新能源汽车行业深度研究报告.docx

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新能源汽车行业深度研究报告

新能源汽车产业链纵析

一、新能源汽车行业实现从0到1的跨越

1.1发展现状：

中欧成为两大增长极

全球新能源汽车行业疫情后强势复苏。

1）欧洲：

政策强力驱动，车企坚定电动化路线，欧洲成现阶段全球新能源汽车市场增长最快地区。

2）中国：

C端消费接棒B端网约车需求，消费结构呈“沙漏型”，品质驱动的中高端车型、成本驱动的入门车型成两大亮点，主流家用领域相对低迷；3）美国：

依旧处于调整态势，特斯拉占据大部分市场份额。

1.1.1全球新能源汽车稳步增长2020年上半年受新冠疫情影响，全球新能源汽车销量有所下滑；下半年市场复苏，需求反弹。

2020年1-6月全球新能源汽车销量为94.71万辆，同比下滑15.2%。

从5月开始，全球新能源汽车销量环比增速转正，呈现修复趋势。

2020年全球新能源汽车累计销量313万辆，同比增长42%。

随着疫情常态化带来的影响减小，国内及欧美市场有望需求持续反弹。

从全球销量排行榜来看，欧洲主机厂进步较快，特斯拉领先优势不减。

1）特斯拉热度不减，2020年特斯拉累计销量达49.95万辆，占比15.99%，远超大众、比亚迪等厂商，爆款效应明显。

2）中国车企在2019年全球新能源品牌销量前十榜单中占据四席，2020年排名有所下降。

3）由于欧洲车企电动化进程的加速，欧洲车企销量排名上升较快。

1.1.2中国新能源汽车强势复苏2020年中国、欧洲、美国的电动车销量分别为137万辆、137万辆、33万辆。

我国新能源汽车行业20年下半年显著复苏，结束了为期一年的低谷期。

2019年6月25日为当年新能源补贴退坡过渡期截止日，2019年7月开始，受网约车市场阶段性饱和、补贴退坡透支等因素影响，新能源汽车行业进入阵痛调整期，月度销量连续同比下滑，同比负增长持续至2020年6月。

2020年疫情因素加大新能源汽车的下行压力，2020年上半年新能源汽车实现销量39.3万辆，同比下降37.4%。

随着疫情防控形势的好转，叠加政策环境优化，自7月份起新能源汽车产销有所修复，2020年国内实现新能源汽车累计销量136.7万辆，同比增长10.9%。

21年年初延续高景气的态势。

国内新能源车消费结构已发生明显变化，优质车型供应促进C端消费增长。

从国内消费构成来看，疫情影响下公共运营市场需求大幅萎缩，但优质车型的供应增加带动了C端市场蓬勃发展。

2020年国内新能源汽车的销售结构发生了较大变化，根据交强险数据，2020年非运营C端消费占比约71%，较2019年的54%有所提升；运营车辆销量占比由2019年28%下降至2020年的15%。

车型销量特征：

特斯拉与宏光MINI形成高低组合。

2020年特斯拉Model3和五菱宏光MINIEV分列第一二名，销量均超过10万辆，遥遥领先其他车企。

1.1.3欧美新能源汽车表现分化欧洲市场：

政策强力驱动，20年销量高增长。

欧洲市场成为现阶段全球新能源汽车市场增长最快地区。

在欧洲最严碳排放标准、补贴政策、税费减免政策的共同推动下，欧洲老牌车企加快电动车型投放，市场持续走强。

欧洲地区全年销量137万辆，成为全球新能源汽车增长的主要支撑。

从车型销量表现来看，雷诺Zoe超越特斯拉Model3。

2020年欧洲地区销量前三车型为雷诺Zoe、Model3、大众ID.3。

随着大众、宝马、沃尔沃、戴姆勒等传统车企新车型的逐步投放，预计C端消费将得到进一步的刺激。

美国市场：

特斯拉驱动美国新能源汽车市场增长。

2015年美国新能源乘用车销量11.5万辆，2020年为33.2万辆，复合增速24%。

2018年受到爆款车型Model3上市的带动，全年电动车销量同比17年增长83%，其中纯电车型销量同比增长125%；特朗普上台后并未给予新能源汽车实质上的补贴支持政策，导致18-20年连续三年电动车销量处于30-40万区间上下波动，整体销量处于停滞状态。

