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关于货币政策的论文

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摘要：

文章总结了中国经济、金融在“新常态”下的若干发展特征，并基于此探讨了对货币政策框架的影响，包括货币政策转变的原因、方向、挑战和预期等。

文章指出中国货币政策主要朝着定向化、价格型和重监管三方面转变，以短期利率走廊配合中期政策利率的做法符合现阶段国情。

文章并对中国未来货币政策框架演变走向作了预期。

关键词：

货币政策框架;新常态;金融改革;价格型工具

一、引言

伴随着中国经济发展“新常态”，中国金融改革也进入新的时期。

关于构建适应经济、金融“新常态”下的“货币政策新常态”受到越来越多的重视和讨论。

近年来，中国人民银行积极探索并推动货币政策框架从数量型为主向价格型为主转型，在大力推动利率市场化的同时陆续推出了众多新颖的货币政策工具、探索利率走廊构建以及实施宏观审慎评估体系MPA等。

中国金融和宏观调控都步入了新的时期。

中国货币政策框架与宏观经济、金融的关系极为密切，包括经济走势、金融市场改革的推进等都是货币政策转型的重要影响变量。

因此，货币政策框架转型没有标准答案，它和中国经济全局的变化息息相关。

讨论货币政策框架变化必须研究中国经济金融"新常态"对货币政策框架的影响。

Woodford2021指出在完全信息和高度有效金融市场的条件下，中央银行在无法控制货币总量的情况下可以利用隔夜利率政策达到通货膨胀目标。

在完全信息和金融市场高度有效的条件下，由于不同市场工具、不同期限的收益率差异而产生的套利机会会立刻被消除，对隔夜利率的未来预期路径的决定实际上决定了长期利率。

西方“常态”化的货币政策框架，即发达经济体在2021年国际金融危机前实施的货币政策框架，就是以短期利率为唯一手段，以总体物价稳定为唯一最终目标。

我国的金融市场因为尚处于转型期，距离Woodford所讲的金融市场高度发达、完全信息等条件还很远，因此不能盲目模仿西方模式，需要探索适合自身发展阶段的数量与价格混合型操作模式以及转型策略。

本文将分析中国经济金融“新常态”的若干重要特征，然后探讨这些特征对货币政策框架提出的新挑战、新要求，最后总结货币政策框架变化的主要方向、面临挑战和演变预期等。

二、中国经济“新常态”与金融改革

2021年12月中央经济工作会议明确提出中国经济发展进入“新常态”，其内涵以增速下行、需求切换、动力转型为核心特征。

伴随着经济发展“新常态”，我国金融改革步伐进一步加快，利率市场化初步完成、存款保险制度建立、人民币国际化程度不断提高、金融创新日新月异，金融发展也步入了“新常态”。

从宏观上看，伴随着我国经济增速持续下行，结构调整阵痛加剧，我国经济呈现以下特征：

一是产业活力分歧较大。

传统制造业持续低迷，产能过剩问题依然严重，PMI指数持续偏冷;房地产业处于去库存、去产能、去杠杆周期;服务业发展态势良好，2021年电子商务、互联网金融等呈现快速增长势头，服务业外商直接投资FDI同比增长17.3%。

