他方面进展就将面临严峻的挑战。

所以，为了中国的民族经济的进展，应当鼓舞和支持民营经济通过并购重组来参加到经济构造调整的过程中，其中，缓解民营经济资金缺乏的一项重要政策就是拓展企业债券的用处。

总之，企业债券的用处应当拓宽，不能仅仅停留在市政债券概念中，不仅可用于固定资产投资，而且可用于技术改造、补充流淌资金、公司并购和资产重组，并应随着市场经济的进一步进展，拓宽到应市场所需，应企业所需。

进展债券市场四，关于企业债券的品种

中国现存的企业债券尽管在期限上有5年期、10年期、15年期等等，但在利率上根本只有一种固定利率。

在利率程度较低的时候，发行固定利率的长期企业债券，从外表上看，对发行人好像是有利的。

但从将来经济进展来看，不管对企业还是投资者都存在着风险。

例如，2021年以来发行的10年期以上企业债券，其年利率大致为4.0%～4.5%，而1年期存款利率为1.98%，1年期贷款利率为5.31%，因此，对发行人和投资者都有利。

但是，谁都很难料定这种低利率情况可以长期持续，假定在5年后（如2021年以后）存款利率上升到5%以上（1996年5月以前，1年期存款利率为10.98%），那么，对这些债券的投资者来说，4.0%～4.5%的利率程度就明显过低。

一些人认为，这种利率风险，只是对投资者而言的，与发行企业债券的企业无关。

换句话说，企业如今买出15年期年利率4.5%的债券，5年后存款利率（或市场利率）上升到5%以上，发债企业依旧只按4.5%付息，因此，利率风险只能由投资者自担。

由此来看，好像企业债券的利率风险与发债公司无关，但事实并不这么简洁。

假定存款利率（或市场利率）果真在5年后上升到5%，发债公司可以连续根据4.0%～4.5%的利率程度付息，但它将面临两个方面的风险：

第一，这一企业债券的市场交易价格将明显下落，假如这一企业债券是每年付息的，那么交易价格将下落至面值之下;其次，发债公司假如要连续发债，那么，投资者对新债券的认同程度就将大大降低。

在前一场合，不仅公司在证券市场中的声誉将受到严峻影响，而且在发债公司财务情况不佳时，可能发生一些机构投资者以较低的价格大量收买这一债券，然后，再以此为根底，利用债权人机制。

中国有句老话：

"人无远虑必有近忧'，这对企业债券的发行主体来说，也是适宜的。

要避开由利率所引致的公司经营风险，企业债券的利率就必需多样化。

例如，在目前1年期存款利率为1.98%的条件下，每年付息的15年期企业债券利率为4.5%可能过高，但在将来存款利率为5%的条件下，4.5%的利率可能过低，由此，是否可发行浮动利率债券。

又如，对一些成熟产业来说，市场竞争、经营风险和利润程度等相比照较稳定，可考虑发行利率相对低点的企业债券，而对一些高新技术企业、成长型企业来说，风险相对较大，是否可考虑发行利率相对高点的企业债券，是否可考虑发行在肯定程度上参加公司利润安排的企业债券?

总之，企业债券的利率应当多元化。

选择权是打算企业债券品种的又一主要因素。

我们如今发行的企业债券，不管对发行人还是对投资者来说，都根本处于无选择状态。

公司一旦发行了企业债券，就不能提早回购这些债券，也不能将这些债券再转为其他类型的证券，投资者一旦购置了这些债券，除可以在交易市场进展买卖外，也没有其他可选择的权利。

这种无选择状态，不是市场经济的特点。

在选择机制上，市场经济和方案经济的最大区分在于，方案经济告知你说，你不能这么做，只能那么做，一条路走到黑。

所以，方案经济是无选择权的经济：

市场经济通过供应各种可替代的诸多品种，通过供应各种可能的选择方式，给各种发债公司和各种投资者选择，一旦发债主体或投资主体选择确定了，那么，由此产生的收益就由选择者自享，同样风险也就由选择者自担，因此，市场经济是有着充分选择权的经济。

从这一点上讲，进展企业债券应当更多地贯彻市场机制。

进展债券市场五，进展企业债券应建立好五个根本机制

加快进展企业债券，需要建立五个根本机制：

1.必需有较为完善的法律机制。

这方面至少涉及三个问题：

一是必需修改现行的《公司法》。

1994年7月开头实行的《公司法》对企业债券的规定中带有很强的方案经济和国有经济颜色，对非国有企业极为不公正。

例如，关于发债主体，《公司法》中规定，只能是国有独资企业、两个以上国有企业或两个以上的国有投资主体投资设立的有限公司、股份有限公司等三类企业，又如，在发债规模上，《公司法》规定，企业债券的发行规模由国务院确定。

这都是不符合市场经济的公正原那么和中国经济进展的根本走势，因此，应予以修改。

二是必需修改1993年8月出台的《企业债券管理条例》。

这一"管理条例'是依据当时条件制定的并且带有相当剧烈的市政债券含义，已远远不能适应当今市场经济进展和企业进展的要求，尤其是在有关企业债券的品种、利率、用处、发行主体等诸多方面的规定，事实上已严峻制约了企业债券的进展。

三是必需尽快出台《破产法》。

《破产法》的出台，是有效化解企业债券风险的一个重要法律机制。

有人总是担忧，发债公司到期不能还本付息怎么办。

在市场经济中，这个问题的处理方法很简洁，最终一招就是实行破产。

在企业破产的条件下，通过拍卖资产，然后将所得资金用于归还债务。

当然，这是最终一招，也还有其他方法。

有人说，企业破产了以后，企业中的职工怎么办?

