抗通胀货币政策弱化财政政策接力.docx

抗通胀货币政策弱化财政政策接力.docx

《抗通胀货币政策弱化财政政策接力.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《抗通胀货币政策弱化财政政策接力.docx（10页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。

抗通胀货币政策弱化财政政策接力

抗通胀货币政策弱化财政政策接力

2011-10-12

摘要:

在全球维持低利率政策背景下，我国经济增速连续下滑，利率不断上升导致的中小企业资金断裂问题，使得当前中国货币政策作用空间收窄、政策效果弱化。

在此背景下，财政政策将从结构性方面着力，配合货币政策共同抑制通货膨胀，或将成为下半年经济政策的出发点。

关键词:

通胀，货币政策，财政政策

通胀从本质上说是货币发行过多造成的，所以治理通胀主要靠货币政策。

但当前物价上涨具有鲜明的结构性特征，光靠货币政策手段是不够的，必须更加重视运用财政政策等手段，形成合力，共同管理好通胀预期。

2011年8月28日，就在市场预期央行即将加息的时候，央行创造性地将国内商业银行的保证金存款纳入存款准备金缴存范围。

这个例外措施，反映出央行提高存款准备金率已到了一个阶段性顶点，紧缩工具的使用频率或将有所放缓。

下一阶段，抗通胀的着力点将主要体现在财政政策上。

政府近期已加大了通过财政政策抑制物价上涨的力度。

最突出的例子是各地纷纷宣布再次启用价格调节基金，显示我国的宏观调控在稳定物价方面有了新转变。

一、经济背景:

增速放缓通胀仍存

经济走势和通胀水平是当前宏观经济决策的主要依据。

2011年8月宏观经济数据显示，经济活动同比增速指标较7月下降，但经济增速仍比较稳健。

消费品零售总额季调后环比增长;固定资产投资累计同比增速仍在25%以上的较高水平。

总体而言，当前经济增长状况暂无大的忧虑，但通胀水平仍不容乐观。

数据显示2011年8月我国CPI环比涨幅高于市场预期，价格上涨压力维持高位，9月CPI环比季节性上涨压力仍存在。

从中长期看，粮食价格上涨、劳动力成本增加、原材料价格调整等因素都将继续抬高CPI。

总体而言，我国目前经济形势将面临着经济增速放缓，但通胀压力仍存的现象。

1、通胀压力依然存在

今年上半年，我国CPI同比上涨5.4%，远高于4%左右的既定目标，7月份达到6.5%，创37个月以来新高，8月份CPI同比、环比涨幅均呈现小幅度回落的态势——8月CPI同比上涨6.2%，与7月份相比回落了0.3个百分点。

从环比来看，8月CPI上涨0.3%。

在8月的CPI涨幅中，去年价格上涨的翘尾因素影响约为2.8个百分点，新涨价因素的影响约为3.4个百分点。

图1:

近期我国CPI同比及环比增速单位:

%

数据来源:

国研网国研数据库

从类别来看，2011年8月，食品价格增速仍保持在13.4%的较高水平，而居住类价格上涨5.5%，7月这两项涨幅分别为14.8%和5.9%。

食品价格的上涨仍主要是由粮食、猪肉、鲜蛋和油脂价格上涨拉动。

据国家统计局公布的数据，8月猪肉、鲜蛋、粮食和水产品价格分别上涨45.5%、16.3%、12.2%和14.7%，在CPI增幅中分别贡献了1.3、0.14、0.33和0.33个百分点。

综上所述，CPI结构性特征凸显:

食品价格上涨较快;由水、电、燃料价格、建房及装修材料价格、住房租金价格等要素组成的居民居住类价格上涨较快。

食品价格和房价是这次物价上涨的两个大头，特别是食品价格成为物价上涨的主要推手。

图2:

我国CPI各类别同比增速单位:

%

数据来源:

国研网国研数据库

虽然8月CPI涨幅较上月有所回落，但仍然维持在6%以上的高位，并且，8月份CPI的回落主要源于去年同期基数较高，并不代表物价已经出现拐点，从环比数据看，物价水平依然在高位缓慢攀升，直接推高物价的国际输入、成本推动和需求拉动等原因仍然存在，通胀压力仍然存在。