二是通缩压力持续不减。

从价格上看，近年我国呈现出CPI指数和PPI指数背离的情况，基本上CPI涨幅在1%-2%的区间，PPI则始终为通缩状态。

从产业上看，PPI长期为负的产业主要是采掘业和原材料行业，也凸显了以上所说的产业活力分歧。

三是杠杆率持续攀升。

2021年底中国全社会杠杆率达到260.8%。

其中，非金融企业的杠杆率最高，2021年底达到156.1%，也是世界主要经济体中最高的。

尤其在2021年金融危机后中国杠杆率持续攀升，增幅达到90%以上任泽平等，2021。

四是货币政策效力减弱。

截至2021年年末，中国广义货币供应量M2为122.8万亿元，与名义GDP的比重已由20世纪90年代初的100%上升至2021年年末的193.3%。

尽管货币供应总量很大，但我国借贷成本居高不下、流动性趋紧甚至“钱荒”现象依然存在。

另外，尽管近年人民银行屡次下调贷款基准利率，但商业银行贷款总额中执行基准利率上浮的比例却不降反升。

综合看，无论是数量型还是价格型货币政策的效力均在减弱。

在中国经济步入“新常态”的同时，中国金融改革深入推进、创新日新月异。

一是利率市场化初步完成。

中国利率市场化改革从1996年正式启动，距今已有20年。

2021年10月23日，中国人民银行宣布对商业银行和农村合作金融不再设置存款利率浮动上限，标志着我国利率市场化改革初步完成。

利率市场化下的特征之一是货币资金价格要真实反映供求，市场供求的变化导致资金价格也是变化的，市场资金价格波动加大。

二是商业银行监管环境发生新变化。

首先是存款保险制度建立。

我国早在1993年就提出“建立存款保险基金”，经过多年努力，2021年5月1日我国正式建立了存款保险制度。

银行业金融机构将向存款保险基金管理机构缴纳保费，如果银行破产，储户将获得最高50万元赔偿。

其次是存贷比监管调整。

2021年6月24日，国务院常务会议删除了《中华人民共和国商业银行法修正案草案》，删除了贷存比不得高于75%的上限，从而为商业银行信贷“松绑”。

三是人民币国际化程度不断提高。

2021年12月1日，国际货币基金组织正式宣布将人民币纳入其特别提款权SDR货币篮子，于2021年10月1日生效，标志着人民币国际化进入新的时期。

四是金融创新日新月异，金融脱媒愈演愈烈。

近年来多种新型金融产品、金融工具、金融机构相继出现，互联网金融、产业资本、民间金融等新金融业态发展迅速，金融业态呈现多样化、边界模糊化趋势。

另外，金融脱媒愈演愈烈，社会融资结构发生根本性改变。

商业银行人民币贷款占社会融资规模的比重，2002年为91.9%，2021年为51.4%。

十年左右时间，人民币贷款占社会融资的比重下降了40个百分点。

在人民币贷款占比下降的同时，众多形式的直接融资快速增加，对银行贷款形成很强的替代效应。

考虑到未来债券与股票融资将继续保持快增长势头，预计人民币贷款占比将跌到50%以下。

三、对货币政策框架产生的影响和要求

货币政策框架包括货币政策目标、货币政策工具和货币政策传导机制三大部分，其中货币政策目标又分为最终目标、中介目标和操作目标。

总体上，货币政策框架可以理解为货币当局运用政策工具、借助传导机制以实现最终调控目标所组成的有机整体。

长期以来，中国建立了以数量型手段为主的货币政策调控体系：

主要通过宏观审慎管理的差别准备金动态调整机制来调控信贷总量，进而调控M2，同时辅之以法定准备金率与公开市场操作调节流动性数量和对商业银行存贷款利率的控制，来帮助实现M2调控。

中国经济金融“新常态”及金融改革主要从如下几个方面对旧货币政策框架产生影响：

首先是要求货币政策从普遍灌水走向精准刺激。

实体经济中产业之间出现了明显的活力分化，银行的信贷需求也出现分化趋势，金融机构的信用风险差异较大，这些都要求货币政策走向精准刺激。

过去那种大水漫灌式的货币政策只能加剧产能过剩和结构扭曲，定向、局部、精准、有效成为货币政策需要追求的新目标。

精准刺激的难度较过去有很大提升，一是要兼顾去产能和扶持过剩产能行业的优秀企业，难在甄别;二是要有效帮助新兴活力产业，难在传统金融和轻资产不易对接，需要新的金融模式;三是要避免造成失业、青黄不接等问题，难在步骤合宜。

其次是要求货币政策更加重视价格型工具。

数量型工具和价格型工具将继续混合使用，中国货币政策框架将较长期处于两者并重、更多重视价格型内涵的嬗变区间。

有如下原因导致价格型工具将更加受到重视：

一是金融创新和金融脱媒使数量型工具日见其弊。

首先是使货币流通速度波动增大，货币供应量的可测性、可控性及与经济目标的关联性越来越弱;其次是使货币需求变得不稳定和难预测，盯住货币供应量容易导致利率大幅波动;最后是使货币创造渠道更加多元，数量型工具的传导渠道更难把握，刺激途径愈发模糊。

二是“新常态”下数量型工具难施其功。

经济杠杆率高企和泡沫化制约了货币供应高速增长，经济增速下行又制约了货币供应回落，盯住供应量将难有作为。

再次是要求货币政策更加重视金融稳定。

在经济、金融“新常态”下，信用风险日益突出，新型金融业态可能隐含未知风险，资本流动性增强，汇率风险加大，价格波动增大，货币政策框架必须更加兼顾金融稳定问题，防控区域性、系统性金融风险。

