资本运作课件5-并购.ppt

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兼并“兼并”、“收购”都是“并购”这一用语的一部分。

兼并是指通过产权的有偿转让，把其他企业并入本企业或企业集团中，使被兼并的企业失去法人资格或改变法人实体的经济行为。

通常是指一家企业以现金、证券或其他形式购买取得其他企业的产权、使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业决策控制权的经济行为。

收购收购是指一个企业以购买全部或部分股票（或称为股份收购）的方式购买了另一企业的全部或部分所有权，或者以购买全部或部分资产（或称资产收购）的方式购买另一企业的全部或部分所有权。

是透过取得控制性股权而成为一个公司的大股东的过程。

收购的目标是获得对目标企业的控制权，目标企业的法人地位并不消失。

1.在兼并中，被合并企业作为法人实体不复存在；而在收购中，被收购企业可仍以法人实体存在，其产权可以是部分转让。

2.兼并后，兼并企业成为被兼并企业新的所有者和债权债务的承担者，是资产、债权、债务的一同转换；而在收购中，收购企业是被收购企业的新股东，以收购出资的股本为限承担被收购企业的风险。

3.兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳、生产经营停滞或半停滞之时，兼并后一般需调整其生产经营、重新组合其资产；而收购一般发生在企业正常生产经营状态，产权流动比较平和。

通常，收购的目的是收购方试图将其“优秀的”管理经验运用到收购目标上来，从而增强其目标资产的盈利能力，产生附加值。

收购方通过对收购对象的有效改善，实行一种价值创造（Valuecreation）的公司战略。

通过收购还可以实现收购方的公司战略，建立一项与公司业务不相关的新的业务，此举旨在降低经营风险。

在有效的资本市场框架下，这种为股东创造价值的公司战略能发挥多大效果尚未定论。

企业兼并表现为企业间资产存量的流动。

从宏观上说，企业兼并有利于资源配置和产业结构的优化。

从微观上说，企业兼并是壮大企业实力、实现企业规模经济、提高企业经济效益和竞争力的重要途径。

优势企业兼并劣势企业，导致劣势企业原来占用的资源向优势企业集中，从而有利于提高资源利用率，同时促使产业结构向优化方向发展。

并购的经济意义1.追求公司规模的增长。

由于他们的报酬、津贴、地位和权力与公司规模相联系。

（垄断综合症，theEmpire-buildingSyndrome）2.发挥其未充分利用的管理能力和管理技巧（自我完善动机，theSelf-fulfilmentMotive）3.风险多样化、降低财务困窘的成本和公司破产的风险（工作保障动机，JobSecurityMotive）4.避免被并购（工作保障动机）。

1.对管理层的报酬补偿可能和公司的规模有关，公司越大情况越为复杂。

管理人员经营管理一家大公司时，他们会获得一些无形的好处，诸如权力、社会地位等等。

由于公司规模的扩大（例如资产或销售额），总经理的报酬补偿也会增加，尽管股东的利益没有相应的增加。

经理们的报酬如果与销售增长相联系的话，他们就会努力追求这种公司规模的增长。

2.倘若公司属于成熟产业或夕阳产业，则公司的生存取决于从这一行业有序地退出来，进入一个充满更多增长机会的产业。

现有产业的运作不会耗竭公司管理人员的精力和能力，但如果不转移至有增长潜力的行业，公司就会失去年轻的管理人员，从而加速这一行业的衰退3.收购方与目标公司现金流量在非高度正相关的情况下，会形成风险多样化，从而降低公司并购后总体现金流量的变数，这种风险多样化并不一定为公司股东创造价值。

在功能完善的资本市场，股东可进行包括双方公司股份在内的投资组合，从而实现业务多样化经营，其成本也许比公司成本要低。

4.最后一个动机避免被并购，也许是一种可敬的动机，正是出于这一原因，公司管理层对公司继续保持独立性。

目标公司的管理层也最大限度地对恶意收购予以反击，为了免受被收购的威胁，管理层可能会展开收购行动。

代理人风险管理层通常会对他们自己的公司过度投资，这种投资出于三种原因，首先，管理人员的收入以薪水、津贴和红利等形式从公司支取；其次，他们也许可以在现有公司之外开发公司特有的人力资本，但其人力资本不会估价太高；第三，由于他们以股票或股票选择权的形式获得回报，故他们增加对自己公司的投资。

（二）闲余现金流与代理关系问题在没有多大增长前景的成熟产业中，盈利公司通常都使用这部分闲余现金流量，这些公司的管理者既可选择增加红利支出，也可选择对公司再投资、回购股票、或在公司的资本结构拥有较多的债权和较少的股票等等，上述两种途径都会减少公司闲余现金流的规模。

