剖析证券投资基金老鼠仓法律监管研究课稿.docx

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剖析证券投资基金老鼠仓法律监管研究课稿

剖析证券投资基金“老鼠仓”法律监管研究

摘要:

在狭义上界定“老鼠仓”的范围，将导致无法依据《证券法》第43条及第199条的规定对其予以处罚，《刑法修正案（七）》将“老鼠仓”类犯罪与内幕交易罪加以区分是没有根据的，“老鼠仓”现象本来应属于内幕交易罪的范畴，因此，当下应对“老鼠仓”问题的最佳法律对策应为增设普通背信罪，以规制“老鼠仓”及类似违法现象。

在条件允许后，通过扩充《证券法》中内幕信息的范围，最终将“老鼠仓”类犯罪纳入内幕交易罪中。

关键词:

老鼠仓普通背信罪交易罪法律监管

一、前提：

“老鼠仓”的范围

　　随着十一届全国人大常委会第七次会议对《刑法修正案（七）草案》的审议通过，《刑法修正案（七）》的最终内容终于尘埃落定，而在这一审议进程中，“老鼠仓”这个为证券业的门外汉颇感陌生的字眼，也迅速窜入人们的视野，成为媒体炒作的一大热门词汇。

然而，在学界中，对于何谓“老鼠仓”，却颇有“吾见之，则吾知之”（IknowitwhenIseeit）的韵味。

　　对于“老鼠仓”，广义的看法认为，其表现为以下三种形式：

“一是身为受托资产管理业务机构的从业人员（下称相关从业人员），知道相关大额资金的投资信息，却违背受托人义务，私自买入相关的股票以追求私利的行为。

二是相关从业人员违背受托人义务，自己先行买入股票，然后用所管理的基金把股票价格拉升，自己买入的股票通过股价差获利。

三是利益输送，即相关从业人员违背受托人义务，故意选择不公平的价格或者不适当的时机交易，让公募基金为私募基金高位接盘，致使公募基金被套牢，私募基金却解套获利。

”

　　狭义的看法，也即为社会广泛接受的观点，认为：

“老鼠仓指庄家在用公有资金拉升坐庄个股股价前，先用自己个人（亲友团）的资金在低位建仓，再用公有资金将股价拉升到高位，个人仓位率先卖出获利，最后套牢亏损的是机构（公有）和散户的资金”。

　　实际上，不管“老鼠仓”在实践中如何变幻，其必定需要两个步骤：

其一，利用未公开的“有价值”信息;其二，进行证券交易行为。

这种“有价值”的信息，与证券交易行为是密切相接的，无论是购买证券，还是卖出持有的证券，都是在此种“有价值”信息的利导下完成的，如果行为人的证券交易行为与其获悉的“有价值”信息完全无关，则是与“老鼠仓”无涉的行为。

这样来看，上述从广义上定义“老鼠仓”的第二、第三种方式都存在不妥之处。

在第二种形式中，行为人购买证券的行为，并未受到任何未公开的“有价值”信息的影响，与其说这是一种“老鼠仓”的表现形式，倒不如说这是一种典型的“违法运用资金”的行为，根据我国现行《刑法》第185条之一第2款规定，违法运用资金罪只处罚单位，因此，个人违法运用资金的行为，不构成犯罪。

第三种形式本质上也与第二种形式一样，表面上的差别仅在于：

在第二种形式中，行为人违法运用资金的首要获利者是自己，而在第三种形式中，行为人违法运用资金的首要获利者是私募基金业者，当然，行为人也将因其违法运用资金的行为而从私募基金业者那里获利。

　　从上述的分析可知，如果单就刑法“中空”地带而言，广义范围内的“老鼠仓”的三种形式均值得研究，但是，鉴于“老鼠仓”与未公开的“有价值”信息的密切关系以及《刑法修正案（七）》的导向性界定（即将第二、第三种形式排除在其修正案之外），本文采纳狭义“老鼠仓”概念。

二、对证监会处罚两起“老鼠仓”案件的评论

　　“老鼠仓”能管吗?

