拼多多经营分析报告.docx
《拼多多经营分析报告.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《拼多多经营分析报告.docx（36页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。
拼多多经营分析报告
3
2020年拼多多
经营分析报告
2020年9月
该篇报告主要就拼多多近期对行业的影响做一些回顾和趋势性判断。
主要两点贡献：
第一，是我们对拼多多平台的理解和回顾；
第二，试图从商户的角度，了解拼多多这个平台对行业带来的影响。
总结来看，我们认为拼多多主要在流量端和其他电商平台有差异（用户心智把握），是首个高效利
用微信生态流量的电商，从最初的“低价爆款+多多果园”阶段，吸引最初3-4亿核心用户（下沉
为主），到19年中起的“百亿补贴”阶段（收获中间带用户及阿里的用户），两个阶段的明星产
品把用户数做到了行业最快增长。
从商户端角度看，拼多多与其他电商平台相对更看重服务商户端、
优化商品端不同，拼多多相对擅长的是流量运营，通过掌握大量流量吸引供给端的入驻，再通过给
予优质供给更多流量扶持，进行商户和商品的分层结构性优化，实现商品和服务质量的持续提升，
从而吸引消费者的留存和复购。
我们认为拼多多今年除了百亿补贴继续带来的流量增长，或将花更大的力气在商户端策略。
拼多
多的活跃买家数已跃至全国第二且地位稳固，流量端的增长的重心由“人数”转变为“人均”，供
给端改善的优先级提升。
目前“百亿补贴”已经成为平台自带流量的核心坑位，我们认为平台当下
更重要的任务是招募更多品牌级别的商户入驻，而不急于将流量变现，因此今年百亿补贴2.0的核
心内容，我们认为可能更多将采取对商户流量补贴形式，用平台的流量优势吸引品牌方入驻，进而
丰富平台的SKU供给（品牌方的SKU数远大于经销商），反过来在流量端增加用户的黏性、复购
频次。
一、拼多多上市以来的回顾
拼多多上市以来，业务重心可分为：
1）2015-2018年的“低价爆款+游戏低成本引流”
2）2019的“百亿补贴1.0引入高单价标品扭转用户心智”阶段；
3）今年“百亿补贴2.0品牌化升级”的阶段。
估值方面，也经历了几个阶段的变化：
上市之初，各指标维持高增速，市场对公司寄予高预期，估值维持在0.6-0.8xPGMV的高位；
18年底至19年初，公司没有新的、有效的获客策略，用户增长放缓，估值也下滑到0.25-0.40xPGMV
区间；
19年中，“百亿补贴”上线，用户增长重新加速，估值回升到0.4xPGMV以上；
今年以来，百亿补贴的品牌效应形成，引流拉新效果被确认，加上疫情期间平台的出色业绩表现，
估值持续提升，回到上市之初0.6-0.8xPGMV的区间。
4
图1：
拼多多上市以来的市值变化及业绩表现
资料来源：
公司公告，市场研究部
图2：
拼多多的边际获客成本（元/人）
销售费用（LTM）/同比新增年活买家（元/人）
180
160
140
120
100
80
157.8
155.3
153.3
139.5
111.2
75.0
60
34.9
40
21.9
10.9
20
0
1Q18
2Q18
3Q18
4Q18
1Q19
2Q19
3Q19
4Q19
1Q20
资料来源：
公司公告，市场研究部
18Q2-19Q1：
整治假货，推新品牌计划
平台主要动作：
规范商户/商品，推新品牌计划
5
1）整治假货，规范平台。
上市之初，由于彼时平台对商品和商户的管理机制尚不够完善，随着上
市后曝光度的提升，出现了很多关于拼多多商品的负面新闻，例如“低价奶粉事件”、“创维发布
声明要求拼多多停止销售假冒创维电视产品”等，平台开启大力度的整治工作。
