铁路机车行业分析报告.docx
《铁路机车行业分析报告.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《铁路机车行业分析报告.docx（18页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。
铁路机车行业分析报告
铁路机车行业分析报告
目录
一、铁路货车行业：
受益铁路改革，“三驾马车”拉动增长4
1、货运为铁路改革重要突破口，量价齐升将拉动货车需求4
（1）铁路货运改革6月15日正式启动，货车需求将受益铁路改革4
（2）国家铁路局取消14项审批权力，企业自备车需求即将释放6
2、中国铁路货车使用密度高，保有量具较大提升空间6
3、铁路货车行业：
未来3年将保持年均10%左右需求增长7
（1）铁路货车市场规模接近300亿元，预计未来3年年均增长10%左右7
（2）国铁：
招标需求有望保持稳定增长9
（3）自备车：
煤运通道建设拉动需求持续增长10
（4）出口：
铁路货车出口上升势头明显10
二、铁路车辆配件：
维修更新需求保障增速高于整车12
1、铁路货车车轴：
存量效应保障未来增速将高于货车新造增速12
2、其他车辆车轴需求较小，轻轨地铁和动车组车轴增速较快14
3、轮对、摇枕、侧架市场需求较大14
三、标杆分析：
晋西车轴15
1、主营铁路车辆关键配件、铁路货车，隶属兵器集团15
（1）主营铁路车辆配件（车轴、轮对、转向架）和铁路货车15
（2）拥有3家子公司，地跨太原、包头、马鞍山三地17
（3）隶属兵器集团，大股东晋西集团为国家火箭弹研制基地17
2、产能扩张，出口驱动，车辆配件快速增长19
（1）产能扩张，增发募投项目达产后收入有潜力达45亿元19
（2）铁路货车出口获突破，新产品、转型80吨级车将提升业绩20
（3）摇枕侧架转向架出口资质，车辆配件将获得快速增长21
（4）高速动车组用空心轴国产化有望获突破，车轴毛利率将回升21
（5）未来可能受益集团环保业务22
3、盈利预测：
未来3年业绩将保持快速增长23
（1）预计2013-2015年公司收入和毛利率稳步提升23
（2）不考虑增发，2013-2015年净利润复合增长率达34%23
一、铁路货车行业：
受益铁路改革，“三驾马车”拉动增长
1、货运为铁路改革重要突破口，量价齐升将拉动货车需求
（1）铁路货运改革6月15日正式启动，货车需求将受益铁路改革
原铁道部主要盈利来自货运业务。
2013年3月，铁道部摘牌，中国铁路总公司成立，铁路改革进入新阶段。
中国铁路总公司继承了原铁道部的2.6万亿巨额负债。
中国铁路总公司成立后，第一要务即是开展铁路货运改革。
2013年6月6日，中国铁路总公司宣布将于6月15日开始启动铁路货运组织改革。
目前铁路货运周转量占比远低于公路和水陆，主要由于运输能力的不足和铁道部货运体制问题。
随着未来几年经济复苏、高铁网络化之后客运能力提升、货运能力得以释放，货运体制发生变化，未来铁路货运有望呈现量价提升趋势，这将有力拉动铁路货车需求。
铁路货运量增长与GDP增速密切相关，未来几年经济回暖将促使铁路货运量回升，从而带动铁路货车需求增长。
需要指出的是，2012年的铁路货运量下滑和2012年煤炭和冶炼物资运输需求下滑关系密切，涉及深层次的铁路货运结构问题。
2011煤炭和冶炼物资在铁路货运中的占比达到80%，煤炭、冶炼物资等大宗物资挤占了其他产品的货运需求。
铁路货运改革未来将加强对具较高盈利能力的其他产品的货运服务，未来其他产品的货运需求将上升。
2011年各地铁路货运请车满足率平均在60-70%的水平，表明铁路货运实际需求旺盛，通过铁路货运改革后，铁路货运需求具有较大释放空间。
（2）国家铁路局取消14项审批权力，企业自备车需求即将释放
2013年4月，国家铁路局“三定”方案正式下发，铁路体制改革进入全面实施阶段。