四、货币政策框架转变方向

2021年以来，伴随着金融改革尤其是利率市场化深入推进，中国货币政策框架开始逐渐转变并呈现如下主要特征：

一是更加重视定向调节。

转变中的货币政策框架更多使用定向调控政策注入流动性以促进信贷结构优化，从过去“挖坑防水”向“开渠引水”转变，利用流动性供给工具创新使货币政策操作更加精细化，并考虑分配、金融准入等新问题。

定向降准、定向降息等手段频繁使用，抵押补充贷款PSL、信贷质押再贷款等诸多新工具推出，引导信贷走向，推动定向精准调节。

二是持续加强“价格型”角色。

中介目标放弃将货币供应量作为名义锚，改为以市场利率、信贷总量、社会融资总量、货币供应量为观测目标的新框架。

中国人民银行对政策利率体系持续改革，尤其突出中期利率的作用，并对利率走廊建设持续加强，用以调控短期利率。

2021年11月20日下调分支行常备借贷便利SLF利率，标志着SLF作为利率走廊上限的功能进一步明确，下限是超额存款准备金利率，走廊中枢则是公开市场操作利率如7天回购利率，央行的利率走廊机制初步形成。

三是金融稳定受到重视。

广义宏观审慎框架得到不断扩充。

中国人民银行2021年开始执行宏观审慎评估体系MPA，标志着央行监管职能的加强和中国探索宏观审慎金融监管框架改革的开端。

MPA是对现有的差别准备金动态调整和合意贷款管理机制进行"升级"，特点是更为全面、系统，更加灵活、有弹性;核心是宏观审慎资本充足率;关键变化是从以往的关注狭义贷款转向广义信贷;重点考察利率定价行为。

五、货币政策框架转变面临的挑战和演变预期

中国货币政策框架的转变将是一个长期和试错的过程。

从实际困难上看，尤其从价格型工具的应用上看，依然存在很多挑战。

首先是价格型工具形成的市场化程度尚不成熟。

从利率工具看，虽然利率市场化改革初步完成，但在实际操作中，我国利率的市场化程度依然不够，利率在很大程度上依然具有很强的行政化色彩，我国尚未摆脱旧货币政策框架下的利率调控模式。

其次，从汇率的市场化看，目前中国实施有管理的浮动汇率制度，参考以美元为主的一篮子货币进行调节。

随着人民币国际化程度不断提高，资本跨境流动更加剧烈，人民币汇率在不能及时调整到位的情况下国内的流动性将受到一定冲击。

其次是我国利率传导机制尚未畅通。

第一，我国尚未形成具有市场指导意义的收益率曲线，我国央行的短期政策利率尚不能很有效地向中长期利率传导。

从原因上看，首先是我国利率具有多重性特点，一个有效的基准利率体系尚未形成。

我国信贷市场、货币市场和资本市场存在严重分割，货币市场利率对信贷市场的影响十分微弱，尚不具备成为基准利率的条件，而央行短期政策利率无法有效传递到所有市场和经济部门，也无法成为金融市场的利率“锚”。

其次是我国国债收益率曲线的指导性作用不强，目前我国国债市场自身存在期限结构不合理、产品品种有限、市场参与者不足、功能不完善等诸多问题纪敏、牛慕鸿，2021，国债收益率曲线尚无法作为金融市场定价的基准。

第二，社会经济主体对利率信号的敏感度依然不够。

地方政府平台和国有企业的预算“软约束”制约了利率信号对实体经济的传导作用。

这些挑战表明，中国货币政策新框架的构建并不能局限在货币政策本身，必须抓紧推进各方面配合性的改革，包括发展金融市场，打破市场分割，疏通货币政策传导机制;推进国企改革、政府财政体制改革;汇率制度改革等。

