资本运作与资产证券化.ppt

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资产证券化资产证券化http:

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400-0408-077金雪军浙江大学求是特聘教授，博士生导师浙江大学公共政策研究院执行院长,浙江省公共政策研究院执行院长浙江省政府咨询委员，浙江省国际金融学会会长http:

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400-0408-077金融市场与金融业的特点同一性、规模性、阶段性、预期性、复杂性影响金融市场的因素经济、流动性、信心、结构、政策金融的特点经营预期、经营风险、经营杠杆、经营退出金融新态势权益化、结构化、影子化、证券化http:

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400-0408-077一、资产证券化的含义广义的资产证券化广义的资产证券化狭义的资产证券化狭义的资产证券化http:

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400-0408-0771、广义的资产证券化实体资产的证券化实体资产的证券化信贷资产的证券化信贷资产的证券化证券资产的证券化证券资产的证券化现金资产的证券化现金资产的证券化http:

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400-0408-0772、狭义的资产证券化即指信贷资产的证券化即指信贷资产的证券化，也是我们下文所讲也是我们下文所讲的资产证券化的资产证券化。

其含义是指原始权益人将缺乏。

其含义是指原始权益人将缺乏流动性但是有预期未来稳定现金收入的资产集流动性但是有预期未来稳定现金收入的资产集中起来，形成一个资产池，交由特设目的机构中起来，形成一个资产池，交由特设目的机构（SPVSPV）将其转换为可以在金融市场出售和流）将其转换为可以在金融市场出售和流通的证券，据此融通资金的过程。

通的证券，据此融通资金的过程。

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400-0408-0772、狭义的资产证券化两大特征：

两大特征：

11、发行的证券是由特定资产支撑的；、发行的证券是由特定资产支撑的；22、必须涉及资产转移的设计。

、必须涉及资产转移的设计。

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400-0408-0772、狭义的资产证券化实质：

实质：

将原资产中的风险与收益通过结构性分将原资产中的风险与收益通过结构性分离与重组，其未来现金收益权由融资者离与重组，其未来现金收益权由融资者转让给投资者，并使其定价和重新配置转让给投资者，并使其定价和重新配置更为有效，使参与融资各方均有收益更为有效，使参与融资各方均有收益。

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400-0408-0773、资产证券化的种类抵押支撑证券抵押支撑证券（Mortgage-BackedSecuritization，MBS）住宅抵押支撑的证券化住宅抵押支撑的证券化资产支撑证券资产支撑证券（Asset-BackedSecuritization，ABS）除住宅抵押支持之外的一切债权支撑的证券化。

除住宅抵押支持之外的一切债权支撑的证券化。

ABSABS是目前国际资本市场发展最快、最具活力的是目前国际资本市场发展最快、最具活力的证券化形式证券化形式。

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400-0408-07733、资产证券化的种类、资产证券化的种类http:

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400-0408-0772002年美国年美国ABS资产类型分类资产类型分类http:

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400-0408-0772002年欧洲年欧洲ABS资产类型分类资产类型分类http:

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400-0408-077二、资产证券化的核心原理和基本原理一个核心原理一个核心原理：

基础资产的现金流分析，包括两方内容：

基础资产的现金流分析，包括两方内容：

1、资产的估价；、资产的估价；2、资产的风险收益分析，其在现金流资产的风险收益分析，其在现金流分析中的作用是用来确定证券化资产未来分析中的作用是用来确定证券化资产未来现金流的贴现率。

现金流的贴现率。

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400-0408-077三大基本原理三大基本原理：

11、资产重组原理、资产重组原理；22、风险隔离原理、风险隔离原理；33、信用增级原理、信用增级原理。

二、资产证券化的核心原理和基本原理http:

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400-0408-0771、资产重组原理资产的发起人对自己所拥有的能够产生未来现金流的资产进行组合，形成资资产的发起人对自己所拥有的能够产生未来现金流的资产进行组合，形成资产池；产池；重要内容是资产的选择；重要内容是资产的选择；从资产收益的角度来进一步对现金流进行分析，核心思想是通过资产的重新从资产收益的角度来进一步对现金流进行分析，核心思想是通过资产的重新组合实现资产收益的重新分割和重组，从而使资产证券化的过程达到最佳、组合实现资产收益的重新分割和重组，从而使资产证券化的过程达到最佳、最优、均衡和低成本的目标。

最优、均衡和低成本的目标。

2、风险隔离原理是关于资产风险重新分割和组合的原理；是关于资产风险重新分割和组合的原理；核心内容是使证券化交易的风险与资产原始所有者的风险无关，而只核心内容是使证券化交易的风险与资产原始所有者的风险无关，而只与证券化资产本身相关。

在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道与证券化资产本身相关。

在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的坚实的“防火墙防火墙”；风险隔离机制是资产证券化交易所特有的技术风险隔离机制是资产证券化交易所特有的技术。

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400-0408-0773、信用增级原理证券发行前的重要步骤；证券发行前的重要步骤；对将要发行的证券进行整体的信用增级，获对将要发行的证券进行整体的信用增级，获得信用和流动性的支持，以提高所发行证券得信用和流动性的支持，以提高所发行证券的信用级别，从而增加该证券对投资者的吸的信用级别，从而增加该证券对投资者的吸引力，降低证券发行成本；引力，降低证券发行成本；手段：

外部信用增级和内部信用增级。

手段：

外部信用增级和内部信用增级。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能发起人发起人：

即资产的原始权益人。

发起人一般创造基础资产，即资产的原始权益人。

发起人一般创造基础资产，并根据融资需要选择适于证券化的基础资产组成资并根据融资需要选择适于证券化的基础资产组成资产池，然后将其以真实销售的方式转移给特殊目的产池，然后将其以真实销售的方式转移给特殊目的载体（载体（SPV），或者将该基础资产设定为信托财产，），或者将该基础资产设定为信托财产，由受托人直接持有该基础资产。

