论我国股市退出机制建设的几个重要问题.docx

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论我国股市退出机制建设的几个重要问题

论我国股市退出机制建设的几个重要问题

　我国股市的封锁型特点严峻制约了证券市场的标准成熟，成立健全退出机制已成为股市进一步进展的必然选择。

尽管，PT水仙已开退市先河，但这并非能说明退市机制就此启动，首家退市企业更多的是出于市场义愤。

人们常常以为企业退市的困难在于股市本身不标准，法规不健全，证监部门难下决心等等，其实，这只是一种表面现象。

要真正成立股市的退出机制，还必需解决好以下几个深层次的重要问题。

　　一、成立股市退出机制必需解决企业退市的本钱机制问题

　　我国股市退出机制建设的第一个重要问题是成立企业退市的本钱。

本钱是指个人或组织为取得所需要的资源而付出的代价，它相关于收益而概念。

上市企业的退市不是无代价的，正是这种代价的大小及其与收益的关系决定了股市可否形成有效的退出机制。

若是企业、股市和社会为一个企业的退市所付出的代价远远超出了它们为之所取得的收益，退市就会中止；反之，那么取得实施。

确切地说，上市企业退市与否，取决于退市本钱与退市收益的比例，用公式表示：

TI》TC或TC≤TI，式中，TI表示退市收益，TC表示退市本钱。

这一关系式表达了企业退市本钱机制的核心。

正是这一机制从全然上制约了股市退出机制的成立。

（一）退市本钱与收益因素考察

　　企业退市会对企业、股市和社会产生不同的阻碍，这种阻碍包括本钱和收益两个方面。

　　从本钱方面考察，要紧有以下因素：

第一，退市企业的会计本钱。

这是会计师在帐薄上记录下来的本钱，它反映利用资源的实际货币支出。

企业退市，第一碰着的是从会计帐目上要支付多少代价的问题。

若是一个企业因退市而破产，那么清偿进程中偿债额即是退市的企业会计本钱。

第二，退市企业的机遇本钱。

企业退市，失去上市特权和融资资格，等于企业舍弃了在股市低廉筹措资本的机遇，组成了退市的机遇本钱。

第三，企业退市的社会相关本钱。

相关本钱是作出决策进程中利用和发生的费用支付。

它的核心在于与决策紧密相关，不发生决策就可能是隐含的。

一个企业退市，在股市生意该企业股票的投资者因不能再有机遇在市场交易该股票，可能造成持有股票的价钱缩水。

这种股票的缩水部份属于社会付费，因为交易市场的活动与企业自身的运行是分离的，股市的责任由社会承担。

可见，社会相关本钱是由退市决策引发的。

第四，企业退市的社会增量本钱。

增量本钱是因作出某一特定决策而引发的全数本钱的转变，与相关本钱具有同一属性，但它发生于特定决策的情形下。

第五，企业退市的社会软本钱。

这要紧包括企业退市乃至破产需要社会各方为之付出的各类难以直接用货币衡量的费用。

如社会的稳固，职工的思想政治工作，政府出台有关退市的优惠政策、社会的责任等等。

　　从收益方面考察，要紧有以下因素：

第一，会计收益。

企业退市破产如发生会计本钱，那么社会就产生会计收益，二者均为清偿额。

第二，机遇收益。

它等同于退市的企业机遇本钱。

因为一个企业退市付出的机遇本钱也同时为另一个企业的上市提供了机遇，使其产生机遇收益。

第三，社会收益。

这主若是企业退市给股市和社会经济运行的标准进展所产生的社会效益。

它属于一种软件收益，很难进行量化。

但它又是退市收益的真正价值所在。

（二）现行体制下的退市本钱机制考察

　　在退市本钱的组成要素中，企业会计本钱和机遇本钱能够归纳为私人本钱，属于企业本身的付费；社会相关本钱和增量本钱及软本钱能够归纳为社会本钱，属于社会的付费。

这两大本钱的大小及其彼此关系从全然上决定着退市本钱机制的形成和运行。

在现行体制下，它们呈现出量增价高的扩张态势。

第一，私人本钱畸高。

一是股市的长期封锁运行，积淀了一批劣质企业，资不抵债成为这种企业的共性，如令其退市，破产便成为唯一选择，由此产生了债务清偿中的会计本钱，过度欠债又使得企业清偿后一无所有。

譬如ST郑百文2000年中报每股净资产-9．31元，欠债率216．95％。

有效资产6亿元，其退市破产，企业的会计本钱为6亿元。

二是股市的高度行政垄断和股市容量的狭小造成了上市公司壳资源价值与价钱的严峻背离，从而大大提高了企业退市的机遇本钱。

在郑百文重组案中，三联公司什么缘故要花5．5亿元的巨资重组郑百文?

