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电商行业研究报告

2022年电商行业研究报告

导读

我们认为供给侧品类的差异需要不同履约、展示方式适配，从而导致不同类型的电商在满足消费者不同需求方面各有所长O一、从“多快好省”到“人货场供需一体化”研究框架

1.1“人货场供需一体化”研究框架不同于传统“多快好省”需求框架，我们认为“人货场供需一体化”框架更能说明不同电商的比较优势。

传统需求侧的分析框架仅能看出需求的差异，而实际上，不同货品（供给）通过特定的场景能够更好地满足“多快好省”中某一类需求，从而形成自身模式的比较优势，比如marketplace型电商供给侧多为长尾非标品，更容易满足消费者“多"和“省"的需求，而自营电商供给侧多为标品，更容易满足消费者“快”的需求。

我们在供给端将商品按标准化程度和销售方式分为四大类，将需求端的“多快好省”分为“省”和“多快好"两大类，再通过内容和距离两类场景连接供需两端。

我们认为供给侧品类的差异需要不同履约、展示方式适配，从而导致不同类型的电商在满足消费者不同需求方面各有所长。

依赖分销方式的品类以及非标品仍有较大线上渗透空间。

影响线上渗透率的因素包括1）商品标准化程度。

非标品由于差异度大，手感、颜色、使用效果等均因人而异，因此更适合线下体验购买。

2）商品销售方式。

在线下拥有完善经销商网络的品类线上化渗透率较低，比如大部分大众必需品等。

这类品类往往要覆盖全部消费者，因此多数构建了完善的经销商体系，可以最大范围的触达消费者。

除此之外，价格、商品即时性属性也影响线上渗透率。

比如一般来说消费者更倾向于在线下购买高客单价格商品；食品饮料等属于即时性需求，这些品类消费者更倾向于线下购买，因为即买即得。

根据影响线上渗透率主要两种因素体验和销售方式，我们将商品分为四类，即依赖分销的非标品、直销非标品、依赖分销的标品以及直销标品。

随着线上内容（商品）展示形式的提升以及电商下沉和时效的改善，预计依赖分销方式的品类特别是依赖分销的非标品仍有较大线上渗透空间。

（报告来源：

未来智库）2.3潜力品类：

生鲜、家居家装、食品饮料、配饰家纺部分非标品

生鲜、家装、食品饮料、配饰家纺等部分非标品都具备未来较大增长潜力。

生鲜、家装是典型的依赖分销的非标品，商品细分化程度高、特别依赖多层分销渠道触达大众消费者，配饰、家纺等非标品特别依赖线下体验，使得这些品类当前线上化程度较低。

但是由于上述品类超大的市场规模以及未来较大的电商渗透率提升预期，当前各电商公司均重点聚焦生鲜和非标品，这也是今年社区团购和直播电商两大行业高速增长的主要原因。

预计未来随着展示科技、物流仓储、用户消费习惯的改变将促进上述品类提升电商渗透率。

生鲜线上化迅速发展，多业态齐头并进。

生鲜具有低毛利、非标、即食等属性，原本并不适合线上化。

但是由于疫情的催化、近场电商的兴起以及包装菜的普及，生鲜线上化迅速发展，线上渗透率由2019年的5%迅速提升至2020年近10%水平。

根据送达时效不同，生鲜电商包括的前置仓（包括盒马）、天猫/京东超市、社区团购、综合电商，其中综合电商规模最大，社区团购增速最快。

2020年拼多多农产品GMV达2700亿（YoY+98%）,估算后预计2021年综合电商生鲜规模约6500亿，拼多多市占率较高。

天猫/京东超市和社区团购都是次日达电商，天猫/京东超市品类更多更能满足地级市消费者需求，估算预计2021年天猫/京东超市生鲜规模约2000亿。

社区团购更下沉在服务县域及农村消费者方面具备成本比较优势，估算预计2021年社区团购生鲜规模约1500亿，但增速高达200%,美团优选和多多买菜市占率居前两位。