一般来讲，发起人由受托人直接持有该基础资产。

一般来讲，发起人通过基础资产的通过基础资产的“真实出售真实出售”或信托，将基础资产或信托，将基础资产从发起人资产负债表中剥离。

从发起人资产负债表中剥离。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能特殊目的载体特殊目的载体（SpecialPurposeVehicle）SPV是指购买发起人的基础资产，并依此是指购买发起人的基础资产，并依此为基础设计、发行资产支持证券的机构。

为基础设计、发行资产支持证券的机构。

SPV的发行收入构成向发起人购买标的资的发行收入构成向发起人购买标的资产的资金来源。

产的资金来源。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能服务商服务商（Servicer）服务商是从事管理标的资产、归集标的服务商是从事管理标的资产、归集标的资产的现金流等相关活动的服务中介资产的现金流等相关活动的服务中介。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能信用增级机构信用增级机构（CreditEnhancer）一般是指资产证券化交易各方之外的外部第三一般是指资产证券化交易各方之外的外部第三方信用提供者（方信用提供者（CreditProvider）。

一般是）。

一般是在内部信用增级无法达到所需的发行评级时才在内部信用增级无法达到所需的发行评级时才需要外部信用增级机构提供信用支持。

需要外部信用增级机构提供信用支持。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能支付代理机构（支付代理机构（PayingAgent）一般由大型商业银行担任。

有时受托人可一般由大型商业银行担任。

有时受托人可以直接担任支付代理机构。

以直接担任支付代理机构。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能投资者投资者购买资产支持证券的市场交易者。

购买资产支持证券的市场交易者。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能投资银行投资银行协助发行人包装资产支持证券，并以私募协助发行人包装资产支持证券，并以私募或公募方式出售其包销或代销的资产支持或公募方式出售其包销或代销的资产支持证券的金融机构。

证券的金融机构。

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400-0408-077三、资产证券化的当事人及其职能中介机构中介机构信用评级机构、律师事务所、会计师事务信用评级机构、律师事务所、会计师事务所、评估师事务所、财务顾问、交易结构所、评估师事务所、财务顾问、交易结构管理人等。

管理人等。

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400-0408-077四、资产证券化的操作过程八个步骤：

八个步骤：

准备阶段：

准备阶段：

2个组建；个组建；核心阶段：

发行核心阶段：

发行3步骤；步骤；偿付阶段：

偿付阶段：

3步骤。

步骤。

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400-0408-077四、资产证券化的操作过程准备阶段：

准备阶段：

11、确定资产证券化目标，组成资产池、确定资产证券化目标，组成资产池22、组建特设信托机构（、组建特设信托机构（SPVSPV），实现真实），实现真实出售出售http:

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400-0408-0771、确定资产证券化目标，组成资产池发起人根据需求确定资产证券化目标。

发起人根据需求确定资产证券化目标。

对自己拥有的能够产生未来现金收入流的资产进行对自己拥有的能够产生未来现金收入流的资产进行清理、估算和考核，根据证券化目标确定要把多少清理、估算和考核，根据证券化目标确定要把多少资产用于证券化。

资产用于证券化。

把这些资产汇集组合，形成一个资产池。

把这些资产汇集组合，形成一个资产池。

发起人对资产池中的每项资产都必须拥有完整的所发起人对资产池中的每项资产都必须拥有完整的所有权。

有权。

一般情况下，还要使资产池的预期现金收入流大于一般情况下，还要使资产池的预期现金收入流大于对资产支撑证券的预期还本付息额。

对资产支撑证券的预期还本付息额。

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400-0408-0771、确定资产证券化目标，组成资产池资产需要满足下列条件资产需要满足下列条件：

可理解的信用特征；可理解的信用特征；明确界定的支付模式明确界定的支付模式/可预测的现金流量；可预测的现金流量；平均偿还期至少为平均偿还期至少为11年；年；拖欠率和违约率低；拖欠率和违约率低；能够均匀地分摊于整个资产的存续期；能够均匀地分摊于整个资产的存续期；多样化的借款者；多样化的借款者；清算值高。

清算值高。

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400-0408-0771、确定资产证券化目标，组成资产池关键？

关键？

该资产具有可预测的该资产具有可预测的相对稳定的现金流相对稳定的现金流！

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400-0408-0772、组建特设信托机构，实现真实出售SPV作为资产证券化过程中的核心机构，发挥着“破产隔离”的重要作用：

（1）SPV与自身破产风险的隔离；与自身破产风险的隔离；

（2）SPV与发起人破产风险的隔离；与发起人破产风险的隔离；（3）SPV与原始债务人的破产风险相隔离。

与原始债务人的破产风险相隔离。

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400-0408-0772、组建特设信托机构，实现真实出售设立设立SPV时需要考虑以下因素时需要考虑以下因素：

（1）法律对）法律对SPV税收负担的规定税收负担的规定；

（2）SPV设立的手续繁简、成本大小以及设立的手续繁简、成本大小以及是否便于资产支撑证券的发行是否便于资产支撑证券的发行；（3）考虑）考虑SPV的设立主体的设立主体。

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400-0408-077四、资产证券化的操作过程核心环节：

发行以资产为支撑的证券核心环节：

发行以资产为支撑的证券33、完善交易结构，进行内部评级、完善交易结构，进行内部评级；44、划分优先证券和次级证券，办理金融担、划分优先证券和次级证券，办