其中隐含的要紧因素确实是郑百文退市的机遇本钱。

因为政府操纵的股市为上市企业制造了特殊权利，退市那么失去了这种权利。

第二，社会本钱庞大。

一是企业对国有银行贷款的过度依托和国有银行商业化程度不高造成了企业退市的相关本钱庞大。

其来源是企业退市破产时。

资不抵债形成大量的贷款悬空，最终不能不由国家承担相应的损失。

如ST郑百文退市破产造成19亿元银行贷款悬空。

二是国有资本的绝对控股使上市公司未能取得全然的制度变革，国家仍然扮演着无穷责任股东的角色，造成了企业退市的大量增量本钱。

主若是企业退市破产时，政府不得大包大揽，包括安置职工，承担亏损等等。

若是郑百文退市破产，其20亿元的累计亏损和2000名职工的安置将成为社会责任。

三是国有股、法人股不能流通使上市公司这一最现代的企业组织形式失去了本来意义，阻碍了企业通过股权流动进行自我更新的机制，国家和政府作为企业老板形象被固化，进一步确信了国家承担社会增量本钱包括软件费用的责任。

四是通过退市企业股票缩水表现出来的社会相关本钱不可轻视，其数额可通过股市市值的减少计算出来。

从以上两方面的分析能够看出，企业退市的本钱不仅是庞大的，而且其中的私人本钱和社会本钱存在着差异差距：

社会本钱远远超过了私人本钱。

面对如此庞大的退市本钱，企业和社会是不是取得与之匹配的退市收益呢?

显然，企业的私人本钱能够等额转换成社会收益，但社会本钱却并非能完成这种转换，于是有：

TI规律，完全离开了政府的行政操纵，企业退市与破产再也不需要惊动本地政府，企业的私人本钱与社会本钱渐趋一致。

第二，国有股流通可增进企业职工的身份置换。

这是降低企业退市社会本钱第一要素。

上市企业退市破产的最大社会本钱是职工安置。

在国家控股股权固化的情形下，职工终身属于国家，国家理应给予妥帖安置。

若是国有股权流通，企业控股股东不断转变乃至由国有控股变成其他经济主体控股，企业职工与本地政府的联系便随之切断了。

为解除职工的后顾之忧，国家可采取有关政策慢慢对全民职工实行身份置换，弄好社会保障，使职工完全离开对国家的依附关系，成为自由人格。

第三，国有股流通增进国有资本保值增值，有利于企业退市本钱限于合理水平。

国有控股机构在全权行使股权权利的进程中，能够多种途径实现国有资本的保值增值。

如选好企业代理人，科学有效地对企业实施监控，通过生意股票规避风险，追赶投资的收益等等。

国有资本的保值增值，增强了社会的经济实力，有利于股市的健康持续进展，从整体上降低了企业退市破产的相对社会本钱。

　　二、成立股市退出机制必需解决企业退市的市场化机制问题

　　从各国股市的一样情形看，退市的情形要紧有几种形式：

企业主动申请退市、企业自动退市和强制退市。

这三种形式都是市场规律作用的结果。

我国股市退出机制建设的第二个重要问题是依照这种市场规律成立企业退市机制。

（一）遵循供求规律，放开股票市场，让市场决定上市企业的存续与退出

　　我国股市退出机制难以成立的另一个秘密是：

行政操纵股市造成市场供求失衡，供不该求使劣质股票的价值高估，以致退市困难。

在股市政府化的条件下，靠股市的扩容已经不能解决市场的供求矛盾。

因此政府行为本身产生一种稀缺资源，引发争夺资源现象。

因此，解决退市难题必需放开股票市场，让市场的供求规律调剂企业的退市机制。

只有企业进入股市的所费本钱低廉才会换来其退出股市的所费本钱的降低。

笔者假想按商品市场模式设计股票市场，企业进入股市同进入商品市场一样，只要办理必要的注册记录手续，按规定缴纳有关税费就能够够了。

如此，上市企业的稀缺性就会大大降低。

人们可能担忧：

上市门坎降低，各类企业蜂拥而至，股市岂不崩溃?