在新的三定方案中，而原有企业自备车辆参加铁路运输审批、企业铁路专用线与国铁接轨审批等14项审批权利被取消。
未来企业自建铁路接轨国铁网、自主购买货车上网通行的自由度将趋势性提高，企业自备车需求即将持续释放。
2、中国铁路货车使用密度高，保有量具较大提升空间
从中长期来看，与美国、俄罗斯相比，中国铁路货车使用密度高，保有量具有较大提升空间。
2012年美国铁路货车保有量在150万辆左右，俄罗斯铁路货车保有量超过100万辆，而中国却只有67万辆。
中国拥有庞大的人口、经济总量和货运需求，未来铁路里程将继续增长，铁路货车需求中期看好。
3、铁路货车行业：
未来3年将保持年均10%左右需求增长
（1）铁路货车市场规模接近300亿元，预计未来3年年均增长10%左右
中国铁路货车行业市场规模接近300亿元，2006-2012年年均增长10%左右。
铁路货车行业中，中国北车、中国南车、北方创业、晋西车轴这4家企业占据了国内铁路货车市场近90%的市场份额，这4家企业铁路货车销售收入数据基本反应了行业情况。
铁路货车市场需求主要由国家铁路货车、神华集团等企业自备车、海外出口这“三架马车”驱动。
2011年，由于政策放松自备车需求放量，中国铁路货车产量达到6.69万辆，达到历史最高水平。
我们估算2011年国铁需求占比不足50%，企业自备车占比约占1/3，出口比重接近20%。
2012年，宏观经济放缓，企业自备车采购量在2011年形成高峰后出现下滑，国铁招标的时间滞后因素，使得全国铁路货车产量5.9万辆，同比下滑12%。
预计2013-2015年国内铁路货车行业有望保持年均10%左右的增长。
经济回暖、客货分离和货运价格提升将拉动铁路货车需求。
铁路货车需求和铁路货物发送量密切相关。
我们测算：
2013-2015年，国铁货车有望保持年均5-10%左右（价值量，70吨级、80吨级价格较贵的铁路货车比重有望提升）的增长；自备车（主要是资源类企业需求，未来要建“三西”至港口的多条煤运通道）有望保持年均10%左右的增长；海外出口有望保持10-20%的增长。
（2）国铁：
招标需求有望保持稳定增长
2012年，全国铁路货车招标4万辆。
随着铁路改革、货运需求的增长，预计国家铁路对铁路货车的需求将持续增长。
预计2013-2015年，国家铁路年均招标铁路货车4-5万辆。
其中，货车结构将进一步改善，80吨级等价格较贵的铁路货车比重有望进一步提升。
（3）自备车：
煤运通道建设拉动需求持续增长
“十二五”煤运通道建设有望拉动国铁货车和企业自备车需求。
2011年自备车采购在2万辆以上，2012年预计1万多辆，2013年预计有望恢复至接近2万辆。
其中，神华集团于2013年1月招标6000辆，北方创业获得1500辆C80铝合金订单。
国家《“十二五”综合交通运输体系规划》中，规划了一批新建煤运通道。
这些煤运通道的建成将持续提升国铁货车和企业自备车的市场需求。
（4）出口：
铁路货车出口上升势头明显
中国铁路车辆目前已举办较强国际竞争力，在全球市场上占据重要地位。
2012年中国北车、中国南车这两家龙头企业出口收入占比已经接近10%，未来有望提升至15-20%。
铁路货车在中国铁路车辆出口中具有很强的竞争力。
铁路货车海外竞争对手主要有美国Trinity、俄罗斯Uralvagonzavod、加拿大NationalSteelCar、美国FreightCarAmerica、美国Greenbrier、印度公司、乌克兰Azowmash、美国AmericanRailCa、俄罗斯Altaivagon、俄罗斯Kryukovsky等。
随着中国铁路货车品质的提升，基于国内企业强大的生产能力和成本优势，中国铁路货车在世界范围内正在获得越来越多的市场份额。
中国北车2011、2012年铁路货车订单占其出口订单的50%左右。
南车铁路货车出口占比略小点。
铁路货车在中国北车、南车出口订单中的占比不断提升，从2010年的5%左右快速提升至2013年前4个月的39%。