最典型的就是“双
打行动”，拼多多对涉嫌假冒侵权商品进行下架处理，仅8月2日至9期间，平台强制关店1128
家，下架商品近430万件，批量拦截疑似假冒商品链接超过45万条；除此之外，拼多多还采取了
诸如与反盗版联盟合作进行版权合作、建立信用评价指标、为商户提供网络经营场所证明等措施。
2）开展“新品牌计划”。
2018年12月，拼多多宣布推出“新品牌计划”，将扶持1000家各行
业的中小微企业，帮助企业更有效地触达消费者，以最低成本培育品牌（C2M模式），首期试点
20家工厂，包括潮州松发陶瓷、浙江三禾厨具、安徽富光保温杯等。
推出的6个月时间里，累计
收到超过6000家制造企业递交的申请，近500家企业和品牌方参与了试点工程。
业绩表现：
18Q3及之前，公司的年活跃买家数连续数个季度保持每季环比新增4000万+的速度，每个季度的
GMV保持翻倍增长，且边际获客成本仍然保持较低的水平；但是从18Q4开始，环比新增年活跃
买家数明显放缓（18Q3和19Q1环比分别新增3300万和2500万），边际获客成本快速上升，
18Q4的边际获客成本比18Q3增加一倍，19Q1比18Q4提升近40元，一定程度上说明当时拼多
多想通过传统电商逻辑去推进商品品牌化升级的供给端改善，因当期用户与品牌商户不匹配，去带
来流量拉新的方法效果差，打入一二线市场的策略没有起明显效果。
估值变化：
上市之初，市场对拼多多的依靠社交裂变及游戏渗透下沉市场，从而低成本地快速拉新方式非常认
可，且用户数和GMV保持高增速，因此公司在上市之初保持了较高的估值倍数（PGMV在0.6-
0.8之间）。
但是到了18年4季度及19年初，拼多多销售低质低价商品的品牌形象在用户心智中
深化，且品牌化升级推进不顺畅，拼多多的用户增速开始放缓，年活跃买家数环比新增量开始下滑，
获客成本大幅上升，拼多多的估值下滑到0.25-0.40xPGMV区间。
19Q2-19Q4：
百亿补贴1.0引入高单价标品扭转用户心智
平台重大动作：
推出百亿补贴，重点补贴价格透明的高单价标品
1）百亿补贴：
19年5月，拼多多宣布推出“美好生活万人团”活动，计划联合品牌方投入百亿补
贴上万款产品，至5月12日已推出近4000款“万人团”产品。
在618大促时，拼多多启动了“百
亿补贴”活动，将联合品牌为多款产品提供现金补贴，参与活动的产品多为热门、高关注度、高单
价的产品，例如iPhone、戴森吹风机、海蓝之谜等；百亿补贴活动持续到了“双11”和“黑五”。
百亿补贴的流量及商品供给不断提升，截至19年9月份，拼多多“百亿补贴”入口的日活用户已
经突破1亿，参与计划的国内外品牌超过2800家，热门补贴商品超过2.3万款。
2）与亚马逊联手，参与“黑五”大促：
19年11月，亚马逊海外购以“限时快闪店”的形式登陆
拼多多，将运营至12月底，提供来自海外的约1000多种商品。
拼多多也宣布参与“黑色星期五”
6
大促活动，除了亚马逊之外，还引进了多个国际品牌授权经销商，延续百亿补贴活动。
在拼多多APP
“百亿补贴”和“全球购”的频道，均设立了亚马逊海外购的入口。
业绩表现和我们的理解：
百亿补贴上线后的首个季度，平台的环比新增活跃买家数扭转了下滑趋势，从19Q1的新增2500
万提升到19Q2的新增4000万；且用户年化消费金额的增速也逆转下滑趋势，从19Q1的不到
87%提升到19Q2的92%。
用户结构也得到了改善，一二线用户开始在平台上购买高单价商品了，
根据公司公告，截至19Q3一线城市用户的年均消费金额超过了5000元。
获客成本的增幅开始放
缓，且由于用户数和ARPU均有明显提升，销售费用/GMV的比例反而有所下降。