第一，前期货币超发引发的通胀效应依然存在。

2009年、2010年9.5万亿和7.9万亿的新增贷款，远远超出了2008年4.9万亿的水平，但同期GDP的增幅仅9.2%和10.4%，头两年超发的货币至少需要两年的时间稀释。

第二，劳动力成本的持续上涨，以及油、气、电等资源价格的改革趋势，将继续推动国内的成本上升。

推动今年CPI上涨的主要动力，基本是猪肉、蔬菜、水产品、鸡蛋和纺织品等，其背后反映的其实就是劳动力成本的上涨。

另外，由于我国油、气、电、水等重要产品价格长期受政府管制，还存在较强的隐性通胀压力，体现在部分地区出现电荒、油荒、气荒等，以及部分企业采取减量不减价等变相手段应付政府价格管制，下半年隐性通胀显性化的压力也较大。

第三，从目前国际货币政策的主要基调看，美日等发达国家继续维持宽松的货币政策，预计美联储还将出台进一步的宽松货币政策，全球流动性过剩局面短期内难以改变，因此大宗商品和能源价格仍然存在给中国“输入”通胀的风险。

综上所述，国内劳动力、资源等要素成本上涨的趋势并没有停止，美联储的QE3可能就在眼前，这些中长期因素将持续拉高通胀中枢，我国通胀的中长期趋势风险加大。

一个比较确定的判断是，年内的通胀水平依然处于高位，9月份的CPI仍将维持在6%，全年整体的通胀水平将明显超过5%。

2、经济增速放缓

从经济增长速度来看，呈现出明显放缓的迹象。

在民工荒、电荒和信贷资金荒的多重打击下，工业生产的扩张势头不断趋缓，投资、消费及出口进入三季度以来都出现了同比增速的回调。

我国经济“滞胀”和“硬着陆”的担忧开始涌现。

图3:

我国投资、消费及出口运行同比增速单位:

%

数据来源:

国研网国研数据库

首先，作为我国经济增长最重要动力的投资三季度显现持续放缓趋势。

2011年8月，我国投资增速仅为22.8%，延续了今年4月以来持续下降的态势，该增速也创下了近10年来同期新低。

图4:

我国分行业固定投资同比增速单位:

%

数据来源:

国研网国研数据库

从行业类别来看，前期保持强劲的房地产投资增速出现了放缓:

2011年1-8月，我国房地产开发投资37781亿元，同比增长33.2%，比上月放缓0.2个百分点。

尽管当前保障房投资突飞猛进，但是仍难以平缓商品房投资增速的下滑。

同时，由财政刺激推动的基建投资增速也没有好转。

2011年1-8月，我国铁路运输业投资增速仅为-15.5%，比上月大幅回落13.4个百分点。

这与高铁事件发生后，国家出于安全考虑，暂缓诸多高铁线路的建设有关，这也意味着今年下半年预计应完成的4700亿左右的铁路投资将难以完成。

而其他基建领域，受制于地方融资平台的整顿以及贷款的持续收紧，投资增速也持续走低，如交运、仓储和邮政业投资1-8月增速只有7.4%，主要以基建为主的中央项目投资在1-8月增速只有-8.9%，较上月回落4.2个百分点。

其次，消费方面仍没有明显好转。

2011年1-8月，我国社会消费品零售总额14705亿元，同比增长17.0%，比上月回落0.2个百分点。

拖累消费增长的主要因素包括:

刺激政策的逐步退出使相关消费品增速疲软，如家用电器今年以来总体呈现下降趋势;房地产市场的低迷对相关商品增速的负面影响也越加明显，如家具同比增长29.5%，比上月回落3.6%，建材同比增速25.4%，比上月回落7%。

图5:

我国分行业消费同比增速单位:

%

数据来源:

国研网国研数据库

此外，对外贸易数据也趋向于疲软。

2011年8月我国出口总额同比增速为24.5%，虽比上月的20.4%有所提高，但这更多是受去年同期较低的基数影响。

实际上，8月出口环比已经出现下滑，而且不排除这种下滑态势可能随着下半年全球经济二次回落的加快而继续。

因此，今后几个月的出口同比增速将难以乐观，对于经济的负面影响也将会更大。

图6:

我国当月进出口同比增速单位:

%

数据来源:

国研网国研数据库

综上所述，我们对2011年8月宏观经济金融数据的总体看法是:

经济持续降温，通胀压力未减。

无论从工业生产、固定资产投资，还是国内消费、对外贸易，各项需求因素都出现疲态，经济疲弱的格局初步显现。

通胀短期压力仍较大，虽然9月份之后，通胀拐点将现，但全年而言，通胀水平依然较高。

二、抗通胀货币政策弱化或将回归稳健

鉴于通胀迅速升温，自2010年下半年开始，央行采取了一系列的紧缩措施，汇率、利率、存款准备金率这三大工具轮番上阵，从严控制作为通货膨胀基础的

货币条件，并取得了阶段性的成效。

去年底至今已连续9次上调存款准备金率，并两次上调基准利率，目前存准率已达21.5%的历史高位，一年期存款基准利率也已提高至3.25%，。

从货币供应指标来看，截至2011年8月末，广义货币（M2）余额同比增长13.5%，创2004年11月以来新低，明显低于年初提出的16%的全年增长目标。

狭义货币（M1）余额同比增长11.2%，比上年同期低10.7个百分点。

从流量上看，我国的M2增长率正在逐步从2009年的28.5%的超高速增长，降至13.5%的常态水平。

如果再进一步收缩，恐将会给经济增长带来负面影响。

图7:

我国货币发行与经济增速运行概况单位:

%

数据来源:

国研网国研数据库

通常而言，M2增长率=GDP增长率+CPI。

如上图所示，2009年我国实行过度宽松货币政策期间，货币增长量大幅创新高，M2与GDP和CPI之间的差值也达到了22.66的历史高度。

2010年，随着货币政策转向适度宽松，以及超量货币引发GDP回稳及CPI的回升，差值缩小。

随着2011年紧缩货币政策的实施，两者之间的差值进一步大幅缩小，并有趋向于负数的可能性，意味着货币发行量的持续缩小将制约我国实体经济的增长。

1、总量调节货币政策对输入型及推动型通胀作用有限

通货膨胀从本质上说是货币过多问题，所以治理通胀主要靠货币政策。

但当前我国物价形势复杂，通胀上行的结构性矛盾更为显著。

货币政策多是对流通中的货币总量进行调节，对成本推动型和输入型通胀作用有限，因此对当前结构性通胀的治理效果不佳。

而且，由于货币政策总量型的特征，继续紧缩甚至可能会改变供给条件并推高部分行业的价格水平。

2、紧缩货币政策副作用显现

央行紧缩货币政策的实施，使物价加速上涨的压力有所缓解，保持价格总水平稳定的基础得到增强。

但随着调控的深入推进，金融环境过紧可能会对经济产生副作用，经济增速出现放缓，企业特别是中小企业融资难问题凸显，企业不得不借助民间融资渡过难关，企业资金链锻炼风险加大，治理通胀的成本持续上升。

3、已处历史高位货币政策操作空间收窄

从存款准备金率来看，目前大中型金融机构已处21.5%的高位，2010年以来的连续9次上调已累计冻结银行3万亿左右资金，银行超额准备金率已下降到1%左右，流动性压力明显加大。

从利率来看，伴随连续三次上调，五年期以上贷款基准利率已达7.05%，创近10年来新高，企业资金成本明显上升，还本付息和持续经营压力骤增。

在利率、存款准备金率等政策已连续突破历史高位的情况下，货币政策空间已非常有限。

4、国际政策环境制约紧缩货币政策

从国际环境看，美联储明确宣布2013年中期前将维持超低利率，欧洲和日本也倾向于放松银根，跨境货币套利的压力使我国大幅提高利率政策效用减弱。

2011年9月初，澳、日、加、英和欧洲央行五大央行相继召开货币政策会议，澳大利亚央行宣布维持基准利率在4.75%不变，日本央行决议无担保隔夜拆借利率维持在0.0%-0.1%的水平，并且不会新推宽松政策，加拿大央行也决定基准利率维持在1%不变。