随着证监会通过对“南方基金”与基金宝元的基金经理王黎敏的2008年[15]号行政处罚决定书及2008年[6]号市场禁入决定书，对上投摩根研究员兼阿尔法基金经理助理唐建的2008年[22]号行政处罚决定书及2008年[9]号市场禁入决定书，表明证监会开始掀起了一场捕鼠行动。

　　从证监会对两个“老鼠仓”案件的行政处罚决定书及市场禁入书中①，可以清楚归纳出如下两个结论：

1.“老鼠仓”不是内幕交易行为。

证监会在对该两个案件的处理决定书中，非常谨慎地避免出现“内幕信息”、“内幕交易”的字眼，比如在对唐建的行政处罚决定书中，将上投摩根阿尔法基金投资“新疆众和”股票的信息贴上“非公开的基金投资信息”的名称。

2.处罚“老鼠仓”的关键理由有二：

一是“老鼠仓”行为人违背了法律、行政法规中禁止股票交易的规定，必须追究行为人相应责任，法律根据为《证券法》第43条以及第199条。

二是“老鼠仓”行为人违背了信托关系中的忠实义务，从而损害了基金财产和基金份额持有人的利益，法律根据为《证券投资基金法》第18条以及第97条。

　　1.《证券法》规定的禁止从事股票交易人员的范围无法涵摄证券投资基金管理公司（下文简称“基金公司”）的从业人员

　　证监会在两个行政处罚决定书中，均认为行为人属于《证券法》第43条规定的禁止参与股票交易的人员，然而，通过参看《证券法》第43条：

“证券交易所、证券公司和证券登记结算机构的从业人员、证券监督管理机构的工作人员以及法律、行政法规禁止参与股票交易的其他人员，在任期或者法定限期内，不得直接或者以化名、借他人名义持有、买卖股票，也不得收受他人赠送的股票。

任何人在成为前款所列人员时，其原已持有的股票，必须依法转让。

”显而易见，基金公司的从业人员至少不是《证券法》第43条明示的禁止参与股票交易的人员，但其是否属于该条规定的“法律、行政法规禁止参与股票交易的其他人员”呢?

　　《证券投资基金法》是管理基金公司及其从业人员活动最直接的法律，该法是否对于基金公司的从业人员股票交易活动予以禁止呢?

通过观察该法，可以得出否定结论。

就笔者所查询到的资料显示，仅在证监会于1998年8月21日发布的《关于加强证券投资基金监管有关问题的通知》的第2条第1项中规定：

“管理公司、基金托管部工作人员不得直接或间接买卖股票和基金，或替他人买卖股票和基金。

”可以确定的是，证监会发布的该通知，在法律渊源上不可能属于法律、行政法规，而对于是否属于行政规章，则存在不同的意见，本文持赞同其是行政规章的观点。

　　值得一提的是，为何证监会在《关于加强证券投资基金监管有关问题的通知》中对基金公司从业人员禁止股票交易的规定没有出现在之后的《证券投资基金法》中呢?

在该法审议过程中，确实出现过要将基金公司的从业人员（特别是基金经理）附加特殊的限制性条件的观点。

在《证券投资基金法》一审稿中，其第19条规定：

“基金管理机构的董事、监事、经理和其他从业人员，不得在基金托管机构和其他基金管理机构中任职。

”在该法第二次审议稿的第16条中，进一步规定：

“基金管理人的董事、监事、经理和其他从业人员，不得直接或间接持有、买卖股票。

”然而，正如我们所看到的，在该法的第三次也是最后一次审议稿中，第二次审议稿的第16条又被删去，原因何在?

立法过程中的讨论意见能够给出最切实的回答：

“在修改讨论过程中，有的常委委员和有的专家提出，禁止基金从业人员持有、买卖股票，缺乏可操作性。

为了防止基金从业人员利用职务的便利谋取私利而损害基金份额持有人利益的证券交易行为，可以对基金从业人员持有股票的种类、数量和交易情况等，作出必要的限制，并要求其披露有关信息。

同时，考虑下一步修改证券法将对禁止的交易行为加以补充完善，本法可以规定得原则一些，具体操作可以统一适用证券法的规定。

”[3]正因如此，对基金公司从业人员作禁止股票交易的规定最终没有出现在审议通过的《证券投资基金法》中。

　　总之，上文分析的结论是：

基金公司从业人员不属于《证券法》第49条明示规定的禁止参与股票交易的人员，由于仅在证监会《关于加强证券投资基金监管有关问题的通知》的行政规章中作了基金公司从业人员禁止参与股票交易的规定，除此之外，法律、行政法规并未直接规定或授权其下位阶立法性文件规定禁止基金公司从业人员参与股票交易，因此，基金公司从业人员也不属于《证券法》第43条的“法律、行政法规禁止参与股票交易的其他人员”之列，这样看来，证监会在其行政处罚决定书以及市场禁入决定书中认为行为人违反《证券法》第43条的规定，依照《证券法》第11章“法律责任”中的第199条规定追究行为人行政责任的说法就于法无据了。