我们认为，“百
亿补贴”的推出，之于拼多多、之于当时的行业，是一个充满智慧的产品，再次彰显了拼多多在用
户心智把握上的精准度。
一方面，因为开辟了一个专门展示高单价品牌型商品的专区，并联合保险
公司保证正品，可以让品牌型商品不用参与白牌型商品的价格竞争，同时用户在该专区浏览商品时，
对买到“山寨”商品的担忧会明显下降；另一方面，当时其他电商促销规则日益复杂化（优惠券+
满减+赠品+限时折扣），而“百亿补贴”没有套路，通过补贴现金的方式，简单而直接地降低价格，
对消费者反而更具吸引力。
估值表现：
19Q2，百亿补贴后的首个季报发布后，各项数据表明拼多多突破了单纯定位低线市场消费需求的
瓶颈，能以比较高的效率拉到更多用户并提升客单价，拼多多的市值上了一个台阶，从之前的200-
300亿美元左右提升到400亿+美元，PGMV由之前的0.3左右提升到了0.4及以上。
19Q3，虽然活跃买家数的环比增速仍然非常可观（为上市以来新增最多的季度），但市场担心高
线市场的用户只是因为低价来平台进行一次性的消费，粘性不够，所以该季度过后PGMV估值回
落到0.3-0.4的区间。
19Q4的业绩发布，用户数在高基数的情况下，仍然维持高增长，用户活跃度（MAU/买家数）及
ARPU持续改善，且边际获客成本基本持平，销售费用/GMV下降，“百亿补贴”的品牌及流量价
值得到市场认可，估值开始持续上涨，PGMV估值突破0.4，向0.6靠近。
2020年以来：
百亿补贴升级到2.0版本，推行品牌化升级
平台重要动作：
百亿补贴升级到2.0版本，推出更多样的社交属性产品
1）今年以来，最重要的策略是百亿补贴升级到2.0版本：
将从中腰部品牌入手，对商户的补贴从
现金补贴转变为流量补贴，并推动商品供给方由经销商转成品牌方。
百亿补贴1.0时代，平台开设
“百亿补贴”专区，利用现金补贴高单价、价格透明的高标品，辅以营销推广，吸引来大批用户，
而从供给端来看，当时品牌商品的供给更多依赖品牌经销商，平台的活动更多是以单品而非品牌为
单位；经过2019年的努力，“百亿补贴”已经成为一个自带大流量的坑位，平台当下更重要的任
务是招募更多品牌级别的商户入驻，而不急于将“百亿补贴”的流量变现，因此今年百亿补贴2.0
的核心内容，是用平台的流量优势吸引品牌方入驻，进而丰富平台的SKU供给（品牌方的SKU数
远大于经销商），反过来在流量端增加用户的黏性、复购频次。
7
2）百亿补贴2.0之外，在社交功能、商家营销工具、供给端升级方面也做了更多尝试，包括：
∙
拼小圈：
“拼小圈”为拼多多购物订单的分享社交功能，入口在首页核心位置（目前拼多多
的首页焦点图已经取消），用户开通功能后，可以分享自己及查看好友近期的购物动态及点
评内容，建立了一个基于熟人关系的商品评价体系，且好友之间购买信息的传递有可能增加
用户发现需求的可能性及提升下单的概率。
目前，拼小圈已经支持用户分享非购物类的内容，
社交属性进一步升级。
∙
上线多多直播：
2019年11月，首场直播试水；2020年1月，“多多直播”正式上线，大部
分缴纳店铺保证金的商户都有开播权限，目前如果店铺如果正在直播，点进相关商品就会有
直播间的小窗浮现在周围。
为了鼓励商家直播，目前拼多多平台不收取技术服务费，且为直
播商家给予一定流量扶持（例如在首页banner、APP开屏给予展示等）。
直播功能的为平台
商户提供了更多的营销工具，可以帮助平台提升用户留存时间增加用户对平台黏性，并提升
转化率。
∙
和国美战略合作，认购其可转债：
4月拼多多认购国美零售发行的2亿美元可转债，如完成
转股，将占发行后的5.62%。
双方将达成战略合作，国美全量商品上架拼多多，品牌大家电
