并购重组.docx

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并购重组

并购

出自MBA智库百科（

什么是并购

　　并购的内涵非常广泛，一般是指兼并（Merger）和收购（Acquisition）。

　　兼并—又称吸收合并，指两家或者更多的独立企业，公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或者多家公司。

　　收购—指一家企业用现金或者有价证券购买另一家企业的股票或者资产，以获得对该企业的全部资产或者某项资产的所有权，或对该企业的控制权。

　　与并购意义相关的另一个概念是合并（Consolidation）——是指两个或两个以上的企业合并成为一个新的企业，合并完成后，多个法人变成一个法人。

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并购的实质

　　并购的实质是在企业控制权运动过程中，各权利主体依据企业产权作出的制度安排而进行的一种权利让渡行为。

并购活动是在一定的财产权利制度和企业制度条件下进行的，在并购过程中，某一或某一部分权利主体通过出让所拥有的对企业的控制权而获得相应的受益，另一个部分权利主体则通过付出一定代价而获取这部分控制权。

企业并购的过程实质上是企业权利主体不断变换的过程。

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并购的动因

　　产生并购行为最基本的动机就是寻求企业的发展。

寻求扩张的企业面临着内部扩张和通过并购发展两种选择。

内部扩张可能是一个缓慢而不确定的过程，通过并购发展则要迅速的多，尽管它会带来自身的不确定性。

　　具体到理论方面，并购的最常见的动机就是——协同效应（Synergy）。

并购交易的支持者通常会以达成某种协同效应作为支付特定并购价格的理由。

并购产生的协同效应包括——经营协同效应（OperatingSynergy）和财务协同效应（FinancialSynergy）。

　　在具体实务中，并购的动因，归纳起来主要有以下几类：

　　1.扩大生产经营规模，降低成本费用

　　通过并购，企业规模得到扩大，能够形成有效的规模效应。

规模效应能够带来资源的充分利用，资源的充分整合，降低管理，原料，生产等各个环节的成本，从而降低总成本。

　　2.提高市场份额，提升行业战略地位

　　规模大的企业，伴随生产力的提高，销售网络的完善，市场份额将会有比较大的提高。

从而确立企业在行业中的领导地位。

　　3.取得充足廉价的生产原料和劳动力，增强企业的竞争力

　　通过并购实现企业的规模扩大，成为原料的主要客户，能够大大增强企业的谈判能力，从而为企业获得廉价的生产资料提供可能。

同时，高效的管理，人力资源的充分利用和企业的知名度都有助于企业降低劳动力称本。

从而提高企业的整体竞争力。

　　4.实施品牌经营战略，提高企业的知名度，以获取超额利润

　　品牌是价值的动力，同样的产品，甚至是同样的质量，名牌产品的价值远远高于普通产品。

并购能够有效提高品牌知名度，提高企业产品的附加值，获得更多的利润。

　　5.为实现公司发展的战略，通过并购取得先进的生产技术，管理经验，经营网络，专业人才等各类资源

　　并购活动收购的不仅是企业的资产，而且获得了被收购企业的人力资源，管理资源，技术资源，销售资源等。

这些都有助于企业整体竞争力的根本提高，对公司发展战略的实现有很大帮助。

　　6.通过收购跨入新的行业，实施多元化战略，分散投资风险

　　这种情况出现在混合并购模式中，随着行业竞争的加剧，企业通过对其他行业的投资，不仅能有效扩充企业的经营范围，获取更广泛的市场和利润，而且能够分散因本行业竞争带来的风险。