　　2.违背忠实义务与基金财产和基金份额持有人利益受损之间存在必然的因果关系

　　“职业诚信义务是基金业的基石。

其理论基础来自英国古老的信托理念。

基本诚信义务可以分为两大方面，即忠实义务和注意义务。

忠实义务可汇总为以下四个基本规则，即无利益冲突、不利用诚信义务关系为自己或第三方谋利、不可分割的忠实义务以及保密义务。

反对和防止内幕交易，是忠实义务的表现之一。

”然而，正如论者所指出的，“无论是《证券投资基金法》，还是在证监会制定的规章中，对有关关联方之间的利益冲突交易的规定多少还仅停留在对《信托法》中受托人的忠实义务的重复表述上，而缺乏具体的可操作性的规定。

”[5]而这种缺乏具体操作性的规定，其弊端在处理“老鼠仓”案件的时候，就清晰地凸现出来。

　　仍以上述两起“老鼠仓”案为例。

证监会认为行为人违背了基金经理对基金份额持有人负有的忠实义务。

立足于“行为反价值”的立场，基金经理利用职务便利而获取的“非公开信息”为其本人或利益相关人买卖基金公司持有或即将持有的股票的行为可以被视作一种违背忠实义务的行为，但是，从《证券投资基金法》第18条“基金管理人的董事、监事、经理和其他从业人员不得担任基金托管人或者其他基金管理人的任何职务，不得从事损害基金财产和基金份额持有人利益的证券交易及其他活动”的规定可知，《证券投资基金法》对基金经理所负担的忠实义务是基于一种“结果反价值”的立场，行为本身是否有违“忠实义务”，并非最关键的因素，更为重要的是，这种违背“忠实义务”的行为是否会“损害基金财产和基金份额持有人利益”。

而这一点正好被该两起“老鼠仓”案件的当事人抓住，成为一根“救命稻草”，比如，王黎敏在陈述、申辩中就曾提出，“虽然他的行为存在潜在的利益冲突可能，但自己没有利用基金财产向‘王法林’账户输送利益，也没有损害基金财产和基金份额持有人的利益”。

唐建也曾辩称，“其行为未给基金财产和基金份额持有人利益造成损失，不应适用《证券投资基金法》第18条予以认定，也不应适用该法第97条进行处罚。

”

　　违背“忠实义务”与损害“基金财产和基金份额持有人利益”之间存在必然的因果关系吗?

证监会在其作出的行政处罚决定书中给予了肯定的回答。

首先，“这种先于有关基金买入同一公司股票的证券交易行为客观上会对相关股票的市场价格产生不利于有关基金的影响，使该基金投资该种股票的成本增加，从而损害了基金财产和基金份额持有人利益。

”其次，“这种背信行为还损害了有关基金及基金管理人的声誉，损害了投资者对有关基金及基金管理人的信赖和信心进而对有关基金的长期运作和基金份额持有人利益造成损害。

”明眼人一看便知，其第一个理由难谓“充分”，如果基金经理将其事先所知的非公开的“经营信息”限于其本人或利害关系人知晓，不向社会大众散布，仅凭基金经理个人或其利害关系人所能够动用的区区几百万元的投入（至少在该两起案件中是如此的），要想影响到股票价格上涨，从而提高基金公司在之后投资该股票的成本，简直是天方夜谭，即使理论上可以提高该股票的价格，受基金经理所投资的区区几百万元的影响所提高的股价幅度，在动辄上亿的股票市场中，也是完全可以忽略不计的，因此，称证监会此理由是一种“黔驴技穷”之举，并不过分。

真正具有杀伤力的当属第二个理由。

一旦基金份额持有人或潜在的投资者获知某基金公司内部管理竟如此混乱，以至于存在“硕鼠”后，随即的后果即是对该基金公司的业绩产生疑虑，基金份额持有人就将选择完全抛出或大幅度减少其所持的该公司基金，潜在的投资者也将在决定是否购买该公司基金时慎之又慎，最终将手头的资金转投他家，而这一系列反应造成的结果就是，仍持有该公司基金的份额持有人手头的基金将严重“缩水”，从而加入抛售该公司基金的行列，最终，基金公司的长期发展将遭到惨重打击。