闲余现金流本身并不是由于股东与管理者之间代理关系冲突而产生的一种现象，而是由于这笔钱被管理者使用“不当”时，才产生的一种冲突。

（三）代理关系冲突的控制机制

（1）代理关系冲突的内部控制机制由于代理关系冲突的根源在于所有权与管理权的分离，这一冲突可通过兼顾管理者和股东利益的办法得以缓解。

当管理者拥有本公司股票时，他们的利益至少部分地和股东的利益结合在一起。

管理者通过各种方式得到奖赏，包括股份分红、以薪金形式支付的直接报酬、津贴，以及间接的和心理上的奖赏，包括权力和地位等等。

对管理行为进行监管，需要从制度上加以保证，包括需要有外部的、非执行董事参予这种监管。

同样，与公司管理者经营业绩挂钩的报酬需要一套机制，用来准确地评估管理者的业绩，并建立一套奖励其业绩的模式。

外部控制机制

（1）公司的产品销售市场；

（2）管理劳动力市场，在这一市场，有声望的管理者对工资、奖金报酬拥有裁决权；（3）公司控制的市场，在这一市场，管理班子为了取得公司资产管理权而展开竞争。

一、基于收益和资产的评估模式1.检查目标公司最近期的利润业绩，和由目前的管理层经营下的预期未来业绩。

2.分析在收购方管理下哪些收入和成本因素将提高或降低。

3.在维持不变的基础上重新评估目标公司未来的收购后收益。

这些收益即是通常所说的维持或持续收益。

4.选择一个标准PER5.通过标准市盈率增加维持收益，以达到对公司的估值。

二、现金流量贴现法（DCF）现金流量贴现法（Discountcashflowmodel,DCF）按以下步骤运用：

1.估计目标公司收购后在设想的收购方管理下的现金流量超出预测水平。

2.估计目标公司的期末价值达到预测水平。

3.假设预期的收购后风险和资本结构，测评拔给目标公司的资金成本。

4.通过对预估的现金流量进行贴现，来确定目标公司的价值。

5.加上来自其他方面的现金流量，如资产变卖或业务过户。

6.减去债务及其他费用，例如资产变卖和过户的所得税、收购成本，确定目标公司股票的价值。

7.将估计的目标公司股票价值和其收购前独自的价值对比，确定收购产生的增值。

8.确定应从这些增值中付出多少给目标公司股东作为控制溢价。

顾问在收购中的作用一次并购活动可能涉及到以下一种或多种顾问：

商业银行律师会计师股票经纪投资者关系或公共关系顾问战略顾问环境顾问投资银行是企业兼并业务的重要中介，从事企业兼并的投资银行及相关业务的机构主要有：

专门的财务顾问公司、商业银行的企业兼并收购部门、大型且提供全面服务的投资银行、综合证券公司的投资银行部门。

会计师事务所与投资银行一样，也是兼并交易中介的重要机构，其主要功能是在兼并的审计评估阶段负责兼并兼并稽核，若发现与兼并协议书签订前的情况有很大出入，买方可修改兼并收购所支付的金额。

迅速而成功的兼并，有赖于专业律师的协助。

律师在企业兼并中的作用主要表现在：

1为商业谈判制订基础，使谈判中的各项重要内容都能符合法律的规定；2协调、参考所有相关的调查报告及分析结果，并把他们反映在合同条款中；3将商业谈判的最后结果纳入契约中。

商业银行提供的服务包括企业财务服务、股票中介、基金管理和证券买卖。

企业财务服务包括评估公司和业务，以及为交易安排资金在跨国、跨行业兼并收购中，买方如为了避免经营策略失当，不妨求助于财务顾问公司，一般来讲，财务顾问公司的功能在于替企业拟定或评估经营策略，考察目标公司是否符合买方公司的经营策略。

因此，一旦兼并交易进入协商阶段，财务顾问公司就退居幕后，接下来的工作一般会由投资银行接手。

兼并收购顾问的选择1成功的兼并经验2行销导向而非销售导向3对买方的了解4财务融资能力5对卖方成分了解6同卖方的管理阶层有良好的沟通中国企业并购的主要形式承担债务式。

在资产与债务等价的情况下，并购方以承担被并购方的债务为条件接收被并购方的资产，取消其法人地位；被并购方则避免宣告破产。

购买式。

并购方出资购买被并购方的资产，使被并购方失去法人地位，成为并购方的下属工厂或分公司。

控股式。

并购企业通过购买被并购企业的股份，达到控股比例，从而将其纳入并购企业的运行轨道，被并购企业仍保持其法人地位，但具有并购企业子公司的性质。

吸收股份式。

被并购企业的所有者将被并购企业的净资产作为股金投入并购方，成为并购企业的股东。

一、管理层收购（MBO）在美国一些大公司放弃经营而欲出售其经营不理想的企业时，往往公司的管理团队因为最了解这一公司和整个行业，为了避免公司落人他人手中而有意购买，便构成了MBO，即Managementbuy-out。

目标公司的管理层将目标公司收购为己有，其主要方式有二种：

一是管理层杠杆收购，即公司管理层以公司的资产或未来收益作担保向银行借贷从而融资买入自己所管理的公司，以此保持对公司的控制权。

二是资本重组方式，即将公司的资本总额降低，相对地提高管理层对公司的持股比例。

由于公司总股本的减少，管理层持股在绝对量不变的情况下相对量增加，从而实现对目标公司的控制权。

杠杆收购所谓杠杆收购（LBO）是企业兼并的一种特殊的形式，其实质在于举债收购，即以债务资本为主要融资工具，通过目标公司的大量举债来向股东买公司股权，而这些债务资本大多以被并购企业的资产为担保而获得的。

它主要是运用财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入（约占）融得数倍的资金，对企业进行收购、重组，使其产生较高盈利能力后，以俟机出售的或进行经营的一种资本运作方式。

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