从中国货币政策转型方向上看，目前以短期利率走廊辅之于中期政策利率构建的做法是符合国情的。

一是在我国短期利率锚暂时无法形成时，利率走廊可以构造一个“边界”来稳定利率的波动，从而有利于稳定利率体系。

另外，利率走廊也有利于培育有效的政策利率，降低短期利率的波动幅度则是有效政策利率形成的前提。

但是，利率走廊本身无法解决利率从短端向长端的传导问题。

故此，引导中期政策性利率成为必要选择。

二是中期利率具有若干优势。

由于借贷行为主要以中期以上为主，相比于短期利率，中期政策利率可以更有效的影响金融机构融资成本，进而影响实体经济。

从经济增长和通胀目标出发，中期利率在时间的一致性上较强。

中期利率调节相比于短期利率更能发挥市场自身的主动性，而且由于我国市场分割严重，调整一个市场的短期利率对全局的影响弱于中期利率。

三是以利率走廊机制加中期政策利率的做法比较符合现阶段我国金融市场情况。

实证分析表明，中国的同业拆借利率、债券回购利率、国债收益率曲线等对银行信贷利率影响很弱，相反信贷利率对货币市场利率的影响力很大。

因此，在现阶段尚不能从货币市场入手进行利率调控。

从更远期看，我们对中国货币政策框架演变作三点预期：

一是金融持续深化将是趋势。

市场化的深入发展是未来中国金融的主轴，中国将逐步打通分割的信贷市场、资本市场以及货币市场，货币市场也将在货币政策传导中发挥更大作用。

利率走廊将收窄为有效的短期利率“锚”，市场收益率曲线形成，则我国货币政策框架可能会向西方“常态”货币政策框架收敛。

二是债券回购利率将成为基准利率的主要选项之一。

基准利率在整个金融市场利率体系中处于核心地位。

所谓“放得开，形得成，调得了”，基准利率应该由市场形成、具有对相关利率的广泛影响、波动稳定、可测可控。

从近年数据上看，货币市场中的银行间市场是我国金融市场的最大微观组成部分，其中银行间债券回购市场又是最大组成部分。

2021年，银行间市场拆借、现券和债券回购累计成交608.8万亿元，同比增长101.3%。

其中，银行间市场同业拆借成交64.2万亿元，同比增长70.5%;债券回购成交457.8万亿元，同比增长104%;现券成交86.8万亿元，同比增长114.9%。

另外，银行间市场债券回购的参与主体非常广泛，包括大中小型银行、证券基金公司等多种金融机构。

因此，从交易资金体量和参与主体上看，银行间市场的债券回购利率应该成为基准利率的主要选项之一。

三是汇率制度将更具弹性。

2021年之前外汇占款是中国基础货币供应的主要渠道，外汇占款大量增加给我国货币政策的主动性带来很大障碍，央行不得不使用数量型工具对冲基础货币投放。

从2021年开始，我国外汇占款增速出现下降趋势，2021年之后外汇流出逐渐加快，2021年外汇储备减少约5000亿美元。

截至2021年12月末，央行人民币外汇占款由11月末的25.56万亿元下降至24.85万亿元，当月减少7082亿元，创历史最大降幅，同月中国外汇储备下降超过1000亿美元。

外汇占款的大幅下降不仅给人民币带来进一步贬值压力，也给央行的流动性释放带来压力。

根据蒙代尔“三元悖论”理论，在资本自由流动、汇率的稳定和货币政策的独立性上最多只能同时满足两个目标。

目前我国的资本流动性已经比较高，预计未来资本自由流动的程度还会进一步提升，为了货币政策效力的有效发挥，可以预期未来我国人民币汇率机制将更富有弹性。

作者:

徐诚直单位:

德国达姆施塔特工业大学

参考文献：

[1]纪敏，牛慕鸿.确立央行政策利率预期锚[J].中国金融，2021，9.

[2]任泽平，冯赟.去杠杆的现状、应对、风险与投资机会[EB/OL].凤凰财经网，2021-02-23.

摘要：

探讨影子银行对货币政策传导机制的影响对金融稳定和经济发展都有着重要的意义。

影子银行使社会融资规模有所增加，干扰了信贷传导机制;同时，影子银行也使货币供应量增加，干扰了利率传导机制。

政府应该积极引导影子银行的发展，建立影子银行规模统计口径，对影子银行的规模进行监测，为经济决策及宏观调控提供更加全面的信息，并对货币政策做出适当调整，以此来保证我国经济的稳定健康发展。