这不用担忧。

这家企业破产了，但它的各种设备、厂房等资产会有人买去，这些买者将连续利用这些设备、厂房从事经营活动，假如破产企业的职工不是冗员过多，而是正常的消费要素配置，那么，新企业将连续聘用这些职工，不会发生大量职工下岗问题。

当然，假如职工的素养不能满足新企业经营进展的要求，下岗还是会发生的，但只要不能归还到期债务，企业还是应当破产的。

其缘由是，维护市场经济的根本信誉规章和信誉秩序，要比维护一个不守信的企业存在，更为重要。

只要一个或几个企业破产了，其他企业就会明白该如何保证还本付息了，它们哪怕是砸锅卖铁也得按期归还债券本息了。

假如我们老担忧企业破产后的职工下岗问题，对不能按期偿付企业债券本息不实行破产，其他企业就必定效仿这一做法，其结果就将是严峻限制企业债券市场的进展。

在金融学上，这叫做"劣币驱除良币'的机制。

你说坏人不抓，好人怎么当呢?

所以，这一点必需很明白，要破产，要坚决的破一批，没有疑问。

2.必需建立债权并购机制。

迄今为止，在中国资本市场中，并购根本上都是股权并购。

什么意思呢?

收买方利用其资金来收买目的企业的股权，成为控股股东或第一大股东。

在国际社会中，这种股权并购的现象也屡屡发生，这是没有任何疑问的。

但是，在国际社会的并购中，绝大多数的并购案例不是股权并购，而是债权并购。

我们可以用这样一种债权并购来解决前面讲的企业破产大事。

当有资料说明某个发债公司可能难以到期归还债券本息时，其企业债券的交易价格就将大幅度下落，此时，一个或者假设干个大的投资者就有可能按比拟低的价格把这一企业的企业债券大量收买，然后，在这些企业债券到期日，购债者就要求该企业还本付息。

假如发债公司说自己没钱，因此无力还本付息，那么，购债者就将说没有关系，有两个出路可供选择：

一是实行"债转股';二是实行破产。

由于在进入破产程序的以后，股东大会已不再是公司的最高权利机构，债权人会议成为公司的最高权利机构，同时，在企业资产破产拍卖中，企业面临的各种损失比拟严峻，因此，在这两条路选择中，更多的是选择"债转股'，这样，债权并购就成为保障发债公司不破产的一个重要机制，同时，也是保障发债公司履行到期偿付本息义务的一个重要机制。

所以，必需有效进展债权并购机制。

债权并购机制的进展还将有效标准公司发债的行为。

它给发债企业敲响了一个警钟，发行多少企业债券、发行什么样的企业债券、如何防范企业债券风险等等，从一开头就要仔细讨论，而不是愿发多少就发多少、愿怎么发就怎么发。

如前所述，如今一些企业发行了年利率4.0%～4.5%的15年期企业债券，假如在存款利率进步到5%以后，这些债券的市场价格下落了，一些机构投资者就可能通过债权并购的途径来并购这些发债企业。

这是发债企业可能面临的一种市场风险，因此，别认为年利率只有4.5%，你占了什么廉价，到债权并购发生时，廉价就不见得了。

须知，利率风险是可能转变为并购风险的。

这一点如今就要看清晰。

因此，要标准发债公司的发债行为，需要有效进展债权并购市场。

3.必需建立信息公开披露机制。

要进展标准的企业债券市场，发债公司必需做到信息公开披露。

通过10多年的进展，股市中的信息公开披露制度已日渐完善，这对爱护投资者的权益、维护市场运行起到主动重要的根底性作用。

建立企业债券市场的信息公开披露制度，可参考股市的这一制度。

通过发债公司的信息公开披露，让投资者和监管部门有效地理解发债公司的经营情况和将来进展情况，可以较早地选择必要的措施防范可能发生的兑付风险，可以较早地选择并购方略进展市场运作，同时，也让发债公司认识到，要通过市场过程来获得社会资金，就要得到市场投资者的监视，就要守信，就要承受市场风险。

4.必需加强中介机构的责任机制，其中尤其是要加强资信评级机构的责任机制。

近两年来，有这样一种状况，1家拟发行40亿元或更多企业债券的公司，在进展资信评级时，只花费了20万元或30万元资信评级费。

讲句实话，这20～30万元评级费，连评级公司的10～20个人认真地将发债公司的财务凭证、财务账表查一遍都不够，更不用说，给"资信评级'了。

因此，这种情况必需转变，应当使资信评级与企业债券的价格、设计企业债券的类型等严密联络起来。

在此条件下，假如发债公司的资信质量没有到达资信评级程度，就应追究资信评级机构的责任。

要加强中介机构的责任，必需有制度规定。

在这方面，可参考股票市场中对中介机构的制度规定，并在广泛追求看法的根底上，予以进一步完善。

5.必需建立多层次的企业债券交易市场。

企业债券是多元化、多品种的债券。

在兴旺国家中，企业债券种类多达几千种。

各种企业债券的特性不尽一样，仅仅依靠证交所市场是远远不够的（更不用说，现今的沪深证交所受到较强方案机制的影响），因此，在进展证交所市场的同时，应重视进展企业债券的场外交易市场。

2021年6月，银行间柜台交易市场已经启动，由于商业银行储蓄网点众多，比证交所更加贴近众多百姓，所以，利用这一市场来进展企业债券交易市场有着宽阔的前景，也有利于推动商业银行的业务创新。

这一点，从一开头就应列入进展企业债券市场的整体考虑中。