将参与“百亿补贴”计划；国美旗下安迅物流、国美管家两大服务平台，将成为拼多多物流
和家电后服务提供商；拼多多向国美提供消费大数据、平台流量等资源。
业绩表现和我们的理解：
用户数在19年底近6亿的基础上，20Q1仍新增4300万。
Q1单季，虽然有疫情的影响，但是
GMV仍然实现99%的同比增速，是所有主流电商平台中增速最快的（即使由于快递停运导致退款
率有所提升，但增速仍非常可观）。
边际获客成本不仅没有提升，反而微降。
估值表现：
疫情的爆发使快递停运虽然在短期内对电商行业的业务量有负面影响，但是长期来看，
反而培养了用户线上购物的习惯。
拼多多在疫情期间，无论使从买家增速还是GMV增速，均超出
市场预期，且用户的不断攀升，根据第三方数据的统计，拼多多20年3月的DAU已经超过去年
购物旺季的11月份的DAU，加上长期投资者在3月底认购了公司的定增股份坚定了市场信心，
今年一季度拼多多的市值持续提升，PGMV突破0.6，估值水平恢复到初上市时的区间。
关于拼多多发展阶段的总结思考
电商本质是商品和需求的连接桥梁（商品信息流、资金流、实物流的连接），同时服务商户和消费
者，其价值在于让“三流”的沟通效率更高。
回顾拼多多、阿里、京东的发展，可以发现三者在商
户运营和消费者运营方面，有不同的理解和优势，其中：
∙
∙
阿里对商户的需求理解最为深刻（阿里的使命是“让天下没有难做的生意”）；
京东对服务质量的要求最为严格（京东的核心价值观是“客户为先、诚信、协作、感恩、
拼搏、担当”）；
8
∙
拼多多对用户心智把握更精准（“把资本主义倒过来”是理念基础，口号是“拼得多，省得
多”，基于我国6亿人月收入1000元以下的基本国情，这个口号直击大部分消费者的心理），
这种用户心理的精准把握能力体现在多方面，典型代表是“拼购”的模式、“多多果园”的浇
水领水果游戏，以及“百亿补贴”活动，这些明星产品随后也被其他电商平台所借鉴，例如
阿里的“天猫农场”（现更名芭芭农场），京东的“东东农场”；“百亿补贴”项目也被阿里、
京东、唯品会等多个平台借鉴。
总结来看，拼多多和阿里、京东的发展路径是不一样的。
阿里和京东在成立之初，重点是供给端的
优化，再通过优质的商品供给和服务吸引消费者。
拼多多更侧重用户端的流量运营，通过“低价爆
款拼团+社交裂变”等流量运营手段先做大用户规模，再利用巨大的用户流量池吸引商户加入，改
善商品供给，提升用户留存。
二、试图去理解平台带给了商户什么？
目前拼多多和同行的差距主要来自于ARPU，拼多多不到2000，仅为京东的1/3、阿里的1/5。
ARPU的提升，可以通过提升复购频次及单位订单金额实现。
我们认为提升频次更重要，一方面，
可以通过流量运营手段提升用户的打开频次及停留时间（例如做好游戏、红包裂变、拼小圈、直播
等产品）；同时，也需要丰富、优化平台的商品供给，而这需要商户的品牌性升级实现。
截至19
年底，拼多多的活跃商户数已经超过500万家，从数量级上看和淘系平台的差距不大，但是结构
上，仍然缺乏大型品牌商户，或是缺乏品牌型商户的重点运营投入。
我们理解今年“百亿补贴”已
升级到2.0版本，利用流量补贴吸引更多的品牌商入驻。
那么平台又可以给商户创造什么价值？
1）商户对不同平台的定位
我们认为，过去白牌或中小经销商享受到了拼多多平台的流量红利，逐步的目前越来越多的中等
客单的三四线品牌也享受到到拼多多的流量红利（因本身平台用户数增多），并愿意加大在拼多多
渠道的资源投入；但高客单的头部品牌的新品现阶段仍和拼多多的客群需求匹配度不高（拼多多
arpu偏低），会对于拼多多渠道的入驻意愿较弱，而且主要将平台定位为出清尾货的渠道。
电商平台之于品牌/商户最根本的意义是连接需求和供给，什么样的用户需求吸引什么样的商品供