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并购的类型

　　根据并购的不同功能或根据并购涉及的产业组织特征，可以将并购分为三种基本类型

　　1.横向并购　　横向并购的基本特征就是企业在国际范围内的横向一体化。

近年来，由于全球性的行业重组浪潮，结合我国各行业实际发展需要，加上我国国家政策及法律对横向重组的一定支持，行业横向并购的发展十分迅速。

　　2.纵向并购

　　纵向并购是发生在同一产业的上下游之间的并购。

纵向并购的企业之间不是直接的竞争关系，而是供应商和需求商之间的关系。

因此，纵向并购的基本特征是企业在市场整体范围内的纵向一体化。

　　3.混合并购

　　混合并购是发生在不同行业企业之间的并购。

从理论上看，混合并购的基本目的在于分散风险，寻求范围经济。

在面临激烈竞争的情况下，我国各行各业的企业都不同程度地想到多元化，混合并购就是多元化的一个重要方法，为企业进入其他行业提供了有力，便捷，低风险的途径。

　　上面的三种并购活动在我国的发展情况各不相同。

目前，我国企业基本摆脱了盲目多元化的思想，更多的横向并购发生了，数据显示，横向并购在我国并购活动中的比重始终在50％左右。

横向并购毫无疑问是对行业发展影响最直接的。

混合并购在一定程度上也有所发展，主要发生在实力较强的企业中，相当一部分混合并购情况较多的行业都有着比较好的效益，但发展前景不明朗。

纵向并购在我国比较不成熟，基本都在钢铁，石油等能源与基础工业行业。

这些行业的原料成本对行业效益有很大影响，因此，纵向并购成为企业强化业务的有效途径。

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企业并购的一般程序

一般来说，企业并购都要经过前期准备阶段、方案设计阶段、谈判签约和接管整合四个阶段。

如下表：

　　一、前期准备阶段

　　企业根据发展战略的要求制定并购策略，初步勾画出拟并购的目标企业的轮廓，如所属行业、资产规模、生产能力、技术水平、市场占有率，等等，据此进行目标企业的市场搜寻，捕捉并购对象，并对可供选择的目标企业进行初步的比较。

　　二、方案设计阶段

　　方案设计阶段就是根据评价结果、限定条件（最高支付成本、支付方式等）及目标企业意图，对各种资料进行深入分析，统筹考虑，设计出数种并购方案，包括并购范围（资产、债务、契约、客户等）、并购程序、支付成本、支付方式、融资方式、税务安排、会计处理等。

　　三、谈判签约阶段

　　通过分析、甄选、修改并购方案，最后确定具体可行的并购方案。

并购方案确定后并以此为核心内容制成收购建议书或意向书，作为与对方谈判的基础；若并购方案设计将买卖双方利益拉得很近，则双方可能进入谈判签约阶段；反之，若并购方案设计远离对方要求，则会被拒绝，并购活动又重新回到起点。

　　四、接管与整合阶段双方签约后，进行接管并在业务、人员、技术等方面对目标企业进行整合。

并购后的整合是并购程序的最后环节，也是决定并购是否成功的重要环节。

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并购的历史发展

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以横向并购为特征的第一次并购浪潮

　　19世纪下半叶，科学技术取得巨大进步，大大促进了社会生产力的发展，为以铁路，冶金，石化，机械等为代表的行业大规模并购创造了条件，各个行业中的许多企业通过资本集中组成了规模巨大的垄断公司。

在1899年美国并购高峰时期，公司并购达到1208起，是1896年的46倍，并购的资产额达到22.6亿美元。

1895年到1904年的并购高潮中，美国有75％的公司因并购而消失。

在工业革命发源地——英国，并购活动也大幅增长，在1880-1981年间，有665家中小型企业通过兼并组成了74家大型企业，垄断着主要的工业部门。

后起的资本主义国家德国的工业革命完成比较晚，但企业并购重组的发展也很快，1875年，德国出现第一个卡特尔，通过大规模的并购活动，1911年就增加到550-600个，控制了德国国民经济的主要部门。

在这股并购浪潮中，大企业在各行各业的市场份额迅速提高，形成了比较大规模的垄断。

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以纵向并购为特征的第二次并购浪潮

　　20世纪20年代（1925-1930）发生的第二次并购浪潮那些在第一次并购浪潮中形成的大型企业继续进行并购，进一步增强经济实力，扩展对市场的垄断地位，这一时期的并购的典型特征是纵向并购为主，即把一个部门的各个生产环节统一在一个企业联合体内，形成纵向托拉斯组织，行业结构从咯昂断转向寡头垄断。