前置仓最能满足消费者对生鲜的即时性需求、发展速度快，但盈利模型较差且目标客户规模有限，估算预计2021年前置仓生鲜规模约300亿，盒马、叮咚买菜市占率靠前。

家居家装行业规模大，电商渗透率逐步提升。

2020年家居家装行业规模超2万亿，但是由于家居家装客单价高、重体验、履约要求高，线上渗透率不足10%。

随着90后年轻人逐步进入成家阶段，以及展示科技、履约能力的提升，家居家装行业近年电商交易额开始加速增长，预计电商渗透率将持续提升。

由于家居家装上述的特性，提升电商渗透率需要持续吸引家居品牌、经销商入驻电商平台，并通过展示科技、履约服务持续缩小与线下的体验差距。

以阿里为例，在线上，打造了“每平每屋''家居生活社区，同时持续提升3D样板间应用渗透率，2021年9月3D内容数同比增长9倍，日均引导GMV交易额同比增长200%o履约端，通过构建本地仓储和送装一体化服务提升履约体验。

线下通过自建homearch家居店和战略投资红星美凯龙、居然之家，探索线下数字化以及线上线下一体化。

生态端，构建了每平每屋设计师生态圈以及数字供应链，同时与品牌商、经销商、工厂端合作，丰富供给端多样性。

食品饮料受社区团购等新电商渠道推动，仍有较大电商发展潜力。

虽然从2017-2020年数据看，食品饮料属于电商渗透率低、近年电商复合增速也较慢的“待发展品类"，但我们仍认为食品饮料的电商渗透率有较大增长空间。

食品饮料属于依赖分销的标品品类，拥有同类特性的家电、消费电子、个护家清等相似品类均取得良好的电商发展。

以家电品类为例，其不仅具有依赖分销的标品特点，且物流履约服务更复杂。

但以美的为代表的公司抓住电商发展机遇，通过加大电商渠道发展缩减线下经销层级（同时伴随着物流体系的重构和“T+3”生产方式的重塑）实现对格力的市占率反超。

对比家电行业，我们认为食品饮料行业有同样的发展可能。

食品饮料目前电商发展较慢，主要是因为消费者对食品饮料“即时性”的需求和食品饮料公司在线下具有成熟的多级经销网络，社区团购这一新电商模式或可解决上述问题。

社区团购通过构建低成本的新型物流网络，可以在乡镇级实现次日达时效。

我们认为这种电商模式可以缩减传统食品饮料公司的经销层级，同时可以满足相对的“即时性”和乡镇下沉。

随着社区团购的模式不断改进和发展，预计食品饮料品类线上渗透率或有较大提升空间，目前社区团购行业头部两强公司为美团和拼多多。

部分非标品受直播电商等推动，预计电商渗透率或可提升至30%中等渗透率水平。

以家纺行业为例，中高端家纺早期由于客单价较高，电商渗透率较低，疫情后随着消费升级以及直播电商等推动下，电商渗透率逐步提升。

21H1家纺龙头罗莱线上渗透率达33.9%（21H1渗透率下降主要因为20H1疫情期间线下销售受阻以及20H2为电商销售旺季）、富安娜线上渗透率达42.9%o珠宝类商品同样因为强体验、相对高客单价线上渗透率较低，但是在直播电商等推动下，近一年电商渗透率有所提升，周大生、周生生电商渗透率21H1提升至15%以上。

以抖音、淘宝、快手为代表的直播电商由于更生动的货品展现和讲解方式是促进上述非标品类提升线上化渗透率的重要渠道。

小结：

电商渗透率仍有广阔提升空间，抓住潜力品类是各平台未来重要机遇。

相对于目前约25%的电商渗透率，我们认为中长期电商渗透率将进一步提升至40%以上，其中生鲜、食品饮料、家居家装以及配饰家纺等部分非标品将成为促进电商渗透率提升的驱动品类。

marketplace型电商在生鲜、家居家装、部分非标品品类方面的优势，自营电商在食品饮料等标品品类的优势将促进其迎来发展机遇，其中阿里在生鲜、家居家装，拼多多在生鲜，抖音在非标品等品类，京东在食品饮料等品类具备一定优势。