除南北车外，北方创业、晋西车轴等几家铁路货车企业近年来在出口市场上取得了快速突破。
其中北方创业在俄罗斯、印尼等地已经获得大额订单，晋西车轴在巴基斯坦首获出口订单。
二、铁路车辆配件：
维修更新需求保障增速高于整车
铁路车轴2012年市场规模在20亿元左右，预计未来3年年均增长10-15%。
其中铁路货车车轴约15亿元，机车、客车、轻轨、地铁车辆等车轴需求在3-4亿元；动车组进口替代潜在需求2-3亿元。
轻轨地铁和动车组车轴增速较快。
轮对、摇枕、侧架市场需求较大。
2012年轮对市场规模约为60亿元（不含车轴），摇枕、侧架市场规模约为60亿元。
预计未来3年轮对、摇枕、侧架市场需求增速与车轴类似，约为年均10-15%。
1、铁路货车车轴：
存量效应保障未来增速将高于货车新造增速
2012年铁路货车车轴市场需求约为15亿元，约32万根；分为新车配套和维修更新需求两大类。
其中新车配套约24万根，维修更新约8万根。
随着铁路货车存量的逐年增加，未来维修更新需求将超过新车配套需求，存量效应保障未来增速将高于货车新造增速（10%左右）。
根据铁道部规定，现役车辆每5年必须将轮轴从车辆上拆卸下来，进行检查、修理，每9年必须将车轴从车轮上彻底拆卸下来进行检查和大修，出现磨损、裂纹或其它问题的车轴都必须更换，而且车轴的服役年限最多不得超过20年。
根据《机车车辆工艺》中研究文章《车轴寿命谈》，我国货车车轴的寿命短则数月，长则30余年，平均12.6年；客车车轴的寿命一般为3-15年，平均为7年。
我们采用铁路货车车轴13年的寿命进行计算。
根据晋西车轴2004年的招股说明书，欧洲市场年需求量约为20万根轴（其中新造车及轮对用量为7.5万根轴，修造用轴12.5根轴）。
欧洲作为一个成熟市场，修造用轴需求大于新造车配套用轴需求，这也印证我们未来维修更新需求增速将高于新车配套用轴。
2004-2012年9年间，晋西车轴的车轴收入从2.3亿元增长到5.9亿元，复合增长率为12%。
我们之前统计2006-2012年中国北车、中国南车、北方创业、晋西车轴这4家企业铁路货车收入复合增长率为10%，两者增长率基本接近。
2、其他车辆车轴需求较小，轻轨地铁和动车组车轴增速较快
从保有量和年产量来看，铁路机车、客车、动车组三者合计，相当于铁路货车的10-20%。
2011年铁路机车、客车、动车组保有量为铁路货车的12%，2012年铁路机车、客车、动车组的产量为铁路货车的19%。
如果我们假设机车、客车、轻轨、地铁车辆的车轴价格类似于铁路货车，寿命约为7年左右，则这些车辆车轴需求市场规模在3-4亿元。
动车组车轴未来进口替代具有较大空间。
动车组车轴单价远高于铁路货车车轴（假设20000元/根），其车轴寿命低于客车的7年（假设5年），我们认为动车组维修更新需求可能高于新车配套需求，粗略估计动车组车轴市场需求可能在2-3亿元左右。
未来动车组车轴、轻轨地铁车轴需求增长相对较快。
其中轻轨地铁车轴预计年均增长20-30%；动车组车轴进口替代空间较大，由于基数较小，增速会更快些。
3、轮对、摇枕、侧架市场需求较大
轮对单价约为车轴的4倍，如果扣除所含车轴，价格为车轴的3倍。
粗略测算，假设轮对寿命与车轴接近，则轮对市场规模为车轴3倍左右，2012年轮对市场规模约60亿元。
摇枕、侧架单价与车轴接近，1根车轴对应1个摇枕、2个侧架，假设摇枕、侧架寿命与车轴接近，因此摇枕、侧架市场规模约为车轴3倍左右，2012年摇枕、侧架市场规模约为60亿元。
三、标杆分析：
晋西车轴
1、主营铁路车辆关键配件、铁路货车，隶属兵器集团
（1）主营铁路车辆配件（车轴、轮对、转向架）和铁路货车
公司主营铁路车辆关键配件和铁路货车，贯穿“轴—轮对—转向架—整车”产业链。
公司是亚洲最大的铁路车轴生产企业，约占国内市场份额的35%左右；地铁轴、轻轨轴的市场份额行业领先。
公司铁路货车市场份额仅次于中国北车、中国南车和北方创业，约占4-5%。