从EV市场结构来看，20年销量前十占比97%，集中度较高，特斯拉占比79%，Model3占比45%，处于绝对领先的位置。

1.2发展趋势：

政策、供需共振，远期目标明确

坚定发展新能源车已成全球政策层及企业层的共识。

政策组合拳明确，企业电动化战略明朗，新能源车在购车、用车环节的消费者接受度有望持续提升。

行业驱动力将完成从政策主导向市场主导的转变。

在政策、供给、需求三个环节的共同驱动下，新能源汽车有望维持长期、确定的高速增长。

1.2.1政策端：

电动化路线明确，政策抓手强势中国地区：

造车、购车、用车端政策渐成组合拳，顶层规划指明方向。

2020年11月，《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》正式通过，《规划》指出了未来15年新能源汽车产业的发展方向，从技术创新、制度设计、基础设施等方面支持新能源汽车产业加快发展步伐。

《规划》明确到2025年中国新能源汽车新车销量占比达到20%左右。

根据规划估算，到2025年国内新能源汽车销量可达643万辆，复合增速约36%。

我们预计，后续落地层面的措施包括但不限于：

1）造车端，双积分政策持续趋严，逐渐接棒补贴政策。

过去几年新能源汽车行业增长驱动力依赖购车补贴，随着补贴的逐步退坡及双积分制的执行趋严，双积分制有望成为现阶段主要的政策抓手。

2）购车端，新能源补贴温和退坡，购置税免征政策有望长期持续。

3）用车端，在基础设施建设、差异化路权等层面，增强新能源车用车便利性。

除对充电桩、换电站等基础设施建设给予补贴外，后续政策有望在牌照发放、停车收费、公交车道占用权等层面针对新能源车推行差异化政策。

差异化的路权政策，长期来看有望成为最主要的政策抓手。

欧洲地区：

最严碳排放标准实施，各国补贴政策加码，促进电动化渗透加速。

欧洲现阶段刺激新能源车的政策抓手包括：

碳排放政策、补贴政策、税费减免政策等。

欧洲发布最严碳排放标准，主机厂面临新能源转型压力。

1）2014年欧盟要求2020年欧盟范围内95%乘用车平均碳排放需降低至95g/km，到2021年100%新车要达到此要求，超额部分按每辆汽车每g/km二氧化碳排放95欧元进行罚款。

2）2019年6月31日，欧盟正式通过新法案，其中提出2025年后欧盟境内新登记乘用车碳排放量要比2021年减少15%（乘用车80.8g/km），2030年起要求乘用车比2021年碳排放水平减少37.5%（乘用车59.4g/km），超额部分罚款幅度不变。

3）2020年9月，《欧盟绿色协议》更新了《2030年气候目标计划》草案，提出2030年乘用车每公里二氧化碳排放需减少到2021年的50%，即47.5g/km，比原先59.4g/km的目标下降了20%，欧盟节能减排法规不断收紧，电动化势在必行。