其实，商品市场的供求规律使得消费者无情地淘汰了不受欢迎的商品，大量企业的消失与产生正是这一规律作用的自然结果，市场并无因此崩溃，而是愈来愈繁荣了。

股票市场与商品市场本质上没有区别，只只是作为股票交易场所有自己的一些特点算了。

商品市场的标准排斥冒充伪劣商品，股票市场的标准一样排斥冒充伪劣的企业股票，除此之外，应当许诺一切符合法律法规而设立的企业上市。

笔者主张，企业上市不但要取消审批制，也要取消核准制，代之以记录制。

因为现行体制下的核准制与审批制并无多大不同。

第一，核准制同审批制一样须层层申报、层层核准，哪个环节受阻，企业上市都会搁浅；第二，企业上市的诸多条件只会在核准制下增加而可不能减少，所不同的是这些条件会有一些新的说明；第三，企业上市的大门并非是向所有的企业开放，而是因所有制、地域、类型、种属有显著区别，企业身份不同会有不同的上市条件，要跨越不同的门坎。

只有市场放开了，供求规律才会客观地发挥作用，股票市场的供求平稳或供过于求，就会将劣质股票逐出市场或拒之门外，退市就成了自但是然的情形，国家要做的工作确实是保护市场秩序，执行法律法规。

（二）遵循价值规律，让企业股票在股市的竞争中优胜劣汰

　　我国现行股市是一个缺乏竞争的市场，企业只是在上市前竞争，上市后便失去了竞争的环境与压力，股票的价值与价钱严峻背离；交易市场投机之风盛行，交易者往往炒作的是股票的概念、包装和似是而非的题材、信息等等，“坐庄”成为时尚，致使垃圾股一人得道，市盈率高企。

这种现象除股市容量偏小、法规不健全等因素外，一个很重要的缘故确实是股市的价值规律失效。

什么缘故会产生价值规律的失效?

第一，股票的价钱不由其内在的价值决定，而由行政垄断的上市企业的壳资源及其衍生物虚拟价值决定，股票的外壳与股票本身的内容和质量在现行体制下完全分离了，股票没必要通过内在价值的竞争去表现外在价钱，而是只要有一块上市的牌子就可吸引众多的交易者。

第二，交易者所谋取的是交易市场股票转手进程中的差价，而不是作为股票实体的企业给予的利润回报，生意股票的内核被摈弃了，等价互换的原那么被破坏，投机规律主导股市。

　　股市价值规律的失效所产生的后果是灾难性的。

第一，股市泡沫无穷扩张，积存的风险愈来愈大，最终可能崩溃。

第二，上市企业失去了市场的风险约束，得不到应有的竞争性改良，股市的实体受到侵蚀，产生愈来愈多的劣质股票，降低了股市质量。

因此，目前的当务之急是要让股市取得价值回归，成立一套使价值规律能够发挥作用的股市规章制度，以此推动股市的市场化改革。

第二，成立股市的企业价值评估体系，指导交易者熟悉企业价值。

第三，成立上市企业利润回报制度，使市场树立正确的投资理念。

第四，完全取消行政权利对上市公司牌子的保护，让被高估的壳资源价值降下来。

第五，强化市场透明度，标准企业的信息披露制度，使企业在公平竞争中表现自身价值，实现优胜劣汰。

　　（三）遵循市场规那么，让证券交易所成为企业退市的决策者

　　商品市场的交易者进入与退出市场由市场治理者决定，股票市场的交易者进入与退出一样能够由市场治理者决定，那个治理者确实是证券交易所，而不是国家证监会。

证监会和交易所尽管都是股市的治理者，但各自职能不同。

证监会应是国家整个证券市场的治理者，要紧负责证券及其股票市场法律的执行，各类治理规章的制定，对整个证券市场进行宏观指导、驾驭、调控等；证交所那么是证券法律、规章的具体执行者，负责治理在本市场挂牌交易的股票，同意证监会的授权，全权处置交易所的一切营运事务，同时同意证监会的宏观监控。