公司铁路车辆配件主要为铁路货车、客车、机车、轻轨地铁配套，正在推进高速动车组用空心轴国产化进程。
公司30吨级重载车轴及高速动车轴国产化项目的研发已获阶段性成果。
公司利润贡献主要来自铁路货车、车辆配套业务（轮对、转向架），2012年毛利润占比分别为41%、45%。
2008-2011年铁路货车收入占比在35%-39%之间，2012年下滑至28%；2012年铁路车辆关键配件业务收入占比达62%，其中车轴业务占21%，车辆配套及其他业务占40%。
铁路货车、车辆配套业务毛利率相对较高；铁路车轴毛利率较低，从2008年的22%下滑至2010年的5%，之后逐步回升。
2007-2012年，公司收入、净利润复合增长率分别为21%、15%。
2009年受金融危机影响，国内铁路车辆及配件招标总量下降，公司收入和业绩大幅下滑。
2010-2012年公司收入和业绩快速回升。
（2）拥有3家子公司，地跨太原、包头、马鞍山三地
公司总部位于山西太原，目前拥有2家全资子公司、1家控股子公司，地跨山西、内蒙、安徽三省。
公司目前已具备铁路车轴18万根、铁路货车3000辆、铁路轮对3万套、摇枕侧架5000辆（份）的生产能力。
未来公司将通过马钢-晋西轮轴项目、轨道交通及高端装备制造基地建设项目突破产能瓶颈，扩大生产能力。
公司还持有兵器财务1.58%股权，最初投资金额7500万元，2012年投资收益500万元。
（3）隶属兵器集团，大股东晋西集团为国家火箭弹研制基地
公司隶属于中国兵器工业集团公司，其铁路车轴生产线的前身是37高炮炮管的专用生产线，是军转民重点项目。
兵器集团拥有12家上市公司，其资本运作战略为“专业化重组、产研结合重组、区域化重组”。
公司大股东为晋西集团。
晋西集团始建于1947年，是国家“一五”期间苏联援建156项重点建设项目之一，是兵器集团战略性子集团。
拥有员工1.5万人。
2011年底资产总额60亿元，收入40.65亿元，净利润4679万元。
晋西集团是国家火箭弹科研、生产基地，军品产品覆盖陆军、海军、空军、工程兵及防化兵各个兵种。
除控股子公司晋西车轴外，晋西集团还拥有山西江阳化工、山西利民工业、河北二机、山西春雷铜材等区域性子公司，经营业务包括铜材加工、汽车零部件等。
根据公开资料，目前中国部分远程火箭炮射程已可达200-400公里，部分火箭炮采用了简易的制导和弹道修正措施，射击精度已大幅提高，一定程度上可替代部分价格昂贵的短程导弹。
火箭弹为易耗品，在特定阶段具有需求大幅增长的可能性。
晋西集团2013年销售收入目标为100亿元，到2015年（“十二五”末）达到160亿元。
2、产能扩张，出口驱动，车辆配件快速增长
（1）产能扩张，增发募投项目达产后收入有潜力达45亿元
公司拟增发资金总额不超过12.9亿元（含发行费用），增发底价为9.56元/股，主要用于投资2个项目和补充流动资金。
其中，马钢-晋西轮轴项目由公司和马钢股份合资发起新建，该项目总投资为119,900万元，建设实施地点为马鞍山。
双方各持有合资公司50%股权。
根据合资公司章程的约定，晋西车轴在合资公司董事会成员中占多数，合资公司由本公司合并财务报表；在年度利润分配时，晋西车轴和马钢股份按47.5%和52.5%的比例进行分红。
马钢-晋西轮轴项目将建设以中高端轮轴为主、普通轮轴为辅的生产基地，即以高速轮轴、动车组轮轴、出口轮轴和城市轨道交通轮轴研发、生产和维修为主，货车轮轴的生产为辅，满足国内外轮轴市场需求，形成年产7万套轮轴的产能。
轨道交通及高端装备制造基地建设项目的建设主体为晋西车轴及其下属单位，该项目的总投资为174,300万元，分为两期建设，在太原市工业新区和晋西车轴主厂区进行建设。
（2）铁路货车出口获突破，新产品、转型80吨级车将提升业绩
公司铁路货车2011年毛利率达22.5%，2012年大幅下降至16.7%。
公司竞争对手北方创业2012年货车毛利率则提升至21.2%。