未达排放标准的厂商将面临巨额的罚款，因此各主机厂面临着新能源转型的压力。

欧洲补贴加码，刺激新能源汽车消费。

例如德国将始于2016年的12亿欧补贴延长至2025年，同时提升单车补贴额；2020年7月开始，再次将售价4万欧元以内的纯电动汽车政府补贴额上调50%。

英国地区对于购置电动乘用车可获得3500英镑补贴，购置碳排放小于75g/km的电动货车最高可获得8000英镑补贴。

其他国家（如法国、挪威、西班牙、葡萄牙等）也相继出台直接补贴政策、充电桩建设政策等，对欧洲电动车消费形成强有力的政策刺激。

美国地区：

拜登政府新能源汽车政策有望超预期。

预计拜登将积极推行清洁能源革命计划，大幅提高美国新能源汽车渗透率。

美国作为石油输出国、页岩油大国，在特朗普政府“美国优先”战略下，政策层面对新能源汽车的推动力度较弱。

拜登则与奥巴马一脉相承，坚定支持新能源产业发展。

拜登竞选时提出的具体措施包括：

1）每年投入约5000亿美元实现100％清洁能源和零排放车辆计划，包括直接将联邦车队全部改为电动等。

2）进一步提高燃油排放新标准，确保实现100％新销售轻型/中型车辆零排放，并恢复全额电动汽车税收抵免。

3）2030年前完成超50万个新公共充电网点，同时恢复全额电动汽车税收抵免。

拜登参选前规划目标是2026年渗透率到25%，对应电车年销量到400万辆，增长空间巨大。

1.2.2供给端：

海内外车企电动化进程加快，引领电动车接受度提升主流主机厂坚定决心推行电动平台战略，2020年起进入平台战略收获期，优质车型供应增加。

早在燃油车时代，平台战略便是大型车企提升产品竞争力并降低生产成本的战略选择。

如今，海外车企纷纷引入正向开发的电动平台，动辄百亿欧元的平台研发投入，体现了欧洲老牌车企发展电动车的坚定决心，为电动车型密集推出奠定基础。

2020-2021年为海外车企电动化平台投产关键时点，2020年大众MEB平台、特斯拉上海工厂、戴姆勒EVA投产；2021年丰田e-TNGA、通用BEV3投产。

基于正向开发的电动化平台车型，其续航里程、电力电子化、成本等方面均优于油改电平台。

随着大众、宝马、雷诺-日产等海外品牌，以及比亚迪、长城、吉利等自主品牌电动化进程的提速，新增车型将持续投放市场，引领市场消费习惯向电动车转变，市场良性竞争将有所加剧。

1.2.3需求端：

品质、成本双因子驱动，高端、低端消费率先放量在购车及用车环节，前期制约电动车推广的负面因素正在改善：

1）购车环节，主流车企重磅车型投放将继续刺激市场，续航里程凭借电芯材料创新+电池包结构优化有所提升；伴随着规模效应的提升，电池成本与价格有所下降，新能源汽车全生命周期成本有所下降。

2）用车环节，新能源后端使用的基础设施建设正在逐步完善，慢充+快充+换电等多种模式便利消费者使用。

中短期内，市场结构呈现“沙漏型”，品质驱动下的高端车型、成本驱动下的低端车型，是市场两大亮点；长期来看，实现油电平价后，新能源车在主流家用车领域有望实现大规模替代。

以特斯拉为代表的中高端车型以品质取胜，契合消费升级需求，且可更好地规避补贴退坡对购车成本的影响。

以五菱宏光MINIEV为代表的低端微型车以价格取胜，对低速电动车市场形成有效替代。

然而，10-20万价位的主流A级电动车仍然直面燃油车竞争，且面临网约车市场的阶段性饱和局面，短期内尚较难破局。

1.2.4政策、供给、需求三大因素共同作用下，行业有望维持长期高速增长2012-2020年，新能源汽车销量及渗透率维持高速增长，但渗透率仍然很低。

2020年，全球新能源汽车销量由2012年的14万辆提升至307万辆，2012-2020年CAGR达47%。

新能源汽车渗透率从2012年0.2%增长到2020年的4%，呈现高速渗透态势，但绝对值仍处于较低水平。

新能源车销量有望维持长期高增长。

预计全球新能源汽车销量2025年有望达到1500万辆规模，对应年复合增速38%，渗透率接近15%。

据IEA预测，2030年全球电动车销量将达到2300万辆，市场容量增长有望超过十倍。

中国新能源汽车高速增长后进入存量升级期，欧洲电动车在政策刺激下销量迎来爆发。

二、新能源汽车产业链延续高景气度

2.1电池行业：

龙头效应明显

电池行业发展特征1）动力电池行业资金壁垒高，技术迭代快，龙头优势明显。

在资本开支方面，1GWh电池产线需要投资3-4亿元，一般需要建设5GWh以上的产能才能达到较好的规模效应，LG化学、三星SDI、SKI、松下、宁德时代、比亚迪等全球主流电池企业的产能规划都已经达到了100GWh以上的规模。

在技术方面，出于成本和安全性的考虑，国内中短期内乘用车市场有向磷酸铁锂转向的趋势，海外还是以高镍三元电池为主要技术路线，未来较长时期内两种技术路线将维持共存；电池的技术迭代较快，意味着需要不断地投入研发才能保持技术的领先性和前瞻性，中小企业在技术研发和资金方面存在劣势，龙头的先发优势有望长期维持。

