山西汾酒价值分析报告Word格式文档下载.docx

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2008年全年完成销售收入33亿元，实现利税亿元，实现利润亿元。

历史沿革

山西杏花村汾酒厂股份有限公司前身系山西杏花村汾酒厂。

1993年12月经批准改制为股份有限公司。

1994年1月在上海证券交易所上市，所属行业为食品酿造类。

1993年经中国证券监督管理委员会证监发审字（1993）37号文批准，发行社会法人股与社会自然人股共计78,000,000股，总股本为376,400,000股。

1996年根据公司股东大会决议对国有法人股东及社会公众股股东每十股送一股红股，对社会法人股股东每十股送一元红利，同时经中国证监会监督管理委员会监配审字（1996）5号文批准，公司对全体股东每十股配三股，配股价元/股，送配后公司总股本变更为432,924,133股，并于1996年11月21日变更企业法人营业执照。

2006年4月17日公司股权分置改革相关股东大会决议通过：

公司非流通股股东为使其持有的公司非流通股获得流通权而向公司流通股股东支付的对价为：

流通股股东每持有10股将获得股的股东对价。

实施上述送股对价后，公司股份总数不变，股份结构发生相应变化。

截止到2009年12月31日，股本总数为432,924,133股，全部上市流通。

股东构成

控股股东与实际控制人

控股股东

山西杏花村汾酒集团有限责任公司（%）

实际控制人

陕西省国有资产监督管理委员会（持有山西杏花村汾酒集团有限责任公司比例：

%）

十大股东（前十名流通股股东）

股东名称

持股数

占总股本%

增减情况

股本性质

山西杏花村汾酒集团有限责任公司

未变

流通A股

中国建设银行-工银瑞信

中国建设银行-华宝兴业多策略增长证券投资基金

中国太平洋人寿保险股份有限公司

400

山西杏花村国际贸易公司

中国银行-银华优质增长股票型证券投资基金

新增

中国人寿保险股份有限公司

中国银行-嘉兴增长开放式证券投资基金

中国工商银行-广发策略优选混合型证券投资基金

中国银行股份有限公司-华泰柏瑞盛世

截止日期：

2011年6月30日

产品及竞争优势

公司以中高档白酒以及竹叶青系列保健酒作为主打产品，近两年来产量增加迅速。

★产品竞争优势

“借问酒家何处有牧童遥指杏花村。

”提起杜牧这首千百年来传诵不衰的诗句，让人不由浮想在杏花初绽或盛开时节，人们赏花饮酒的美景。

因“杏花村”在山西汾阳，传说村中古井井水“味如醴，甘馨清洌”，所产汾酒素有“甘泉佳酿”美誉而成为一代名酒。

汾酒是中国清香型白酒的典型代表和鉴定标准，可谓清香型白酒的“鼻祖”，素以入口绵、落口甜、饮后余香、回味悠长特色而着名，在国内外消费者中都享有较高知名度，流传着天下大事“喝”酒必“汾”，“汾”酒必“喝”的说法。

有着4000多年酿造史的汾酒。

竹叶青为保健名酒，千年传承，以汾酒为“母酒”配置，古时所用药材仅竹叶青一种，后加配木香、公丁香、零陵香、砂仁、桂子等13种重要和低聚果糖浸泡而成。

竹叶青酒酒液金黄微翠、芳香醇厚。

具有调和腑脏、疏气养血、下火驱痰、解毒利尿、润肝健脾之功效。

成立竹叶青销售公司，独立运作新品牌和细分市场，推出三款新品：

国酿竹叶青（市场零售价660元）、特酿竹叶青（市场零售价160元）、精酿竹叶青（市场零售价280元）；

除山西省外，重点开拓东南沿海地区如广东、浙江、江苏、福建和上海市场。

保健酒在中国还是蓝海，当前发展速度也很快，力争竹叶青2015年达到15亿（劲酒2010年含税收入约20亿）。

◆酒业龙头品牌优势突出

山西汾酒（600809）是全国最大的名白酒生产基地之一，产品有白酒、配制酒、葡萄酒、黄酒四大系列，拥有汾酒、竹叶青酒、杏花村酒等13个品牌，主导产品汾酒是中国传统的历史名酒，具有较高的品牌知名度。