在这一体制下，上市企业完全处于证交所的监管之下，证交所可按上市企业的表现情形及时作出退市等治理决策，以此排除企业退市的行政干与隐患，真正实现退市的市场化机制。

按目前股市监管体制，国家证监会实际充当了市场立法者、执法者和行政治理者的三重角色，权利高度集中；相反，证交所完全成了证监会的办事机构和橡皮图章，无权行使作为市场治理者的应有职责。

其后果是：

第一，证监会职能越位，证交所职能脱位，阻碍了股市的标准化进程；第二，固化了股市行政化特质，阻碍了股市的市场化进程；第三，加大了证监会与上市企业之间的信息不对称，增加了企业退市的难度；第四，造成了证交所治理手腕和资源的闲置浪费。

因此，将股市的要紧治理职能归还证交所应是退市机制得以正常启动运行的必要条件，证交所应当做为企业退市的决策者。

　　三、成立股市退出机制必需解决企业退市的联接机制问题

　　我国退市机制建设的第三个重要问题是成立企业退市的联接机制，即为了保证退市机制顺利实施，减少股市可能因此引发的波动，必需成立起与之配套的相关联接体系。

（一）企业退市的联接机制之一：

设立场外交易市场的退市冲减机制

　　为了冲消退市机制实施关于市场主体的压力，需要有一个使退市企业股票得以转让的场所来完成企业从上市到退市的平稳过渡。

这确实是成立场外交易市场，这一市场能够发挥十分重要的退市连接作用。

第一，降低退市本钱。

企业退出主板市场后，其股票仍能在场外交易市场流通，企业能够正常营运，企业和社会都没必要为退市而付费，这无疑减少了退市的阻力。

第二，有效阻止了股权凝固，为企业适时进行购并和重组提供了与主板股市一样的机遇，有利于企业进展。

第三，有利于退市企业从头争取上市资格。

退市企业在场外交易能够改善经营治理，提高业绩，制造条件，从头进入主板股市。

第四，增进更多的企业志愿退市。

由于场外市场的设立，使企业减轻了强制退市的压力，为了企业自身的健康进展，它们可能更多地选择志愿退市。

从国际的一样实践来看，志愿退市应是退市机制的主流。

（二）企业退市的联接机制之二：

成立股市囤积的劣质企业改造机制

　　由于我国股市封锁了10年，囤积了大量劣质企业。

它们早已不具有上市资格，其绝大多数是国有控股公司或公有法人控股公司。

要实施企业退市，必需将这批企业第一退出。

但它们的退市，必然遭致难以估量的社会本钱支出。

这是退市机制启动运行的第一大难题。

笔者假想的解决方法是成立囤积的劣质企业改造制度。

第一，尽快改造劣质企业的股权结构，实施“国退民进”的股权改造方案，出让国有股权或公有法人股权，回收国有资产价值，实现企业的有限责任制度，排除国有股无穷责任风险，以企业内部机制的成功改造促使企业质量的提高。

第二，尽快改造劣质企业的股权流动性，实施股权全额流动方案。

国有股、法人股流通是股市进展的最终方向，但现有庞大的国有股、法人股不可能在短时间内全数流通，只能作为历史遗留问题分期分批解决。

因此，要使退市机制幸免受阻，必需第一解决劣质企业股票全额流通问题，以从全然上卸掉国有股承担的无穷责任，大幅降低退市的社会本钱。

第三，改造企业的内外在形象，限期达到存续股市的必备条件。

考虑到具体历史条件，可给劣质企业一个实施整体改革、提高效益的宽限期，如其不能在规定限期内达标，那么坚决予以退市。

到时因企业已完成各项改制，退市本钱会显著降低。

固然，全面启动退市机制不可能不给社会造成必然损失，咱们必需在尽可能降低本钱的基础上坚决推动退市进程。