这些平台将受益于各潜力品类，实现GMV的持续增长O三、场景：

科技驱动线上购物体验趋近于线下

3.1技术发展驱动内容场景影响购前决策世界进入视频和直播时代。

视频内容由于更低的消费门槛、更丰富生动的内容呈现方式，已经成为较文字、图片用户规模更大的媒介形式。

企鹅智库调研显示，在各种场景下用户对短视频的消费份额均超过图文和长视频，在琐碎时间下短视频媒介消费份额为48.0%,在大段空闲时间下短视频份额为41.3%。

直播具有双向实时互动的特点，能够大幅提升观众双向信任度。

短视频和直播的兴起，大大提升了消费者线上购物体验，为消费者带来更多的商品细节、更生动的商品展示方式以及实时沟通的新型线上购物形式。

视频和直播对电商最直观的影响是带来支付转化率的提升。

在消费者交易场景中，直播间具有更直观的商品展示效果、主播刺激性的话术，能够大幅提升消费者支付转化率。

根据艾瑞咨询调研数据，直播电商的下单转化率由图文的0.5%、短视频的1.5%,大幅提升至4.3%o同时根据Questmobile数据，淘宝用户中观看直播的用户比未观看直播的用户支付页面吊起占比提升近4个百分点。

虽然以直播和短视频为代表的内容电商提升了购物体验，但也会产生负面影响，比如过度娱乐化的内容、主播偷税漏税等问题。

近期直播电商部分超级头部账号因税务问题被监管查处也反应了行业不规范运作的现象。

相关监管部门已出台多部关于内容和直播电商的监管指导文件，随着监管的落地预计行业将进一步规范健康发展。

视频和直播更深远的影响在于改变了消费者决策场景。

由于短视频和直播大幅提升内容观看双方信任度，K0L/K0C对消费者的决策重要性影响明显提升。

在以往图文时代，用户只能通过文字、图片理解K0L/K0C博主输出的内容，并无法直观的感受文字、图片背后的创作者的真实面貌。

而视频和直播将创作者从幕后推向前台，用户观看不仅是观看内容，也能直观看到内容背后的创作者，能够大幅提升对博主的信任，使得博主的推荐转化率大幅提升，这直接改变了消费者决策路径，这也是近年来K0L/K0C兴起的主要原因。

流量平台上游截流，消费者成交场景分散化。

随着视频、直播等媒介的快速发展和普及，内容/社交等流量平台占据线上用户更多时间，对消费者线上消费决策产生重大影响。

消费者线上购物消费链条分为四步：

种草一＞逛街一〉决策一＞比价。

具体包括：

1）使用社交/内容平台时被“种草”。

2）想买东西但没明确目标时线上“逛街”。

3）想买某品类，不知道买哪一款时浏览内容以“决策”。

4）明确购买商品，不知道买哪一家而进行

“比价”。

我们发现在四大环节中，流量平台在“种草”环节对电商平台产生了威胁，而“比价"环节电商平台有明显优势，更考验各电商平台的商品能力。

内容/社交平台拥有更丰富有趣的内容和社交关系链，用户时长向内容/社交等流量平台迁移，叠加各平台闭环电商的构建，进而在种草环节实现对电商平台的流量“截流”，特别是一些冲动性消费需求。

其他两大环节中，当消费者有明确购物需求时，在电商APP“逛街”体验更好，表现为更高效的商品推荐和沉浸的体验（不被其他内容影响）。

目前“决策”环节流量和电商两类平台各有优势，流量平台的优势在于有更丰富的内容、KOL进行辅助决策，而电商平台的优势在于有更多基于真实消费的榜单、用户评价、店铺和商品辅助决策。

3.2物流基础设施的提升影响购后时效体验履约能力影响购后时效，物流时效的提升驱动线上购物体验无限趋近于线下。

线下购物即买即得，线上购物需要等待商品交付，时效体验不如线下，特别是对于即时需求的品类（比如餐饮、生鲜、食品饮料）。

但是随着远场电商时效的改进以及近场电商迅猛的发展，购后等待时间越来越短，购物体验无限趋近于线下。

根据购后等待时间长短，可以把电商分为远场和近场，远场电商包括京东当日次日达以及淘宝多日达等，近场电商包括分钟级的前置仓（生鲜品类）、外卖（餐饮品类）等，小时级超市到家等以及次日达的社区团购（生鲜、快消品类）、天猫京东超市（生鲜、快消品类）等。