曾在中国质量协会主办的2004年度“中国质量鼎·

中国用户满意鼎”活动中获得中国质量鼎。

2004年底推出国藏汾酒被指定为国家博物馆唯一珍藏的中国名酒。

公司主导产品汾酒是中国四大名酒之一和清香型白酒的典型代表，竹叶青酒连续三次被评为国家名酒，获得五次国际金奖；

公司产品畅销全国，出口50多个国家和地区，在国内外消费者中享有较高的知名度、美誉度和忠诚度。

竹叶青酒为我国配制酒之精品，其以汾酒为基酒加配十余种名贵药材精心调制而成，市场欢迎程度极高，公司酒文化历史渊源深远，是我国惟一一个同时拥有汾酒和竹叶青酒两个国家名酒的企业。

公司生产工艺优势明显，公司采用原料清蒸、辅料清蒸、清茬发酵、清蒸流酒的工艺，使得产品最终香型为清香型，其口味是我国蒸馏酒中最接近国际香型的，其产品每年出口1000多吨，出口量在白酒行业中名列前茅。

◆自主定价，高档酒崭露头角

山西汾酒开始大力发展中高档酒，分别推出了10年老白汾酒、30年青花瓷瓶汾酒和50年陈酿的国藏汾酒，使公司中高档酒的比例从过去的10％左右提高到了现在的30％左右。

同时，公司还陆续分别调高了汾酒和竹叶青酒的销售价格。

产品提价和结构的调整使公司的毛利率得到迅速提升，盈利大幅提高。

山西汾酒独特的品牌颇有点类似于贵州茅台，从而赋予了山西汾酒也具备了贵州茅台所特有的自我定价能力。

正由于此，山西汾酒多次对旗下的竹叶青酒进行了大幅度提价，从调价前的26500元/吨提升至45000元/吨，提价幅度达到了70%，一方面公司销量保持稳定增长，另一方面毛利率迅速提高，盈利能力迅速体现出来。

公司提价策略的制定和执行都相当稳健，对未来品牌价格定位的逐步提升打下了很好的市场基础。

◆战略定位清晰，后劲十足

公司品牌传统名酒和清香型白酒中地位很高，但品牌和产品的潜力尚未被证券市场充分认识；

公司名酒发展战略的框架逐步清晰，产品体系由高档汾酒（国藏汾酒、青花瓷瓶汾酒）、中档十年陈老白汾酒，以及低档普通汾酒和配制酒构成，形成了由低档酒提供稳定基数，重点发展中档名酒，从高档酒中获取超额利润的盈利模式。

◆雌雄莫辨，比价优势明显

山西汾酒的比价优势不容低估，目前国际成熟市场对白酒等消费品类品牌上市公司的估值大多采用市值标准进行，对比其连续四届的全国名酒白酒称号，低估是非常明显的。

另一方面，目前二级市场上，贵州茅台市值在215亿元以上，五粮液在191亿元以上，就连业绩及成长性远不如汾酒的庐州老窖等二线品种，其市值也超过亿元。

以此看，公司超低市值显然具备了极具潜力的比价优势，后市其投资价值不容低估。

财务状况分析

◆基本公司财务状况

项目

2010年12月31日

增减变动%

货币资金

1,437,365,

1,081,101,

应收账款

100,250,

25,738,

预付款项

91,508,

222,515,

其他应收款

18,774,

10,314,

在建工程

209,519,

118,276,

递延所得税资产

58,872,

32,725,

应付票据

52,800,

86,300,

应付账款

167,684,

94,393,

预收款项

427,119,

803,084,

应付职工薪酬

170,155,

59,522,

应交税费

483,489,

255,041,

其他应付款

174,843,

91,118,

应付股利

13,038,

6,733,

项目

2011年1—6月

2010年1—6月

营业收入

2,894,818,

1,609,207,

营业成本

703,883,

389,780,

销售费用

525,026,

313,122,

财务费用

-3,213,

-1,717,

资产减值损失

17,068,

230,

利润总额

1,021,051,

526,628,

归属于母公司所有者净利润

658,625,

333,974,

销售商品、提供劳务收到的现金

2,758,319,

1,600,735,

购买商品、接受劳务支付的现金

640,996,

408,411,

经营活动产生的现金流量净额

785,702,

124,383,

投资活动产生的现金流量净额

-111,282,

-15,062,

筹资活动产生的现金流量净额

-318,157,

-228,411,

现金及现金等价物净增加额

356,263,

-119,090,

--

2011年上半年，公司实现营业收入万元，同比增长%；

实现营业

利润万元，同比增长%；

实现归属于母公司所有者净利润万

元，同比增长%。

⑴净利润

①山西汾酒2008年底净利润为万元，到2011年6月30日增长为万元，短短几年净利润翻了一翻。

省外市场增长势头良好,助推业绩高成长。

今年5月6号与银基合作将为今年业绩锦上添花，此举有利于借助银基集团的完善的营销网络以及丰富的市场经验,助推超高端市场的开拓与发展。

②从图中所知，这几年收益率还是趋于平稳的状态，同此时一期的行业平均值比较，还是高很多，这也能说明山西汾酒盈利能力强，远高于大多数行业中其他公司。

③从图中所知，净利润增长率变化落差很大，08年到09年上升得很快，10年净利润增长率下降了，但是依然保持比较好的位置，10年到11年6月半年时间，增长到达了一个比较高的点。