正因如此，尽管人们估计，在之前“牛市”下，实际中的“老鼠仓”绝不止我们发现的这两起;尽管人们指出，最容易发现“老鼠仓”的，当属“硕鼠”们所任职的基金公司，然而，曝光在大众视野中的“老鼠仓”，确实就只是眼前两起，而明知自己利益遭受到“老鼠仓”吞噬的基金公司，也宁愿“打碎了牙往肚里吞”，甘愿捂着、藏着，私下里低调处理，也不愿将此等丑闻公之于众。

三、“老鼠仓”问题之刑事法律应对

　　前文的论述，仅仅是为“老鼠仓”的刑事对策作一个铺垫，本部分将回到本文的重心——“老鼠仓”的法律应对策略上。

在“老鼠仓”是否犯罪化的问题上，学界与公众已经达成一致看法，即“老鼠仓”本质上是一种严重侵犯法益的“犯罪”行为，理应作为犯罪加以对待。

但是，在刑法手段如何介入“老鼠仓”的问题上，虽然《刑法修正案（七）》已经给出了立法意见，但笔者对此持不同意见。

　　1.《刑法修正案（七）》的立法思路

　　《刑法修正案（七）》第2条第2款规定：

“在该条中增加一款作为第四款：

‘证券交易所、期货交易所、证券公司、期货经纪公司、基金管理公司、商业银行、保险公司等金融机构的从业人员以及有关监管部门或者行业协会的工作人员，利用因职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开的信息，违反规定，从事与该信息相关的证券、期货交易活动，或者明示、暗示他人从事相关交易活动，情节严重的，依照第一款的规定处罚。

’”根据该修正案，“老鼠仓”与内幕交易是不同的两种行为样态，“老鼠仓”所利用的信息不属于内幕交易罪所利用的信息之列，因此，在该修正案制订者看来，决定“老鼠仓”不同于内幕交易之关键在于行为人所利用的“信息”在性质上有所不同，在针对《刑法修正案（七）》草案的研讨会上，来自《检察日报》的曾献文先生指出，内幕交易指的是实体经济上面的设施，而“老鼠仓”实际上对应的是虚拟经济。

也就是说内幕信息，是指比如公司有重大的债务发生，或者董事会成员发生重大的人员变更等实体经济上的问题。

而现在我们讲“老鼠仓”，它运用的是投资信息，就是我知道某只基金现在花10个亿去购买某支股票，我就提前用很低的价格把这个股票买了，等炒作这支股票的时候，我再把这个股票卖掉，我就挣这个差价，这种投资行为就是虚拟经济。

与此相反，周光权教授认为：

“内幕信息是实体性的。

‘老鼠仓’的行为用的是非实体性的经营信息，这个还不太好说。

‘老鼠仓’所用的信息实际上成分比较复杂，有的可能是实体性的，这个成分还是挺复杂的”[7]。

笔者虽然不认同周教授“老鼠仓”所用的信息“有的可能是实体性的”的观点，但是，以所利用信息在内容上的所谓实体与非实体（或虚拟）为标准，将在其他方面明显相同的行为划分为两种犯罪，其合理性何在?

从这两类信息的本质属性上，不管是实体经济领域，还是非实体经济领域（即所谓的“虚拟经济”领域）的信息，都是市场经济下的经营信息，这些信息都平等的受到国家法律的保护，任何人也不得非法地利用这些信息为自己或他人牟利;从这两类信息所涉及的法益上看，其涉及的都是经济利益，而非一者为经济利益，一者为人身利益、国家或社会安全利益，因此，也无区分保护的必要。

总之，以“老鼠仓”与内幕交易所利用信息“实体与非实体”的差异作为将两者区分成不同犯罪的观点是站不住脚的。

　　2.“老鼠仓”与内幕交易区分之关键

　　对于之所以要将内幕交易与“老鼠仓”行为区分成不同的犯罪，更为可靠的观点在于：

前者利用的是“内幕信息”，后者利用的是非“内幕信息”，即《刑法修正案（七）》所谓的“内幕信息以外的其他未公开的信息”，因为“老鼠仓”有不低于内幕交易的社会危害性，但“老鼠仓”所利用的信息又非“内幕信息”，既然要将“老鼠仓”入罪，就只能将其设定为不同于内幕交易罪的犯罪，两者之间呈并列关系，而非种属关系。

　　“老鼠仓”所利用的信息与内幕信息不同的说法，是否有法律依据呢?