未来随着公司自备车、出口车比重的提升，铁路货车毛利率将回升。
2013年3月，公司与巴基斯坦签订200辆平车、300辆罐车采购合同，这是该公司生产货车20多年来首次实现出口，是企业近年来凭借技术创新、结构调整，在铁路货车及核心配件出口方面取得的重大突破，为今后进军欧洲、非洲等国际市场奠定了基础。
公司铁路货车国内市场占有率为4-5%，此前以毛利率较低的国铁货车（敞70车）为主，未来随着新产品的不断推出、转型80吨级车，均将逐步贡献业绩。
继GQ70型轻油罐车实现批量生产后，公司又开发试制了GHA70型醇类罐车，初步形成了包括敞车、漏斗车、罐车和煤炭专用车在内的整车系列产品。
公司货车基数较小，未来出口车、自备车比例将提升。
货车品种也将由70吨级改造至80吨级，收入和盈利能力均将获得提升。
（3）摇枕侧架转向架出口资质，车辆配件将获得快速增长
公司具有摇枕侧架和转向架出口美国资质。
公司产品先后通过美国铁路协会（AAR）质量管理体系、ISO9000质量管理体系、ISO14001环境管理体系、职业健康安全管理体系、IRIS国际铁路行业标准体系等认证。
2012年，受益于哈萨克斯坦和美国市场的需求，公司车辆配套及其他业务收入同比增长109%。
未来出口趋势看好，车辆配件业务将获得持续快速增长。
（4）高速动车组用空心轴国产化有望获突破，车轴毛利率将回升
公司车轴毛利率从2008年的22%大幅下滑至2012年的8%，主要由于公司收购的包头北方铁路产品公司处于亏损状态、车轴行业竞争激烈、车轴价格受铁道部限价。
随着2012年铁道部招标货车车轴价格的上调，未来车轴价格将进一步实现市场化，车轴毛利率将逐步回升。
目前，公司30吨级重载车轴及高速动车轴国产化项目的研发均取得阶段性成果，未来公司高速动车组用空心轴国产化有望获突破。
新产品的研发及快速投入批量生产成为公司持续增长和改善盈利能力的内生动力。
中国要求建立自己的标准，装备中国标准的高铁动车组，沪昆线、大西（大同-西安）线有望装备国产高铁动车组轮轴，公司有望受益。
高铁空心轴毛利率显著高于普通车轴，有望提升公司毛利率水平。
同时，新产品还有望获得较多政府补贴。
未来高铁轮轴市场前景看好。
公司2012年销售净利率仅为4.5%，随着车轴、铁路货车毛利率的提升，未来销售净利率具备较大提升空间。
（5）未来可能受益集团环保业务
目前晋西集团已经获得近8亿元太原市生活垃圾焚烧发电厂项目。
采用炉排炉技术。
炉排炉的炉排，承受高温、耐腐蚀，和晋西车轴的铸钢技术相似。
该项目包含3条焚烧炉线，晋西车轴有望获得设备订单。
2012年8月晋西集团成功签约太原市生活垃圾焚烧发电厂项目。
该项目位于太原市民营经济开发区，占地面积110亩，总投资7.54亿元，建设工期34个月。
项目主体包括一座垃圾焚烧发电厂和一座大型垃圾压缩转运站。
项目建成后，将形成1800吨/日的垃圾接受能力，除满足厂内用电外，每年可向社会供电13512万千瓦时，项目采用先进生产工艺，处理后烟气排放可达欧盟2000标准。
我们认为晋西集团环保业务不仅仅局限于太原地区，后续项目具备持续性，上市公司有望受益集团环保业务设备订单。
3、盈利预测：
未来3年业绩将保持快速增长
（1）预计2013-2015年公司收入和毛利率稳步提升
未来几年铁路改革提升铁路货车景气度，海外出口和自备车占比的提升将有助于提高公司的盈利能力，公司车辆配套业务将获得较快增长。
随着增发项目产能的逐步释放，我们预计2013-2015年公司营业收入和综合毛利率将稳步提升。
（2）不考虑增发，2013-2015年净利润复合增长率达34%
不考虑增发，预计公司2013-2015年净利润复合增长率达34%，EPS分别为0.57、0.77、0.98元，对应PE分别为23、17、14倍。
如增发成功，预计2013-2015年公司净利润复合增长率达42%，EPS分别为0.45、0.65、0.81元，对应PE分别为29、20、17倍。
升级会员 