在这期间，净利润增长率行业平均值：

%，山西汾酒远高于行业平均值，由此能看出山西汾酒增长能力很强，前景很好。

⑵企业自身负债及所有者权益状况变化说明

①企业连续两年没有短期借款，也没有长期负债，这既可说明企业资金比较宽裕，市场支付能力强，但也体现了企业经营比较保守，不能很好地追求资本投资效益。

同时，也可说明企业的长期股权投资的低比例。

②从负债与所有者权益占总资产比重看，企业的流动负债为36%,所有者权益的比重为61%，说明企业资金结构位于正常水平。

③流动负债2011上半年为36%，营业环节的流动负债的变化引起流动负债的下降，主要是预收账款的大幅度提高引起了营业环节的流动负债的增加。

④从资金来源方面分析，公司的少数股东权益所占比重较少，说明被市场认同的程度较低；

从侧面来说，企业的经营战略适合风险较小的项目，因为个别大股东对公司有较大影响力，出于对自身利益的考虑，他们会选择稳定的发展战略，进而造成公司发展的滞后性，竞争力进一步下降。

⑤企业股东权益的增长小于资产总额的增长，说明企业规模扩大的主要原因是来自于负债的大规模上升，进而说明企业的资金实力在相对降低、偿还债务的安全性亦在下降。

◆财务指标体系分析

⑴盈利能力分析

※绝对数趋势分析

2007

2008

2009

2010

2011上半年

主营业务收入

1,835,969,000

1,564,848,000

2,132,148,000

3,016,625,048

2,894,818,754

主营业务成本

415,880,000

364,617,000

530,079,000

706,153,650

703,883,119

362,905,000

309,972,000

363,878,000

581,480,040

525,026,312

管理费用

92,056,000

149,448,000

201,930,000

304,320,546

139,172,575

-3,523,640

-647,834

-2,003,960

-4,437,108

-3,213,188

净利润

415,214,000

314,607,000

457,914,000

601,924,695

771,190,266

由上述表和图可以看出，五年期间山西汾酒的主营业务规模总体上呈上升趋势；

主营业务收入、主营业务成本、主营业务利润基本上都逐年上升，销售费用上升趋势较慢，波动不大；

管理费用上升趋势较快，但财务费用2008年波动较大。

营业外收入从2007～2011上半年呈上升趋势，但在2008～2009年期间，大幅度减少，可能是金融危机导致股票下跌，从而使营业外收入锐减。

由于主营业务降低以及营业外收入双重作用下，减少最终导致2008年净利润处于低谷。

2009年主营业务收入、净利润都有所提高，而主营业务成本和期间费用的变动幅度则相对较小。

可见，山西汾酒公司具有一定的盈利能力。

※比率分析

年份

指标

2007年

2008年

2009年

2010年

2011

上半年

总资产报酬率（%）

股本报酬率（%）

每股盈余（元）

每股净资产（元）

净资产收益率（%）

每股经营现金净流量（元）

销售净利率（%）

从以上反映盈利能力的比率来看，汾酒的总资产报酬率、股本报酬率、每股盈余、每股净资产、净资产收益率一路呈上升趋势，但2008年是特殊的一年，这可能与金融危机导致销售利润率下降有关。

2009年，各指标恢复到正常水平，并且与往年相比，除了每股经营现金流量可能由于增加股本总额而比2008年稍有下降外，几乎都有所提高。

由此得出：

山西汾酒公司的盈利能力比较稳定。

⑵偿债能力分析

1短期偿债能力分析（趋势分析、比率分析）

2011年6月

172,013，000

542,096,000

707,583,000

1，081，102，000

1，437，365，000

应收票据

572,891,000

283,544,000

361,909,000

479，040，000

601，957，000

应收账款

163,991,000

39,138,400

44,962,800

25，738，000

100，250，000

存货

496,527,000

691,823,000

808,166,000

1，015，852，000

1，013，034，000

流动资产合计

1,426,930,

000

1,579,620,

1,976,380,

2，834，562，

3，262，889，

短期借款

—

64,800,000

86，300，000

52，800，000

62,382,500

43,617,300

64,145,800

94，393，000

167，684，000

流动负债合计

484,413,000

527,953,000

716,449,000

1，396，194，000

1，489，130，000

经营活动现金净流量

75,504,100

589,704,000

448,371,000

814，767，000

785，703，000

从表和图可以看出，山西汾酒的货币资金、存货、流动资产合计的绝对数总体呈上升趋势，货币资金从07年的亿元增长到11年6月的亿元；

存货从07年的5亿元上升到11年6月10亿元，虽然应收票据、应收账款波动较大，但抵消不了货币资金和存货对流动资产的影响，最终导致流动资产合计从07年的14亿增长到11年6月的33亿元。