更多和更近的仓带来更快的配送时效。

近场电商配送时效最快的模式是叮咚买菜和盒马这类前置仓（盒马仓店一体从物流配送层面和前置仓模式类似），这类模式仓一般在消费者周围3公里内。

当日/次日达的天猫/京东超市一般由城市仓直发，仓一般在消费者周围20公里内。

次日达的社区团购，由中心仓发送（每个省有1—2个中心仓），中心仓在消费者周围百公里范围内。

远场电商配送表现最好的是京东物流，2021年双11期间，在全国93%区县、84%乡镇实现了当日达和次日达。

不同履约方式成本不同，规模效应和最后一公里配送方式为关键影响因素。

目前主流履约方式主要有四种，按成本由低到高分别是社区团购类、通达系、京东式、以及即时配送。

社区团购构建“中心仓-网格仓-自提点”三级结构物流体系，通达系快递采用干线运输+末端收派件的方式进行运转，京东采取仓储辐射式履约方式，即时配送以叮咚买菜和美团外卖为代表，由骑手完成最后一公里的配送。

由于各模式运转方式的差异，单票成本有明显异，总的来说，集单（规模）效应和最后一公里配送方式对成本影响最大。

社区团购以中心仓（一省一仓/一省两仓）为基础进行集单并通过自提的方式解决最后一公里高昂的成本，通达系快递通过干线集单的规模效应有效降低了干线物流成本。

京东仓配一体的快递模式决定其履约成本主要来自于仓储和配送。

即时配送缺乏集单效应（每个配送员每次最多配送低个位数订单），单票成本相对较高。

2020年，社区团购、圆通、京东物流以及叮咚买菜的单票成本分别为约1.1元、2.1元、16.7元和12.7元。

表35不同履约方式单票成本比较（元）圆通■顺丰京东物流

叮咚买菜—美团外卖一•一社区团购

资料来源:

公司公告,平安证券研究所注:

社区团购、京东物流、美团外卖单票成本为估算数据,仅做参考

目前用户增长见顶，静待客单价提升。

21Q3拼多多MAU和AAC环比分别仅提升300万、1700万，显示出拼多多用户增长触顶，单用户支出的提升将成为拼多多未来增长驱动力。

对比来看，拼多多单用户年消费支出2115元，仅为阿里巴巴的23%,这主要因为拼多多件单价较低，2020年拼多多件单价44元仅为阿里2017年的45%O提升品牌商品占比以及扩品类或将成为提升客单价的重要途径。

随着“二选一”的废除，品牌商进驻拼多多不再受限，近期众多品牌商亦进入拼多多开官方旗舰店。

但考虑到拼多多低价的平台形象与品牌商对价格诉求有所冲突，拼多多的品牌化之路或将经受考验。

综合性电商平台采取多业态分布式物流配送网络。

随着多种电商模式和物流配送模式的兴起，单一物流配送网络难以满足多业态电商平台的物流配送需求，以阿里、京东为代表的综合性电商平台均开始采取多业态分布式物流配送网络。

以阿里为例，除了传统的通达系干线物流网络，还拥有分钟级的即时配送（饿了么、盒马）、次日自提的社区团购模式（淘菜菜）以及仓储模式（天猫超市）。

小结：

购物场景受技术/基建影响大，其中内容场景影响购前决策，物流履约影响购后时效体验。

线上相比线下购物体验性和时效性相对劣势，而随着技术发展与基础设施的完善，更先进的展示科技与物流配送方式极大的缩小了线上线下购物体验差距。

随着短视频、直播、3D技术的兴起，消费者在线上能获得更真实、生动、实时的体验。

同时短视频和直播也促进了KOL与普通消费者的信任度，消费者购物决策受拥有众多KOL资源的内容平台影响越发明显。

随着即时配送的发展，线上购物时效性缩减至分钟级，与线下购物时效性差距进一步缩近。

此

图表1电商研究框架

怎服装饰品

怎服装饰品

显生鲜

⑦家装

⑥短视象

31*

射KOL

Q美妆

©运动服饰

二'食品

B家电

曲消费电子&个户家清

口近场履约

远场履约

资料来源:

平安证券研究所1.2电商发展史：

从蓝海到红海，但增长空间仍大

2013年至2015年：

行业全面无线化，京东品质领先。

2013年整个互联网行业开始向移动互联网转型，2014年3月阿里张勇负责阿里无线，开始ALLIN移动电商。

14Q1淘宝移动端GMV占比环比大幅提升8Pcts至27.4%,随后一路高速发展，至16Q1移动端GMV占比达到73%。

同期，京东移动端订单占比低于淘宝，14Q2至15Q3京东移动端订单量占比低于淘宝约10%。

2016年3月，张勇发布内部邮件宣布完成手机淘宝团队和淘宝的合并，宣布“淘宝的无线化已经完成”。

虽然淘宝无线化领先于京东，但此期间内淘宝仍以便宜低价为主，而京东正品商品与物流时效快的口碑占据用户心智。

在此阶段电商竞争格局基本以淘宝和京东为主，其中淘宝移动化表现更出色，京东在高品质商品与服务方面更具优势。

外，不同品类商品适配不同物流配送方式，综合性电商平台均拥有分布式多业态履约方式。

受益于内容场景和物流履约方式的发展，线上购物进一步趋近于线下购物体验。

四、需求侧（人）：

“多快好省”是永恒追求，单一平台难以满足所有需求4.1“省"是最基础需求

“省”是最基本需求，新模式的崛起率先突破“省"，达成形式各不相同。

“省”就是价格便宜、省钱，消费者最基本的需求是在一定的预算约束下能买的起，“省"重要的作用是降低了决策门栏、扩大了客群。

从近年来各类新电商平台的崛起的态势看，新平台的崛起都是以“省''为突破点，比如拼多多、社区团购、直播电商等，但是达成形式各有不同。

一种是利用流量优势达成“省”，比如拼多多将流量聚集于头部商家/单一SKU从而获得价格优势（类似于Costco）、直播电商通过大主播聚集流量向品牌方压价等。

另一种是利用商品端的规模优势，比如国内的京东自营、国外的Costco等，通过采购端的规模效应压低成本，同时保持较低的毛利率将“低成本”变为

“低价格"回馈给消费者，形成正向循环。

marketplace型电商依靠流量获得的“省”，面临一定约束。

利用流量优势获得的“省”最大的问题在于平台总会面临流量见顶的风险，商家无法“多销"也就不会再“薄利”销售，商家不再“薄利”又负反馈推动流量下滑。

此外，“省”也面对较大竞争压力，因为总会有新平台通过模式创新或者补贴的形式来达到“省”，当新平台具有更大的流量吸引力，商家容易流入到新的流量洼地，比如近些年低价渠道由淘宝转至拼多多再转至直播电商。

通过提升效率达成的“省"，更具持续性。

以Costco、亚马逊自营为代表的通过商品端规模效应、社区团购通过革新物流配送模式等提升商品流通效率而形成的“省”更具持续性。

以Costco为例，通过选品能力，将SKU控制在4000左右，提升单个SKU向商家的议价能力，进而降低成本。

与此同时，Costco毛利率常年维持较低水平，表明Costco将规模效应下降低的成本“回馈"给了消费者。

最终形成通过极具竞争力的商品吸引消费者，再通过其他途径获得利润的商业模式，比如Costco通过会员费获得利润、亚马逊通过第三方商家佣金和广告费获得利润。

FY2016-2020Costco始终维持11%左右较低毛利率，而会员收入占经营利润比例高达70%左右，表明利润主要由会员收入而非商品销售贡献。

表41Costco持续保持低毛利率商品毛利率:

%

资料来源:

公司公告,平安证券研究所

六、投资分析

“多”指品类多，消费者偏好一站式买齐所有品类。

一个平台品类越丰富越能满足消费者多样性需求，全品类电商平台较垂直电商有明显优势。

品类多要求平台有足够多长尾商家，要求平台流量分发需要照顾中小商家，平台综合经营成本要低，代表平台是淘宝和闲鱼。

2018年淘宝原创特色商家数量达10万家，占阿里中国零售交易市场GMV比例超17%,2020年闲鱼贡献额外百万级商家。

实际上淘宝最初就是C2C交易社区，但是由于假货问题以及消费者对品质购物的需求，近些年阿里逐步加大天猫的发展，体现在近些年天猫占淘宝系总GMV比重持续提升。

但是我们认为商品种类多的淘宝同样具备较强护城河，因为众多长尾特色商家需要时间积累、商家和商品的多样性能进一步丰富淘宝首页信息流的趣味性。

随着阿里2022财年加大对中小商家的扶持力度，结合近期我们的观察，我们认为阿里正重新重视淘宝商家的重要性，我们观察到在淘宝首页信息流中非天猫店铺和商品推送数量增多、并通过构建特色商家榜单为原创商家引流等。