给。
拼多多虽已积累6亿多活跃买家，且通过“百亿补贴”逐渐培养起用户在平台上购买高单价标
品的习惯，但现阶段，相比淘系、京东等电商平台，拼多多在大部分用户心智中，仍然是高性价比
的定位，来拼多多平台的目的是为了搜寻低价商品，购买高客单的品牌性商品的习惯尚未完全建立，
平台用户对客单的敏感度目前来看，仍然非常高。
因此，不同品类、不同档次的品牌（导致客单不
同）的商户，目前对拼多多平台的定位和诉求有较大差异：
对于低单价的品类（例如休闲食品），或定位大众化的品牌，拼多多是一个新兴的、流量成本更低
的、面对更广阔客群的销售渠道，而且这些商户对拼多多渠道未来的增速，寄予很高的期待，并增
加拼多多的产品供给丰富度，部分品牌在拼多多的销量达到一定规模后，开始开发针对拼多多渠道
的特供款SKU。
9
而对于一些高单价类目的中高端品牌，由于其产品的主流价格区间，和拼多多当前用户的需求匹配
度不高，因此他们对于拼多多渠道持相对中立的态度，一方面意识到平台的流量增长很快，但同时
品牌为了维护产品价格体系的稳定性，不愿意折扣力度大的商品销售量增加，因此这类型的商户在
拼多多渠道的投入力度目前仍然较小，且主要把拼多多渠道定义为清库存的渠道。
2）商户在不同电商平台上的商品供给情况
我们发现在商品供给的丰富度上，拼多多现阶段与天猫/淘宝仍有较大差距；天猫通常为新品发布
平台，拼多多上供给的商品通常为特价非当季款；商品折扣率上两个平台相近。
SKU供给：
我们发现整体上拼多多单商户的SKU是低于阿里/京东的。
我们认为部分商户仍将天
猫定位为一个推新品、上人群测试款商品的渠道（天猫的数据和工具积累甚至可以指导品牌进行新
品开发），把拼多多定位为一个上特价款、旧款商品的渠道。
拼多多的SKU供给少也和平台前期
“单品打爆款”的运营策略有关。
我们从各品类抽取了部分品牌，比较了他们在天猫官方旗舰店和
拼多多旗舰店/专卖店的商品数，发现我们抽取的品牌中，大部分在天猫官旗的SKU数更多。
表1：
拼多多各营销工具及其特点
天猫
店铺名称
拼多多
店铺名称
品牌
商品数
719
999+
999+
595
795
211
999+
212
109
110
193
148
111
290
291
287
124
213
296
277
595
商品数
107
1089
1203
264
1509
200
820
67
南极人
特步
南极人官方旗舰店
特步官方旗舰店
安踏官方网店
南极人内衣
特步
安踏
安踏
富贵鸟
达芙妮
洁丽雅
水星家纺
完美日记
珀莱雅
稚优泉
自然堂
百雀羚
橘朵
富贵鸟旗舰店
富贵鸟亨嘉专卖店
时尚鞋类奥莱店
洁丽雅
达芙妮官方旗舰店
洁丽雅旗舰店
水星家纺旗舰店
perfectdiary旗舰店
珀莱雅官方旗舰店
稚优泉化妆品旗舰店
自然堂旗舰店
嘉丽的店
平价国货严选店
玲珑阁美妆专营店
百臻美妆专营店
自然堂
177
122
214
153
132
166
201
138
21
百雀羚旗舰店
百雀羚
judydoll橘朵旗舰店
nivea妮维雅官方旗舰店
洁柔旗舰店
橘朵玩趣专卖店
妮维雅
妮维雅
洁柔
洁柔旗舰店
维达
维达官方旗舰店
corou可心柔旗舰店
清风官方旗舰店
蓝月亮官方旗舰店
憨豆熊旗舰店
Vinda维达旗舰店
corou可心柔旗舰店
清风旗舰店
可心柔
清风
196
63
蓝月亮
憨豆熊
三只松鼠
蓝月亮官方旗舰店
憨豆熊零食旗舰店
三只松鼠
195
84
三只松鼠旗舰店
10
徐福记
乐事
徐福记官方旗舰店
百事集团官方旗舰店
德芙官方旗舰店
白家陈记旗舰店
蒙牛旗舰店
109
49
徐福记
130
62
百事食品旗舰店
德芙
德芙
130
100