2）行业集中度高且不断提升。

国内市场宁德时代一家独大，全球市场宁德时代和LG化学目前处于第一集团。

无论是国内还是国外，动力电池行业集中度都出现了不断提升的趋势，行业龙头在技术研发、规模、成本、客户等方面都有比较明显的优势，抗风险能力强，其地位难以撼动。

由于动力电池行业的资金密集和技术密集的特点，龙头地位有望不断加强，未来全球市场行业前五的稳态市占率有望达到80%以上。

3）产业链降本需求迫切，盈利水平回归稳态。

在国内电动车增速放缓以及车企降本的压力下，国内动力电池企业毛利率呈现出震荡下行的走势，宁德时代、国轩高科等主流企业当前的毛利率在25%以上，预计稳态毛利率在20%-25%之间。

1）预计动力电池行业规模快速增长，2020~2025年复合增速超45%。

20年全球动力电池装机量达到137GWh，随着海内外汽车电动化转型的加速，电池装机量有望继续维持高速增长，预计2025年全球动力电池装机量940GWh，复合增速超过45%。

随着电池规模的不断扩大，动力电池价格将会持续下降。

如果按照2025年0.45元/Wh的价格计算，2025年全球动力电池规模将接近4200亿元。

2）电池行业的发展趋势可以通过主流企业的研发投入进行观察。

一线电池厂和主机厂在电池领域的研发和投资方向主要为低成本、高能量密度、长寿命、高安全性等指标。

三元和磷酸铁锂的技术路线之争是行业的一大看点，我们认为磷酸铁锂在低续航车型上具有较强的竞争力；高端车型的续航水平是重要指标，高镍三元路线长期来看依然是主流的发展路线。

3）除了材料技术的发展外，电池的结构和工艺改进也是企业关注的重点。

比如电池包一体化设计，就是是把电芯的无效质量控制到最低，核心就是降低模组的使用数量甚至不使用模组，直接从电芯一步装到电池包（CTP）。

2.2正极材料行业：

集中度待改善

正极材料行业发展特征1）正极材料是技术资金密集型行业，产品价格与上游金属价格强相关。

正极材料很大程度上决定了电池的能量密度、循环寿命、安全性和倍率性能，其成本占到锂电池的近4成，是电池材料的核心环节。

在技术迭代的同时面临着持续的降本压力，对高镍无钴、固态电池等下一代技术产线的投入需要较高的资源支撑，目前三元高镍产线的投资在6亿元/万吨，国内一线正极材料企业的产能规模在4万吨水平，多在推进10万吨级别基地的建设，资金需求较大。

2）行业增速快，市场规模较大。

2013年至今，全球锂电正极材料出货量持续增长，从13年的不足10万吨，增长至2020年的超60万吨，年复合增速近30%。

随着动力电池行业的快速发展，我们预计2025年全球正极材料规模超过2000亿元。

2020年国内正极材料产量51万吨，同比增长27%，其中NCM三元材料占比46%，磷酸铁锂占比25%。

3）行业集中度相对较低。

正极在四大材料当中集中度最低，主要由于下游电池厂出于供应链安全和产品质量的考虑，普遍会自产部分正极产能，而上游矿产企业凭借资源优势也会采取向下游延伸的策略，一定程度上挤占了独立正极材料企业的市场空间。

2020年国内三元材料CR5占比52%，相比19年下降2pct；产品同质化程度较高的常规型产品竞争日趋激烈，倒逼企业加快高镍化单晶化等新系列产品开发，同时加大对头部电池企业尤其是海外市场的拓展。

4）行业盈利能力分化。

目前国内正极材料企业的毛利率多低于20%，三元材料企业呈现分化，以下游主要面向国内市场的材料企业，其毛利率持续承压，而以当升科技为代表的出海型企业，毛利率则整体保持稳定，反映出海外市场较高的进入门槛和较优的产业生态。

行业趋势展望1）电池厂商自产与外购并行。

由于正极材料对于电池性能的表现至关重要，因此一线电池厂商普遍会保留一部分正极产能，同时加大对资源端的布局，以此来保障供应链的稳定；同时也会积极寻求外购，以确保产品技术的领先性。