第二次并购浪潮中有85％的企业并购属于纵向并购。

通过这些并购。

通过这些并购，主要工业国家普遍形成了主要经济部门的市场被一家或几家企业垄断的局面。

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以混合并购为特征的第三次并购浪潮

　　20世纪50年代中期，各主要工业国出现了第三次并购浪潮。

战后，各国经济经过40年代后起和50年代的逐步恢复，在60年代迎来了经济发展的黄金时期，主要发达国家都进行了大规模的固定资产投资。

随着第三次科技革命的兴起，一系列新的科技成就得到广泛应用，社会生产力实现迅猛发展。

在这一时期，以混合并购为特征的第三次并购浪潮来临，其规模，速度均超过了前两次并购浪潮。

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金融杠杆并购为特征的第四次并购浪潮

　　20世纪80年代兴起的第四次并购浪潮的显著特点是以融资并购为主，规模巨大，数量繁多。

1980-1988年间企业并购总数达到20000起，1985年达到顶峰。

多元化的相关产品间的“战略驱动”并购取代了“混合并购”，不再像第三次并购浪潮那样进行单纯的无相关产品的并购。

此次并购的特征是：

企业并购以融资并购为主，交易规模空前；并购企业范围扩展到国外企业；出现了小企业并购大企业的现象；金融界为并购提供了方便。

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第五次全球跨国并购浪潮

　　进入20世纪90年代以来，经济全球化，一体化发展日益深入。

在此背景下，跨国并购作为对外直接投资（FDI）的方式之一逐渐替代跨国创建而成为跨国直接投资的主导方式。

从统计数据看，1987年全球跨国并购仅有745亿美元，1990年就达到1510亿美元，1995年，美国企业并购价值达到4500亿美元，1996年上半年这一数字就达到2798亿美元。

2000年全球跨国并购额达到11438亿美元。

但是从2001年开始，由于受欧美等国经济增长速度的停滞和下降以及“9.11”事件的影响，全球跨国并购浪潮出现了减缓的迹象，但从中长期的发展趋势来看，跨国并购还将得到继续发展。

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传统并购理论

　　1、效率理论。

企业并购理论和并购实践一样充满着鲜明的时代脉搏。

传统的效率理论认为,并购可提高企业的整体效率,即协同效应“2+2>5”,包括规模经济效应和范围经济效应,又可分为经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应和多元化协同效应,如夺取核心资源、输出自己的管理能力、提高财务信誉而减少资金成本、减少上缴税收、多元化发展以避免单一产业经营风险。

横向、纵向、混合并购都能产生协同效应。

威廉·杰克·鲍莫尔（WilliamJackBaumol）（1982）提出可竞争市场和沉淀成本理论,进一步支持效率理论。

1984年美国司法部的《合并指南》修正《克莱顿法》的传统观点,旗帜鲜明地支持效率理论。

　　2、交易费用理论。

科斯（1937）提出企业的存在原因是可以替代市场节约交易成本,企业的最佳规模存在于企业内部的边际组织成本与企业外部的边际交易成本相等时,并购是当企业意识到通过并购可以将企业间的外部交易转变为企业内部行为从而节约交易费用时自然而然发生的。

交易费用理论可较好地解释纵向并购发生的原因,本质上可归为效率理论。

　　3、市场势力理论。

通过并购减少竞争对手,提高市场占有率,从而获得更多的垄断利润;而垄断利润的获得又增强企业的实力,为新一轮并购打下基础。

市场势力一般采用产业集中度进行判断,如产业中前4或前8家企业的市场占有率之和（CR4或CR8）超过30%为高度集中,15-30%为中度集中,低于15%为低度集中。

美国则采用赫芬达尔系数（市场占有率的平方之和）来表示产业集中度。

该理论成为政府规制并购、反对垄断、促进竞争的依据。

　　4、价值低估理论。

并购活动的发生主要是目标企业的价值被低估。

詹姆斯·托宾以Q值反映企业并购发生的可能性,Q=公司股票的市场价值/公司资产的重置成本。

如果Q<1,且小得越多,则企业被并购的可能性越大,进行并购要比购买或建造相关的资产更便宜些。

该理论提供了选择目标企业的一种思路,应用的关键是如何正确评估目标企业的价值,但现实中并非所有价值被低估的公司都会被并购,也并非只有价值被低估的公司才会成为并购目标。