“快”指配送时效，物流能力强的公司具备优势。

对消费者来说下单后交付时效越快越好，同时消费者对不同品类时效性敏感度有所不同，餐饮、生鲜等品类时效性要求最高，处于分钟级（30分钟）；对食品等快消品时效要求次之，时效要求一般在当日货次日达。

京东自营、美团外卖等平台能够更好的满足消费者对“快”的需求。

以京东自营为例，2010年开始提出

“211”战略（即上午11点前收到的所有订单将于当天配送，晚上11点前收到的订单将于次日下午3点前完成配送），加强其在用户心中“快”的心智。

2019年8月进一步推出“千县万镇24小时达”，扩大“快”的影响范围，2020年底已经覆盖全国90%以上的区县，遥遥领先竞争对手。

美团外卖同样将配送速度作为核心优先，因为外卖相比于其他品类对时效敏感性更强，美团外卖广告语至今都是

“美团外卖，送啥都快"，2017年美团外卖已经实现平均每单配送时长30分钟。

此外，随着美团外卖将品类延伸至生鲜及其他品类，相关广告语继续强调“快”，比如“美团外卖，买药也快”等。

“好”指商品质量更令消费者放心、购物体验更好。

代表平台是天猫、京东和抖音电商等。

天猫是中国最大的品牌集合电商，由于中国消费者通常没有在品牌官网消费的习惯，天猫旗舰店实际上约等于“第二品牌官网”，能够给消费者提供足够的正品信任度，京东自营拥有类似作用。

虽然“二选一”被废除，但我们认为并不会动摇天猫作为品牌“第二”官网的地位。

这主要因为品牌运营需要时间的沉淀、需要私域经营阵地

（复购），这天然与“以量换价”的性价比电商平台、更娱乐化的直播电商平台有所冲突。

此外，某种程度上品牌的作用是以价格替代挑选成本，因此品牌商更愿意选择高价值用户占比和规模更大的平台作为品牌运营主阵地。

阿里“客户第一”的经营理念亦更利于品牌商日常经营。

抖音电商更好的体验在于其更丰富的内容体系以及更好的直播展示表现。

短视频内容端，抖音拥有最全的KOL和内容生态，不仅提供充分的购前的消费决策信息，还能激发消费者潜在购物需求。

直播内容端，抖音直播间主播表现、灯光布景氛围更好，能更好的展示商品特点，促进消费者下单转化。

4.3单一平台难以满足所有需求，矩阵化是较优解一种模式并不能满足所有需求，对于电商平台来说矩阵化运营是较优解。

正如上述所说，在目前各种电商业态中，尚不存在一种模式能同时满足消费者“省”和“多快好”的需求，同时全方面领先其他业态，因此我们认为通过多种产品满足消费者不同需求，最终通过产品矩阵满足消费者全部需求更为有效。

以阿里巴巴为例，其构建了淘宝天猫，淘特、闲鱼、点淘的“1+X”电商矩阵，全面满足消费者对“多快好省”的不同偏好。

五、电商平台：

各有所长，各领风骚数年5.1电商平台股价复盘：

基本面驱动股价增长，不同平台各领风骚数年

14Q4到15Q2：

京东跑赢阿里，京东凭借正品和物流优势业绩增速高于阿里。

2014年3月与腾讯的战略合作提升了京东移动端流量资源，并随着物流下沉吸引了低线用户。

与此同时，这一阶段京东凭借着其正品和物流两大优势GMV呈现加速增长趋势，并持续高于淘宝天猫，特别是京东3P业务中服装鞋履等品类GMV增速更快。

15Q3到19Q2：

阿里跑赢京东，主因天猫增速持续高于京东。

淘宝移动化成功后，流量逐步向天猫倾斜，在此阶段天猫GMV增速逐步从追上到持续高于京东增速。

与此同时，2015年8月阿里与苏宁互相持股战略合作，提升在3C家电方面竞争力，并开始实行“新零售战略"，逐步做“重”提升竞争力。

之后京东受困于服装等品类发展受限、公司创始人个人问题等，GMV、收入等增速在规模更小的情况下反而更慢。

19Q3到2020年底：

拼多多高速增长，股价显著跑赢同业。

2019年6月份拼多多推出