关键词：

影子银行;货币政策;传导机制

2021年的金融危机逐渐演变成一场严重的经济危机，其影响延续至今仍未散去。

关于这场危机发生的原因，越来越多的研究指向一种新的金融体系———影子银行体系。

影子银行最初出现在美联储的一次会议上，是由PaulMcculley表述的。

他认为影子银行是范围广泛的非银行类机构的统称，虽然不是正规的银行机构，却行使着银行的许多职能[1]。

随后，IMF也在其年报中以“准银行”来概括类似传统商业银行的金融活动和机构。

美国经济学家克鲁格曼在其文章中也把影子银行概括为具有复杂繁多工具的非银行金融机构[2]。

英格兰银行PaulTucker对影子银行的定义则更加具体，他把能够代替商业银行部分职能，向社会提供流动性、进行期限错配等服务的机构及业务叫做影子银行[3]。

A.Shleifer等人在他们自身研究的基础上也给出影子银行的定义：

影子银行是能够提供贷款、进行债务融通的“资金池”[4]。

国内学者认为我国的影子银行与国外有所不同。

易宪容把影子银行定义为借助于银行贷款证券化手段来隐蔽信贷关系的融资体系[5]。

杨旭认为中国的影子银行有别于美国的影子银行，不仅包括理财业务、企业转贷，而且还涵盖贷款融资和民间金融等新形式[6]。

巴曙松依据覆盖范围由小到大将影子银行划分为4个层级。

第1个层级为最窄范畴，只包含信托公司和银行理财;第2个层级在上一层级范围的基础上增加了非银行金融机构，如租赁公司;第3个层级又在上一层级范围的基础上增加了表外业务，如信托和委托贷款等;第4个层级涵盖最广，在包含第3个层级的同时，还增加了地下钱庄和小额贷款公司等民间金融部分[7]。

近几年来，央行实行紧缩性货币政策，为影子银行的发展提供了内在动力，以信托、委托贷款等为代表的信用中介规模迅速膨胀。

数据显示，2021年信托、委托贷款占社会总融资规模的比例已经超过25%。

影子银行规模的不断扩张在一定程度上影响了信贷规模、利率水平和资产价格，不仅使我国金融市场的稳定性受到冲击，也给我国货币政策的有效性带来了新挑战。

王增武在研究我国银行理财产品市场后发现，影子银行的信用创造机制在一定程度上提高了货币供应量，导致央行在制定货币政策时指导口径会发生偏差[8]。

李波等人系统阐述了影子银行对货币政策的影响，认为货币政策工具受到较大的冲击，不仅对资产价格的调控难度增大，还使货币政策的目标更加难以实现[9]。

汤克明表明影子银行的信用创造机制会造成传统信贷渠道的扭曲，带来货币统计量的失真以及货币政策传导机制的变化[10]。

一、我国影子银行范围的界定

相较于西方发达国家成熟的金融市场，我国的金融市场仍然处在初级阶段，因此我国影子银行体系的构成也与西方国家有所差别。

目前，国内的学者及监管部门对于我国影子银行范围的界定还没有达成共识，表1仅列出了部分学者和监管部门的观点。

总结国内有关文献不难发现，国内影子银行的界定可分为2个标准：

一是从业务本身出发，把能够进行信用创造业务或银行表外业务的都划作影子银行体系;二是从监管出发，若有关金融机构和业务没有受到监管部门的监管或者监管不足，就属于影子银行体系，否则就不属于影子银行体系。

笔者的观点与以上2种关于影子银行界定的标准有所差别，认为那些具有期限、流动性转换以及信用创造等功能，却没有像传统正规金融机构那样交纳一定准备金的金融机构及业务都应当属于影子银行体系。

它们创造出高杠杆率，一旦出现流动性风险，就会给我国的金融和经济带来不可估量的影响。

基于这种理解，笔者把我国的影子银行体系分为以下几个部分：

一是商业银行表外业务，表现形式有理财产品和委托贷款等;二是非银行金融机构，主要代表是信托公司，此外包括小贷公司、典当行、担保公司等;三是民间金融，包括民间借贷和地下钱庄等，由于这部分完全脱离监管。