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现代并购理论

　　1、代理成本理论。

现代企业的所有者与经营者之间存在委托——代理关系,企业不再单独追求利润最大化。

代理成本由詹森和麦克林（1976）提出,并购是为降低代理成本（法玛、詹森1983）。

金融经济学解释并购失效的三大假说是:

过度支付假说,主并方过度支付并购溢价,其获得的并购收益远远低于被并方的收益;过度自信假说（罗尔1986）,主并方的管理层常常因自大而并购,任何并购价格高于市场价格的企业并购都是一种错误;自由现金流量说（詹森1986）,并购减少企业的自由现金流量,可降低代理成本,但适度的债权更能降低代理成本进而增加公司的价值。

　　2、战略发展和调整理论。

与内部扩充相比,外部收购可使企业更快地适应环境变化（卢东斌称为“花钱买时间”）,有效降低进入新产业和新市场的壁垒,并且风险相对较小。

特别是基于产业或产品生命周期的变化所进行的战略性重组,如生产“万宝路”香烟的菲利普·莫里斯公司转向食品行业。

企业处于所在产业的不同生命周期阶段,其并购策略是不同的:

处于导入期与成长期的新兴中小型企业,若有投资机会但缺少资金和管理能力,则可能会出卖给现金流充足的成熟产业中的大企业;处于成熟期的企业将试图通过横向并购来扩大规模、降低成本、运用价格战来扩大市场份额;而处于衰退期的企业为生存而进行业内并购以打垮竞争对手,还可能利用自己的资金、技术和管理优势,向新兴产业拓展,寻求新的利润增长点。

　　3、其他企业并购理论

　　关于企业并购动机的理论还有:

利润动机理论、投机动机理论、竞争压力理论、预防和安全动机理论等。

并购的根本动机实际上是企业逐利的本性和迫于竞争压力的动机。

　　上述10种并购动机理论可总结为5种并购模式:

生存型动机（倾向横向并购）、防范型动机（多为纵向并购）、多元化动机（倾向混合并购）、扩张型动机（倾向横向并购）和非利润动机（无固定模式）。

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并购评价及其应用

　　1.并购绩效、方式。

关于并购绩效,从超常收益看,一般被收购方股东获得显著的正的超常收益;而收购方股东的收益则不确定,有正收益、微弱正收益及负收益三种结论。

从并购后公司的盈利能力看,一般认为是合并没有显著提高公司的盈利能力。

并购双方实力是决定双方谈判地位的重要因素之一,双方谈判地位直接决定目标企业的最终成交价格。

在并购支付方式上,国外主要采用现金,也有采用股权的;国内采用现金（目标企业方希望）支付方式较多,采用股权方式（主并方希望）的综合证券支付方式的较少。

　　2.并购成功标准、可能性和价值。

并购成功标准因人而异,并购中股东、管理者与雇员的视角不同,各自利益不一定总是重合,要看能否实现“2+2>5”、能否实现并购双方双赢或帕累托最优。

对主并方,能实现其发展战略、提高其核心竞争力和有效市场份额的并购就是成功的;由于主并方的目标是多元化、分时期的和分层次的,只要当时符合自己的并购标准、符合天时地利人和的并购就是成功并购,不能用单一目标进行简单评判。

总体来说,并购的利大于弊。

目前,并购的成功率已提高到50%左右,种种的并购陷阱并没有阻碍并购浪潮,并购方不因害怕并购陷阱而不敢并购。

并购要想成功,则天时、地利、人和三者缺一不可,但天时大于地利、地利大于人和。

天时即国家政策、经济形势、市场需求和竞争情况、产业发展趋势等;地利即地理人文环境、开放度、区域经济布局、当地政策、各种资源供应等;人和即双方管理层的共识和信任关系、双方与当地政府的关系、双方企业文化融合程度、双方人力资源的趋同性与互补性等。