另一方面，流动负债也呈上升趋势。

由于07年到11年6月的流动资产和流动负债均为上升趋势，造成近5年来流动比率和速动比率比较稳定，波动不大。

而企业近5年来没有短期借款，应付票据从09年开始有，而应付账款总体呈上升趋势，造成流动负债逐年增长。

最后，企业的经营活动现金净流量07年到08年呈上升趋势，08年到09年呈下降趋势，09年到10年呈上升趋势，波动较大，变化显着。

年份

指标

流动比率

速动比率

现金流量比率

从表和图可以看出，流动比率和速动比率变动大致一致，表明存货对速动比率影响不大，且偿债能力比较稳定，而现金流量比率不太稳定，波动较大，说明了企业在负债较稳定的情况下，现金净流量每年起伏较大。

②长期偿债能力分析

资产总计

1,886,480,

2,115,360,

2,508,600,

3，455，811，000

3，995，475，000

负债总计

1，489，120，000

股东权益总计

1，886，483，000

2，115，363，000

2，508，603，000

814,767,000

785,703,000

由表和图可知，资产总计、负债总计、股东权益总计、经营活动现金净流量的绝对数额由有明显的增长，说明企业的资产、负债、所有者权益构成比例稳定。

⑶成长能力分析

山西汾酒

贵州茅台

五粮液

水井坊

泸州老窖

古井贡酒

沱牌曲酒

酒鬼酒

主营业务收入增长率（%）

净利润增长率（%）

总资产增长率（%）

净资产增长率（%）

截止日期：

由上面数据可以看出，与同行业相比，山西汾酒的总资产增长率、净资产增长率处于中等水平，说明企业在同行业中的资产规模增长能力一般，但是净利润增长率在行业中处于上游位置，主营业务收入增长率也有一定的优势。

因此，从横向比较上看，山西汾酒有良好的成长性。

行业水平比较均衡，这可能与白酒行业激烈的竞争环境、富有挑战性的政治社会环境等有密切关系。

公司成长性尚算合理，公司经营稳定也属合理。

2行业分析

行业竞争状况

我国白酒行业飞速发展，白酒产量从1980年后不断上升，到1996年达801万吨之后便一路走低，2004年降为323万吨,从2005年开始,白酒的产量开始恢复,2005年为349万吨,2006年为400万吨,2007年达到493万吨，2008年高达572万吨，创下了%这样罕见的高幅增长，2009年突破600万吨,2010年全国白酒总产量大约850万吨，四川两百多万吨，大约占1/4强。

从白酒行业近几年的发展数据来看，中国白酒的销售总量趋于平稳，但是行业内的市场集中度提高，竞争呈现逐步加剧的趋势。

从2000年开始，白酒产业市场集中度连年上升，到2007年前六名企业（五粮液、茅台、剑南春、泸州老窖、汾酒和洋酒）的合计销售收入占全行业的约30%。

全行业20%的大型企业占据了80%的市场份额。

随着市场竞争不断加剧，一线品牌正加大市场扩张与渗透的力度，挤占二、三品牌的市场空间。

市场呈现出强者越强，弱者越弱的态势，最终不利于行业的健康发展。

2010年高端市场五粮液39%，茅台37%，泸州老窖7%，水井坊5%。

五粮液销售400多个亿，茅台销售110多个亿，洋河销售70多个亿，郎酒销售58个亿，泸州老窖销售54个亿，汾酒销售30亿。

替代品的威胁：

在高档酒领域，公司面临茅台、五粮液、水井坊等品种的替代；

中低档酒领域，主要面临泸州老窖特曲、红星二锅头、衡水老白干等的竞争；

还面临葡萄酒、啤酒和果酒的替代。

但是，山西汾酒公司酿酒工艺经过数千年的发展，造就了汾酒、竹叶青等多个国家品牌，竹叶青更是白酒行业中唯一的保健酒，其产品具有唯一性，使得替代品的能力很弱，构不成大威胁。

公司在行业中的优势