二、影子银行对我国货币政策传导机制的干扰

一对利率传导渠道带来的影响

从IS-LM模型中可以看出，凯恩斯把利率看作货币政策传导的重要指标，利率是将商品市场与资本市场连接起来的重要工具。

然而，在过去相当长的时间里，我国的存款和贷款利率一直是由政府硬性规定的。

近年来，随着改革的不断推进，利率市场化已经取得了实质性进展，贷款利率市场化已经完成，存款利率市场化也只有一步之遥。

影子银行对利率传导渠道的影响可以从几个角度来分析。

首先，影子银行的存在降低了商业银行对货币供应量的敏感性，加大了央行利用货币供应量调节市场利率的难度。

近年来，虽然政府频繁调整存款准备金率来调控商业银行资金的规模，但是借助影子银行体系，商业银行拓展了自身的融资渠道。

商业银行融资渠道的增加在一定程度上削弱了央行对货币供应量的调控效果，使得市场利率与央行预期发生偏离。

其次，融短投长是影子银行体系运行的特点，一旦市场预期有所改变，导致影子银行的融资成本增加，就会出现资金链紧张的问题。

这个问题又会反作用于投资者，强化他们的预期，令资金链更加紧张，最后导致影子银行这种融短投长模式崩溃，并在此过程中冲击市场利率。

2021年的钱荒现象就是以上分析的一种印证。

最后，影子银行体系会形成自身的利率水平，扰乱正常的市场利率水平。

影子银行的金融产品很少受到利率管制。

尤其是民间借贷，由借贷双方自行商定利率，更是完全不受官方利率的限制。

同时，银行理财产品以及信托贷款等影子银行业务往往比银行贷款利率要高，更能准确的反映社会资金的供求情况。

图2反映了温州民间利率与金融机构1年期贷款利率的对比数据来源：

人民银行网站、温州市统计局。

可以看到两者存在明显的差距，就平均值来看，温州民间利率是同期金融机构的2倍之多。

二对银行信贷传导渠道带来的影响

银行信贷传导渠道有效性取决于2个方面：

一方面是实体部门对银行贷款的依赖程度;另一方面是央行货币政策对商业银行可贷资金的影响程度。

然而，影子银行的出现对上述2个方面都造成不同程度影响。

首先，传统的货币乘数理论假设只有商业银行是信用创造的唯一的主体，而在影子银行形成之后，新的信用创造机制出现，并且游离监管之外，传统的货币乘数变大，实体部门的融资渠道有所增加，商业银行的贷款业务受到挤占，其金融主体地位也被削弱。

图3反映了社会融资规模中，人民币贷款总量以及委托、信托贷款总量占比的变动情况数据来源：

中国人民银行网站。

可以看到委托贷款、信托贷款所占比重逐渐扩大，影子银行业务促进社会融资规模的作用日益突显，而人民币贷款所占比重由2021年的74%下降到2021年的50%左右，商业银行贷款占社会融资规模的比重明显缩减。

其次，影子银行的产生使得央行的信用调控弱化，商业银行的经营活动受央行影响，在传统的信贷传导机制中，央行借助存款准备金率和再贴现等政策影响商业银行经营行为，控制基础货币和货币乘数，最终对实体经济产生影响。

但是，在高额利润的驱使下，商业银行加强与影子银行的合作，不断创新金融产品，拓宽自身的资金来源，对央行货币政策的敏感度下降。

央行通过调节银行的可贷资金来控制市场的难度加大，银行信贷传导路径被弱化。

表2列出了我国2021年各类金融机构理财产品募集资金的规模。

其中，5家国有商业银行募集资金累计额已经超过40万亿元人民币，12家股份制银行募集资金累计额也达到18万亿元人民币之多，理财产品的发售已经成为银行资金来源的重要渠道。

最后，还要看到影子银行对信贷传导的影响呈现出非对称性。

当货币政策紧缩时，企业和居民对影子银行体系的依赖增加，这时影子银行对经济活动的影响程度较大;当货币政策扩张时，市场资金充足，经济主体通过银行渠道就能获得所需要的绝大部分的资金，这时对影子银行的依赖程度减少，影子银行对经济活动的影响程度较小。

从而使得影子银行对宽松的货币政策信贷传导影响较弱，而对紧缩的货币政策信贷传导影响较强。

其次，影子银行的产生使得央行的信用调控弱化，商业银行的经营活动受央行影响，在传统的信贷传导机制中，央行借助存款准备金率和再贴现等政策影响商业银行经营行为，控制基础货币和货币乘数，最终对实体经济产生影响。

但是，在高额利润的驱使下，商业银行加强与影子银行的合作，不断创新金融产品，拓宽自身的资金来源，对央行货币政策的敏感度下降。

央行通过调节银行的可贷资金来控制市场的难度加大，银行信贷传导路径被弱化。

表2列出了我国2021年各类金融机构理财产品募集资金的规模。

其中，5家国有商业银行募集资金累计额已经超过40万亿元人民币，12家股份制银行募集资金累计额也达到18万亿元人民币之多，理财产品的发售已经成为银行资金来源的重要渠道。

三对资产负债表传导渠道带来的影响