　　企业并购是一项复杂的系统工程。

尽管难以解释为什么以股价变动、盈利能力等指标衡量并购的失败率高达60%～80%（TetenbAum,1999）,而并购活动仍然风起云涌的现实。

但并购理论为并购实践起到理论总结和指导作用,并购动机方面的研究比较成熟完善。

并购只是一种中性的工具,是一种交易行为,在不同时期与不同的主客观条件相结合,将产生不同结果。

对并购的评价应将并购的目的与结果相比较而进行,只要结果达到主体当时的并购目的,就可认为具体并购行为是有效的。

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并购尽职调查

出自MBA智库百科（

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∙1并购尽职调查的概述

∙2并购尽职调查的意义

∙3并购尽职调查的范围

∙4并购尽职调查的内容

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并购尽职调查的概述

　　为了确保一项并购的成功，兼并企业必须对被兼并企业作详细的调查，以便制定合适的并购与并购后整合策略。

并购调查应包括企业的背景与历史、企业所在的产业，企业的营销方式、制造方式、财务资料与财务制度、研究与发展计划等各种相关的问题。

　　尽职调查（DueDiligenceInvestigation）又称谨慎性调查，一般是指投资人在与目标企业达成初步合作意向后，经协商一致，投资人对目标企业一切与本次投资有关的事项进行现场调查、资料分析的一系列活动。

其主要是在收购（投资）等资本运作活动时进行，但企业上市发行时，也会需要事先进行尽职调查，以初步了解是否具备上市的条件。

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并购尽职调查的意义

　　如果要保证公司的兼并与收购业务有较大的成功机会，在准备兼并一家公司之前，必须对目标公司进行必要的审查，以便确定该项兼并业务是否恰当，从而减少兼并所可能带来的风险，并为协商交易条件和确定价格提供参考。

兼并与收购的调查是由一系列持续的活动组成的，涉及到对目标公司资料的收集、检查、分析和核实等。

　　在收购与兼并中，对目标公司的调查之所以重要，其原因是，如果不进行调查，收购中所固有的风险就会迅速增加，在缺少充分信息的情况下购买一个公司可能会在财务上导致重大的损失。

尽管这些基本的道理听起来似乎非常简单，但是在实际中却常常会发生违背这些原则的事例。

　　我们可能会遇到，在一些案例中，兼并与收购的调查似乎是无效的，它不能为正确地评价潜在的目标公司和作出正确的决策提供必要的信息。

导致这一结果的原因可能是多方面的，诸如缺少信息沟通、对信息产生误解、缺少认真细致的计划、责任不明或相互之间缺乏协调等多种原因，然而最重要的原因可能是由于调查中经常只注意取得信息的数量，而忽视了信息的质量。

　　例如，有关市场营销信息，收购方不应该仅仅注意市场占有率或市场增长的统计，还应该重视哪些有助于它们评估为什么潜在的目标公司在其市场上能够取得成功，它的竞争战略是否将继续可行等方面的信息。

又如，对有关财务信息，收购方应该注意财务报告中揭示的主要问题、变化趋势和非正常财务特征，而不仅仅是注意财务报表中的每一个项目。

　　收购与兼并中的调查既可以由公司内部的有关人员来执行，也可以在外部顾问人员（例如会计师、投资银行家、律师、行业顾问、评估师等）的帮助下完成。

但是，一般来说，收购方的经理人员参与调查是非常重要的，因为经理人员对出售方及目标公司的“感觉”和一些定性考虑，对作出收购决策来说都是非常必要的，如果经理人员不参与调查或在调查申不发挥主要作用的话，就会失去这些“感觉”。

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并购尽职调查的范围

　　一般来说，兼并与收购中的调查主要应包括公司的营运、规章制度及有关契约、财务等方面的内容。

具体的调查内容则取决于管理人员对信息的需求、潜在的目标公司的规模和相对重要性、已审计的和内部财务信息的可靠性、内在风险的大小以及所允许的时间等多方面的因素。

　　1，对目标公司营运状况的调查

　　对目标公司营运状况的调查，主要依据兼并方的动机和策略的需要，调查并衡量目标公司是否符合兼并的标准。

如果兼并方想通过利用目标公司的现有营销渠道来扩展市场，则应了解其现有的营销和销售组织及网络、主要客户及分布状况、客户的满意程度和购买力、主要竞争对手的市场占有率;在产品方面，则应了解产品质量，产品有无竞争力，新产品开发能力;还要了解目标公司在生产、技术、市场营销能力、管理能力以及其他经营方面与本公司的配合程度有多高。