188
137
889
524
59
83
白家陈记
蒙牛
白家食品专营店
蒙牛专卖店
46
63
伊利
伊利旗舰店
伊利勇鹏专卖店
美的惠购专卖店
九阳精品专卖店
长虹生活电器旗舰店
志高厨卫旗舰店
小天鹅易购专卖店
小米米粉专卖店
晓机参谋数码旗舰店
OPPO旗舰店
66
美的
美的官方旗舰店
joyoung九阳官方旗舰店
长虹官方旗舰店
志高厨房电器旗舰店
小天鹅官方旗舰店
小米官方旗舰店
华为官方旗舰店
OPPO官方旗舰店
101
135
24
九阳
长虹
志高
79
36
小天鹅
小米
88
64
616
215
74
105
114
57
华为
OPPO
备注：
部分品牌在拼多多未设立官方旗舰店，选取专卖店的商品数
资料来源：
手淘APP，拼多多APP，市场研究部
产品价格区间上，我们了解到的大部分商户，在拼多多平台的主力商品的产品价格区间目前还是比
淘系渠道低（因为是旧款或是小规格SKU）。
折扣率方面，相对而言，淘系渠道更依赖大促节点进行销售，而拼多多主要靠日常销售，从商品折
扣来看，淘系渠道商品的日常价格折扣力度虽然不如拼多多，但在大促节点的折扣率通常是高于拼
多多的折扣率的，综合全年来看，有可能两个平台的商品折扣率是相近的。
退货率方面，相对而言，淘系渠道更依赖大促节点进行销售，而拼多多主要靠日常销售，从商品折
扣来看，淘系渠道商品的日常价格折扣力度虽然不如拼多多，但在大促节点的折扣率通常是高于拼
多多的折扣率的，综合全年来看，有可能两个平台的商品折扣率是相近的。
3）商户的流量运营及消费者特征
我们认为拼多多核心在于对流量的把握，所以形成了近期几个季度环比新增4-5千万（淘系和阿
里不到3千万），新增流量快的情况下自然免费流量多。
以及，拼多多尚处于招募商户入驻、做
大交易额的阶段，还没到货币化的时点，总体来看商户的免费流量的占比淘系更高。
以及通过研
究，我们发现拼多多的营销工具丰富度和成熟度尚不及淘系平台，该逻辑下大部分商户把品牌维
度的营销预算放在天猫渠道也为合理选择。
在拼多多平台属性下，降价会比投广告效用更高。
淘系
平台沉淀时间长、用户运营工具多，整体用户的复购率更高。
11
图3：
电商平台环比新增年活跃买家数（百万）
90
70
50
30
10
-10
拼多多
阿里巴巴
京东
17Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q1
资料来源：
公司公告，市场研究部
流量来源及营销预算，拼多多目前的用户增速是所有电商平台中最大的，目前活跃买家数和阿里相
差仅1亿，但是SKU供给数还远低于淘系，因此对商户来说，是有流量红利的。
拼多多目前尚处
于大规模招商、不急于变现的阶段，而且百亿补贴的2.0版本的变化之一就是用流量补贴替换现金
补贴，因此在我们研究的商户中，目前几乎所有在拼多多平台的免费流量比例是比淘系更多的。
而
且大部分商户的营销预算大头仍然放在天猫。
营销工具及ROI：
阿里经营电商多年，营销工具及数据分析工具是其他平台尚不能比拟的，虽然传
统营销工具“品直钻”的ROI有出现下降的趋势，但新营销工具“超级推荐”得到了大部分商户
的认可。
拼多多和淘系相比，营销工具更基础简单，而ROI不同商户的情况不一致，有些商户在
淘系的数据基础好因此ROI更高，而有的商户的商品和拼多多渠道的需求匹配度很高、容易拉新，
ROI反而在拼多多更高。
用户特征：
部分商户反馈拼多多和淘系的用户重合度较高，而且在提升；复购率方面，淘系渠道的
用户运营工具更全面，大部分商户在淘系的复购率高于拼多多。
4）商户在不同平台的盈利能力
由于拼多多平台的产品有价格区间低、特价款多的特点，整体客单偏低，
升级会员 