拥有技术研发优势的正极厂商依然有望长期受益。

2）无钴化是正极发展的大趋势。

由于资源的限制和价格等因素，钴在正极材料中的单位使用量将会逐步减少。

磷酸铁锂电池、高镍电池、镍锰电池等方案都是目前应用或者研究最多的“去钴化”的技术路线，国内外一线正极材料企业在上述方面都有研发和布局。

2.3负极材料行业：

一体化降本成趋势

负极材料行业发展特征1）负极材料是技术资金密集型行业，产品好坏对电池的能量密度、循环寿命、快充性能等环节有较大的影响，其成本占到锂电池的6-8%；原材料和石墨化制造环节是负极环节主要的成本构成，为降低成本，减少外协加工、自产石墨化和炭化等环节已成行业发展趋势。

目前负极产线的投资2-3亿元/万吨，国内一线负极材料企业产能规模7-8万吨，产能的扩张和一体化建设对资金的需求较大。

负极的生产工艺相对成熟，电池厂较少布局该环节。

2）行业增速快。

国内负极材料产量从2014年的5万吨规模增长至2020年36.5万吨，年复合增速约40%，其中人造石墨占比逐年提升，2020年国内市占率达到84%。

随着动力电池行业的快速发展，我们预计2025年全球负极材料行业规模超过400亿元。

3）行业集中度较高。

负极材料集中度较高，2020年国内负极材料CR5占比78%。

贝特瑞、杉杉、江西紫宸为中国传统负极三强，也是全球负极材料行业的佼佼者；东莞凯金近年来出货量快速提升，主要受益于宁德时代动力电池装机量的增长，已开始跻身一线负极厂商的行列。

中科星城、翔丰华、江西正拓等企业处于二线梯队，近年来也开始逐步向全球一线电池厂供货。

4）盈利能力较好。

负极上市公司毛利率介于25%-40%之间，盈利能力较好。

盈利的差异除了规模大小、产品定位以外，还与外协产能的大小有关；未来石墨化、炭化等产能的投放将继续推动成本端的改善，负极企业有望维持较高的盈利水平。

行业趋势展望1）缩小外协加工规模，自建石墨化、炭化等环节产能。

石墨化是人造石墨负极生产的重要环节，此前负极厂商在此环节一般通过外协生产，成本占比在40%以上。

为了进一步降低成本、提升盈利水平，负极厂商纷纷开始自建石墨化产能，同时炭化、造粒等其他环节也逐渐为负极厂商所自建自产，负极生产一体化将是未来行业发展的趋势。

2）高比容量负极是行业发展趋势。

随着电池能量密度的不断提升以及快充技术的发展，负极材料逐渐向高比容量材料、快充性、低膨胀性等方向发展。

硅碳负极是被行业普遍看好的下一代负极材料，其具有较高的能量密度，目前在松下配套特斯拉的圆柱电池上有较为成熟的应用；在最新的特斯拉电池日上，特斯拉将硅负极作为提升电池能量密度最重要的环节之一，预计未来将大规模应用于其自产的新电池当中。

负极材料的终极方案将会是金属锂，锂金属材料拥有更高的比容量，并有望匹配固态电池实现商业化。

2.4隔膜行业：

集中度提升，毛利率回归

隔膜行业发展特征1）隔膜是技术资金密集型行业，产品好坏对电池的安全性有较重要的影响，其成本占到锂电池的约8-10%；隔膜成本中，原材料和制造费用占比较大，因此企业的规模化效应较强。