除要对上述情况进行调查外，更重要的还要查明兼并后原有的供应商及主要客户是否会流失。

　　如果兼并的目的是想利用被兼并企业现有的生产设备及其他生产设施，则应注意了解这些生产设施是目标公司自己的还是租赁的、其账面价值和重置价值、目前的使用情况、是否有其他用途等，还可以将自己设立的同类工厂与兼并现有企业相比较，看一看在资金上、时间上的损失程度有多大，能够从兼并对象那里得到哪些由自己设立同类企业所得不到的好处。

　　2，对目标公司规章制度、有关契约及法律方面的调查

　　这主要包括以下一些内容：

（1）必须调查目标公司组织、章程中的各项条款，尤其对重要的决定，如合并或资产出售的认可，须经百分之几以上股权的同意才能进行的规定，要予以充分的注意，以避免兼并过程中受到阻碍；也应注意公司章程中是否有特别投票权的规定和限制；还应对股东大会及董事会的会议记录加以审查；如果是资产收购，还应取得股东大会同意此项出售的决议文件。

（2）应对目标公司的主要财务清单进行审查，了解其所有权归属、使用价格及重置价格，并了解其对外投资情况及公司财产投保范围。

该公司若有租赁资产则应注意此类契约的条件对兼并后的营运是否有利。

　　（3）审查目标公司的全部对外书面契约，更是不可缺少的调查内容，包括审查任何使用外界商标及专利权，或授权他人使用的权利义务的约定，还有租赁、代理、借贷、技术授权等重要契约。

审查中要特别注意在控制权改变后契约是否继续有效。

在债务方面，应审查目标公司的一切债务关系，注意其偿还期限、利率及债权人对其是否有何种限制。

其他问题如公司与供应商和代理销售商之间的契约上的权利义务、公司与员工之间的雇佣合同及有关工资福利待遇的规定等，都应给予审查。

　　（4）还应对目标公司过去所涉及的诉讼案件加以了解，弄清这些诉讼案件是否会影响到目前和将来的利益。

　　3，对目标公司财务和会计问题的调查

　　对目标公司财务和会计方面的调查，可以聘请会计师事务所协助完成。

调查的目的在于，使兼并方确定的目标公司所提供的财务报表是否准确地反映了该公司的真实状况，若发现有误，则要求其对财务报表作必要的调整。

通过调查还可以发现目标公司的一些未透露之事，如通过目标公司的律师费支出，可能会发生未被透露的法律诉讼案件。

又如，通过对各种周转率（如应收账款周转率、存货周转率等）进行分析，可以发现有无虚列财产价值或虚增收入等现象。

　　在资产科目的审查方面，应注意在账面上是否存在不能收回的应收账款，是否为疑账、现金及商业折扣、过期的应收账款、销售退回和折让提供充分的准备。

对于长期股权投资则要注意所投资公司的财务状况。

对土地、建筑物、设备及无形资产（如专利权、商标、商誉等，的价值评估，应依据双方事先同意的评估方式进行调整。

　　在负债方面，应尽可能查明任何未记录的债务，对于未列示或列示不足的债务，必要时可要求卖方开立证明，保证若有未列债务出现应由其自行负责。

若有些债务已经到期未付，则应特别注意债权人法律上的追索问题以及额外利息的支付;还应进行税务审查，确定应交税款的数额及应由谁来缴纳，过去是否存在偷漏税收，是否存在应交税金。

对目标公司负债的检查，还应注意是否有对其他人借贷的担保承诺，因为这可能会因负连带责任而招致额外的损失。

　　此外，还应审查目标公司在未来是否存在重大支出的需要，如工厂迁址和扩建、新产品开发等。

对于涉及国际业务的目标公司，还应注意审查汇率变动、外汇管制和利润汇回等问题。

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并购尽职调查的内容

　　企业购并是一项涉及经济政策、财务制度、相关法律、法规等方面的系统工程。

充分了解被购并方企业的基本情况，包括法律地位、资金、资信、人员等，是购并成功的前提。

对被购并方企业的调查内容主要是：

（一）目标公司组织和产权结构

　　1、目标公司及其附