根据《证券法》第75条第1款对内幕信息的定义：

“证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。

”“老鼠仓”所利用的内部信息，当然属于涉及公司的经营信息，具体来说，是涉及基金公司的经营信息，这是否意味着，“老鼠仓”所利用的内部信息就属于《证券法》第75条第1款所规定的“涉及公司的经营、财务”信息呢?

因为一旦如此，该条第2款第8项又赋予了证监会主动将第2款未明确列举的其他信息纳入内幕信息之内的权力，证监会就可凭借一纸公文，对“老鼠仓”名正言顺的以内幕交易处理了。

然而，通过分析该法条，结论并非如此。

在该条第1款的“或者”二字之后，有“该公司证券”的规定，这就意味着，“或者”之前的“公司”必须满足如此的限定条件，即这种“公司”必须能够发行行为人利用内幕信息而进行交易的证券，而在“老鼠仓”中，行为人利用了基金公司的经营信息，但是，该信息却并非被利用来为行为人交易该基金公司的基金服务，而是利用该信息为交易其他上市公司的股票服务。

总之，根据我国目前《证券法》的规定，“老鼠仓”所利用的信息与内幕信息是不相同的。

而区分“老鼠仓”与内幕交易之关键，就在于“所利用的信息的主体”与“交易的对象的主体”之间的关系，具体来说，前者所利用的信息的主体与交易的对象的主体不同一，所利用的信息的主体是基金公司，所交易的对象的主体是发行股票的上市公司;后者所利用的信息的主体与交易的对象的主体同一，所利用的信息的主体是发行股票的上市公司，所交易的对象的主体也是发行股票的上市公司。

　　论述至此，似乎结论明确，但却隐含着另一个转向，即：

从行为类型上看，“老鼠仓”与内幕交易完全相同，这也是《刑法修正案（七）》一方面将“老鼠仓”作为一种独立于内幕交易罪的犯罪，另一方面却又将其归入规定内幕交易罪的第180条中的缘由。

既然两者本是一体的，而造成两者分离的因素那就如上所言，在于“主体”关系方面，造成分离的法律渊源在于《证券法》第75条第1款对“内幕信息”的界定上。

因此，我们在下文中就不得不反思内幕信息范围设定的科学性了。

　　3.纵览他国（或地区）法例

　　其他国家（或地区）是如何设定内幕信息的范围的呢?

以下将列出几个主要法治发达国家（或地区）的相关立法例：

（1）欧盟。

“《欧洲经济共同体法律准则》给‘内幕信息’下了一个比较完整和准确的定义——指那些‘尚未公开披露的，与一个或几个可转让证券的发行人，或与一种或几种可转让证券的准确情况有关的信息。

如果该信息被公开披露的话，可能会对该证券的价格产生影响。

’”其后，在欧洲议会与欧盟理事会2003年1月28日第2003/6/EC号《反内幕交易和市场操纵（市场滥用）指令》中，其第1条规定：

“‘内幕信息’是指与一个或多个金融产品发行人或与一个或多个金融产品有直接或间接联系的，非公开的准确信息，且如果该信息一旦公开将对此类相关金融产品的价格和相关衍生性金融产品的价格产生重大影响。

”

（2）美国。

美国在内幕交易问题上，缺乏实体法的规定，正如美国学者所指出的：

“具有讽刺意味的是，对于可能依据证券法规规范利用内幕信息进行的交易这样重要的事项，并没有法律的明文禁止。

第16节（b）的禁止指定的法定内幕人的短线交易利润的规定是交易法中明确规范内幕交易的三个条款之一。

其余两条是救济性条款而非实体规定。

”因此，美国在内幕交易问题上，主要依据其判例法所总结出来的先例与经验，“在SECv.Macdonald案件中，法院认为内幕交易中的明知包括以下三方面内容：

（1）实际知道未公开的重要信息;

（2）知道该信息还未公开;（3）知道该信息是主要的”。

而对于重要信息的判断标准，美国最高法院则在另一个内幕交易案中，认为：

“如果一个理智的投资者，在他作出投资决定时，可能认为这个被忽略的事实是重要的，那么它就是重要的。

换句话说，这个被忽略的事实被公开后，极有可能被理智的投资者看做是改变了自己所掌握的信息的性质，那么这个信息就是重要的。

”这样，在美国内幕信息的构成要件可以这样概括：

“消息持有人所知悉的尚未被市场上其他投资人获悉的消息;且这项消息本身对投资人而言，必须相当重要，即如果消息一旦公布，就会使相关公司股票的价格因受到该项消息之影响而产生较大波动，”从而，这也给延展内幕信息的边界提供了广阔的空间。