加拿大央行表示，由于欧元区的主权债务危机和美国经济增长速度的放缓导致全球经济复苏进程受挫，升息的必要性正在“减弱”。

世界主要国家保持低利率政策，我国加息会导致内外利差加大，热钱大量流入，反而会加剧国内的通胀。

从国内情况来看，提高存准金率和加息的效果已经不大，所以加息制约因素增加。

综上所述，在本轮通胀治理中，货币政策效应已充分体现并将继续发挥积极作用。

在连续紧缩的作用下，推动通胀上行的货币因素已经得到有效控制。

但面对依然存在的通胀压力，货币政策可能会承载过重，政策实施的成本不断提高而边际效应可能减弱。

三、财政政策接力

由于货币政策是总量政策，很难解决结构性的问题，应对结构性通胀，财税政策因其针对性强和轻重可调节性而具有明显优势。

我国目前的通货膨胀具有结构性特征，抑制通胀就必须在注重总量调控的同时，更加注意结构调整问题。

财政政策强调“有保有压”，在结构优化方面能够发挥不可替代的作用，因而可以在抑制通胀上发挥独特的效应。

当前物价上涨是流动性过剩、成本推动及输入型通胀等多种因素综合作用的结果，并具有鲜明的结构性特征:

食品价格上涨较快;由水、电、燃料价格、建房及装修材料价格、住房租金价格等要素组成的居民居住类价格上涨较快。

食品价格和房价是这次物价上涨的两个主力，特别是食品价格成为物价上涨的主要推手。

在这种背景下，必须更加重视发挥财政政策等手段的作用，形成合力，共同管理好通胀预期。

我们认为，当前财政政策主要有三个着力点。

1、设立价格调节基金

加大对短缺商品供应商的补贴，加强农产品流通体系建设，疏通农产品流通渠道，与此同时，建立重要商品储备制度，设立价格调节基金，调控价格，稳定市场。

价格调节基金可以通过支持菜篮子工程等对粮油副食品等基本生活必需品价格出现波

动异常时，用于向生产经营者或困难群众进行补贴以及储备重要商品，发挥其在政府价格政策补偿等方面的作用。

2、提高中低收入者群体抗通胀能力

与此同时，财政政策应提高居民尤其是中低收入群体的通胀承受能力。

应进一步加大在改善民生方面的投入，加大对中低收入群体的补贴力度，加大社保、医保和教育等保障投入、公共投入，提高居民尤其是中低收入群体的通胀承受能力。

具体包括三个方面:

一是要扩大社会保险覆盖面。

适当调整社会保险的参与条件和领取资格，不断扩大社会保险覆盖面，同时加强社会保险费的征缴;二是加大财政性社会保障投入力度。

加快健全公共财政体系，进一步调整优化财政支出方向和结构;三是优化税制结构，逐步提高直接税收入比重，增强税收调节收入分配的功能。

3、通过财政税收政策调整产业结构

对于结构性通胀，长期来看，治理的关键在于调整产业结构，促进经济发展方式转变，其中财政、税收等相关行业政策相当关键。

短期来看，对供给方的直接价格补贴有利于保持商品价格稳定;财政通过控制投资方向、赤字规模，能结构性地对需求予以调节;通过鼓励技术进步和科技创新的财税政策，能结构性地改善长期供给，调整产业结构，促进经济发展方式的转变。

五、小结

在当前货币政策作用空间收窄、政策效果弱化的背景下，财政政策从结构性方面着力，配合货币政策共同抑制通货膨胀，或将成为下半年经济政策的出发点。

在全球维持低利率政策背景下，我国经济增速连续下滑，以及利率的不断上升而导致的中小企业资金断裂问题，使得实行了一年的紧缩货币政策或将出现微调，我们预计未来货币政策紧缩的主基调不变，但方式出现微调，进一步从紧的可能性不大。

与此同时，信贷未来可能对中小企业等领域实行定向放松模式。

财政政策或将接力货币政策成为抑制通胀的主要政策工具，我们预计，四季度各地方政府将加快建立价格调节基金，与此同时，对低收入群体的补贴也将加强。