目前隔膜产线的投资4-5亿元/亿平，国内一线隔膜企业产能规模30-35亿平，产能的扩张和一体化建设对资金的需求较大。

隔膜的技术壁垒较高，是四大电池材料里面最晚实现国产化的环节。

除比亚迪和SKI等少数电池企业外，其他电池厂都以外购隔膜为主。

2）行业增速快。

国内隔膜产量从2014年的5亿平规模增长至2020年37亿平，年复合增速约40%，其中湿法隔膜占比较高，2020年国内市占率达到70%。

随着动力电池行业的快速发展，我们预计2025年全球锂电池隔膜行业规模超过300亿元。

3）行业集中度高，湿法隔膜一家独大。

隔膜市场集中度高并且还在大幅提升。

20年国内湿法隔膜CR5占比93%，相比19年大幅提升14pct，其中恩捷股份并购苏州捷力，二线湿法厂商市场份额提升较快。

隔膜行业规模效应较强，龙头的成本优势比较明显，行业集中度有望继续提升。

4）毛利率高，未来将逐步回归。

隔膜企业的毛利率普遍较高，但近年来有逐步下滑的趋势。

隔膜是四大材料中降价预期最强的环节，企业需要依靠不断降低制造成本来维持高盈利水平。

行业趋势展望1）湿法+涂覆是行业发展趋势。

湿法隔膜可获得更高孔隙率、更好透气性、更薄厚度和更高机械强度产品，但其热稳定性不足，成本高，投资大。

通过对隔膜基膜涂覆陶瓷、勃姆石、硫酸钡等无机材料后，涂覆隔膜在充放电过程中发生大面积放热后仍能保持隔膜的完整性，能够良好地解决耐热性能较差的问题，进而提升锂电池的安全性能。

整体来看，更薄的薄膜成组后能量密度更高，且生产难度更高，因而拥有更高的溢价；涂覆隔膜可较好改善湿法隔膜的耐热性问题，因而价格更高。

2）龙头先发优势明显，未来强者恒强。

锂电四大材料中，隔膜单位产能投资高，且需在掌握工艺基础上进行设备采购及调试，安装后仍需较长时间爬坡才可保证较高良品率。

技术、资金密集型特点限制新进入者进入。

当前隔膜生产核心设备仍主要采购自欧日，同时隔膜对电池性能及安全指标影响大，一线电池厂认证周期往往在2-3年，之后才可批量供货。

从产能规划到实现收入间的长周期保证了龙头的先发优势及规模优势。

2.5电解液行业：

格局稳定，龙头布局全产业链

电解液行业发展特征1）电解液是锂离子在正负极之间传输的通道，对电池的循环寿命和安全性有比较重要的影响，其成本占到锂电池的约6-8%；锂盐、溶剂和添加剂原材料占电解液环成本的90%左右，为降低成本，布局原材料产能已成行业发展趋势。

目前电解液产线的投资不到1亿元/万吨，国内一线电解液企业产能规模5-10万吨，产能的扩张和一体化建设对资金有一定需求。

原材料是影响电解液价格和生产能力的关键因素，拥有原材料产能的企业具有较大的盈利弹性，而纯电解液厂商盈利空间有限；添加剂能够提升电解液产品的溢价能力。

2）行业增速快。

国内电解液产量从2014年的4万吨规模增长至2020年25万吨，年复合增速超过35%，其中动力电解液占比逐年提升，2020年国内市占率达到62%。

随着动力电池行业的快速发展。

我们预计2025年全球电解液行业规模近450亿元。

2）行业集中度较高。

2020年国内电解液市场CR5占比74%，集中度继续提升。

天赐、新宙邦、东莞杉杉和国泰华荣属于第一梯队。

全球电解液市场已经经过多次整合，未来行业的产能和供应链体系有望向中国企业转移，龙头企业的市占率将继续提升。

3）盈利能力分化。

从盈利能力看，前两大厂商毛利率趋同，天赐材料和新宙邦电解液业务的毛利率水平长期维持在25%以上的水平；两家企业在原材料领域都有布局，侧重点有所不同。

行业趋势展望1）原材料一体化布局是电解液未来发展趋势。

溶质、溶剂、添加剂等原材料占电解液生产成本90%左右，其价格波动显著影响电解液厂商的盈利能力；纯电解液环节盈利空间有限，龙头厂商一般都会在原料端进行布局，天赐材料自产部分六氟磷酸锂，新宙邦溶剂产能也即将投产，添加剂作为体现产品差异性和溢价能力的环节，各家企业也纷纷布局。

未来电解液厂商向上游延伸是行业发展的一大趋势。

2）添加剂配方是获得产品溢价的关键因素。

随着电池向高镍化方向发展，伴随而来的安全性问题也成为了行业的一大痛点，需要开发更加安全的电解液来抑制高镍材料的活性，保证电池环境的稳定；安全有效的添加剂配方是获得电解液产品溢价的关键。

未来电解液企业之间的竞争更多着眼于电解液配方的开发以及对电池厂快速响应的服务能力，龙头企业具有一定的优势。

2.6电机电控行业：