　　（3）英国。

《英国1993年刑事审判法》第56条规定：

“内幕信息”是指具备下列条件的信息：

（A）该信息与特定种类的证券，某一证券发行人或特定种类的证券发行人但非全部证券或证券发行人有关;（B）该信息是具体或确定的;（C）该信息是未公开的;（D）该信息的公开很可能会对有关证券的价格产生重大影响。

本章所称的“价格客观存在受到内幕信息影响”的证券及“极易对证券价格产生影响的内幕信息”，是指（并且只要）如果将该内幕信息公开很可能会对有关证券价格产生重大影响。

　　（4）德国。

1993年11月3日，德国联邦议会通过了“内幕交易守则草案”，该草案对内幕信息是这样规定的：

“与一种或几种发行的可转让证券有关的，如果公开将对该证券价格有重大影响的确凿信息，谣言、小道消息、预测、主观判断、法律意见都不是内幕信息。

”

　　（5）意大利。

关于什么是内幕信息，意大利《内幕交易法》规定必须满足下列四个条件：

具有特定内容;与某一家或数家上市公司或某一种或数种证券有关;未公开;如果公开，将对证券价格带来显著影响。

　　（6）台湾。

我国台湾地区《证券交易法》第157条1项规定：

“涉及公司之财务、业务或该证券之市场供求，对其股票价格有重大影响，或对证券投资人之投资决定有重要影响之信息。

”

　　（7）香港。

我国香港地区在内幕交易的相关法律中，没有直接用“内幕消息”的术语表达，而改用“有关消息”。

根据1991年9月1日《香港证券（内幕交易）条例》第395章第8条：

“在本条例中，关于一间机构的‘有关消息’（relevantinformation）指关于该机构的，而并非普遍为惯常（或相当可能会）进行该机构的上市证券的交易的人所知道的明确消息，但如被上述人士知道，便相当可能会令上述证券的价格有不是无关重要的变动。

”

　　（8）日本。

日本《证券交易法》第166条第1款规定：

“

（1）下面各号所列者（本条以下部分称‘公司关系人’）对有关上市公司等的业务的重要事实依下列各号规定而得知者，非在有关该义务的重要事实披露之后，不得进行该上市公司等的特定有价证券等的买卖（对期权，则指付与或取得）或其他有偿的转让或受让。

对有关该上市公司业务的重要事实依下列各号规定得知的公司关系人，不再是各号所列的公司关系人而未满一年的，亦同样……”，接着，在该条第2款中，运用列举式的规定，将日本《证券交易法》中的“业务的重要事实”（即内幕信息）的范围限定在以下四类信息：

（1）决定事实（即第166条第2款第1项）;

（2）发生事实（即第166条第2款第2项）;（3）决算信息（即第166条第2款第3项）;（4）其他所谓“口袋规定（即第166条第2款第4项）”。

　　从理论上归纳，内幕信息可以分为以下四类：

“一是证券发行公司的信息，如证券公司的经营业绩、财务状况、发展规划、前景预测、人事变动、权利转移、重大诉讼等信息;二是证券价格信息，即证券市场上特定公司股票价格涨跌的信息;三是证券市场监管的信息，如监管机构对证券市场政策的调整、对某类或某些特定股份公司采取的监管措施等信息;四是其他市场信息，如整个市场的变化和发展、同行业股份公司股票的价格等等。

”[15]从传统意义上看，内幕信息专指上述的第一类信息，之后，随着证券法律的成熟，第三类信息中的诸如有关国家机关对“特定股份公司采取的监管措施等信息”，也被纳入证券法律规定的内幕信息之列，我国目前《证券法》规定的内幕信息，也限定在该两类信息之上。

　　与我国《证券法》界定的内幕信息范围不同的是，反观上述列出的八个国家（或地区）的证券类法律，其中欧盟、美国、英国、德国、意大利、台湾，都未将内幕信息的范围限缩在发行证券的机构内部，而认为内幕信息不仅包括与发行证券的机构有关的信息，而且包括与证券本身有关的信息。

可以想见，如果与发行证券的机构相关的信息无法与该机构发行的证券发生直接或间接的联系，自然无法对该证券的价格产生实质性影响，当然也不会属于内幕信息之列，因此可以得出这样的结论：

在内